陈达美股投资

陈达 美国持照投资顾问

    • 陈达美股投资·07-02陈达美股投资

      灰熊浑水才能摸鱼:蔚来做空报告之我见

      灰熊攻击蔚来,这事儿我周中比较忙没细聊,现在有了更多时间,可以说一说。 从投资的角度来看,我经常说在金融行业有两批人,势同水火但又旗鼓相当,就是分析师 vs. 会计师,缺一不可。当然我说的分析师不是你们理解的大忽悠啊,是实实在在的专业分析师,而这些人存在的价值,其任务就是刺穿报表的迷雾,还原一个更加真实的商业实体给你。就像灰熊做的一样无可厚非。但前提是,咱得做得专业。 灰熊的报告呢,首先被我质疑了最最最基本的专业度,就是几个地方有数字没算对,而且是小学算术。他们其实在报告出来后,在推特上开了个播客电话会,听众可以发言也可以问问题,我自然就接入了,然后我的第一个问题就是:老哥,你这算的不对啊…你猜他们怎么回答我的?他们闭了我的麦。(真事儿啊可考,你们可以向灰熊问一下,看有没有电话会录音。) 我就是,歪,歪歪,歪歪歪?然后在夏日室内的冷气中凌乱。 再有就是图表色盲是吧,诸多不够专业的地方,许多人认为这些都是次要的错误,但我认为至少表明一个态度。也就是灰熊你对这篇报告的严谨性,到底是否重视,报告的细节在发布前,是否会做谨慎的核查。所以我认为他们成本控制出了问题,招了太多还没毕业的summer intern。 这些都是闲话,这么多年以来专业度方面,大家也都知道灰熊是个什么水平,比起浑水还是差了几个香橼。 然后说一说这篇报告的实质内容。没有公司是不可以被质疑的,主要看质疑是否合理。 比如换电站的成本,前段时间刚聊过一个与换电站行业直接的从业人员,正好也聊到说开一个换电站的成本是多少,因为在美国加油站的生意被三哥包掉不少,但美国开加油站的成本是很高的,范围(大概)是50万美元到150万美元不等(看规模),我就说那不如搞个加盟换电站。这样蔚来也省心,换电站投资一个,收益率也不错。那么换电站成本是多少呢。 蔚来的换电站,即使是一代换电站,成本也不像灰熊报告里说的那样是建造500万人民币+60万运营;第一代都没那么贵,然而越升级成本会越高,到2025年巨贵成了500万?这逻辑上说不通。目前换电站的建设+运营成本单个就是100-200万。不算前期研发费用这个overhead,有两个方面的费用,一块是初期建设、人员值守、日常保养,分摊下来,一个站几十万元;另外一块就是电费(给电池充电的费用),这个不同的充电站差异就比较大了,而且也存在终生免费换电的客户,平均下来,成本一个站也是几十万元。 其他的关于表内表外,并不并表的操作,许多人已经说过了,会计操作,我认为有两个点值得细说。 蔚来公司到底是什么公司?我们可以说,新势力,造车的,其收入与盈利取决于蔚来卖车上硬件+软件的商业模式与货币化能力。但是蔚来与其他新势力有个区别,就是其BaaS的电池租赁模式。蔚来持股19.8%的武汉蔚能,是一家独立运营的电池资产管理公司,然后他收费模式是所谓的订阅制——类似于软件SaaS的收费模式,所以才叫BaaS——而这个模式的收入与利润,取决于两点,一是电池的租借费用,二是租借七年后,这块电池退休了,那么还有多少残值。这像极了租车的生意模式。小鹏之前面对更严厉的指控,说靠卖给二手车公司与租车公司虚增销量云云,这事儿也没下文。但是融资租赁模式,一定合法合规合理合会计准则,并没有问题。 另外灰熊的指控就是所谓向蔚能过度销售电池,夸大自己的收入与盈利。这一块未来,无论从李斌自己对外的演讲、贴出两张发票那个PPT,还是蔚来最近提交的香港IPO招股说明书,详细讨论了它的BaaS模式(可以参考,第225-227页、第239-244页、第263-264页),都说明了这是明面上的操作。我查了关于去年9月武汉蔚能发行ABS的资料,ABS里的A,19000块电池是全部基础资产(40053块电池)的一部分。武汉蔚能可以用剩余电池或未来的电池(来自新的BaaS订户)作为基础资产继续发行更多的ABS,以扩大未来的资产组合。有一点很重要,就是蔚能的每一块电池,都确实有相应的用户(订阅客户)。 行文至此,我认为关于这份做空报告,可以读者可以下自己的结论。当然汽车板块整体最近估值,也正是看到估值比较高的情况下出做空报告,大概率能赚钱(反正胡说八道也不用负很高的法律风险),所以这个时候灰熊扑了出来,找了几个summer intern写了一篇小学算术也没算对的报告。总之,博君一笑。 而关于蔚来的未来,其实从投资者的角度,增长面是最需要关注的方面,而竞争风险是最大的风险。刚出来的数据,今年6月蔚来交付新车为12961,同比增长了60.3%并创下月度新高。是个不错的消息。另外之前一直萦绕在我忧虑之塔上的是大家都停摆后的供应链问题,如今上海也逐步恢复正常。灰熊或许可以浑水摸鱼,但我们做长期投资,自然还是要以事实作为依据,摸一条鱼吃意义并不大,钻研渔猎之技,才是兹事体大。 蔚来曾给过我十倍的投资回报,而我也希望有一天将把她再买回来。《财经》杂志关于蔚来被做空,对我的采访。————————————-利益披露:作者不持有$蔚来(NIO)$$蔚来-SW(09866)$  仓位本文不构成任何投资建议
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    • 陈达美股投资·06-29陈达美股投资

