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2026年以来，港股市场已有118只新股IPO上市（另有1只介绍上市、2只转板上市），合计募资约4038.57亿港元。最近一周（10月25日~10月31日），1家上市，7家招股，5家聆讯，0家递表。 01 东山精密上市：认购遇冷，绿鞋护盘 近一周，仅东山精密（2384.HK）在港上市。其港股发行认购遇冷，公开认购不足额。但在绿鞋护盘下，公司上市首日股价表现好于市场预期，最终仅收跌0.75%，全天成交额约13.41亿港元。此后两日连续下跌且已破发，延续了近期AH新股热度下降的趋势。 02 七股齐发：合计募资最高约68.5亿港元 近一周招股的公司包括和美药业-B（0054.HK）、远信储能（9621.HK）、芯德半导体（7672.HK）、登临科技-P（9917.HK）、新荷花（2206.HK）、宏芯宇（2681.HK）、一微科技（2065.HK）。其中，前6只新股于10月30日早上开启招股，一微科技则较为特别，赶在当日晚上开簿。 上述七家新股合计募资最高可达约68.5亿港元。若全部成功发行，年内港股IPO募资额将升至近4100亿港元，距离2010年创下的4443亿港元历史纪录仅一步之遥。 03 认购情绪冷清 截至11月5日16:30，新荷花获认购20.40倍，一微科技获认购0.54倍，芯宏宇获认购0.94倍，国星宇航获认购0.07倍。 $新荷花(02206)$ $一微科技(02065)$ $宏芯宇(02681)$ 04 聆讯与后续 近一周，登临科技-P、新荷花、国星宇航、先通医药-B、中旅港澳文旅通过聆讯。其中，登临科技-P、新荷花、国

11月2日，曦智科技-P（01879.HK）公告称，董事会已审议通过与国泰海通证券签署辅导协议，委任其担任公司拟A股上市辅导机构，并将向监管提交辅导备案申请。 $曦智科技-P(01879)$ $香港交易所(00388)$ 11月3日，证监会网站披露，上海曦智科技股份有限公司已在上海证监局办理辅导备案登记，拟首次公开发行股票登陆A股，辅导券商为国泰海通。 曦智科技主攻光电混合算力，在计算与互连环节引入光学能力，以光分担AI芯片之间及算力集群间的数据计算与传输。公司由MIT物理学博士沈亦晨创立，2026年4月28日登陆港交所主板，被市场称为“全球AI光算力第一股”。 业务端目前两条线： 光互连：Scale-up光互连、光跃超节点，为当前主要收入来源；2025年在中国独立Scale-up光互连市场收入排名第一，份额约88.3%。 光计算：PACE、曦智天枢等光电混合计算加速卡；光计算芯片累计出货量连续两年全球第一。 按A股IPO流程，公司目前仅完成辅导备案，距正式挂牌仍有较长路径。 据不完全统计，截至11月3日，谋求回A的港股公司已超10家，百奥赛图-B、力勤资源已成功登陆A股；推进“H回A”的未盈利科技企业中，包括壁仞科技、智谱、范式智能、MiniMax等。 需注意：回A未必一帆风顺。11月3日《金融时报》称，证监会通过窗口指导非正式要求暂缓IPO，并暂停车大规模减持至市场回暖；该动向令排队回A的港股公司不确定性上升。

