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今日上午， $阿里巴巴(BABA)$股价一度暴跌超10%，股价接近跌破110港币，拖累恒生科技指数大跌2.5%。 消息面上，阿里巴巴集团通过香港市场史上最大股票增发交易筹集了约800亿港元(102亿美元)资金，凸显出该公司为争夺全球人工智能领域领导地位筹集并投入重金的意愿。 这家从网络零售转入AI赛道的巨头以每股112.7港元的价格配售了7.1亿股新股，较香港市场上周五收盘价折上8.4%。在股份稀释方面，基于阿里巴巴港股总股本约204亿股的公开数据估算，新发行的7.1亿股约占现有股本的3.48%，摊薄后原有股东持股比例约减少3.36%，对应每股收益和每股净资产也将同比例稀释。 目前，阿里账上手握543亿现金美元储备，却仍旧选择增发融资。现金流如此充沛的大企业，不做分红，也不对股东做回购计划，反而向市场募集巨资，扎扎实实地吸了一口港股市场本就不充裕的流动性。 此次融资反映出，阿里巴巴渴望在AI支出规模上胜过中国竞争对手，向美国同行靠拢。公司已出售部分资产，并承诺三年投入超过3800亿元人民币，用于芯片、数据中心及大语言模型开发等AI领域。 知名投资人观点上，“大空头”Burry称，他“无法赞同”阿里巴巴的此次增发“这对阿里巴巴来说又是一个新范式，其投入资本回报（ROIC）将继续下降”，除此之外，他还表述“除非阿里巴巴的股价跌一半，否则我不会再感兴趣”，当前阿里巴巴电商板块利润刚刚止跌，阿里闪购业务环比收窄40%，基本盘刚刚稳固，现在就把巨量资金全部挤出给AI发展，虽然现在阿里巴巴云计算部门实现了两位数的百分比增长，AI相关收入曾涨也达到了三位数，但是阿里巴巴还未能证明其AI服务能够带来可持续的长期收入，何况在中国消费者信心疲软以及中国AI市场竞争激烈程度加剧的时刻，

上周聊ETF，后台交流中，遇到典型质疑是：个股被拉入指数出货。比如中际被拉入沪深300，比如智谱以夸张的股价被拉入恒生科技，比如SPACEX将入标普500，长鑫将入科创50……担忧都是对的，但都属于一阶修正，而零阶道理，是强者恒强。就像一年有365天是零阶道理，四年一闰是一阶修正，百年不闰是二阶修正。懂得越深入，越能在微观博弈中避开陷阱；但坐标定在零阶道理，才不会在微观噪音中迷失方向。 说回上周，哪一天最难过？股民是七夕，不怕没人陪，反正股票会赔。那天中韩美都在无差别下杀，A股更是惊现股债同杀，盲猜是理财产品触发了盈亏平衡线。只好不计成本地抛售。结论是，别问股民七夕怎么过，他想开Vip直接跳过。 基本面上，上周有几个让人担心的点，Anthropic营收环比放缓，OpenAi暂缓下一代模型训练超两周。最让市场忧心的，是多国长期主权债收益率升至十余年高位。美国，5.32%，2007年以来最高；法国，4.86%，2008年以来最高；日本，4.06%，历史新高；德国，3.75%，2011年以来最高；英国，近6%，这个无法评论，爆表了。原因一句话总结，出来混，总是要还的，疫情期间欧美政府发了不少5年期债，成本0.5-1.5%。最近两年集中到期了，巧了，AI也在吸金，于是利率就拱上去了。截至8月份，美国投资级公司债发行规模约1.7万亿美元，历史同期高位。加权平均期限10年+。卖家多，买家少。日本/中国/英国等传统买家抛售，抛售理由？美债总规模40万亿了，最近这两年不抛售美债才需要理由吧？市场再度交易紫金黄金/山东黄金对冲美国政府债务逻辑。 美债短期并不是基本面问题，更大概率是供需缺口造成的流动性冲击，从过去几年的经验看，只要是流动性冲击，有一次算一次（英国养老金，硅谷银行，瑞士信贷，日元套息交易逆转...），都是很好的抄底美股的机会。 同时，美债不是个短期问题，今年的波幅在4.8%-5