      A Tale of Two 支付宝

      利益披露,持有阿里巴巴的股票,寄希望于靠支付宝翻身的那种。虽然阿里股价一直悠悠忽忽、土木形骸,但我其实并未焦火攻心,而是一脸历经沧桑的淡定。 不慌的原因,一是电商尚可饭,二是阿里云可战,三是万众瞩目之蚂蚁,整改后(大概率)迎接新生。在我们认为JG大宝剑已经初露该死的温柔的前提下,在有序、稳定、规则可预测的市场环境中,我认为蚂蚁生命力会很强;而除了数字金融业务,在未来最可期的大概率是支付宝APP。 聊聊支付宝的最新情况,本文主要是引述Juiper Research的一份内容详实的研究报告(《二维码支付调研报告》,QR Code Payments Reports),该报告挂网上的售价是4000大刀,而看我的文章就白送。做投资,有时候就要白嫖降低难度——关羽温酒斩华雄,吾辈非云长,但可以降低难度,改用真空保温杯。当然除了有挖掘信息的眼光,立足长期价值才能行百万里。 而这个报告试图回答五个核心问题:一、How will key market trends affect the projected QR code transaction total value by 2026?从现在到2026年,二维码支付的关键市场趋势,将如何影响二维码支付的总交易额?二、Will QR code payments be able to compete with contactless payments in developed markets?二维码支付是否能与发达市场的其他的无接触支付有效竞争?三、What recent developments have allowed an increase in take up for QR code payments?二维码支付行业有什么最新发展,可以攫取更多的市场份额?四、How has an increasing transition to a cashless society affected QR code payments?加速向“无现金社会”发展,将如何影响二维码支付行业。五、Who are the leading vendors in the QR code payments market?谁是二维码支付行业的龙头(复数)? 而对于各位投资者而言,或许最后一个问题是 a million dollar question,我们先来回答这个问题——Juniper通过综合分析各项能有效占领市场份额的关键因子,分析了全球市场15家知名数字支付公司,最后得出结论,到2026年全球排名top 5 会是支付宝、Paypal、微信支付、Google Pay、以及银联。五个里面我们的公司占掉三个,英国人给我们吹的彩虹屁很到位(版权因素无法直接截图,放一个报道图片在下面吧)。Juniper也预测未来三年全球二维码支付市场总量将得到25%的增长,而到2025年,全球通过二维码支付的消费将超过3万亿美元。于是你可以自行设置一个比较合理的take rate,比如千万5‰,得出150亿美元的市场规模。千五是比较保守的估计,以美国信用卡的经验而言,take rate甚至可以高达2%,那就是600亿。 众所周知蚂蚁核心资产是支付宝,但比较小众的知识是,蚂蚁其实有两块核心业务都叫支付宝,一个是支付业务板块,起始于 2004年,相当于微信的财付通;而另一个是数字互联(支付宝APP)业务,诞生于2016年。虽然支付宝品牌如雷贯耳,但很少人知道这两个板块事实上独立运营,分属于两家主体公司(一家上海,一家杭州)。其实支付与互联网分立并行,让目前JG更容易看透支付宝迷雾,从而认可“数字支付+数字互联网服务”双轮模式;对于我们投资者而言,各自有不同的商业模式,以及在其模式上商业化的巨大想象力。 我们知道从2019年开始,移动互联网就再没有出现过量级破亿的APP,竞争局面日趋稳固,目前支付宝和微信,是唯二用户量级10亿体量的APP,而相比微信,我认为支付宝的商业价值并未得到有效的定价。作为二维码支付技术的创始,支付宝在数字支付一侧做了很多技术革新,比如普惠低门槛的商家收钱码、IoT支付,等等,其将近1个亿的商家用户规模(包括许多个体小贩,当然个人收款码向商户收款码的合规过度也是大势所趋),就是天然护城河。  Juniper的研究报告,认为“支付宝凭借先发优势,创建了一个围绕二维码支付功能的有价值的生态系统,包括会员计划、在线支付和送餐服务等,建议同业者应借鉴支付宝的战略。” 至于支付宝的进一步变现方式,我认为除了take rate的大趋势会像美国成熟市场靠拢之外(你想象一下 支付宝 vs. 微信支付,就可能相当于Visa vs. Mastercard,两超多强的格局),另外其比信用卡要宽阔得更多的使用场景,比如学费支付,比如水电气煤,这些都是海外市场所欠缺的场景。 支付板块的变现模式成熟,还有一块还没怎么大挖的金矿,就是支付宝数字互联——是支付+的概念。感受一下十亿级用户支付APP的衍生场景产生的想象力。据统计支付宝小程序300多万个,为8000万商家,提供数字经营的infrastructure。作为2B2C双边市场平台,每天产生的交易行为对于平台商业模式而言,肯定不止于支付佣金那么肤浅—— 包括广告、技术服务、引流,皆为互联网比较成熟的变现玩法。 支付宝的流量价值,有别于其他平台的优势,不在于靠延长时长和频次去提升泛流量的转化率,而在于能够精准击中高客单目标用户群的强转化率。举个栗子,支付宝的会员体系对高价值用户,做分层后开放给商家,做会员打通、精准营销,这一套可以参考亚马逊会员的开放模式。另外与支付宝APP如影随形的开放平台——其实是个大SaaS或者PaaS的服务,支付宝提供底层技术、基础设施、产品工具,都可以货币化,都可以作为变现来源。 所以支付宝的未来投资价值,可期啊可期。 投资者担心JG凶猛,大科技跑不出,不敢拥抱堕落的天使。我将这个心理叫做女神悖论——如果我能拥有我的女神,那么她就不再是我的女神。或者也可以归咎于约拿情结——来自于圣经,上帝让约拿赦免罪恶之城尼尼微,这本来非常容易,但是约拿却看似莫名其妙地怂了——这属于一种典型害怕成功的心理问题。逃避成功的本质是逃避成长。而我戏称之为曹操情结,因为你害怕陈宫。 而从工具属性上来看,我不认为JG最后会“害怕”支付宝成功。 之前蚂蚁IPO风头正劲,阿里美股股价超过300美元,市值接近一万亿美元。而后众所周知的原因导致蚂蚁未能在2020年上市,而阿里股价一直滑坡,最低不到80美元。所以说阿里兴衰看蚂蚁,大致是没错的;我关注蚂蚁在一级市场的发展,也关注未来蚂蚁上市的可能,主要是因为手里阿里的股票在滴滴滴地叫。市场化的资本流动,是分配资源最有效的方式之一。有一种说法,市场会把投资引向有前途的企业,而拒绝投资那些注定要萧条的企业。我认为这个是事实,或许确实存在投资过度的情况,但通过市场驱动的资本分配,常常远远优于其他任何“大计划”和“大方案”。我们——经历过了那么多——还是应该对市场经济有信心。 卡尔·萨根说过,在广袤的空间和无限的时间中,能与你共享同一颗行星和同一段时光是我的荣幸。而在这风云诡谲的时代里能与各位共为同一个公司的股东,也是我莫大的荣幸。——————————利益披露:作者持有$阿里巴巴(BABA)$ $阿里巴巴-SW(09988)$  多头仓位本文不包含任何投资建议
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      A Tale of Two 支付宝
    • 陈达美股投资·06-06陈达美股投资

      360数科要转个客群战略的移(附与信也的多维度对比)

