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昨天美股因众多因素跌了, 标普500 ETF SPY掉了0.85%： 然而，CNN恐惧贪婪指数最终为38, 比拜4的32要高6： 显示出投资者的贪婪情绪有很大的抬头。 仔细看恐惧贪婪指数的细项，发现变化主要在垃圾债券收益率差。垃圾债券收益率相对投资级别债券的收益率的率差在缩小： 显示出投资者可以接受更低的收益率差，来投资垃圾级别的债券。这也意味着投资者对经济的乐观情绪是增加的。 究其原因，也可能是昨天的美国国债收益率急增： 而垃圾债券的收益率并没有相当幅度，或更大幅度的收益率增长。但如果是这样，还是说明投资者对经济乐观情绪并未变坏，不然垃圾债券收益率增长应该比国债收益率增长速度更快。 所以说巴菲特说的“当别人恐惧时要贪婪，贪婪时要恐惧”，这个情绪要看所有的可投资资产的投资者情绪。而不只是股市的投资者情绪。

“对自己风险承受能力的正确认识，通常可以有效的帮助你控制投资组合的波动性。” 股市从进入2018年就开始上上下下的波动个不停，让股民的心情也随着股市波荡起伏。这不，进入四月中旬，贸易战有点大事化小的感觉，股市也慢慢的上涨，谁知道这两天股市又开始的大幅下跌，把之前的小涨全部跌没了。看看苹果的股票就知道了。 市场在担心什么呢？ 中美之间的经济摩擦还是在不断的交手，世界两大巨头之间的争执还远没有结束。从之前的口水战，到美国率先动手把不作不死的中兴斩于马下，到中国呛声不会就此罢休，加上几个重要科技公司财报不是很如人意，让市场再起波澜。 在如此的波动之下，使最考验股民的心理的时候.你是否会觉得股市涨了几天就感觉好像春天又来了，猛地下达又一下子把你送入冬天？ 在这种情况下，对风险的承受能力，投资组合的合理匹配，就能显示出你的真实水平了。 如果你的情绪是跟随着股市波动而变化，一旦股市向上飙就兴奋，并且十分担心股市再次下跌，一旦下跌又无比失望，你的风险承受能力恐怕要打个折扣了。所以时候看看你风险的承受能力了。 警惕股市波动性加剧 “目前的市场波动性比过去更大。如果有人在目前的这种市场波动中惶恐不安，那么他们需要重新评估一下。他们是不是因为他们过份的超出自己个人能力的投资，而使得自身的经济情况冒着巨大的风险，”德克萨斯州 Ifrah 金融资讯公司的认证理财师 Ryan Fuchs 说。 更多关于市场波动性和恐慌指数，也请参阅：美股终结九季度连涨：真相是人们恐慌了 然而，美股长期以来的牛市意味着股民很大程度上只注意到他们自身投资组合在不停上涨，期间也没有经常性的回调和高波动性。看一看大盘，自2009 年 3 月金融危机后，尽管市场最近出现了回调，标准普尔指数也已经回升了超过 260％。那句话怎么说来着，牛市赚钱不叫牛，熊市不赔钱才是牛。 风险承受能力和投资回报的正确认识 大多数财务顾问会认为，风险承受能力指的是一个人对股市波动的情绪反应程度，以及可以不把资金取出用的时间长短。如果没有正确的匹配，可能麻烦就大了。 上面这张图显示了风险与回报的关系，风险越大，回报越大，但是两者并没有一直保持线形关系。当风险大道一定程度的时候，回报的增长会不断地减缓。而不动的位置，分别对应了不动的投资标的。你在合适的风险范围，选择最好的回报。这个里面，新兴市场的股票基本上风险最大，回报也最大。而国债是最安全，回报也最小的。中间蓝筹股相对是比较稳定的投资。 如果风险承受能力和投资回报不匹配，可能麻烦就大了。 例如，如果你非常年轻并刚开始为退休资金做计划，你因为担心股票的波动性而将所有资金用于其他方面更安全的投资或储蓄，那么你将面临的是未来直到退休的几十年，几乎不可能有超过通货膨胀的风险。 希望年轻投资者不要期望市场一直走上涨。 如果你即将退休或者已经退休，你的投资组合可能会更多地与股票价格波动隔离开来，特别是如果你从中开始提钱出来。尽管如此，如果最近的市场低迷给你带来沉重压力，现在是时候考虑调整避免投资股票带来的风险，并因此重新评估你自身的风险承受能力了。 “如果波动性使你处于崩溃的边缘，你就需要回头重新考虑你的目标到底是什么，你的投资计划时间表是怎么样的，以及你的投资是否考虑到了这一点，”Oaktree Financial Advisors 联合创始人 Ed Snyder 说。 即使你十分冷静的面对股市的波动性，你仍然要确保你投资股票的目的。例如，假如你很快就需要花一大笔钱，比如去哪里度长假，而且资金全部都需要来自于股票，你就会冒更大的股市下跌的风险。 写下你的投资计划并执行 怎么才能避免面对股市上下波动时候的压力呢？写下你的计划，同时也写下当股市不是按照你期望的走得话怎么办。这样一旦股市真正下降时，你可以重新回到当时你得计划，以提醒自己你这个时候到底应该做什么。这样才能避免遇到剧烈波动的时候，因为恐慌而抛售。当然，如果你觉得有足够的理由推翻你最初的判断，果断出手也是很有必要的。 Disclosure：本文部分或全部内容均基于公开资料所得，仅能作为您的投资参考资料。同时所涉及个股仅作为案例，不构成具体投资建议。投资有风险，入市须谨慎。未经许可，不得转载。 喜欢我的文章可以关注我的微信公众号：华尔街扛把子。

台积电$(TSM)$自2014年取得苹果的处理器订单后，至今一直都是苹果A系处理器的主要代工厂商，不过近期受iPhoneX销量不佳的影响预计其连续两季出现业绩下滑。 苹果和高通是全球两大芯片企业，它们对先进工艺有强烈的需求，为此全球两大芯片代工厂三星和台积电一直都追逐这两家芯片企业的订单，而近几年台积电在争夺苹果处理器订单中成为最大赢家。 其实在2014年之前，高通是台积电的长期大客户，而苹果则为三星芯片代工厂的长期大客户。2014年出现了大变，这一年台积电夺取了苹果的A8处理器订单，采用其20nm工艺生产A8处理器。 由于台积电的20nm工艺产能不足导致它在为高通生产骁龙810芯片的时间被推迟，骁龙810为高通首款采用ARM公版高性能核心的高端芯片，为四核A57+四核A53架构，而A57的功耗较高最终因为高通优化的时间不足导致骁龙810出现发热问题，2015年高通的高端芯片出货量同比大跌六成，由此高通一怒之下转而将高端芯片订单交给三星，并自那时至今一直由三星为其代工高端芯片。 之后苹果除了A9处理器由三星和台积电共同代工之外，A10、A11芯片均由台积电代工，台积电因此赚的盆满钵满，不过去年苹果推出的iPhone8和iPhoneX销量不佳开始让台积电吞下苦果。 