10月29日晚，新疆国资控股的黄金企业西部黄金（601069.SH）公告，拟发行H股并在港交所主板上市，目的是拓宽国际融资渠道、搭建多元化资本平台，提升资本实力与综合竞争力。 $西部黄金(601069)$ $香港交易所(00388)$ 01 前三季净利很猛，但Q3扣非掉了 前三季度，西部黄金营收144.93亿元，同比增41.98%；归母净利润11.31亿元，同比增276.75%；扣非归母净利润7.25亿元，同比增94.11%；经营现金流净额18.21亿元，上年同期为负；基本每股收益1.2416元；加权平均ROE 21.55%，同比提升16.46个百分点。 但拆到单季，画面复杂不少。Q3营收34.50亿元，同比降33.39%；归母净利润5.84亿元，同比增246.40%；扣非归母净利润仅1.81亿元，同比降6.44%。再看Q2：营收29.60亿元，归母净利润仅0.24亿元，同比大降77.54%。 也就是说，前三季高增长主要靠一季度和Q3的一次性收益撑着，中间夹着一个几乎不赚钱的二季度。Q1净利5.22亿元，同比增逾20倍。 02 说是“金矿股”，其实“卖金”多于“挖金” 西部黄金常被称为“新疆黄金龙头”，但从收入结构看，更像一个以黄金为主体的综合冶炼加工与贸易平台。 2026年三季报显示，黄金产品收入133.56亿元，占主营收入92.15%。其中，自产金（含金精矿）收入仅14.89亿元，但毛利率高达66.17%；外购金收入118.57亿元，毛利率只有1.4%。锰产品及其他收入合计11.37亿元，占7.85%。 2026年前三季度销售毛利率约10.33%，Q3单季回升至12.69%。金价上涨时，外购金业务能放大收入

奥士康（002913.SZ）总部设立于湖南省益阳市，经过十余年稳步发展，现已拥有多家经营实体的股份制企业，并于2017年12月1日在深交所主板成功上市。近期，董事会审议通过《关于公司发行H股股票并在香港联交所上市的议案》及相关方案，拟发行境外上市外资股（H股）并在港交所主板挂牌。 $奥士康(002913)$ 公司专注高精密PCB，以四层及以上多层板为主，2026年上半年该类产品占主营业务收入81.99%。其中，高多层板及HDI板收入13.69亿元，占比由2023年的42.30%升至51.22%，产品结构逐步向高端演进。 下游覆盖数据存储及服务器、通信与网络、汽车电子、消费电子、工控安防等领域，客户包括**、联想、富士康，前五大客户销售占比26.12%。 $联想集团(00992)$ $富士康概念(BK1508)$ 2026年上半年，营业收入29.87亿元，同比增长16.45%；归母净利润8266.21万元，同比下降57.79%；扣非净利润7871.23万元，同比下降57.17%；毛利率20.05%，同比下降2.29个百分点；净利率仅2.27%，加权平均净资产收益率1.85%。

01 深耕PCB二十余年，从连亏两年到Q3“业绩炸裂” 科翔股份成立于2001年11月，总部位于惠州大亚湾，2020年11月5日登陆深交所创业板。公司主营高密度PCB研发、生产与销售，产品覆盖高多层板、HDI板、挠性及刚挠结合板、厚铜/金属基/陶瓷基板、IC载板等，应用于AI、数据中心、汽车电子、新一代通信等领域，系国家级专精特新“小巨人”。据CPCA《2025中国电子电路行业主要企业营收表》，公司位列综合PCB百强榜单。 2026年前三季度实现营业收入39.79亿元（+45.92%），归母净利润2.44亿元（+304.01%），扣非净利润2.34亿元（+276.60%）；其中第三季度单季营收18.50亿元（+100.90%）、归母净利润3.11亿元（+638.54%）、扣非净利润3.09亿元（+614.82%）。 02 85亿投资AI，H股计划同步落地 近期，A股创业板PCB厂商科翔股份（300903.SZ）连发多份公告，一边是合计85亿元的三大AI算力相关投资项目；一边是筹划发行H股并在香港联交所主板上市，此举旨在推进全球化布局、提升全球品牌知名度与综合竞争力，公司正收缩非AI算力战线，将资源进一步向AI算力PCB集中。 $科翔股份(300903)$ $香港交易所(00388)$