      360数科的股票,是我一笔不错的投资。2018年IPO开始跟踪持有,几乎每个季度关于它都写点投资笔记,在漫长阴跌里逐渐加仓,成本躺平到10+,彼时虽然其增速业绩与估值形成了令人动容的倒挂,仍然许多人都在看衰,但没关系,君子打脸十年不晚。而后的故事就是历史了,中概股迎来了大阳春的如梦如幻如泡影的 2020-2021,我在30+开始减仓(逃顶是不可能逃顶的这辈子都没本事逃顶),回报200%-300%有余。当然就像大多我持有的中概一样,我留了不到一半仓位。初衷是想做time friend,虽然后面一年时间把没把我当朋友。不过总有那句心理账户的的经典台词来安慰寄几——反正剩下都是利润在翻滚。我一直说,有真实需求的强监管行业,到最后有一个非常可能的格局,就是行业门槛高耸入云,让一个分散无序的市场完成整合,让狩猎丛林变成环球影城,最终形成头部玩家。而互金行业发展就跟教科书一样。跑了那么多年,上市的中国互金公司里,现在已经很形成了明显的寡头格局。另外强监管虽然是菊花之刺(pain in the butt),但也能有效挡住新晋玩家,所以我们看到——虽然从各种APP的牛皮藓广告来看,仍有许多年轻的朋友想加入到这个行业的大家庭中来——但如当年一样小几年快速做到IPO的体量,已经不可能。所以我们看到顶住了强监管,最后百贷大战(高峰期几千家网贷公司)跑出来的,并且目前上市的(排除蚂蚁、微众、度小满等),一个是360数科,一个是信也(原拍拍贷)。当然还有主要2B的陆金所。但陆金所我认为本质上是一家以地推获客为主的传统金融机构(一点个人意见,不一定对),并无科技基因不太值得下注,因为我还不如买银行。如果买陆金所是因为它有粗壮的大腿可以抱,那你为什么不直接买大腿(平安)呢,毕竟大腿现在也是死便宜。360数科最新Q1财报数字都算稳重有升,无论是在外的贷款余额规模,规模的增长,收入以及take rate,都四平八稳,木有drama。贷款规模上,Q1 促成贷款988.3亿,同比增长33.29%;总净营收43.2亿,同比增长20%。用户数据上注册用户1.9亿,授信用户3980万,同比都是10%以上增长。然而bottomline的利润却下降不少,同比下降12.5%,环比下降9.6%,当然原因比较复杂,有主动也有被动。被动原因你肯定可以赖大环境,比如借贷需求与资金成本的波动,比如疫情与lockdown的影响,比如有监管4倍LPR的紧箍咒 blah blah,当然业内所有公司均如此。而主动原因只有一个,就是主动降低产品价格,开始所谓客群上的战略转移。做互联网借贷生意,你什么收费就会吸引什么客群, 因为你提供的产品(借贷资金)本质上具有100%的同质性(我从蚂蚁借的1块钱不会比从微众借的1块钱购买力有一分钱的不同)。而你的客群是按照定价来,你借贷利率3%与借贷利率20%,那产品上完全就不是一个物种;前者你甚至能吸引到省省这样的富豪,而后者只能吸引到穷穿地心的雕狮。当然后者对3%的利率也会趋之若鹜,此时派用场的就是你优化后的风险模型,将这些人挡在3%的大门外。所以一个互金平台利润率的降低,未必一定是件坏事,有可能是其主动降低客群风险(这跟银行的逻辑同曲同工)。在利润降低的同时,总体信用风险降低+留存率提高,其实是一个好的mix,可持续发展的生意。Q1通过360数科平台发放的高上限和低上限贷款的平均内部收益率都已经低于24%,而利率上限有一个监管线是4倍LPR,最终降低利差是必然趋势。互金在经济形势堪忧的大环境下,首先还是要做好防守,争取打个防守反击。因为经济不好,原先质量不错的客群也有会变质。比如Q1看的出来,就算主动转移客群,但大资产质量其实存在恶化,逾期率数据升高。比如Q1 90天+逾期率达到2.4%,比去年末的1.54%上升不少。其他的风控数据,大多也呈现这个特征。因此谨慎和收敛肯定是对的,而2022年的承压也在预期之中。好那么问题来了,既然赛道里最后跑出来360数科和信也,而啥趣店啊宜人贷啊都基本挂球了,而信也又刚刚也发了Q1财报,所以我们正好可以对比一下这两家公司;我拉了拉数据。360数科在利润侧的财务表现要比信也科技好不少(见下表)。(数据来源:Wind)通过杜邦分析,价格ROE拆解成不同的财务数据,来反应出销售利润率、资产周转率、杠杆率(权益乘数)的差异。360数科主要还是赢在高利润率以及权益乘数上更高的杠杆率。(数据来源:Wind)而其实从杜邦分析我们也能看出来,这两家公司本质上干的都不是传统的银行放贷生意,不是表内放贷,不是资产负债表的生意;本质上他们做的是技术生意。所以看他们的ROE、ROA、负债率,进行杜邦法分解后的财务特征,与传统银行几乎没有一丝丝相似。而且与银行模式最最最迥异的差别是,如果你开展的是轻资产模式(这个之前的讲过很多,轻资产模式(capital light)就是提供互联网技术收取费用而不是放贷表内资金赚取利差的模式,眼下360数科轻资产模式下的余额已经超过50%),你并不承担贷款的信用风险,不必为资金方兜底。当然这种模式对互金公司的技术能力、风控模型、催收优化、获客与留存的要求比传统傻大三粗的放贷生意要高得多。最后简单看下估值。(数据来源:Wind)估值上两者一时瑜亮,低估值本质还是市场对监管忧心忡忡。但我认为比较奇怪的是,在360数科明显更优的情况下估值上没有给一丝溢价(以PE看)。另外还有一点很有意思,员工人数2000+ vs 4000+,但明明前者业绩将近后者两倍,这人效一进一出就是1人干了4个人活?看来摸鱼爱好者应该远离360数科这家公司;但对于股东来说,人效高肯定是一家好事。-----------------------------利益披露:作者持有$360数科(QFIN)$ 多头仓位本文不构成任何投资建议
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      360数科要转个客群战略的移(附与信也的多维度对比)
    • 陈达美股投资·06-02陈达美股投资
      Z世代盛行下,年轻人有更高精神追求,希望能获取更“值得”也更“惊喜”的内容体验。作为长期深耕内容领域,为企业发展赋能的引领者,36氪交出满意答卷,2022年Q1财报数据显示,总营收同比上涨14%,净利润创IPO以来新高达3262万,连续两个季度盈利。企服点评平台运营数据持续高速增长,商业化前景可期。$36氪(KRKR)$

      36氪22年Q1盈利3262万元创新高,总收入同比增长14%

      @36Kr
      36氪发布2022年Q1财报,总营收同比上涨14%,净利润创IPO以来新高达3262万,并连续两个季度盈利。广告收入同比增长13%,超同行业平均水平,客户数以及客单价双增。企业增值服务收入逆势增长,同比增幅达35%。企服点评平台运营数据持续高速增长,商业化前景可期。
      36氪22年Q1盈利3262万元创新高,总收入同比增长14%
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    • 陈达美股投资·06-02陈达美股投资

      万物新生,季度追更

      一、二手经济阿尔法万物新生是一个我长期跟踪的ESG标的,也是国内二手经济里非常稀缺的上市公司之一。通常一旦经济不好,大家就热衷搞两件事,一个是怀旧,罗大佑孙燕姿王心凌一波走;另一个是买旧,这是被发达经济实践过的道路,无论是日本的中古市场还是欧洲的marché aux puces,二手繁荣都是经济周期的宿命,就像斜刘海到地中海一样自然。于是在疫情与经济趋势下,二手经济有两个行业alpha:一是经济增长的beta放缓——或者换个好听的“经济增长新阶段”——消费收缩,用户回收变现需求放大,财务压力,用户更挑性价比的二手货。二是循环经济是“双碳”目标的实现途径,会受到政策全力支持,是一个长期生意。例如思路活络的深圳最近出了两个新政策,一是更新合规翻新指引,企业可以用官方配件或第三方配件进行合规的翻新(现在市面上的翻新机大多是“私翻机”并不合规),而万物新生可规模化输出合规翻新业务,增厚一层利润;二是深圳疫情后的补贴政策,企业回收旧机翻新出售,按销售额的5%给予补贴。这个行业身穿A4防弹背心。而万物新生的Q1的财报也能印证以上行业alpha的存在,在总体消费放缓的情况下,Q1万物新生能逆势保持高速增长。GMV 同比增长 51.6%到 93.8 亿,收入同比增长45.7%到 22.1 亿。公司盈利,non-GAAP 的运营利润390万。另外财务上比较好的苗头,从现金流来看,经营性活动的现金流转正为1.2 亿。(来源:公司IR网站)财报里有个细节能说明二手商品的交易价值,有一个价值下渗的特性。比如对于手机这个品类而言,回收主力机型是单位价值最高的iPhone, 比如2021 年iPhone占到手机总体回收交易量 45%。而且iPhone一直保持更高的新机出货量增速,因此二手交易量不太可能萎缩。而国产机压力要大一些,而以旧换新是国产机很好的促销手段,这一块万物新生与京东一直合作紧密。比如京东的一站式以旧换新一直是爱回收独家承包,有一站换新和多件换新为消费者提供更经济的换新方案。这种情况下,万物新生联合京东,为今年新机出货压力大的国产品牌提供以旧换新、以旧促新,尤其是在即将到来的618大促期间,能够实现多方共赢。二、财报要点 我们来看财报几个亮点:一是盈利。移动互联网+线下门店模式,眼下比较尴尬的上市公司就是无盈利能力或者在可见未来内看不到盈利希望,杀估值下手就很重。一季度万物新生保持non-gaap运营利润为正,说明生意有内生式自我造血功能,下行面保护比较好;放在平时对互联网公司是奢望,但在经济放缓、资本谨慎的环境下,降本增效与运营效率是企业的韧性体现,市场对于盈利能力要求放大。能持续盈利的公司,更有可能会获得资金超配。 (来源:公司IR网站)二是受到疫情的影响较小。之前财报里重点提到过的城市一体化战略,也就是同城业务,在抵御Q1疫情对业务冲击方面发挥了作用,其中16个试点城市跑赢大盘。疫情的影响几乎所有公司,但轻重程度不同。自营+联营布局,门店分散于214 座城市;在运营侧,除了全国 6 个大型运营中心之外,全国分散化布局 116 个城市小仓,运营中心与小仓相互支撑。通过在本地市场的业务闭环减轻城市封控和物流中断对运营体系的影响。 另外万物新生线上业务占比其实不低,拍机堂和拍拍都是线上的交易平台,受疫情影响小。爱回收以门店为主,但仍有不少比例业务来源于线上,以Q1为例,爱回收58%的回收订单自京东 APP、爱回收 APP 以及小程序。Q1 线下门店交付口径的 GMV,占总体GMV 的 14.5%。三是复用门店能力,拓展奢侈品、摄像器材回收。截止Q1末,万物新生全国门店覆盖城市达214个,门店总数达1446家。(我现在有个毛病,就是看到网点多的生意,就觉得它应该捎带做咖啡。)那么拓展二手品类,在不额外增加过多投入的前提下,扩展单位网点的收入来源与坪效。随消费放缓,国内市场手机新机销量下滑不可避免,这一部分的收入下滑,需要其他品类弥补。而这个季度是重新定义万物新生业务属性的一个季度,3C产品固然仍是爱回收业务重心,但万物新生不仅是一家 3C产品回收利用公司,其更有价值的商业模式是将累计多年的回收、分类、定价经验所形成的体系开放,赋能整个二手行业,最终能形成一个强服务能力的综合性平台。在未来,就是把闲置高值消费品拿过来回收,或者通过他们的回收折价,再从京东上买新品。 本质上拓展更多品类,靠的是品牌信任、交付场景、质检鉴定的能力。多品类是爱回收品牌和服务的延伸。爱回收的门店已经是非常好履约交付基础,质检的鉴定能力可以通过自建或者合作的形式实现。 综合以上能力,为用户提供“线上获得报价,线下到门店现场回收”的最佳服务体验。结语 对于Q2,公司给出7-10%的topline增长指引,原因是Q2由于上海北京的疫情封控,主力自营门店的业务受到较大的影响。而对于2022年年整年的guidance ,公司保持审慎乐观,虽然已经开始逐步解封,复苏需要时间,然而二手生意有抗周期能力较强,也有我在最前文提到的两个行业阿尔法的加持,投资属性上,有比较强防御性。 另外ESG(环境保护、社会责任、公司治理)虽然这几年一直是投资热门,但并不是我这家公司没有往旁边的河里排污就可以帖上ESG的标签那么容易的。ESG 里尤其是E和G很tricky,即使是特斯拉这类致力于可持续能源转型的公司,在ESG指数里也七进八出,目前正处于被标普ESG踢出的状态。而目前据我所知,万物新生在被ESG指数纳入方面正在做努力与尝试,如能被纳入,对估值肯定有提振。有研究显示ESG公司股价会slightly跑赢大盘,因为业务与财务风险相对较低,而ESG投资在国内实践的土壤逐渐发展深厚,就待南风树树熟枇杷。  -----------------披露:作者持有$万物新生(RERE)$  多头仓位本文不包含任何投资建议
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      万物新生,季度追更
    • 陈达美股投资·05-31陈达美股投资