苹果去年采用A11处理器的iPhone8在上市后即遇冷，中国市场销售的iPhone8在上市一个多月即暴跌超过千元人民币，成为史上首款价格下调幅度最大、最快的iPhone；采用A11处理器iPhoneX上市初期热销但随后因为价格过高等原因迅速遇冷，导致苹果持续削减A11处理器的订单。 近期业界普遍认为iPhone8和iPhoneX的销量下滑将超出预期，而作为苹果A11处理器的代工厂商无疑成为苹果产业链的受害者之一，今年一季度台积电公布的业绩显示营收环比下跌8.2%，近期摩根大通分析师戈谷预估台积电的二季度的营收将出现更大幅度的下滑，主要原因正是因为苹果的iPhone销售不佳引致。一季度的数据显示，苹果处理器订单占台积电营收的两成，苹果处理器提供的收入环比下滑三成，预估二季度苹果为台积电贡献的营收将环比下滑高达五成。 台积电似乎也认识到了过度依赖苹果处理器订单带来的风险，因此频频对外透露消息指高通可能会将高端芯片订单转回台积电，去年就传高通的骁龙845会由台积电代工不过事实却是骁龙845的代工厂商为三星。 近期台媒又风传高通会将明年的高端芯片骁龙855转由台积电代工，目前三星已在7nm工艺上抢占优势，台积电今年初量产的7nm工艺未引入EUV技术而三星的7nm工艺引入了EUV技术，在三星的7nm工艺取得领先优势以及台积电向来优先照顾苹果的影响下估计高通依然会将骁龙855芯片交给三星代工，此前高通已确定会将明年的5G芯片交给三星代工。

1. 勇者的游戏，由中兴开始的2018中美芯片战，2015年发改委宣布对高通处以人民币60.88亿罚款，随后美国对中兴罚款8.92亿美元，约60亿人民币。过去一百多年里，有三个国家曾经试图挑战美国，坐上霸主地位，结果德国被炸成一片废墟，苏联被肢解，日本被广场协议失去二十年。这一次中美贸易战比预期复杂许多。 2. 海航集团计划五年内新开通40条海南始发国际航线，实现国际线路100条及入境游客200万人次发展目标，侧面意味国家意志大力发展海南国际旅游岛战略，打造第二个夏威夷。 3. 英联邦是一个国际组织，由23个独立主权国家所组成，多为前英国殖民地或保护国，英联邦王国元首为伊丽莎白二世女王，英女王、英国政府及其他领导人批准并支持查尔斯王子接任英联邦元首。英女王依然是世界上最有钱家族，甩其他任何家族若干条街。 4. 何为靠谱的为人处事，总结无非几点：1）遵循经得起推敲的方法论；2）使用经得起考究的数据；3）坚定不移的执行力；4）遵循普世价值观；5）不走极端的道德标准；6）不断反省并修正路线。 5. 股票里抓到好股票时候一定要赚得足够多利润，就如德州扑克一样得在好牌时候打出价值，只有这样才能度过漫长的等待时光，人的一生绝大部分时间都是枯燥没有机会的，只有特定时候才会有赚钱机会，机会来了没抓住又得忍受很长时间去等待下一个机会，赚钱时候狠狠赚才能确保亏损时候能坚持，否则大钱没赚小钱不断亏，这辈子将黯淡无光。 6. 一个人是不是有心人从他七八岁就有所体现，其学习态度、处事方式，主动、持续，充满热情向生活学习、向身边智者、能人学习、不断自我反省、自我总结，从自己和别人经验教训中成长，这是有心人在学习进步方面的重要特征。

灰常愉快，刚刚回来写文，就有很多非常中肯的意见，证实了我的不严谨的以及浅薄的一面，但是呢我又不打算改。 看文章请先阅读下图，能够帮助很多同志节省很多时间，因为昨天文章都加粗了，还有人说你这种分析方式如何如何，我加粗都说了完全不保证有效性，你看看，你看看蛋疼不。 可能是兄台没有看到，所以，我今天大红标号！ 你看，我已经厚着脸皮都写上去了，都是成年人，就直接点。 就是不喜欢一些评论，就是不喜欢一些说法，就是不打算改！昂，就是这样，你爱说咋说可以，别在我评论区说，在别人没有惹你的情况下，你还跳出来让别人不愉快，希望能知道自己在干什么。以后凡是评论区不够和谐的内容，统统直接拉黑，完了又跳出来说我没有容人之量，小肚鸡肠就拉黑人。 如果你理解而难以接受，甚至反感，返回拉黑也是相当愉快的，完全没有必要找不自在。 如果以上你都理解并接受，那么可以愉快的继续阅读分割线以下内容。 ————————————————————————————-分割线——————————————————————------------------ $阿里巴巴(BABA)$ 日线图 上图为阿里爹爹的日线图，很明显，主震荡已经清晰标注出来，175-192为主要震荡区上下支撑压力线，非常非常非常明显，至少是四次以上的触及反弹。明显整体行情绝大部分时间都在这个区间活动，其上为主压力区，其下为主支撑区。 首先定义，目前阿里爹爹价格181.4正好在主震荡区域正中央，可上可下，下方最终支撑区域是165，最近的一级支撑是176.5附近，第一压力位192。 技术分析其实很简单，无法确定走势不要紧，很多人误区就是技术分析就是无端的预测，而我要用技术分析告诉你，技术分析是得出可以操作的点位，比如，明显165可以买入，175少量买入，192无重大利好可以小空，大利好突破192果断介入看新高。大兄弟，知道怎么做就行了嘛，现在你问我是涨还是跌，我哪里知道，上下不靠的位置，不做。 综上所述：继续看好短期矩形区间震荡，主支撑区域维持买入看法，高于190需要进一步观察消息与技术面再确定操作 （1）当前价格未入场的不操作，再次回测170可以买入。 （2）170下方已经入场的持有。 （3）190上方已经入场的继续煎熬，但是平仓不必要。 （4）200以上已经入场的，185以上逐步减仓。 $波音(BA)$ 波音周线图没有参考价值，一路向上狂飙。上图为日线图，经历几波消息面冲击后，波音表现依旧较为强劲，但是上次的黄金坑317明显是上次2月份低点强力支撑，不买你说不过去。错过了的自己打自己一巴掌吧，我先给自己一耳光再说。 目前日线图已经很早就打破了上升趋势线，但是在关键支撑位置已经撑住，同时形成了短线的圆弧底，有进一步看涨动能，如果能够回落测试330继续拉升，那么大概率会回到原来高点。 综上所述： （1）未进场的，回落330入场，或者现价340小仓进去，止盈360附近，止损不设。 （2）330下方已经进场的果断持有。 （3）350以上进场的，警惕观察，稳健者少量减仓，激进的继续等待即可。 好了，这样写倒是可以，但是特么太麻烦了。后面我就只给我想怎么操作的了，就不给全面的操作思路了，就是这么懒，就是这么的不负责任。 $特斯拉(TSLA)$ 特斯拉周线图如上图所示，我长期说过这个票也是矩形震荡的标准票，在前期向下直接迅速击穿矩形震荡区间，但是你们问的时间点不对啊，目前再次回到300附近的多空转换线上来，周线看来还有进一步反弹需要，325附近才有强大压力。 日线图如上图所示，目前我们可以看到当前价格正好是压力位置附近，通过黄金分割分析发现，自347下跌到244，目前反弹深度达到了61.8%，目前在38.2%-61.8%位置之间进行波动。目前无法更加精确断定是中继横盘，还是反弹压制。目前本人更倾向于是上涨中继形态。 综上所述，特斯拉目前正好位于关键位置，该位置是尚未暴跌之前的最最重要的支撑位300，但是向下一波暴跌后，目前300附近转化为压力位置。很尴尬，那么当前依旧给出一个建议，买入特斯拉，看涨325，加仓位置285。稳健的虎友直接不要碰特斯拉先。330以上入场的朋友，320以上逐步减仓。目前我是不会参与特斯拉交易，不太明智。 $AMD(AMD amd周线图走势比较清晰，目前可以看到当前价格是支撑位置附近，但是问题在于，该支撑位已经被四次打击，有可能会被击破。而且上一次没有打出足够高的高点，这是比较致命的，目前压力位已经降低到12附近，更上方15压力位置，距离目前还有50%涨幅，所以先不考虑。 日线图也很难分析，10.65集中了很多的固定压力点，而本轮反弹也没有超过该点位，直接继续下行，目前下方第一支撑位是9.7，预期财报之前不会走出9.7-10.7，如果财报给力，有望短线震荡后冲击11.5,。若财报差，则需要考虑会不会有新的低点出现。建议财报前后，使用期权进行保护。 综上所述，周线看涨，日线目前空头较强，财报前震荡可能性加大。不建议介入操作，等财报结束再介入更佳。 $亚马逊(AMZN)$ 亚马逊的日线图其实是非常不错的，1350作为明显的支撑，已经是抗住了一波冲击，并在该价格附近反复试探震荡搭建出第一个底部，同时在1500已经形成最新支撑位置，目前有继续挑战高点的进一步需求。预期财报不会太差的情况下，当前价格不进，优先回撤1500直接买入，看涨新高。当然如果财报如果出现什么幺蛾子，那么也不在我们可控范围，直接撤走。 亚马逊走势非常清晰，所以不需要怎么分析，整体依旧是看涨的，可以做为长期投资标的，不一定在意短期得失。 $标普500指数ETF(SPY)$ ， $标普500(.INX)$ 标普500目前已经是非常关键的时刻，可以看到，这波拉升已经无限接近下降趋势线压力位置，一旦突破则迎来新的一波拉升趋势，目前2650已经有一定支撑，因为短期一些风险因素尚未排除，故此很有可能会在趋势线之下，固定支撑2650之上展开震荡，若有操作股指可以按照震荡思路操作。同时时刻警惕全球贸易战进一步升级，叙利亚地缘政治影响发酵情况。 $道琼斯(.DJI)$ 道琼斯指数目前表现好于标普500，已经突破下降趋势线，但是当前点位也是关键压力位置，导致直接上涨困难较大，而是震荡一段时间，下方24300为重要支撑位置，可以考虑该价格做多。 $纳斯达克(.IXIC)$ 纳斯达克指数目前自上一轮下跌以来，目前反弹到了50%以上，触及黄金分割61.8%直接回落，但是目前依旧高位运行。显示纳斯达克指数表现强于其余两大指数，同时7124附近也是强力支撑，不仅仅是38.2%回调位置，也是前期的一个低点支撑。预期将在38.2%-61.8%之间震荡，但是形态算是中继上涨形态。 强调目前是中美贸易战早期，市场较为敏感，故此经常会有突发事件冲击市场，突发消息冲击市场能够轻易打乱原本运行状态，重大消息甚至会彻底扭转短期中期走势，故此密切关注。 $Netflix, Inc.(NFLX)$ 最远的支撑非常明显是250，第一级支撑是280一带，最近支撑是318，预期回填跳空缺口之后继续上涨。形态结构较为简单，操作思路明显，回撤318附近直接开多，280上方也是加仓位置，不看空。 -----------------------------------------------------------------------------分割线----------------------------------------------------------------------------------- 今天分析就到此为止！仍然还有不少股票没有分析，会在明后天陆续解答完毕。 A股股票以及大盘单独处理。 实际上在老虎写点位分析非常容易挨骂，因为越精确的越容易出错，我也可以一笔带过的写上，亚马逊长期看涨，然后甩一堆数据，坚定持有，不要管短期变化之类的，这样任何人都没有话说，但是终究是觉得自己这样做没有任何意义。错了就错了，反正我都说了是三无产品，对吧！ 山鹰敬上！

今天，4月20日，美国商务部激活为期七年的出口权限禁止令,根据该命令，依据和解协议原暂缓执行的为期七年的拒绝令（包括限制及禁止中兴通讯及其全资子公司深圳市中兴康讯电子有限公司申请、使用任何许可证或许可例外，或购买、出售，或从事任何涉及受美国出口管制条例约束的任何物品、软件、或技术等交易）自2018年4月15日（美国时间）起被激活直至2025年3月13日（美国时间）止。 中兴通讯于4月20日下午紧急召开新闻发布会，总共时长仅10分钟左右。发布会的重点是回答了两位记者的两个问题，殷一民开头只说了几句就进入了安排好的提问环节。目前网上的纪要是将这两个问题整合发出的。 整场发布会更像是一个澄清表态会，但群众们关心的开牌时间没有表态，不过不表态也是一种表态。 会议开场殷一民表示，这样的制裁将使公司立即进入休克状态，将直接影响公司8万员工的工作权利，直接损害8万个家庭的利益；将对公司为全球数百个运营商客户，以及包括数千万美国消费者在内的、数以亿计的终端消费者用户履行长期服务责任带来直接影响；将对公司全球30万股东的利益造成重大损害；将对公司对数以千计的、包括美国企业在内的合作伙伴和供应商履行责任和义务带来直接伤害。 中兴通讯坚决反对美国商务部做出这样的决定，坚决反对不公平、不合理的处罚，更反对把贸易问题政治化。美方将细微的问题无限扩大化，对企业造成极大影响，对此公司高度关注，公司将通过一切法律允许的手段来解决问题。 “中兴通讯作为在中国成长起来的全球化企业，我们将担当起中国企业应有的责任，更加发奋自强，我们身后有强大的祖国和十三亿人民，给予我们克服各种困难的信心和决心。公司董事会、管理层和全体员工将团结一致、恪尽职守，采取各种措施，尽最大努力维护员工和股东的利益，履行对客户和合作伙伴的责任。” “同时我们也在认真反思，还要加大研发投入，求人不如求己。