$希音-W(00625)$是一家全球在线时尚零售商，主打“小单快返”的柔性供应链模式，通过自有APP和网站直接面向全球约160个市场的消费者销售服装及生活方式产品。截至2025年，公司年活跃用户约2.73亿，全年净收入418亿美元，净利润20.64亿美元。本次香港公开发售时间为2026年8月24日至27日，预期9月1日正式挂牌上市。 业务层面，希音的核心竞争力在于其LATR运营模式，即通过小批量首单（100-200件）测试市场反应，再根据实时销售数据决定是否补货，从而实现低库存和高周转。2025年库存周转天数仅36天，远低于传统服装零售商。收入结构上，产品销售收入仍占主导（88.7%），但商城服务收入增长迅速，占比从2023年的2.7%提升至2025年的11.3%。地域方面，欧洲为最大市场（35.4%），美国占比约24%，其余来自其他全球市场。 财务层面，公司2023年至2025年净收入复合年增长率为14.2%，但增速有所放缓（从2023年的41.1%降至2025年的8.0%）。2025年净利润同比下降约39%至20.64亿美元，主要受可转换优先股公允价值变动影响。2026年第一季度录得净亏损9900万美元。不过公司现金流状况良好，2025年经营现金流28.38亿美元，截至2026年3月末现金资源总额达148亿美元。 从估值来看，按发售价中位数每股48.55港元计算，本次全球发售完成后市值约2,061亿港元（约263亿美元），对应2025年净利润的静态市盈率约12.7倍，市销率仅约0.63倍。市销率偏低反映了市场对增速放缓（2025年仅8%）和关税冲击压缩利润空间的担忧。 基石投资者方面，本次发行引入了Boyu、Tiger Global、General Atla

8月24日，梅卡曼德（雄安）机器人科技股份有限公司（MECH-MIND ROBOT, 09615.HK）正式启动H股全球发售，预计9月1日正式登陆香港联交所主板，成为港交所18C特专科技板块又一家细分赛道隐形冠军。 本次发行最大亮点之一，是堪称顶配的基石投资者阵容：领投方是以极致长期主义闻名，曾重仓特斯拉、英伟达的苏格兰百年资管巨头Baillie Gifford。中国保险资管龙头泰康人寿，华尔街量化交易传奇Jane Street，比亚迪旗下产业资本Golden Link，长期价值投资机构Invus，对冲基金Ghisallo、Ruihua，澳大利亚养老基金NGS Super Fund及中国最大公募基金公司之一的易方达在梅卡曼德身上形成了罕见的全球共识。 据招股文件披露，本次IPO招股价区间为每股95.30港元至101.70港元，基础发行股份2314.06万股，约占发行后总股本的18.51%（超额配售权行使前）；另设15%超额配售权，若全额行使，发行总股份将增至2661.17万股，占发行后总股本的20.71%。发行结构方面，国际配售占比95%，香港公开发售占比5%（未触发回拨机制及超额配售权行使前）。本次发行由中信建投国际、中信证券担任联席保荐人，招股期为8月24日至8月27日。 按招股价区间计算，基础发行规模约22.05亿至23.53亿港元；若超额配售权全额行使，发行总规模约25.36亿至27.06亿港元。募集资金将按规划投向五大方向：约31.8%用于持续加强研发投入、积极布局前沿技术，约29.4%用于扩大全球影响力并加速商业化，约25.2%用于丰富产品组合及拓宽应用场景，约5.0%用于扩大产能和提高运营效率，约8.6%用于营运资金及一般公司用途。 千亿蓝海赛道刚起步5%，物理AI上游核心环节标的稀缺 今年7月世界人工智能大会后，机器人赛道情绪持续升温。作为全球AI+3D视觉

上个星期，腾讯公布财报，资本开支达到了史无前例的527.84亿元，创造了中国互联网大厂最高的单季度资本开支纪录。当时我还以为：“本季度腾讯会不会是国内在AI方面砸钱最多的大厂？”但今天公布的阿里财报，证明我当时完全想错了——阿里的资本开支达到了676.60亿，同比增长75%，让包括腾讯在内的所有竞争对手相形见绌…… 根据阿里财报原文：“我们持续投入AI基础设施，以满足强劲且不断增长的客户需求。（资本开支）同比增长显著，受多项因素驱动，包括采购周期波动、预期客户持续采购AI智能体导致的CPU算力增加，以及各类芯片组件价格上涨。” 阿里和腾讯的单季度资本开支之和达到了1204.44亿，我认为，其中至少80%与AI直接相关，包括但不限于数据中心建设、服务器和芯片采购，等等。换句话说，仅仅这两家大厂，一个季度之内就在AI上面砸了1000亿。由于字节跳动没有公布财报，我们不知道其资本开支情况如何，但我估计至少与腾讯处于一个量级。这三家大厂加起来，与AI相关的资本开支，可能接近1500亿大关！ 相比之下，百度、快手等其他互联网大厂，单季度资本开支只有60-80亿人民币，被拉开了接近一个数量级的差距。当然，这并不意味着资本市场会不高兴，因为最近两个月趋势有所反转，大家反而更看重现金流。“提高资本开支=提高目标价”的逻辑，似乎正在过时。 短短1-2年前，如果有人说，腾讯、阿里这个级别的消费互联网平台，自由现金流居然会变成负数，那肯定会被人嗤笑。然而，这就是现在出现的事情：腾讯本季度的自由现金流为负138亿，阿里则为负446.7亿。这完全是因为资本开支的上升速度远远超过了经营现金流的上升速度，而且只要AI热潮持续下去，这个趋势恐怕也会持续。 作为上市公司，这也就意味着暂时削减以回购为主的股东回报。今年上半年，一贯以积极回购著称的腾讯，仅回购了价值244亿的股份，同比下滑三分之一；而阿里上个季