      为什么阿里最新财报让投资人喜笑颜开

      Abundance is harder for us to handle than scarcity.——塔勒布1. 业务板块和发展阶段阿里巴巴业务丰富,有必要先理顺之。去年底完成组织架构调整后,阿里大致就分为——中国数字商业(淘宝、天猫、阿里妈妈、淘菜菜、淘特、高鑫零售、盒马等)、海外数字商业(lazada、全球速卖通、国际贸易等)、云业务(阿里云、钉钉)、本地生活(饿了么、口碑、高德、飞猪)、菜鸟网络、大文娱(阿里文娱),创新业务。 阿里 2022财年Q4的总收入是2040.5亿元,同比增长9%;每个业务相对应的收入数字,以及业务权重的甜甜圈,如下图表。 (数据来源:公司财报,制图:达某)当然收入数字是一件比较tricky的事,不同行业,未必数字越小越不好,在收入上电商、零售有先天优势(如果是平台marketplace模式还好一些,抽佣是净收入,如果是自营那收入就是零售款。所以不奇怪全球公司收入排第一的是沃尔玛),所以我们看业务构成的时候,收入可能是一个迷惑人的小狐狸,我们还应该看利润率;但鉴于阿里大多业务尚未有运营利润,所以用收入甜甜圈,勾画一个整体业务的体感。另外这个甜甜圈,也有助于我们理解作为一家打算存在102年的公司,现在阿里到底发育到了哪个阶段。比如我们回到五年前的2017,当时阿里云收入的占比为4.2%,而亚马逊AWS的占比结构是9.82%,与现在阿里云相当。当然AWS利润率一直非常高,这又是另一个话题。而如今AWS收入已占亚马逊16%。云计算,作为大概率的第二增长曲线。我们或许也可大致推演阿里收入发展。即使有刻舟求剑之嫌,也不失为一个在时间坐标轴上的参考。因为可比公司太少了。 (数据来源:公司财报)2. 消费领域:ACC护盘,降本增效,聚焦增长高质量我在写财报前瞻的时候我说阿里国内ACC(年度活跃用户)应该在10亿左右具体数字要看财报——最后数字是中国数字商业(淘系)ACC9.03亿,消费领域总体国内AAC超10亿,算海外全球ACC 13.1亿。而国内消费年度净增1.13亿的ACC中,70%来自于抱素怀朴的欠发达地区。下沉市场的策略一直奏效。用户增长红利逐渐见顶,但单位消费能力尚可——FY2022有超过1.24亿的ACC在淘宝和天猫消费超过10000元。这些贡献超高ARPU值的用户是淘系铁粉,跨年度活跃率达到98%,也就是仅有2%流失率。这1.24亿也被贴了个标签,叫高质量消费群体。除了天猫淘宝,2C的广义消费还包括海外、本地、大文娱等,你从我最上面业务分拆也能看出来,阿里消费这一块多数项目是不赚钱的,除去中国数字,其他业务不要说净利润,连EBITDA甚至运营利润都没有。但我想说的是——非常反直觉——正是这一排零以下的数字,我认为是这次财报市场雀跃的原因(股价开市上涨14%)。为什么资本市场对本季财报热情洋溢?——前期的跌妈不认是一方面原因,而另外一个重要原因我认为是,市场看到阿里许多业务有了盈利迹象(而且这个迹象并不是你苦苦拉高topline的增长带来的,而是提升经营效率完成,所以非常可控,比如减少浪费投入,砍掉莫名其妙的项目等等)。这比打破增长天花板要现实得多。比如亏了天知道多少年的饿了么逐渐逼近breakeven盈亏平衡线,大文娱(数字媒体和娱乐)的亏损在收窄,而阿里云也在2022财年13年来首次实现盈利。就算消费这一块利润下降,也是因为淘菜菜、淘特的投入,与并购高鑫亏损。这些投入都容易回调,显然阿里在战略上从拓客扩张转向和运营效率精耕细作,作为精打细算的投资人,市场看到这些迹象自然笑逐颜开,股价大涨14%。今时今日时局艰难,你打效率牌,股东自然开心一刻。从前没人去看互联网公司的盈利,因为彼时经济景气增速快,人口红利足,资金成本极低,扩张无负担,扩张业务带来,甚至许多创业公司投资热从来不考虑赚钱的问题,因为干到IPO就到终点了;而眼下,通胀高企、经济疲软,你如果还那么浪,市场就要打你屁股。比如下面这张来自红杉的图,从去年12月以来纳斯达克下跌了28%,而同期“Morgan Stanley 亏损科技公司指数” (深绿线)下跌了64%,从大腿处砍断。无论中美,投资环境都在发生一个巨大的如宇宙微波背景的变化,而对于这个变化,破局就是四个字——降本增效。(数据来源:红杉)3. 阿里云的首次年度盈利阿里云,云卷云舒十三载,终于在2022财年上赚钱,算上Q4,连续6个季度实现盈利。而全球市场上,以Gartner数据,2021年阿里云全球云计算排第三,市场份额为9.55%,并连续六年增厚了市场份额。阿里云的业务当然有先发者优势,目前也是国内发展梯队里明显,阿里云认为自己的壁垒则“在于自研的核心技术,以及阿里对科技研发的持续投入。”技术以外这几个季度比较困扰的是增速。阿里云失去字节这个大客户导致失速,上个季度增速放缓到20%,这个季度进一步放缓yoy 12%。剔除字节的影响,云业务收入同比增长是29%(作为参考,之前前四季度增速分别为36%、30%、33%、20%),除了字节以外,财报透露中国互联网行业客户的需求减少、经济活动放缓、疫情影响,而导致部分项目延迟交付。我个人预期下半年阿里云的增速重新pick up。因为阿里云收入有一个多元化的趋势,尤其是来自非互联网行业的客户收入贡献持续上升,已经达到了一半的业务。阿里云付费客户数量超过400万,包括62%A股上市公司,客户base非常多元。长期来看,云计算业务就是算一笔经济账,到底有没有规模经济,能不能赚到钱。2021财年调整后EBITA亏3.7%的阿里云,2022财年调整后EBITA小赚2%,而对标一个季度赚65亿美元的AWS(operating income),云计算规模效应起来后,breakeven之后能否未来成为阿里整体的利润奶牛。另外云也是出海大帆,之前阿里云启用法兰克福与泰国两座数据中心,2022财年新布局数据中心在印尼、菲律宾、韩国、泰国、德国。未来中国互联网乃至所有中国公司进一步出海,云计算是类似于一带一路的基础设施。(数据来源:财报)(2018年亚马逊的AWS虽然收入体量远小于电商,但依靠巨大的规模经济为亚马逊创造了57%的营运利润,阿里云是否能够复制其利润?) 另外有一个东西是AWS没有的,阿里云有一个规模颇大的钉钉。截止3月底,钉钉服务的企业组织,已超过2100万。4. 结语虽然增速放缓,但我认为对于投资者而言这未必是一件坏事。我看到明显的信息,就是管理层强调”坚持高质量增长“,换成股东喜闻乐见的话,这就是要开始收一收节奏,同时通过精细化运营、降本增效等举措,聚焦核心业务。曾经作为股东你批评两句,过于锐意的互联网人会拿试错乃创新之母作为挡箭牌,他们说不定还会引用塔勒布:Trial and error is freedom. —— 如今是轮到你,可以引用塔勒布的反脆弱了。所以我看到张勇财报时提到三个“高质量”,心情很舒适。第一是服务好高质量的消费者群体,阿里服务中国最大规模和最高质量的消费群体。;第二是持续建设高质量的数字商业基础设施,阿里一直强调的核心。第三高质量创新开发云计算的广阔潜力,说白了就是让第二增长引擎产生规模效应,继续提升盈利能力。我们展望一下2022年Q2以及Q3(阿里财年的2023 Q1与Q2),Q2预期比较拉胯,电商端、物流端、供应链端,端端拉胯。topline收入的增长基本可以肯定会受影响,但一系列“高质量”的措辞,让我对到bottomline利润端有好遐想。我认为市场也正是如此反应,对未来不确定的担忧,在迷雾森林里突然看到这些话,阿里CFO徐宏字字到肉,让投资人舒一口气——“展望2023财年,我们将坚定聚焦可持续、高质量的收入增长,专注优化运营成本结构,在不确定性中提升整体回报。”正如红杉最近聊如何一个不确定性极强的大环境里不仅活下来,还要活得赢麻——痛苦的纪律要比痛苦的悔恨好得多。“纪律”啊,“面对现实”啊,“充分调整适应”啊,“降本增效”啊,互联网巨头们的发展,无论中美,都进入了一个新阶段。 (来源:红杉)---------------------利益披露:作者持有$阿里巴巴(BABA)$ $阿里巴巴-SW(09988)$  多头仓位;本文不构成任何投资建议
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    • 陈达美股投资·05-27陈达美股投资