中国经济持续健康的发展，所以国内有巨大的市场，所以有能力、有信心应对挑战。中兴作为全球一个企业，反对有关国家用单边主义破坏全球产业链。中兴通讯的产品在国内是有市场的，有十三亿人民的支持，我们有能力、有决心度过难关。” 之后进入提问环节，第一位记者的问题中兴通讯做为高科技企业是否具有自己的核心技术？如果有，为什么被美国制裁导致压力如此之大？ 殷一民指出，信息技术是全球开放程度最高的产业，全世界各国都在发展信息技术，导致产业链全球分布，没有任何一个国家能自身独立完成，虽然美国在某些领域属于世界领先，但美国也不例外。 并表示，中兴通讯有3万研发人员，连续8年PCT专利申请量排名前三，多个标准化组织发挥重要作用；同时，在5G无线、核心网、承载、终端等产品处于全球领先，公司各主要产品中大量使用自研专用芯片。 第二个问题是中兴近两年公司治理体系不断完善，内部管理不断加强，同时公司也已经为解决美国出口限制支付了巨额罚款，为什么还会出现这次的漏洞和问题？ 殷一民解释称：“出口管制是个复杂的系统，中兴通讯业务复杂、员工众多，要保证每个员工每个业务在任何时候都不会出现疏忽，我们还需要更加努力。在本次事件上，公司自查发现了问题并及时采取补救措施，本身就体现了我们的合规体系在有效运转”。 在出口管制合规方面，中兴通讯总裁直接领导合规委员会；组建了一支覆盖全球的资深出口管制合规专家团队；引入多家国际顶级顾问团队；实施GTS系统；2017年投入超5千万美元，并计划在2018年投入更多资源；组织超过6.5万名员工的合规培训；全面配合美方指派的独立合规监察官的监察工作，提供超过13万页文件；公司一直致力于建立全球一流的出口管制合规体系。 即使在拿到拒绝令的今天，我们依然以全球一流出口管制合规企业的标准自我要求。 会议结束 中兴事件全过程回顾： 2016年11月30日，公司向美国政府相关部门提交了一份信函。 （1）对一些涉及受制裁国交易的高管和员工采取纪律处分措施（纪律处分包括职务调整、奖金扣减、发送惩戒信等内容）。其中部分措施已实施，另一部分按计划实施。 （2）中兴通讯建设出口管制合规体系的进展情况汇报及未来的计划。 2017年3月，公司与美国商务部工业与安全局（以下简称“BIS”）、美国司法部（以下简称“DOJ”）、美国财政部海外资产管理办公室分别达成协议（以下统称为“相关协议”）。公司与DOJ协议中要求给予4名高管/员工离开公司的处分，除此4人外相关协议中未涉及其他员工纪律处分的要求。2017年5月9日公司向美国政府通报了4名高管/员工已离开公司的情况及证明文件。 2017年7月20日，公司聘请的第一家律师事务所向美国政府发送了一封信函，对部分员工的纪律处分措施完成情况进行描述。 2018年2月底3月初，公司首席出口管制合规官和公司外聘的第二家律师事务所陆续收集到信息，显示公司对某些员工的奖金扣减计划并未及时执行。 2018年3月5日上午，公司首席出口管制合规官和公司外聘的第二家律师事务所向我报告此事并建议采取一系列行动，我同意并安排迅速采取行动。同日下午，赵先明总裁确认支持这些行动并强调该等行动须做到透明和实事求是。公司快速安排第二家律师事务所开展相关情况的调查（以下简称“调查”），同时公司对员工纪律处分履行情况进行内部核实。 2018年3月7日凌晨（美国时间3月6日），公司主动向美国政府相关部门和监察官报告相关情况。 2018年3月8日，公司对相关在职员工发出惩戒信，并对扣减2016年奖金作出安排，将从2017年度的奖金中扣减。2018年3月14日，对离职员工寄发惩戒信，将在中国法律允许的情况下进行应扣奖金的追索。 2018年3月8日，公司主动向德克萨斯州北区美国地方法院报告相关情况。此后，在首席出口管制合规官和第二家律师事务所的建议下，2018年3月12日公司又聘请了另一家律师事务所开展并行调查。 2018年3月16日，公司向BIS就相关情况做了详细陈述并附呈公司已采取措施的证明文件。公司向BIS报告已安排启动了内部调查程序的情况，请求给予外部律师事务所45日（预计2018年4月30日前）以完成相关调查。 直至2018年4月15日（美国时间）BIS激活拒绝令之前，调查还在进行中。在独立调查未完成之前，美国商务部指称公司在2016年11月30日函件以及2017年7月20日函件中存在虚假陈述，进而做出激活拒绝令的处罚。BIS无视公司过去两年在遵循出口管制合规方面的艰苦努力、巨大投入和长足进步，无视上述两封函件的问题是公司自查发现的，及时主动通报；无视公司第一时间处理有疏忽的责任人，快速纠正问题，并聘请权威美国律师事务所调查。在相关调查尚未结束之前，BIS执意对公司施以最严厉的制裁，对公司极不公平，我们不能接受！公司不会放弃通过沟通对话解决问题的努力，也有决心通过一切法律允许的手段维护自身的合法权益。 （以上根据视频会议记忆以及综合通信世界全媒体，电子工程网整理）$(00763)$$(ACIA)$$(OCLR)$ #半导体股票大全#

$高通(QCOM)$ 我发这篇帖子的同时我已经没有高通任何的持股（63.5左右买进3000股正股，最高时到达67.3左右仍然没卖，最后59.5认赔出场） 这张首页图认真看之后真的该清醒：即使高通股价自近期高位已下跌28%，但市盈率仍然有31.86，请各位虎友自行去检视其他相关产业如$台积电(TSM)$ $英特尔(INTC)$ $美光科技(MU)$ 的市盈率，再简单一点说就是高通的每股收益太低了，至于原因我之前有提过：研发经费支出庞大、$苹果(AAPL)$ 订单流失，中国地区营收拉高但利润降低很多。而很多虎友提到的5G商机，一来还没到，二来高通5G面临的竞争极可能比现在多更多，特朗普出手行政干预$安华高科技(AVGO)$ 的收购我的解读是要留住高通的核心技术和「研发精神」，括弧内这四个字大家去体会一下，高通一直以来开发都会跑在非常的前头，以后大概也是如此，这样的企业是不是真的应该挂在私募股权或者是政府底下的研发机构比较合适些（还能领取政府的补助款）？这就让大家想想并自行判断囉！ 