01 发行要素 02 基本面：太空 AI 第一股，故事完整度是七只里最高的 国星宇航 2018 年 5 月成立于成都，是"AI＋卫星"双buff标的：2018/12 发射中国第一颗 AI 应用卫星，2024/9 发射中国第一颗 AI 大模型智算卫星，2025/5/14 发射全球首个 12 颗 AI 智算卫星星座，2026/10/14 再发射第二个 8 颗星座。累计 15 次太空任务，自主研制 4 颗 AI 应用卫星＋26 颗 AI 智算卫星＋6 个 AI 载荷（累计发射 35 颗、AI 卫星 29 颗，民营商业航天企业第一）。 业务两条线：卫星及相关服务（定制卫星研制交付、在轨运控、星上 AI 载荷/算法，2026H1 占收入 57.7%）＋星基解决方案（自研灵境引擎，空间智能/算力服务、数字城市、城市治理、文旅游戏）。行业地位：按 2025 年收入计中国民营商业航天企业第七、份额 2.1%；中国在轨卫星 2021→2025 由 499 颗增至 1,166 颗，低轨 389→1,013 颗，且已向国际电联备案约 20.3 万颗卫星的频率/轨道资源——赛道天花板是真实的。 最大的亮点：在手订单。截至 2026/10/20，待交付卫星 114 颗、合约总额 34.75 亿元——相当于 2025 年收入的 4.9 倍，订单/收入比在八只新股里最高，收入能见度显著好于一微（47.9% 留存率）和远信（单一项目制）。 但收入质量三条裂缝：① 五大客户占比 56.1%→77.5%→78.0%→91.1%（2026H1）；② 客户留存率极低——卫星线 50.0%→12.5%→7.1%，星基线 20.0%→6.2%→5.9%→5.3%（招股书归因于项目制采购，但实质是"做完一单换一波客户"）；③ 负面清单合规瑕疵——真三维地图编制、地质服务属外商禁入类，已外包/停止，属历史遗留已清理但暴露

01 发行要素 自由流通盘仅 6.03–7.10 亿港元（占总股本 6.58%–6.94%），老股锁12个月、基石锁9个月——这是它首日最大的优势。 01 基本面：赛道最热，位置最边缘 全球封测 2025年 8,048亿元 → 2030年 13,831亿元（CAGR 11.4%），中国 3,144→5,982亿元（CAGR 13.7%），先进封装 2026年首次超过传统封装。但芯德的位置很尴尬：中国通用OSAT按先进封装测试收入第7、份额0.6%，按传统封装测试收入第8、份额0.1%——第1名283亿元占22.4%、第2名196亿元占15.5%，头部两家就吃掉近四成。 技术是真有的：自建 CAPiC 平台覆盖传统+先进封装全技术分支，232项中国专利，南京基地2025年利用率84.5%。客户从127名增至161名，净收入留存率>100%。但客户留存率降至64.6%、五大客户升至55.0%，且身负7宗专利所有权诉讼 + 商业秘密指控（关键人员前雇主提起）。 02 财务：规模效应还没跑赢折旧 收入 5.09→8.27→10.12亿元（CAGR 41.0%），但亏损随收入一起扩大：3.59→3.77→4.83亿元。毛损率 38.4%→20.1%→18.0%（2026前4月17.9%）——改善在放缓。根子是重资产：累计初始资本开支 40.63亿元，折旧摊销占收入回升至 33.0%。 资产负债表是硬伤：净资产为负（亏绌12.98亿元）、流动负债净额10.99亿元；借款15.78亿 vs 现金2.60亿；2026前4月经营现金流 −1.08亿、投资 −2.15亿，全靠融资 +2.89亿补。这次IPO是刚需融资。募资 69.5% 继续扩产，意味着未来折旧压力只会更大。 03 估值：这是它最刺眼的一项 PS(2025) 约 8.2倍（7.8–8.7×），而 A 股封测同业普遍只有 2