      终将收之桑榆:百度2022 Q1财报解读

      昨晚涨14%真tm带劲!那么借着带劲百度Q2财报简单说几句。 一年四个季度,投资者追财报如追剧,春夏秋冬,四省吾司。虽然一季一次的频率不高,但如果你组合里的公司比较多(大家都知道我很建议分散配置,主要为了防止自己痴呆发作买到暴雷股),财报全部仔细通读,也会师老兵疲;当然你可以读些所谓解读,算是凑活吃一顿泡面。当然读财报也有一些方法论,能帮你提高效率。 比如你观察百度的财报,比如最近一段时间以及可见未来的几个Q,就有一个比较容易的追法,你就看他云收入和AI相关收入(当然这里面可能并没有那么容易区分,许多AI收入是确认在云业务上),我们统称为非营销收入(非恰饭广告收入),占比抬升情况如何。而其他财务数据几乎都会随这个比例变动而发生转动,如同行星缠绕恒星。 播种躬耕AI近十载,总算到陆陆续续该出revenue stream的时候了。比如你看云计算为什么百度在规模挺大了的情况下增长远高于大盘,这是AI变现的成果之一。每一次财报都是一次看猫眼的机会,观察一下百度智能云业务增速及其健康度;观察百度营收结构转型;观察AI以及自动驾驶的发展;观察下广告收入 vs. 非广告收入的变化,等等。 短期内大家压力都很大。我最近参加了很多公司的(线上)调研会,有一个词出现非常高频,我认为可以做年度词候选人,这个词叫谨慎乐观;看起来矛盾,但短期谨慎长期乐观,我认为无可厚非;毕竟如果做不到长期乐观,又何必投资股市。 1.财务数字review很简单核心收入(Q1为214亿,百度所谓核心收入就是总收入减去爱奇艺收入)4%上涨,虽然很微弱,但是考虑到广告大盘普遍疲软,可以接受;而我认为结构变化比较关键,在云计算45%增长的带动下,非广告收入同比增长了35%,达到57亿,这远远跑赢大盘。 (百度非广告收入占比不断增长(12%-27%),2019-2022Q1,来源:公司财报,达某制图) 2. 百度智能云 如上所述,Q1百度智能云业务收入同比大增45%,继续高质量高速发展势头,也推动非广告收入同比增长35%。Q1智能云收入39亿。 百度云肯定值得表扬,其规模已经不小(Q1收入对标阿里云Q1是189亿,根据IDC数据国内市场排名前三且市场份额上升),在具有一定规模的情况下保持45%的增速,主要还是靠其收入来源以及技术环节的“特色”。而特色是啥,就是其云服务直接以项目方式接入AI布局。比如智能交通,绝好的2G项目,开拓了41个城市(一年前只有16个城市),单个合约至少1000万以上。所以百度智能云客户相对是比较聚焦的“机构型客户”,其他类似的应用场景还有在金融、政务、广电、航天等。 百度AI云分部收入Q1达到39亿,如果Q2能同比增长40%(2021全年同比增长64%)将达到48亿,当然Q2疫情影响肯定非常大,项目based业务需要实地部署,企业云、交通云、政府公共部门云,你无法上门,就部署不了。不过这块业务应该是延迟执行交付而不是取消订单,所以如果将Q2、Q3拉长,甚至到下半年,我预计百度智能云在收入增长方面仍然能超过主要同行,这主要是百度云对智能交通的持续渗透,以及各种垂直领域比如金融、公用事业、媒体和汽车等行业。 (百度云与国内云行业总体的增速对比,深色线:百度云;浅蓝色线:云行业大盘,数据来源:高盛) 3. 智能驾驶 智能驾驶(比自动驾驶要稍微谦虚一点)这块也是一样,投了很多年,逐渐看到货币化的曙光。智能驾驶可变现的业务分两块,一是类似于特斯拉FSD的ASD智能驾驶整车解决方案(Q1智能ASD和车载信息娱乐系统小度车载OS定点和签约项目累计100亿人民币,业务体量很大),二是无人出租车萝卜快跑。萝卜快跑的运营规模持续扩大,Q1 提供将近20万次乘车服务,从自动驾驶服务上说,百度是全球第一自动驾驶出行服务商。然后这东西到底有没有壁垒——我认为是有的,不知道大家有没有注意到小马智行刚刚在美国出局。有兴趣的可以搜索一下,时间关系这里就不展开bb了。 结语从2012年以来十年长期高强度研发投入来看,或许连Robin自己都没想到技术投入产出那么难,最后收获是收之桑榆还是收之大枣树,具体是以什么形式表达出来,可能一开始也没有谁有这个mastermind,能想那么远;具体是云计算,还是自动驾驶,还是智能交通,还是智能家居(虽然大家都不怎么重视,小度发展一直不错,出货量连续3年保持全球第一),最后到底能不能做成,没人知道。这就是商业上有心栽花好玩的地方。而百度的研发——应用场景无论在金融、政务、广电、航天——总之随着可见收入的变现,我们也将目睹她最后结出的商业之果。( 百度研发强度的这十年,越来越狠。来源: 公司财报) ----------利益披露:作者持有$百度(BIDU)$$百度集团-SW(09888)$多头仓位  
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    • 陈达美股投资·05-25陈达美股投资