 对于很多资本市场人士来说，如今再说起京基集团，认知里的标签，已非昔日的地产大鳄与A股“野蛮人”，而是当下正红透半边天的港股大玩家。 自去年高调增持美图（$(01357)$.HK），成为这家公司最大的投资者之一后，日前其接盘贾跃亭旧爱酷派($(02369)$.HK)的举动，再次引发市场高度关注。 究竟是炒股上瘾，抑或背后存乎隐情？ 藉着公开资料中的重重线索，药师就这一热点事件进行了深度梳理。 接盘酷派引发三大猜想 根据联交所资料显示，威日创投此前已经取代贾跃亭旗下的Leview Mobile HK Limited，成为酷派最大股东。 来源：公司资料 对于威日创投，鲜有公开资料，公告中也仅以“一家于英属处女群岛注册成立的公司”一笔带过。 直到多日后的一次媒体报道，才揭开了威日创投的神秘面纱。 根据报道，酷派表示，未来数年，将从威日创投获得总计3亿美元的投资，将用于拓展人工智能业务。 而作为京基创始人的陈华，正是通过家族信托威日创投，领投了上述3亿美元投资。 市场人士猜测，此次京基入股酷派或“醉翁之意不在酒”。因为仅从财务的角度来看，酷派显然不是一个优质的标的。 对此，市场形成了三个并不相互矛盾的观点： ① 看中酷派手中的百亿土地资源； ② 在地产行业外找寻新的增长点； ③ 放弃A股念想，转道港股借壳上市。 究竟意欲何为？我们不得而知，但仔细回顾近年来其资本运作的轨迹后，不难发现，京基的一系列举动，似乎始终是围绕着上述三方面展开的。 剑指土地资源？ 作为一家以房地产为主业的公司，京基的发展似乎始终探寻着一条属于自己的发展之路。 据了解，作为京基董事长的陈华，在地产项目上，始终奉行“无贷款运营”模式，并仅依赖自有资金进行滚动开发，这在很大程度上限制了京基的发展。  此次，京基出手收购酷派，在市场人士看来，或是看中了酷派在南山的地产。 根据此前媒体的报道，酷派在深圳南山高新产业园北区拥有酷派信息港旧改项目，该项目总拆除用地面积为3.29万平方米。 去年10月，酷派宣布与深圳另一本土开发商星河地产合作开发该项目。 酷派负责提供获得土地使用权前的费用，星河地产负责该项目全部专案建设费用，项目建成后，双方按照项目全部新建成物业4：6的比例进行权益分配。  此外，除了南山地块外，酷派还手握东莞松山湖、西安长安产业园、河源建设农业生态园项目等多个项目，土地价值近百亿。 这样看来，京基入主酷派，或是看中酷派手中的百亿土地资源的说法，并非空穴来风。 醉翁之意不在酒的另一佐证，便是京基“野蛮”收购康达尔(SZ:000048)股票。 按照市场人士的看法，京基“一反常态”的背后，或与康达尔坐拥的土地资源有关。 据悉，康达尔坐拥深圳宝安区西乡、沙井两个地块共计23.73万平方米的商住用地，总销售面积逾90万平方米。 寻找新的增长点？ 其实，京基近年来资本运作变化的背后，或与京基掌舵者由“创一代”向“企二代”过渡有关。 企业代际传承往往同时伴随着商业模式的变化，相比于父辈的传统房地产业务，1988年出生的陈家荣显然更倾向于寻求文化、高新科技等新兴产业的投资，并以此来寻找地产以外新的增长点。 自2014年起，以陈家荣为代表的“新京基”，先后在文化、高科技领域发起多项投资： 2014年，京基收购昂驰动画，正式进入动漫市场。去年2月，昂驰动画更名为“京基动画”。 2015年7月，陈家荣通过其实际控制的立天环球有限公司收购先传媒(0550.HK)27.508%的股份，随后在2017年1月，陈家荣被聘任为先传媒董事会主席，获得先传媒的控制权，并在8月更名为“KK文化”。 2016年底，陈家荣及其胞弟陈家俊控制的京基实业作为基石投资者，认购美图公司1.09亿股，并于去年6月30日、7月10日和8月15日三度大举增持美图，涉及股份5亿股以上，涉及总额数十亿港元，持股增至15.04%。不过，8月25日，距离增持后仅十天，陈家荣通过京基实业减持美图1161万股，每股作价13.58港元，套现1.58亿港元。 同样是2016年末，陈家荣通过自身证券账户增持宏磊股份(SZ:002647)，实现对其的第一次举牌。去年年初，宏磊股份更名为民盛金科，主营业务转型为第三方支付等金融科技业务。 另外，去年11月，京基实业再次作为基石投资者，认购雷蛇(HK:01337)4020.4万股，这是继去年成为美图IPO最大基石投资者后，京基再一次投资科技类港股。 进入2018年后，除了入股酷派，京基实业还参与了数字王国(HK:00547)的配股。 值得注意的是，本次认购资金全部来自京基实业和凯思博投资。 来源：公司资料 而凯思博投资创始人郑方，正是两年前在华尔街不看好的情况下，重仓布局英伟达(NVDA.US)，账面最高盈利10亿美元，成为投资AI（人工智能）领域赚钱最多的华人。 数字王国，作为一只港股通标的，如今已经不到40亿港币的市值。 不仅吸引了软银与中信资本的青睐，还获得了京基和凯思博的溢价配股，是否蜕变在即，我们将拭目以待。 此外，陈家荣还以个人身份出现在前进控股(1499.HK)和英裘控股(1468.HK)的股东名册中。 借壳上市是终极目的？  无论是看中酷派，还是相中康达尔，土地资源的价值或只是其中的一方面，借壳上市似乎才是京基真正的目的。 毕竟在上市这条路上，京基一直走得都颇为坎坷。 这其中，尤以京基与康达尔的之间多年的股权纷争，最为被市场“津津乐道”。 根据彼时媒体的报道，京基先由疑似集团员工“野蛮”收购康达尔股票，再通过深交所大宗交易方式陆续受让股份的方式将股份转移至自己名下，从而成为康达尔大股东之一，并向康达尔提交提案罢免全部董事会成员。 时至今日，康达尔的第一大股东虽为京基，但却未能改变京基始终未能借壳上市的现实。 京基集团及其一致行动人股东身份是否合法，成为了这场股权纷争僵持多年的关键点，深圳证监局2016年1月已介入该事项进行核查…… 借壳康达尔多年未果的京基，很快便将目光瞄向了另一家上市公司 —— 阳光股份(000608.SZ)。 但这场重组仅维持了71天，2017年12月7日，阳光股份发布公告称，因标的资产的相关证明文件尚未完全取得，且双方对标的资产的估值及核心交易条款存在分歧，因此决定终止此次重大资产重组。 此次入主酷派，是否可以看作是京基在A股屡次碰壁后的又一借壳上市之举，尚不得而知。但对于京基来说，在当前的市场监管环境下，换个赛道或是个不错的选择。   待解的秘密 经过上述一番梳理后，京基的资本运作路径已浮出水面，其投资风格的转变也随着陈家荣的“上位”而变得更加清晰。 但值得玩味的是，仅靠每年15亿的自持物业现金流，去支持京基的百亿大投资，显然是不合常理的。 在市场人士看来，京基背后或有大财团的支持，或有不为人知的融资方式，除非他们自己公开，不然谁都说不清。 文／理财药师    