一句话结论 2.6/5 质地打分：能打，不能拿 赛道是今年最好的（AI 先进封装），公司是这门生意里最难的阶段（重资产爬坡、净资产为负），而定价给了同业 3–4 倍的 PS。适合现金申购 1 手博首日，不适合融资、更不适合留仓。 01 发行要素 两个必须先知道的机制细节：① 无绿鞋无稳价，破发没有任何缓冲垫；② 机制 B 下若触发回拨即按下限 8.60 定价，这是散户唯一的结构性保护。 02基本面：赛道最热，位置最边缘 赛道：今年最好的之一 全球半导体封测市场 2025 年 8,048 亿元 → 2030 年预计 13,831 亿元，CAGR 11.4%；中国 2025 年 3,144 亿元 → 2030 年 5,982 亿元，CAGR 13.7%。先进封装是其中增速最快的分支，且受益于国产替代加速（《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》提出 2027 年智能终端普及率超 70%）。 位置：两个排名都在十名开外 全国 150–200 家 OSAT，通用型**国先进封装市场 85%–90%。第 2 名 196 亿元（15.5%）——头部两家就吃掉近四成，芯德的 0.6% 在统计意义上接近零头。 技术：有真东西，但也是唯一能讲的故事 先进封装组合含 BGA、LGA、WLP、2.5D/3D、FC-QFN、FC-SOT，传统封装为 WB-QFN；自研「晶粒及先进封装技术平台 CAPiC」 中国 232 项专利（41 项发明专利 + 191 项实用新型）+ 3 项 PCT 申请；研发 277 人，27 名核心成员 IATF 16949（车规）+ ISO 9001 认证 已签下客户 Q（光模块）2.5D 封装合作协议，覆盖至 2027 年底两年，招股书称服务费"颇丰"。中国仅约 10 家供应商能做该产品的 2.5D 封装 先进封装收入 3.469 → 5.872 → 7.374 亿元

01 发行要素 自由流通盘仅 53,865,000 股（占总股本 13.26%，约 4.6–6.0 亿港元）——盘小是它最大的首日优势。 02 基本面：赛道很热，位置很后 2025 年出货 5.4 GWh、份额 2.1%、中国排名第 10；按收入计（17 亿 / 市场 1,429 亿）同样第 10，份额约 1.2%，CR10 占 61%。全球储能 2025 年 3,362 亿元 → 2030 年 16,035 亿元，CAGR 28%。真亮点是海外：2025 年海外收入仅 880 万，2026 前 4 月跃至 1.249 亿元（占 44.6%），海外 ASP 1.11 元/Wh 是内地 0.57 元的两倍。 但项目极少——2023 年 1 个、2024 年 2 个、2025 年 8 个大型项目，招股书自认"单一性及非经常性"。 03 财务：利润是真的，现金是假的 收入分别为4.35→11.44→18.68 亿元，净利0.41→0.96→1.54 亿元。但毛利率连降三年 21.6%→17.8%→16.1%（大储 ASP 从 1.12 跌到 0.48 元/Wh）。2026 前 4 月回升到 27.4%，靠的是匈牙利 110MWh 单项目 + 电力委托交易服务（毛利率 99.6%）——都不可外推。同期储能产品销售毛利率已转负 −6.5%（原平项目成本超预算、合同无调价机制，减值 620 万）。 最关键的一条：2025 年经营现金流 +8.03 亿元，但营运资金变动前只有 2.17 亿元，应收 +3.14 亿、存货 +0.41 亿、合同资产 +0.40 亿全是负变动——全靠应付账款增加 8.80 亿元堆出来，应付周转天数 205→230→240→627 天。2026 前 4 月一还钱，立刻 −4.50 亿元。 四项结构风险：应收周转 326 天、存货 291 天、前五大客户 94.3

综合打分 2.9 / 5 —— 可小注现金申购，不融资、不留仓 同批 6 只新股中唯一持续盈利标的，但利润质量差、无绿鞋、发行结构偏弱 远信储能是本批（远信、新荷花、登临、和美、芯德、宏芯宇）六只新股里唯一三年连续盈利的一家，赛道景气度也最高。但拆开看，2025 年那笔 8.03 亿元的经营现金流净流入，本质是靠占用供应商货款做出来的；2026 年前 4 个月一偿还应付，现金流立刻转为净流出 4.50 亿元。前五大客户占比已升至 94.3%，应收周转 326 天，资产负债率 80.4%，2026 年 8 月末现金仅 1.88 亿元。叠加无绿鞋、基石仅鼎晖一家（占发售 5.56%）、机制 B 无强制回拨，这是一只"基本面有亮点、但发行结构与现金质量都不支撑持有"的票——适合打，不适合拿。 $新荷花(02206)$ $远信储能(09621)$ $芯德半导体(07672)$ 01 发行要素 同期 6 只新股同台招股，资金严重分流 2026 年 10 月 30 日共有六家企业同时开启招股：远信储能（09621）、新荷花（02206）、登临科技-P（09917）、和美药业-B（00054）、芯德半导体（07672）、宏芯宇（02681），合计最高募资约 60.19 亿港元。孖展资金被摊薄，会同时压低单只标的的超购倍数与首日弹性。 02 基本面：赛道很热，位置很后 行业位置 公司 2019 年成立于深圳，主营储能系统集成。按弗若斯特沙利文数据，2025 年以 5.4 GWh 出货量、2.1% 市场份额在中国储能系统解决方案行业排名第十；按收入计