2026年5月，中国集成电路出口同比暴涨111%。这个数字，成了高盛判断中国出口逻辑正在切换的一个关键信号。 8月11日，高盛研究部由Jacqueline Du带队发布报告，提出一个新判断：中国正式进入"出海3.0"时代。这份报告的中文译名，也就是市场上流传的《中国工业科技：出海3.0——中国进入AI产业化时代》。 从卖衣服到卖AI工业能力 高盛把中国出海分成了三个阶段。1.0是服装、玩具这类低价值日用消费品；2.0是家电、手机，以电动车、锂电池、光伏为代表的"新三样"；而3.0，卖的是数据中心电力设备、算力基础设施、工业自动化系统——这些技术壁垒更高、单价更贵的重资产硬件。 高盛认为，这一轮出海的驱动力和过去不一样：过去是中国产能过剩、向外找增量市场；这一次，是海外市场本身出现了供给缺口——全球范围内能造这些AI硬件的供应商不够用，加上新一轮技术采纳周期刚好打开窗口，中国公司被动接住了这波需求。 更值得注意的是一批"天生全球化"公司的出现。高盛特别点了人形机器人公司宇树科技：不同于传统制造企业先把国内市场做饱和、再考虑出海，宇树从第一天起就把全球市场当成主战场。报告援引研究机构Omdia的数据，宇树去年出货超过5500台人形机器人，而特斯拉、Figure AI、Agility Robotics这三家美国同行，各自的出货量都只有约150台。 11个产品，四类公司，最多可能相差17倍的天花板 高盛在报告里梳理了11个具体的出口产品方向，测算到2030年，这些产品对应的全球潜在市场空间（TAM）区间在120亿到2120亿美元之间——不同产品之间的天花板能相差十几倍，高盛也据此把这些机会归成了四类原型： 瓶颈解决者（Bottleneck Solvers）：受益于全球供需缺口最直接的一类，高盛预计2026到2030年，这类公司的市场份额和利润率提升幅度会是四类里最大的。报告在这个方

       8 月 23 日阿里巴巴官宣，计划实施一笔800 亿港元新股配售（Placing），这是 2019 年港股二次上市以来，阿里第一次做大规模新股再融资。  交易采用美股Reg‑S 离岸配售规则，仅面向美国境外的非美国机构投资者，不向美国境内投资者开放，不需要在美国 SEC 注册备案，配售新股不在美国市场流通 募集净额100% 全部投向全栈 AI 能力与 AI 基础设施建设，不用于电商、本地生活业务，也不用于偿还债务、补充一般流动资金上海证券报...。 一、交易核心要点 发行属性：增量新股，不是老股转让，不是散户配股 是发行全新股份，资金全额进入上市公司，现有股东权益会被动稀释；港股普通散户、A 股投资者没有参与资格，只对接海外主权基金、海外大型资管机构。 注意：目前配售价、折价幅度、发行股数、承配机构、锁定期均未最终确定，交易落地要看簿记建档与市场条件。 为什么限定 “非美国人士”（Reg‑S） 绕开美国复杂的证券注册流程，规避中美监管摩擦，直接面向全球离岸长线资金；配售股份有流转限制，不能回流美国市场交易，是中概股非常成熟的跨境融资工具。

$MINIMAX-W(00100)$今日盘中一度涨超14%，现报约353.0。 消息面上，8月18日，MiniMax被纳入港股通和香港交易所科技100指数，市场流动性和关注度得到增强，此前大陆并没有纯种大模型概念股出现。8月20日，MiniMax发布多模态创作Agent工作台MiniMax Design。该产品定位于将多模态大模型转化为实际生产力的“Harness”架构。目标是实现将最新的视频模型 H3 的能力，转化为能直接投入商业内容生产的完整工作流。这推动了模型走向商业内容生产，此前MiniMax因为被行业顶尖模型和DeepSeek双方低价围剿，遇到巨大商业化阻力，新产品有望促进MiniMax的商业化加速，带领MiniMax走出困境。