“芯片行业是一个国家的命脉，代表了这个国家工程方面的最高水平。目前科技的发展任何一个方面都离不开芯片。” 芯片行业是一个国家的命脉，代表了这个国家工程方面的最高水平。目前科技的发展任何一个方面都离不开芯片。自动驾驶需要高速显卡来处理图片，人工智能需要特制芯片加速，电脑手机，甚至冰箱微波炉都离不开芯片。 中国目前在大力投入芯片行业，而这几天中兴刚刚被美国禁售所有产品，更加让国人对芯片的认识更进了一步。那么芯片到底是个什么东西，恐怕就不是很多人能说的上来了。 ASML--芯片业永远绕不过去的公司 对于 ASML 的投资者来说，由于担心光刻设备的销量降低，第一季度的财报可能会让他们非常紧张。但最终结果看起来还不错，甚至超出了预期。（详细的中文版财报，参见下一篇！） 要做芯片，必须先要设计芯片，那么设计芯片的软件中国占比 0%。设计出来芯片之后要交给代工厂生产，目前主流前沿生产商就主要是三星，台积电，和格芯，英特儿目前还主要是给自己产芯片的。中国目前芯片生产商最好的应该是中芯国际，最好的制程是 28 纳米，台积电跟三星今年基本上 7 纳米要量产了。中间差几代呢？20 纳米，14 纳米，差了三代，技术复杂度一代比比一代难。 而芯片生产生生产一定要设备，这些设备必须从其他设备厂商购买。生产芯片要涉及到几百个步骤，最重要的第一步就是光刻机。而光刻机基本上就是这里要提的这家荷兰公司的天下-- ASML。 如果说芯片代工厂跟国外最好制程差了三代，那么可以不客气的说，中国在光刻机上跟国外估计差了更多。上海微电子是国内研发光科技的龙头，最新的机台能达到的曝光极限是 90 纳米。看一下下面列表，半导体制程的节点。从 90 纳米 到 7 纳米要超过 7 代主要制程，加上半节点，那要超过 10 代了。 值得一提的是，中国中微的刻蚀机，据报道是达到了比较小的线宽了。这个应该是在设备领域里面最接近国外先进技术的。但整体的表现不清楚如何。至少能看到前面巨头的后背了。 ASML垄断性的技术 那么 ASML 到底牛在哪里？7 纳米以后的制程，要用到 ASML 最新的光刻机：EUV 极紫外光刻机。2012 年的时候，英特尔，三星，台积电为了帮助 ASML 研发，自分别投入 ASML 41 亿美元，9.7 亿美元，14 亿美元。而 ASML 目前已经研发的EUV光刻机再卖给这些公司，售价是 1.2 亿美元每台。 为了研发最新的这款极紫外EUV光刻机，ASML 已经在研发上面投入了接近 20年了。即使 ASML 有如此深厚的光刻机技术积累，EUV 光刻机还是在不断的拖后生产，可见其技术难度。为了能加快进程，ASML 收购了专门做 EUV 光源的位于加州圣地亚哥的 Cymer，购入德国卡尔蔡司2 % 的股份来保证镜头的按时研发。 而在最新昨天公布的财报里面，ASML 公布了受到了 4 台第二代 EUV--高数值孔径 EUV 光刻机的订单，每台订单价格是 2.7 亿欧元！ 而客户拿到机器的时间是 2022 年以后。。。更令人感慨的是，ASML 卖出了 8 台二代 EUV 光刻机的‘期权’，就是优先购买这个机器的权利，每个 5000 万欧元。 ASML 能这么有底气的原因，不仅仅是因为 EUV 光刻机全球仅此一家，而且下一代之后的芯片必须全部使用这个最新技术的光刻机。 半导体行业在 2017 年是个大爆发，2018 年势头减缓。尽管如此，ASML 在 2018 年到今天在大盘不断调整的情况下的涨幅也超过了 20%。 而 ASML 股票在昨天发布最新的 2018 年第一季度的财报，收入超过预期，预计下季度收入也超过市场期待。股价反而在财报发布后跌了 3%。市场的反应主要是因为对下个季度毛利润率的调低，从本季度的 48% 到下季度的 43%。股市投资人对于利润率一般比较敏感，所有看到这个指标明显下降反应会比较激烈。而这个利润率下降的原因，如果自己看一下季报会议纪要，你会认为这是一个好的信号。 ASML 最先进的机器极紫外光刻机刚开始售卖，并在不断的提高，导致利润率水平低于其他成熟机型。下个季度的整体利润率降低恰恰就是因为极紫外光刻机预计产生收入的比例增大。而市场对 ASML 这几年最大的期待就是它的极紫外光刻机快速的上市。现在因为卖的增多导致利润率暂时的下降，其实代表了新一代光刻机在加快步伐进入市场受到客户的欢迎。相信市场需要一点点时间来消化这个数字背后实际的信息。 另一个相关的事件，是刻蚀机和镀膜机设备上科林研发昨天发布财报以后市场也是负面的反应，尽管收入，纯利润全部超过预期，并且调高了下季度收入目标。这应该是市场对到目前半导体设备厂商的期待在不断的调高，也体现在这个季度股价的增长上面。而目前的短期调整，却恰恰会是合适的进入机会。如果你看一下历史上的财报记录，这几家设备商在财报之后的下跌，都会很快的反弹回来。 台积电的疲软 就在今天，4 月 19 号，ASML 的重要客户，台积电发布了最新的季报。台积电对公司的下季度营收略显负面，把收入增长调低。它认为主要是由于手机行业的疲软造成的。台机电的最新财报把半导体设备的相关公司股价有了巨大的打击，科林研发（Lam Research）, 应用材料，ASML，都下跌了超过 5%。 芯片行业一直有周期性的说法，下面图显示了半导体行业增速每三年左右减缓。目前消费者领域对半导体的需求更加多样化，数据中心，人工智能，自动驾驶，手机都在驱动这个行业快速的增长。2017 年的增速达到了顶峰，之后应该不会有如此的增长速度。2018 年普遍认为是继续增长，但是速度降低。不过我个人认为该行业已经进入了一个新的时代，多样的需求会导致行业周期的变化频率的减缓。而且即将来临的7纳米是一个非常主要的节点，会继续推动行业的进展。 我们应该期待看一下 5 月 1 号苹果的财报，这样从设备上，到生产上，到手机商整个产业链的财报上，我们应该更清楚地看到，2018 年对半导体行业是什么样的预期。 Disclosure：本文部分或全部内容均基于公开资料所得，仅能作为您的投资参考资料。同时所涉及个股仅作为案例，不构成具体投资建议。投资有风险，入市须谨慎。未经许可，不得转载。$(ASML)$$(LRCX)$$(AAPL)$$(TSM)$$(SMI)$$(00981)$$(00763)$ 喜欢我的文章可以关注我的公众号：华尔街扛把子 #半导体股票大全#