发行要素 01 基本面：收入是真的在爆发 2026年前4个月收入 2.004亿元，已超过2025年全年1.713亿元；芯片销量10,344片（KS系列10,246片），接近2025年全年12,144片；KS系列均价从11.7千元/片升至16.2千元/片——量价齐升。净亏损同比收窄84.8%至1,647万元，经调整口径首次转正（+2,058万元）。 收入结构也实诚：芯片销售占83.2%，不是靠IP授权或服务撑起来的。场景上企业私有云占83%（从智慧城市的80.1%切换过来），说明客户结构在优化。 行业地位要打折看：中国GPGPU市场（1,236亿元）里英伟达占81.9%，公司份额低于1.0%；但在更细的"企业AI GPGPU"赛道（118亿元，CAGR 58.1%）排第三、份额1.0%。真正的看点是英伟达中国AI芯片份额已从2025年的48.5%降至2026年上半年的37.7%——腾出的空间就是国产厂商的机会。 02 财务：四个必须看的负面信号 客户集中度不降反升：五大客户90.4%、最大客户38.0%，应收账款中五大占69% 客户留存率断崖：100%→67%→57%→30%。2026年前4月只新增21名客户，"观察期短"的解释站不住——2亿元收入高度依赖少数一次性大单 债务8个月翻85%：银行借款2026/8/31达9.78亿元，债务总额9.87亿元，而净资产仅2.28亿元 毛利率实际在下滑：整体58.7%→50.9%，芯片47.7%→41.9%，规模上去了但单位盈利在降 改善项：存货周转1,117天→149天；现金跑道44.9个月（含募资88.8个月），短期不会断粮。 03 估值：这是它和前三只最大的区别 一级锚：D2+++轮（2025年12月）投后71.90亿元 → IPO中位145.1亿元，10个月+102%。但同期收入从1.71亿冲到年化6亿，有基本面支撑。（注

结论：可以现金申购，但要接受极低中签率 —— 综合质地 3.4 / 5 这是近期四只新股里基本面最有说服力的一只。收入是真的在爆发：2026 年前 4 个月 2.004 亿元，已经超过 2025 年全年的 1.713 亿元；芯片销量 10,344 片（其中 KS 系列 10,246 片），接近 2025 年全年 12,144 片的水平；净亏损从去年同期 1.083 亿元收窄至 1,647 万元，经调整口径首次转正（+2,058 万元）。估值上，按年化收入测算的 PS 约 24 倍，低于 A 股同业 34–52 倍，定价留了折让。 但有两个硬约束：① 香港公开发售初始仅 5%，回拨上限也只有 10%，中签率结构性极低；② 客户集中度 90.4%、客户留存率跌至 30%、银行借款 8 个月内从 5.33 亿飙到 9.87 亿元。这是四只票中唯一值得认真打的，但不要用孖展。 01 发行要素 $登临科技-P(09917)$ 募资用途：35% 现有 GPU 产品线迭代升级及商业化落地｜25% 新产品类别开发及商业化｜20% 软件工具链开发｜10% 销售与营销能力｜10% 营运资金及一般企业用途。 一个反常识的机制细节（对散户有利）：18C 规则下，若香港公开发售超购到需要回拨，最终发售价必须定为下限 231.00 港元。也就是说——超购越热，散户拿到的价格越低，这与常规机制（超购→热门→上限定价）完全相反。如果你看到孖展爆表，不要以为买贵了，那反而是最好的结果。 02 基本面：收入是真的在爆发 2.1 收入与销量 2.2 收入结构：芯片销售占大头，这点比很多「讲故事」的 18C 实在 主力是 KS 系列。2025 年 6,400 片、2026 年前 4 月 10,246 片，平均售价从 11.7 千元/