      618之前谈谈淘系如何捕捉10亿流量

      一、电商平台普遍罹患难言之隐,该病叫做流量焦虑症。病因显然易见,而症状之一是投资者会议时普遍缺乏自信。用户数字已经捅到了人口天花板,要捅穿就只能出海;而平台红利变成了平台红海。继续壕撒CAC去拉新获客,有点类似于吃一条鱼,一开始是从肉里挑刺,到最后是从刺里挑肉,最后几口的投入产出,性价比低到尘埃里。在这个拉个新比windows更个新还费力的年代,大家都认同边际效用递减显然易见——你去拓展一个新客然后完成交易闭环榨取一丢丢价值,远不如通过提升产品的品质和体验,实现用户复购频次提升,培养忠诚用户而不是渣男。我看了许多消费品牌在电商平台上的表现,尤其是在短视频平台上,复购惨不忍睹。比如就算是non-durable高消耗的美妆,国产品牌里就算是头部大佬,一年内复购率几乎都超不过20%,消费者都是一次性的,跟个小雨伞一样。就算你是业内大佬,如果不能让消费者重复购买,你咋好意思说自己是个品牌呐。消费品品牌的道理非常简单,除了房和车以外,哪个你(消费者)真心喜欢的牌子,你没买过第二次?复购的重要性,尤其是类似淘系这类非白牌为的电商平台,没有复购的产品火不过六个月活不过两年,因为最后你收入不够覆盖成本, operating income(毛利减去运营费用(大头是销售费用)等于零甚至远小于零。我之前研究过几个新消费品牌(一开始投了后来发现模式问题很大),他们销售费用ROI和复购率是非常感人的,比如投放ROI转化大概是1比0.7-0.8,也就是说投放100块只能换回70块-80块收入,甚至更低。用户里仅仅10%-20%有可能复购,90%的用户是一锤子买卖。坑得资方后悔啊拍断大腿。我看过许多增长迅猛的新消费品牌,都有这个问题,都是火车站里的一锤子买卖。这就其实无所谓人口红利,应为根本是浪费掉。而此时回头看,以品牌著称的阿里淘系又如何能帮品牌在其10亿用户里变成让人复购成瘾的品牌。二、消费市场大环境,目前无疑很低靡。或者更准确地说整个环境非常VUCA——分别对应波动,未知,复杂,模糊的四个英文词首字母。而作为天猫淘宝这样阿里系,面对复杂的不确定性,10亿用户就是最大确定性与护城河,当你有10亿用户时候,在无论什么品类帮助无论什么商家,你第一想法肯定是作深用户渗透。10亿ACC,渗透率千分之一就是100万。有100万的稳定客群消费品牌多吗,有100万会复购的粉丝,是一种莫大的幸福。做渗透率就是切换思路,从运营交易者到运营消费者。整个平台从交易导向走向消费导向,从一锤子买卖转变为“消费者教育”。比如创作高质量内容在平台上种草,比如通过用户对你的商铺品牌、品牌历史产生浓郁而深沉的兴趣;再比如如何在产品功能、使用技巧等影响消费决策的的点上提升内容,平台从交易到消费的投入上是长期的,而哪个商家更坚决的投入、内容质量的提升,就会有刚好的效果。如何把10%的复购做成50%的复购,是个大师级技术活。调研过一些品牌,他们认为天猫为品牌提供的回报里,最大一个优势是确定性。你多少内容投入下去,回报可以预期。比如童装品牌幼岚,比其他电商平台,这个牌子在天猫上的复购率可以达50%左右,平均客单价超400块。仔细研究一下为啥这个牌子复购那么高,因为消费者教育内容做得到位。这家的特色是四个字——搞定面料;然后就在面料教育上不停给你洗脑。如果你有娃消费冲动就会很强烈,而且还是理性消费,并且增长了知识。比如你知道啥叫泡泡纱吗。另外,将10亿用户的LTV的确定性提高,就要有取有舍。淘系发展那么多年,总体肯定是朝熵减有序方向,但局部的熵增就跟星尘在太空里乱飘一样,很多项目,杂乱无章。比如天猫正当红、天猫活力营、天猫精彩盒,就算是每天逛天猫八次的你,我不说,你都不知道这些都是个什么鬼。发展多年后杂乱的项目与套路以及促销日很多,比较凌乱,当然这是发展的常态。所以“中国数字商业板块”(阿里去年组织结构调整后、将天猫、淘宝、阿里妈妈、淘菜菜、淘特等合并为“中国数字商业板块”)要砍掉一些投入产出比不清晰的项目,比如上面说的正当红、活力营、精彩盒。这些条线项目纷杂重复甚至完全重合,以前资源多的时候你可以说赛马机制,团队彼此赛个跑,谁跑出来业务归谁;但此时更需要集中资源,赛马与裁员根本是相反逻辑,所以focus肯定是必须的。许多公司的业务反转都是因为有一个铁腕凌稻砍掉了许多无关的支线业务,而聚焦业务主线。这叫streamlining,我不知道怎么翻译(streamlining is the process used to simplify or eliminate unnecessary work-related tasks to improve the efficiency of processes in businesses or organizations.),姑且叫舍末逐本。很多公司的turnaround或者二次曲线的,都是大刀阔斧streamlining的结果,比如Delta啊、Microsoft啊,Netflix啊,都是这样。再比如,所有的促销节都真的有必要吗。每天都过节就等于无节可过,女生节母亲节儿童节节节促销,消费者心智都麻掉了。比较好的做法,是保留和优化618、99、双11、双12等大促,然后做一些品类focused的小促日——小黑盒、超品日、会员日等等日销IP。Focus到资源应该集中的地方,不然每天都是跟打游击似的。三、最后分享一下,消费虽然放缓后,我观察到的消费与用户偏好的新趋势出现的几个趋势。这些趋势本身也是诸如天猫淘宝这样的电商未来进一步渗透10亿ACC,提升复购与提高ARPU值的一些关键点;打通从交易到消费新链路。第一个观察到的趋势是,在这样一个高增长切入精耕细作的周期里边,在服饰、快消、食品这些日常消费领域里,会有大量细分市场(niche market)诞生出来,长尾需求不断爆发,而其爆发本质上也是供应创新的结果,——不然你根本想不到你需要这个东西。比如有个小品类,叫“决心结婚符”。当然你也可以说这是精神类消费的盛宴。(又比如最近莫名其妙爆火的可达鸭…)第二个大变化,是因为人口红利和城镇化进程的延缓,耐用消费品增速就有点拉胯,所以也导致比如家电、家装偏耐用消费属性的产业的本来就挺高的行业集中度,正在快速上升。比如家电CR3(前三集中度)比率在向上抬高。而与此同时,小家电尤其是智能小家电,行业分散度高,但增长较快。第三是一些过去互联网渗透率低的品类,事情起了变化。比如在汽车、医疗健康、宠物,新技术不断诞生并成熟运用,这些技术也培养出新能源车、新药,专业运动、科学喂养市场,规模快速扩大。当然房产交易是不是能够完成纯线上的交易闭环,我们拭目以待。第四个消费者对于商家服务的要求越来越高,无论是响应的时效,流程上的便捷,需求的保障上以及最后问题的解决。商家现在也着急,主动发现问题,主动提供服务,这是在一个广义消费市场里提升品牌与用户忠诚的一个关键;而且客服行为本身也是销售行为,提高复购,服务至上。--最后至于阿里股票,阿里也马上就要发布新一个Q的财报(2022自然年第一个季度也是他们2022财年的最后一个季度)以及2022财年的年报,简单展望一下。首先在疫情阴霾下可选消费向下的压力肯定是显然,但从之前经验看,电商整个行业在疫情的封闭逐步打开之后,一般会是首先反弹的一个行业。而第一季度财报甚至上半年整体表现,增长面的放缓市场肯定已经打了预防针了,但预期的拐点(在没有其他幺蛾子的情况下),我认为已经 just around the corner。而比起大多数的竞争对手,淘系的竞争地位以及10亿ACC(当然到底是不是10亿准确数字我们可以看一下年报确认),我认为她的基本盘也比较能扛下行风险。而电商作为一个我仍然长期看好的行业,此时的淘系,投资的性价比在那里。-------------------利益披露:作者持有$阿里巴巴(BABA)$ 多头仓位本文不构成任何投资建议
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    • 陈达美股投资·05-22陈达美股投资