本文接上周的中国去杠杆文章：中国去杠杆：政府，国企，央行，银行，房市，表外理财，继续探讨。 上周的文章基于麦格理研报，详细讨论了中国的政府债务，家庭债务，以及企业债务的错综复杂的问题。引出了去杠杆的必要性。是宏观层面的探讨。本文则通过讨论中国银行业水最深的加杠杆工具——理财产品的监管，来在行业层面阐述怎样把去杠杆落实到位。 理财产品去杠杆之痛 中国的监管机构虽然在过去3年一直警告，中国的理财产品市场规模增长却越来越快： 究其原因，很大原因上是监管的漏洞，监管机构之间的缺乏协调性。然而，这个漏洞，很快就会被政府关上。在未来12-18个月内（从2月23号开始），银行的理财产品规模会迅速下降，或改革。 理财产品的监管漏洞 银行用理财产品来逃避存款利率的监管。中国的监管部门会密切地监控银行的存款利率，确保没有恶性竞争。然而，银行理财产品却不受这一监管的约束。很多银行甚至在银行间互相买卖理财产品，来做为投资手段。理财产品的平均周期是3-6个月。 期限错配。银行用3-6个月的理财产品募集的存款，来投资于更长期的债券，甚至是流通性差的非标准信贷资产，如信托贷款，来提升其股本回报率。 股份银行受影响最大。中小银行由于其不充分的资本基础，都更激进地推行着理财产品业务，来创收。为规避监管，这些银行通过理财产品，把钱方便地借给地方政府融资，和房地产商。这过程的中间商，很多是券商或资管公司。中小银行甚至从大银行借钱，来放进理财产品，由此把钱借给它们的上述客户们。 中国的银行业正在持续提升杠杆的“可见度”。由于中国的理财产品监管，就是要把表外的理财产品，重新拉回银行表内。这样，银行负债表的债务就会大幅提升，进而提升银行的财务杠杆比率（（债务+股本)/股本） ： 真正的去杠杆运动到来 银行必须要降低理财产品规模。中国已经或即将出一系列监管措施，通过对资管行业的监管，控制理财产品，进而对银行业降杠杆。随之而来的，银行必须要放弃对理财产品的本息担保，这样才能在监管之下，不需要把理财产品收入表内。否则，银行就要把理财产品放入其表内的“结构性存款”。这样，整个金融体系的偿债能力/流动性，也会下降。这其中最大的挑战，就是对非标准信贷资产（NSCAs）的处理： 2. 银行贷款是社会融资额度的关键增长驱动力。从2008年到2017年，中国的非银行社会融资的规模已经从8万亿跃升到了45万亿，也就是每年增长29%： 然而，由于监管要收紧银行表外理财产品业务，银行贷款会逐步成为社会融资额度的关键驱动。 皇帝的新衣 1. 理财产品的监管，势必冒出很多受害者。理财产品的刚性兑付减少，会导致越来越多的违约。借贷者没有能力偿付他们的贷款，或再融资它们自己发行的公司债券。这解释了17年下半年后开始的企业债券债息升高： 这种情况，最大的受害者可能是地方政府融资，以及房地产商，因为他们是理财产品最大的客户。 2. 隐藏的不良贷款也将陆续公之于世。以前，银行可以把更复杂的不良贷款隐藏于理财产品中。像1月19号浮出水面的成都浦发银行的监管惩罚，就是典型的银行通过理财产品隐藏不良贷款的实例。 最终，谁将买单？ 理财产品违约，可能成为新常态。监管者由于对打破理财产品刚性兑付的决心很大，他们也将因此对理财产品违约持更容忍的态度。其实，理财产品违约已经开始陆续出现。去年12月，交通银行已经处理了一起私人银行客户的理财产品违约纠纷。今年1月3号，招商银行也处理了一起通过私募基金的理财产品违约事件。 银行将面临进退两难的局面。如果理财产品的损失大到足以吃进本金，银行将被迫买回资产，或对理财产品的持有客户打破刚性兑付承诺。一旦刚性回报打破，银行开始让客户蒙受损失，那银行将越来越难向银行客户推销新的理财产品。由于银行客户55%是个人，一般都有着较低的风险承受能力或意愿，理财产品的“失信”将让银行面临越来越严重的偿债能力恶化： 银行盈利模式被破坏了 麦格理认为，中国的资管业务将发生翻天覆地的变化。银行业的高股本回报率将不再。未来，银行只能收0.1%-0.2%的理财产品分销费，而理财产品的回报绩效费将消失。 理财产品经济学 分销费很少。在理财产品的资管行业供应链中，银行既是分销商，又是发行商。对于其中涉及的债券，它们还充当咨询的角色： 在分销过程中，银行只赚0.05%-0.1%的分销费用。然而，因为理财产品一般3-6个月就到期，到期后银行客户会再买新的理财产品，这样年度分销费可以到0.3-0.4%。然而，因为激烈的竞争，银行很多时候也免除分销费来吸引客户存款。 2. 但是回报绩效费却油水很厚。据估计，银行从理财产品赚得的回报绩效费从0.1%到1.4%不等。加上分销费，一共是0.4%-1.8%。 最近，理财产品收费正在被挤压 分销费依赖于回头客。然而，由于监管，银行必须要拉长理财产品期限，减少理财产品规模，分销费入帐势必大幅降低。 回报绩效费会被大幅挤压。银行将越来越难取得比广告的回报更多的回报，因为他们要解决负债期限错配的问题，其投资去向和风险控制也会被严厉监管，暴利回报的可能性很小了。事实上，从16年开始，银行从理财产品赚得的提成，一直在减少： 崛起的净值理财产品 1. 理财产品还没有按市值计价 (market to market)，即净值产品。据估计，现在95%的理财产品都没有按市值计价，因此存在严重的价值错配风险。去除这种风险的最重要的一步就是打破刚性兑付。然而，很多打着净值产品名号的理财产品其实也不是完全的按市值计价，而是平滑了市值后的计价，如下图的招商银行产品及其投资的债券市值的关系： 2. 偿债能力加强。监管机构首次引入偿债能力管理的概念，就是为了防止银行通过理财产品投资长期不能兑现资产导致的期限错配风险。台湾在21世纪初曾经就因为类似的原因发生过一次债券基金危机，并在2004年导致大量的债券赎回。 3. 最终，低提成时代到来。净值产品，就是让客户自己承担市场风险，不再保本保息。这样，唯一的银行能赚的钱，就只有分销费了，也就是大概0至0.2%，而其它高提成的产品，如保险产品或期限很长的产品，由于监管，很难在银行卖了： 4. 不良贷款发展趋势，比不良贷款量，更重要。因为不良贷款是经济周期的滞后指标： 5. 更低的股本回报率时代的到来。对于理财产品，银行可以拉进表内，或只在表外售卖净值型理财产品。不管是哪种变更，都会导致银行的股本回报率变低： 6. 招商银行和民生银行受冲击最大。2017年的营收中，招商银行17.5%来自理财产品费用，民生银行则是13.9%。而四大行都低过8%： 7. 非标准信贷资本是这一系列理财产品改革的最大障碍。非标准贷资本，如信托贷款，由于具有长期不可赎回性，很难转换成净值产品。如果把这种资产带进表内，则是更大的债务负担。非标准信贷资本占理财产品比例这方面，建设银行，农业银行，招商银行是比较严重的。然而，由于建设银行，农业银行的理财产品占资产比例比招商银行小很多。所以算下来，最严重的还是招商银行： 如果所有理财产品写入银行表内？ 矛头指向招商银行 1. 招商银行的不担保理财产品占资产比例高达35%，大大高于同行： 2. 招商银行非标准信贷资本占贷款比例高达20%，大大高于同行： 3. 招商银行的利润率在监管之后，压缩幅度同行最大： 4. 股本回报率方面，监管后，招商银行和民生银行恶化最严重： 公众号：晚十点财富优化课堂 微博：谢文宇_CFA