一句话结论：这是一家技术真实、行业高增长、一级市场估值罕见克制的机器人芯片平台商——但它的毛利率已经掉头向下、亏损在扩大、现金消耗率一年翻了近四倍，而 8,700 万港元基石里有 87.9% 来自现有股东自己。一级市场没吹泡沫，二级市场定价也不离谱，但"无人兜底 + 极低中签率"的发行结构决定了它只适合现金博一把首日，不适合留仓。 $一微科技(02065)$ 01 发行要素 02 基本面：赛道是真的，位置也是真的 行业位置 按 2025 年收入计，一微在中国智能移动机器人解决方案提供商中排名第三，份额约 4.2%；同时是中国最大的单模态机器人解决方案提供商（份额 2.2%），多模态领域排名第三（份额 5.9%）。2025 年解决方案销量超过 350 万套。 行业本身够大够快：中国智能移动机器人解决方案市场 2025 年 97 亿元，2030 年预计 381 亿元，CAGR 31.4%。但要注意——前五大企业合计收入仅 21.01 亿元、占 22.7%，头部极度分散，"第三名"的含金量低于"储能第十""封测第七"这类表述。 技术是真货 截至 2026/4/30 共 1,363 项知识产权，其中 1,125 项已授权专利（819 项发明专利），海外授权 142 项以上 全球首款智能移动机器人专用 SLAM SoC；中国行业唯一消费级智能移动机器人"感知—决策—控制"一体化专用解决方案提供商 三次技术迭代均已量产：惯导方案（2016）、单模态 Alpha SLAM（2019）、多模态 Ultra SLAM（2024/1） 研发团队 273 人，占员工总数 75.8%；牵头国家重点研发计划"智能机器人"项目，两获吴文俊人工智能科学技术奖 股东阵容是加分项 三名领航资深独立投资者——武岳峰科创（17.6

01 发行要素 02 基本面 赛道与位置是真的：多模态方案 2024 年推出即占收入 44.2%，2025 年 49.6%；研发团队 273 人占员工 75.8%；股东名册里有小米、招商局、武岳峰。但商业化的两个硬伤在招股书里写得清清楚楚——客户留存率仅 47.9%，前五大客户占比反弹至 57.0%，客户 L 一家贡献 15.9%。收入增长靠不断拉新客户堆出来，不是靠老客户复购。 03 财务 收入 2.06 → 2.86 → 4.07 亿元，三年翻倍，看着漂亮。但同期毛利率在 2025 年后掉头：30.7%（2025 前 4 月）→ 23.9%（2026 前 4 月），晶圆与封测涨价直接穿透。净亏损 2026 前 4 月 6,674 万，同比扩大 164%；月均现金消耗率从 8.3 百万飙到 32.5 百万，2026 前 4 个月经营现金流净流出 1.01 亿，已接近 2025 全年。规模上去了，烧钱速度涨得更快。 04 估值 按 2025 年收入口径，招股区间对应 PS 9.0×（下限）–11.3×（上限）。对照 A 股同业 10/30 收盘： $瑞芯微(603893)$ 瑞芯微 13.3×、 $云天励飞-U(688343)$ 云天励飞 11.7×、全志科技 7.1×、 $中科创达(300496)$ 中科创达 2.6×——上限定价已追平瑞芯微和云天励飞，没有折让。 真正加分的是一级市场锚：D 轮（2021）投后 35.0 亿 → D-1 轮（2025/12）投后 27.79 亿，下调 20.6%。IPO 中位 45.02 亿