      关于韩国小岳岳Bill Hwang的二三事

      关于大鳄Bill Hwang (韩国小岳岳):韩国小岳岳是老虎系出来的人,他主要通过自己的家族办公室基金 Archegos 来进行投资也好交易也好诈骗也好。小岳岳通过逼空跟谁学赚了很多钱,跟他一起搞的是老虎系的腾跃基金的李淘,巅峰时候他们一度持有高达70%的跟谁学的流通盘,拉爆无数做空者。他让国内许多做空跟谁学的人亏了钱。从2020年12月到2021年3月,跟谁学平均每天15%的交易量,来自于小岳岳。从2020年3月到2021年3月,一年时间,小岳岳的基金从15亿美元干到了360亿美元(估计值)。通过total return swaps(收益互换合约)放大杠杆,他的证券敞口价值高达1600亿。小岳岳和李淘在Morgan Stanley 都有大量跟谁学的swaps,Morgan Stanley 一度告知小岳岳因为单个股票上杠杆实在太大不能继续搞啦,于是小岳岳说服李淘将他的跟谁学swaps转到了其他投行。为什么在爆掉以前没人知道小岳岳的持仓呢?因为小岳岳用了swaps,所以不需要披露。因为小岳岳爆仓,SEC开始推动新规则迫使机构披露swaps持仓。不过小岳岳的基金是family office,类似于你自己管自己的钱,按理说也并不需要披露仓位。据说小岳岳操纵了11个股票,除了跟谁学之外,还有 ViacomCBS、Discovery、 爱奇艺、腾讯音乐、唯品会、百度 、Farfetch、Texas Capital Bancshares、富途 和 Rocket Companies。小岳岳的 Acchegos 巅峰期有360亿美元,但最后他为他的券商投行制造了一个100亿美元的亏损(投行需要买入股票来覆盖swap)。所以all in all小岳岳亏掉了460亿美元。也算是一台比较大型的碎钞机了。据说小岳岳选中概股有很大的算计,因为华尔街对中概股相对没那么熟悉,所以很难证明或证伪。就给股价操纵提供了比较大的空间和时间。虽然逼空跟谁学是小岳岳的得意之作,但导致小岳岳亏钱的第一枪是他做空富途,而富途在2020年末到2021年初暴涨。小岳岳怀疑Morgan Stanley 出卖他通知其客户 1. 可以逼空他的富途仓位;2. 小岳岳已经通知Morgan Stanley 打算回补富途做空头寸。可以说,做空富途让小岳岳吃到很大的苦头,逼空者终究被逼空,干翻空头终究被多头干回来,凝视深渊最终被深渊凝视。Karma is a bitch. 做空富途失败也导致了他的其他杠杆头寸逐渐失控,也间接导致了中概股泡沫的破灭,并带爆了木头姐的中小科技成长股的泡沫。这蝴蝶翅膀,没想到是富途。小岳岳面临包括证券欺诈、电汇欺诈在内的13项刑事指控,如果都成立,面临最高380年的刑期。他目前处于保释中,保释金1个亿(500万现金+财产抵押)。目前小岳岳并未认罪,但他的首席风控管、首席交易员都已认罪,这个对他不太有利。小岳岳不愧为杠杆狂魔,连保释金也要加杠杆。你们可能会问,不就是放大杠杆豪赌吗,愿赌服输,为啥会欺诈呢。因为小岳岳有欺骗投行获取高杠杆及低杠杆成本、股价操纵等等违法行为的嫌疑(当然,目前还未定罪,innocent until proven guilty)。生活中的小岳岳是个低调、朴素的基督徒,在这把豪赌之前,小岳岳以及他的同事会在每个礼拜五早上七点,聚在一起听讲道录音,吃吃小饼干,聊聊信仰。小岳岳是木头姐最早的支持者之一,而众所周知木头姐也是基督徒。小岳岳的基金名叫Archegos,是希腊语作者或领导者的意思,显然指的也是耶稣基督。与一般金融大佬不同,小岳岳生活朴素,出行坐公交车、住新泽西的普通人社区,女儿上的也不是顶级名校而是一般大学。他创办了Grace and Mercy 基金会,福布斯说他给了这个基金会将近6亿美元。他朋友说,“Maybe for some it's an epic disappearance of wealth, but he's got God on his side. I am not worried about Bill. He's not about the money.”据说不是为了钱。
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    • 陈达美股投资·05-18陈达美股投资