还有朋友私信问我 Minimax：什么时候可以买？300 以下了，能不能买？还能不能再回到 200 以内？ 我的观点其实从第一天就讲清楚了——这一次，我做的是短线。 上周我也说了，可以知足常乐了。意思应该挺清楚。两个礼拜不到，作为短线，赚个 50%，还不好吗？ 从我的网名就知道，我其实是个趋势交易者，信奉长期趋势交易。 对我来说，一般要等长期趋势露出苗头，我才会真正开始买入，然后握住不放。 而且大多数时候，我希望进去以后，很快就能进入主升浪。 因为我不喜欢陪着一只股票反复磨底。 大家谈恋爱可以陪伴成长。 股票就算了。 我以前经常说的“牛三剑”，就是干这个用的。所以我也一直说，我抓不住最低点。 这次 Minimax 算是个例外。 190 以下买了大部分，基本抄到了一个极限底。但这事别神化，有运气。 更准确地说，只有市场出现极端情况的时候，我偶尔能够抓住这种底部。目前我还只能靠肉眼扫描，这回让我碰上了，也就碰上了。 不过最近，在 AI 程序猿助手的帮助下，我已经开始搭自己的量化程序。也许以后，她可以替我自动扫描。 那时候，下一个 Minimax 想从我眼皮底下爬过去，可能就没那么容易了。 我的“天眼”，正在施工。 回到 Minimax。 我相信老高、大摩头他们不是在瞎吹。700、800、900，甚至更高，我都不觉得离谱。 但我同样相信： 不会那么快。 按照我的趋势交易框架，现在的 Minimax 仍然需要一个盘底的过程。之前这一个月，更像是极端下跌、触底之后的第一次强力反弹。 这种反弹通常也是最凶、最快、赚钱效率最高的一段。后面，我不认为还会一直保持这种效率。 所以有人问我：300 以下能不能买？ 我的答案其实是——我不知道。 它当然可能涨，也可能重新回到 200 多。但这不是我现在最关心的问题。 我下一次真正大规模进场，大概率要等到我认为长期趋势已经走出来、主升浪快开始的时候

股票是预期，而AI云业务对于阿里有多重要？——阿里曾经巅峰电商年收入差一点达到1000亿美元，EBITA利润率29%；阿里云五年目标商业化收入，也是1000亿美元，目标EBITA利润率的中性预期是20%。等于用五年再造一个阿里。 ----题记 ————————— 1.逻辑 从赚钱的角度，同时能拥有前沿开源模型、芯片与云计算，底层算力+中层模型+上层应用，组成所谓全栈AI，真就不是虚头巴脑的噱头： 这里有一个云厂定价权的逻辑。 众所周知，开源模型追所谓的闭源frontier model（O和A），就有点像我小时候玩《生化危机》，明明一顿狂奔以为已经把怪甩得老远，转个场，阿怪就贴臀出现。毛骨悚然，童年阴影。这种卡帧式地贴臀开大，很可怕，我们可以大胆推演，最终大量开源模型，都会接近前沿大模型水平。那终局就是，千模一面，大家都很标准，像一条条挂在洗脚房的浴袍。那在企业级的经济角度（也就是从有限资源的角度），当然不必再让每个任务，都去调用最贵的SOTA模型。 所以需要一个调度员，就是模型路由。 而市面上有很多独立的专门做路由生意的玩家，比如刚被Stripe 75亿美元豪购的OpenRouter。估值不低，我觉得Stripe被宰了，因为这种第三方大模型路由器，长期来看模式不是太scalable。因为其变现能力堪比卖破纸盒。独立路由的标准收费，是在模型标价上，抽个百分之小几的服务费，很薄，很稀，很苦逼，没什么差异化，非常容易被强行拉入价格战。 但云厂不需要通过模型路由来赚钱，路由可以只是一个入口，而赚钱的是请求里消耗的算力（IaaS）和模型token（MaaS），这才是云+模型的赚钱逻辑。当然如果你有SOTA模型肯定是最棒棒，因为分层路由里最难的那部分任务，还是要用到SOTA模型。 按照这个推演，模型路由请进来，云和模型服务起来，阿里云+模型可以吃两道钱，最赚钱的也是最理想的，理论上是Q