发行要素 01基本面：技术是真的，商业化已经证伪 公司2002年由留美博士张和胜创立，国产首个 PDE4/PDE4B 双机制抑制剂，2025年9月获批、2026年7月开卖。峡江+赣州两个自建基地过GMP，中美专利17项。 但开卖四个月，只向9家经销商供了 2,200 盒（货值约366万元），覆盖8个省。这还是发货口径，终端只会更少。同期赣州片剂产能利用率 0.5%、峡江API 2.5%。 根子在定价：年治疗费 86,870 元，而阿普米司特（同靶点、已进医保B类）约1万元，价差8.7倍，莫米司特自己没有医保。招股书把这条写进了首要风险。公司的解释是"锚定高价给后续BD/UC/COPD适应症留空间"——但BD市场2026年只有8.16亿、UC 18亿，都远小于银屑病的86亿，用大市场的现实收入去赌小市场的未来定价权。 竞争面：中国已获批20款靶向药（4小分子+16生物药），另有15款以上小分子在研、8款在III期；患者数320万，2032年还是320万，CAGR 0.2%——市场增长全靠单价，不是靠病人变多。 02 财务：零收入、亏损扩、研发缩、现金紧 2024年亏1.234亿、2025年亏1.298亿（同比+5.2%）、2026前4月亏3,236万。研发费用连续下滑：9,699万→9,028万→前4月2,010万（年化再降约33%），未盈利biotech在IPO前砍研发通常是现金撑不住而非效率提升。销售费用2026前4月仅5.3万元——这本身就解释了2,200盒。 2026年8月末现金4,870万+定期3,100万=7,970万元。按公司自己假设的1.5倍烧钱率，现有资金撑不满一年，这次IPO是刚需融资。唯一正面项：净募资8.79亿港元+4.52亿未使用授信，上市后短期不会断粮。 03 估值：三个锚点都偏贵 一级市场锚：Series E（2024年12月）每股9.87元、投

01 发行要素 募资用途：55.5% 用于核心产品 Mufemilast 的研发及商业化｜20.0% 用于 Hemay181（肿瘤）研发｜10.0% 其他管线｜4.5% Hemay022（乳腺癌）｜10.0% 营运资金。 一个值得注意的历史：公司 2023 年 4 月曾与安信证券（现国投证券，与本次保荐人同集团）签署 A 股上市辅导协议，按季度向江西证监局报送辅导报告至 2025 年 4 月，2025 年 5 月终止辅导，转而赴港。从未向科创板或境内交易所提交正式申请。A 股路径走不通，是理解本次发行定价的一个背景。 02 基本面：真技术，但商业化已经证伪 2.1 管线：核心产品已获批，适应症扩张是唯一故事 技术底子是真的。公司由留美博士张和胜 2002 年创立，深耕 23 年；围绕 Mufemilast 已获 9 项中国授权专利、8 项美国授权专利；拥有峡江（API，设计产能 5.8 吨/年）与赣州（制剂，设计 1.15 亿片/年）两个自建生产基地，均已通过 NMPA 的 GMP 检查；是国产首个获批的 PDE4/PDE4B 双机制抑制剂。 2.2 商业化：四个月 2,200 盒，这是全篇最刺眼的数字 2,200 盒是供给经销商的发货量，不是终端患者使用量。真实终端销售只会更低。参照招股书自身的产能口径——2026 年前 4 个月赣州基地片剂产能利用率 0.5%、峡江 API 利用率 2.5%——这是一家产能几乎完全闲置的公司。 2.3 定价：8.7 倍价差 + 无医保，商业化的死结 招股书将此事写进了风险因素：Mufemilast 当前年自付治疗费用约 86,870 元，而阿普米司特约 10,000 元，「该价格差异可能影响患者支付能力、医生处方决策以及支付方提供报销的意愿」。 公司为何敢定这个价？招股书解释为"锚定效应"：药一旦在中国上市，其挂网价就形成市场参考点，后