      香江拾贝:写在贝壳双重主要上市

      一、方向之前因为有在曼谷买房的经历,有朋友有类似兴趣,问我说曼谷买房,容易转手吗。我说曼谷二手房市场几乎莫得流动性。他问我为什么,我说道理很简单,曼谷的新房开盘如费玉清开车一样频繁,价格也不贵,地段也不差,换你是愿意买二手还是愿意买新房?这几年的曼谷就是一个典型的增量市场。而我们正好相反,尤其是在所谓高能级城市,被蜂拥的人口逼进了存量市场。比如2021年的上海,即使在紧绷的购房政策下也成交了二手房有30万套左右,而新房仅有9万套左右。就目前政策的态度来看,未来新房销售大爆炸,可能性不大;有需求也给你憋回去。即使是贝壳CEO也承认,2021年是贝壳房产交易业务“空前艰难”的一年,而2022年或许甚至也许可能大概率会比2021年还要空。从前买房是买金融资产,重点是升值保值;未来买房是买生活品质,重点是服务配套。房产行业多年来藏污纳垢下的金融属性共识,或许会逐渐抽丝剥茧,然后经过许多时间,逐步瓦解。开发商的增量市场,你怎么看,基本上也到了阶段顶。游丝一断浑无力,莫向东风怨别离。而在行业寒冬里贝壳最近港股双重主要上市,我读了一下其招股书,贝壳显然打算顺应存量市场这个客观规律,整衣敛容,走上讲台,讲好“房产服务龙头”的故事。招股书(如下图)梳理也很清楚,贝壳的服务组合,除了二手房与新房交易以外,租赁、家装、家居、管家、搬家等等等增值服务是重点方向。说白了原来大家赚钱都是开发商、包工头思维,现在都要转切到服务商、管理者思维。​(商业模式,来源于财报)房产交易这块,大环境拉胯,但在萎靡不振的beta上贝壳能取得正alpha,仍然是大概率事件。贝壳的市场优势仍然明显,据灼识咨询,2021年中国居住行业中前五名公司的总交易额占比约为14.6%,其中贝壳以9.7%的市场份额排名第一,门店数量、经纪人数量、用户活跃度在行业内均遥遥领先(招股书显示,贝壳连接的门店超过45000家,活跃经纪人数量超40万,移动端月活用户超3700万)。在一个本来分散如沙子的市场里,贝壳确实捏出了规模与规模效应(2021年Q2前每季度的运营利润率扭亏为盈)。而现在的问题是,在租赁、家装、家居这些甚至更加分散的市场,贝壳能否复制其在经纪业务的模式,逐步做成行业标准。毕竟从租赁市场而言,从互联网流量上来看,贝壳(包括链家)的租房APP在流量上还未站上食物链的顶端。据易观千帆,去年6月至今年4月房地产服务类App,月活榜单上,安居客为第一,贝壳的贝壳找房、链家分列第二、第三。且第二比第一的流量差了一倍(mau 3900w vs. 1900w),这是一个典型流量逆风局。如何至少先将租房界的互联网产品做到世面第一?虽然市面上有一碗流传颇广的鸡汤叫做——对于公司而言,三流做产品,二流做品牌,一流定标准——但从产品到标准,几乎所有成功过的公司都是逐层往上,是 更上一层楼的逻辑。没有人一上来就是标准。二、整合房产交易这行一直有个特点,看似佣金绝对值挺高,但这活绝对脏苦累,而当初贝壳美股上市能把市值冲那么高,显然市场当时认为贝壳做的不是单纯房产经纪业务。今年年5月11日贝壳港股,讲的也是深耕居住服务的大逻辑,做存量现金流业务。比如动不动可以万亿赛道的家装。根据招股书,贝壳于2022年4月20日以现金39.2亿元+4400万A类普通股的对价完成收购圣都家装,怎么通过圣都,加上已经自行孵化的被窝APP,盘活整套家装模式。招股书数上解释圣都,“(圣都家装)是一家拥有20年经营历史的提供综合性服务的中国家装企业……这一收购将进一步扩大我们产品服务组合的广度和深度,并扩展我们在价值链中的业务布局…… 20年的运营经验,圣都家装已成为华东地区知名的房屋装修企业,服务网络覆盖七个省市……董事认为圣都家装收购事项可以使我们加强提供更优住房服务的能力,以满足客户不断变化的需求。”我能理解圣都是买个学习手册,或者说是行业入门手册。这是一个集中于华东的区域型家装公司,而关键就是怎么实现在全国范围上对业务与行业整合——底层是技术支持,用数字化能力提效。贝壳护城河的很大段,是在数据数量与质量的先发优势上,比如对于房源的掌握,楼盘字典数据库。对于贝壳在数据上的优势,招股书说明,“数据库包含约2.57亿套房产的综合信息,是中国最全面的住宅房产 数据库……我们在中国提供颗粒度最 高的多维信息,以协助经纪人开展业务和客户决策。通过建立和维护楼盘字典 ,我们能够快速核实平台上二手房房源录入和展示的真实性……截至2021 年12月31日,平台上有约430万套二手房交易的真房源,在中国排名第一……采用一套自动循环验证系统对房源超过40项关键指标进行动 态跟踪、监测和分析,从而在整个房产交易和服务週期内,全面降低虚假信息的可能 性,确保房源的真实性。”比如家装市场,尽管体量庞大,市场集中度低、标准化难度大、区域属性强、市场鱼龙混杂,严重缺乏数字化的阶段,效率比较低。家装消费者在决策过程中,会周旋于多个商家,属于东市买骏马,西市买鞍鞯的零买模式。行业内部彼此信息墙林立,缺乏资源整合者。这些都会严重影响服务质量,消费者怨声载道。跟曾经的房产经纪行业一样,这是一个从前是信息孤岛、缺乏温度的行业。在家装上是数据信息打通,而在租房上也是这个逻辑。通过数据、信息、资源整合,贝壳再一站式提供租赁经纪业务、轻托管业务、集中式公寓服务。并且长租房的房客有个痛点,就是非常怕暴雷,因此互联网租房平台本身资质就中难过要,你要至少能刚兑对吧。规模小的平台,无法承担一开始投入的资本投资以及加大杠杆的风险。这算是一个行业壁垒。贝壳的策略,就是复制成功路径,打通多元增值服务,然后苟住等待房产交易市场回暖。包括家装家居等在内的其他居住服务市场也确实有很高增长潜力,预计到2026年,市场规模将达到人民币24万亿元。我们会听到贝壳在寒冬中收缩编制,裁员降本增效,不过我们不知道的是贝壳同时内部也提供转岗,而转岗机会集中于被窝家装、贝壳租房这些业务上。从“一体”出去,到“两翼”发热。三、风险与机遇风险比较显然,在可见的未来一段时间,由于包括COVID在内的种种因素冲击,房地产市场肯定交易清淡,比如2022年4月重点城市新房网签同比下降50.7%,二手同比下降37.7%。当然你可以期待政策发力,扭转局面;但不要期待太多,因为市场还没有那么斯德哥尔摩,信心恢复需要时间。短期未来,当然你可以VR看房,但是买房租房不看房,像买盲盒蔬菜一样买房,我估计对于大多数购房者尔雅,还没那么心大。京沪是国内最大的两个房地产市场,也贝壳业务重心之一。2019-2021年,贝壳分别有35.1%、32.0%及33.2%的净收入来自北京和上海。你可以想象短期内京沪风云对贝壳的影响。当然我相信贝壳的GTV表现仍然将好于整个行业,我也认为在2022年下半年,随政策效应累积整个行业的GTV有机会——甚至出现单季正增长。而随GTV好转,贝壳单季度业绩也有可能出现拐点。但一家公司可以超越行业,却无法超脱行业,再加上装修等新业务也还处于投入期,2022年,肯定是不确定性很大的一年。而机遇也是在不确定性之下,有人躲避风险,但也有人在不确定下押注低价资产,比如刚刚在Q1大幅加仓贝壳的景林。贝壳的市值已经是巅峰期的一个零头,估值较低,因此配置贝壳,是一个困境反转投资。另外,最近许多美股中概纷纷开始了一个“介绍上市+双重主要上市”的办法,把香港与纽约两地,作为双重主要上市地,以使贝壳不受美国退市危机影响。另外双重主要上市还有一个好处,就是标的比较容易进入港股通,从而让更多中国内地投资人直接投资贝壳的机会。贝壳服务故事能不能讲得好?我认为,需要娓娓道来,不能逻辑迁越,也不能为了迎合资本市场而不顾故事结局。讲故事不能太监,比如一个大雪小屋反锁密室凶杀案,死者无任何外伤,小屋外雪地无任何脚印,唯一出口是一个碗大的通风,那么这个人咋死的?大家胃口被吊起来了,你不能结局说,一个踏雪无痕的武林高手用缩骨功钻进去用内力震死,对不对。读者肯定会撕烂这本书。同理,资本市场的故事也不能是虎头蛇尾的太监故事(下面没了),不然最后市场也是要起来撕你。 -----利益披露:作者持有贝壳多头仓位。
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