最近4个交易日，腾讯$(00700)$的股价一直在400港元左右徘徊，多头和空头在400港元整数关口展开了激烈的争夺战。尤其是在18号，早盘开盘跌破400，到上午收盘价又被拉回400港元整，下午开盘跌破400，到了尾盘又开始回升，最后又是以400港元整收盘。 一个月前，也就是腾讯发布2017年报的前一天，腾讯还处在历史高位的466元，当时各大财经媒体还在讨论腾讯市值什么时候能够突破10000亿美元。而当下，投资者开始焦虑，腾讯还能不能守住400港元这个心理关口。 短短一个月时间，腾讯股价下跌15%，市值蒸发6400亿港元，以前吹嘘腾讯万亿美元市值的那些人，现在开始喊出了沽空腾讯的口号。 腾讯究竟怎么了？ 为了搞清楚这个问题，我再次仔细查看了腾讯最近几年的财报，试图更好的理解腾讯。 投资收益占比高达38%，腾讯到底是科技公司，还是一家投行？ 在以往的印象中，腾讯是一家以社交构建流量护城河、靠游戏赚钱的游戏公司，凭借无可比拟的社交用户基础，腾讯建立了一套研运一体的游戏货币化体系，赚取了丰厚的利润。但我对腾讯最近三年的财报分析后发现，腾讯不再是游戏公司，它更像是一家投行。 上图是腾讯最近三年投资收益、净利润、投资收益占净利润比重的数据。2015年，投资收益占腾讯净利润的比重仅5%左右，2016年这一比例上升到10%左右，2017年再次提升到20%以上。尤其在2017年第四季度，投资收益与净利润的比值达到了令人恐怖的38%。 这意味着什么？游戏、广告、云计算、金融都不再是腾讯的主业，投资才是，腾讯甚至不再是互联网公司，它已经成为了一家以投资收益为主的投行，中国版的伯克希尔哈撒韦。 但问题是，市场给予投行和互联网公司的估值是不同的。作为全球最优秀的投行，伯克希尔哈撒韦的市盈率才10倍左右，而腾讯当前的市盈率却高达45倍。当腾讯从一家互联网公司变成投行时，它将迎来一个估值重构的过程：投资收益占比越高，市场给予腾讯的整体市盈率就会越低。 老游戏生命力衰退，核心新游戏无法获取垄断性收益 2017年年报显示，腾讯第四季度游戏收入出现了环比下滑的情况，腾讯方面给出的解释有两个： 1、由于第三季度是暑期档，游戏收入更高，导致第四季度收入环比出现下滑，属于季节性因素影响。 2、去年推出的新游戏还没有商业化，拖累了第四季度的游戏收入表现。 对于第一个原因，我是不太认同的。从历史数据上看，2013年到2016年，虽然每年的第三季度同样都有暑假，但是这四年都没有出现Q4游戏收入环比下降的情况，所以季节性因素导致去年Q4游戏收入下滑的说法并没有多大说服力。而且，4Q17游戏收入环比下滑接近10个百分点，即使存在季节性因素影响，也不至于下滑这么多。 对于第二个原因，我相信这个可能性是很大的。但这也说明，腾讯的新游戏尚未商业化，但老游戏已经进入衰退期，出现了青黄不接的状况，腾讯财报上的关键数据（递延收入）证明：腾讯老游戏进入衰退期。 游戏业务的收入有一个特点，大部分用户充值不是一次性消费完，而是需要进行摊销的。比如，你充值100块钱兑换成100金币，有时候会一次性消费完，比如你用100金币全部买了药水，药水用完了游戏公司提供的服务也就完成了，那么这100块钱就确认为收入。但更大多数情况是，你充值100块钱兑换来的100金币并不是一次性消费，比如，你买皮肤或者道具，这些都算是永久性服务，虽然你已经花钱了，但是公司提供的服务并不是一次性的，在会计处理上，这部分收入需要进行摊销处理成递延收入。 如果说财报里的游戏收入反映了当期的游戏业务情况，那么递延收入能够在一定程度上反映未来的游戏业务趋势。 2017年第四季度，腾讯递延收入为421亿元，环比下降。这意味着，随着老游戏比如《王者荣耀》《英雄联盟》逐渐进入生命周期末端，老游戏对未来收入的贡献将会越来越低。 谁是下一个《王者荣耀》？ 上图是广发证券整理的腾讯新游戏上线时间，最有希望取代《王者荣耀》成为腾讯游戏下一个增长引擎的就是两款“吃鸡”类游戏《绝地求生：刺激战场》和《绝地求生：全军出击》，这两款游戏也是腾讯在年报中重点提及的作品。 从用户规模上上看，这两款游戏表现也不错，尤其是《绝地求生：刺激战场》，DAU已经超过了3000万。但是，问题在于吃鸡类游戏太过泛滥，除了其他的小厂商跟风推出的类似游戏，腾讯还面临着网易《荒野行动》的竞争。 这会导致两个个问题，首先，同类游戏作品过多，大量的用户会被同类产品分流，腾讯很难像《王者荣耀》那样获得垄断性收益；另外，同类产品不断出现，为了尽可能多的留住更多用户，腾讯不得不在商业化上采取更加保守的策略，这会拖累这两块游戏的收入。 所以在2018年，腾讯的游戏业务会面临一个严重的问题，随着《王者荣耀》等核心游戏进入衰退期，新游戏又遭遇激烈竞争，腾讯游戏业务很难延续2017年的辉煌。 广告和其它业务增速放缓 2017年，腾讯加大了社交网络广告的商业化力度，尤其是微信的广告商业化大幅度迈进，比如，以前只有朋友圈广告和微信文章的底部广告，去年还推出了文中广告，在这些措施的推动下，腾讯广告业务收入获得了较快的增长。 但是如果我们把时间拉长来看，腾讯广告业务虽然在增长，但是其增速却总体上呈现出了下滑的趋势。 另外，受益于云计算和支付相关业务的推动，腾讯其它业务在营收中的占比也开始提高。但也出现了跟广告业务一样的情况：增速下滑。 随着微信不断开拓新的广告资源，以及新零售不断推动微信支付的情况下，我相信2018年腾讯广告业务收入仍然会像去年一样有超过50%的增长，其它业务也有可能继续保持100%的增长，但即使广告和其它业务保持去年的增速，在利润核心来源投资收益不确定、游戏收入下滑的情况下，腾讯的价值仍然需要被重新评估。 过去，我们常说投资腾讯是这个世界上最简单、回报率又非常高的事，但现在，沽空腾讯才是最正确的决定。 $腾讯控股(00700)$ $阿里巴巴(BABA)$ 作者为TMT行业研究员，内容转载、商务合作请私信联系。