发行要素 两个必须知道的机制细节：①采用机制B，无强制回拨；若触发回拨至15%，发售价将被强制定为下限40.20港元——这反而是散户最好的结果。②老股依中国法律锁定12个月，首日实际流通盘仅10%（约2.6亿港元）。 $新荷花(02206)$ 01 基本面：赛道够大，公司太小，增速已归零 按2025年收入计中国第2位、非国企第1位，但市占率只有 0.4%，CR5仅2.7%，全国2,337家持牌企业。护城河是真的：国内首家中药饮片GMP认证、自研DNA条形码鉴定系统同时被《中国药典》和《英国药典》采纳、CNAS认可实验室、生产28种法定毒性饮片中的10种。 但行业已从高增长切换到零增长——中药饮片市场2020–2025年CAGR 9.8%，2025–2030年预测CAGR骤降至0.8%。集采故事也要打折：第一轮1,302家医院勾选（1,217家新客户），累计中标合同金额仅3,290万元，占收入2.5%；第二轮中标40个品种，至今零收入。 02 财务：利润表微增，现金表不跟 收入三年CAGR仅 7.9%（11.46→13.35亿元），2026前4月 +12.9% 毛利率升至21.8%，但招股书明确归因于原材料降价（川贝母、法半夏），周期性可逆；2026前9月平均售价已 −8% 两块业务同时失血：毒性饮片1.92→1.38亿元（−28.5%）；药店渠道2.38→1.79亿元，受2024年医保外配处方新规冲击 营运资金是核心风险：应收账款2026年8月末 6.98亿元（约为收入的52%，回款周期约168天），应收+存货占总资产约67%；2024年全年、2026前4月经营现金流均为负；2025年那1.54亿元里含5,100万一次性抵押存款释放 产能利用率降至 75.9%，同期募资33.4%仍要扩产；20

01发行要素速览 募资用途（按中位价） $新荷花(02206)$ 注：29%投向销售营销 + 11.4%投向C端新业务，合计逾四成募资用于"找增量"，侧面说明主业内生增长动能不足。 02 基本面：赛道够大，但公司太小、行业增速已归零 行业：从高增长骤降到零增长 中药饮片行业过去五年的9.8%高增长已经结束，弗若斯特沙利文预测2025–2030年复合增速仅 0.8%，基本等于零增长。在一个CR5不足3%、有2,337家持牌企业的"散沙市场"里，所谓"全国第二"提供的是相对身位，不是定价权。 公司的真实护城河（有，但不变现） 标准化能力是硬的：国内首家通过中药饮片GMP认证（成都工厂自2003年持续通过）；自研DNA条形码药材基原鉴定系统已同时被《中国药典》与《英国药典》采用；实验室获CNAS认可，结果在70多国互认。 毒性饮片是牌照壁垒：《医疗用毒性药品管理办法》仅收录28种毒性饮片，公司生产其中主要的10种（法半夏、清半夏、姜半夏、白附片、黑顺片）。 渠道覆盖广：全国30余省份、1,000多家医院及医疗机构，含"2022届中医医院500强"前20家中的5家；与一家超16,000家门店的全国连锁药店长期合作。 上游可控：20名GAP认证供应商、23个种植基地（约29.7平方公里），但GAP基地采购额仅占总采购额 5.9%——可追溯体系的实际覆盖度有限。 集采是最大变量：第一轮（45品种/84规格）中标29品种、55规格，1,302家公立医院勾选（其中1,217家为新客户），累计中标合同金额仅 3,290万元；第二轮（41品种/82规格）中标40品种、79规格，截至最后实际可行日期尚未产生任何收入。 集采的真相：1,217家新客户听起来很美，但累计合同额只有3,290万元，占2025年13.35亿

一句话结论：这是一家真有技术（自研主控芯片、中国内地第二大独立存储器厂商）、业绩正在爆发（2026年前4月净利38.41亿元、同比+30倍）的公司，但它踩在存储超级周期的利润最顶点上市——62%的毛利率不可持续、经营现金流大幅净流出、存货8月末已堆到190亿元。 打新定性：小仓位现金申购参与，不融资、不留仓。中签以暗盘/首日了结为主。首日破发概率不高，但"首日之后"的下行风险明显大于上行空间。 01 基本面：真技术，但体量小 全球存储市场份额 0.6%、排名第12，全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商。成立不到7年，中国少数能自研主控芯片的厂商（8款在研），研发800+人、专利300+项，已过车规ISO 26262、进Tier 1供应链。群联电子（Phison）持股22.5%，既是股东也是主控芯片供应商——产业背书很硬。客户集中度在改善（前五大占比 59.4%→40.8%），但供应商集中度在恶化（43.5%→63.0%）。 02 财务：利润表的光鲜 vs 现金流量表的警报 2026前4月收入 80.12亿（+186%）、净利 38.41亿（同比+30倍）、毛利率 62.0%（2023年只有4.8%） 但同期经营现金流净流出 26.91亿；2023/2024 也分别流出 10.48亿/11.22亿 钱的去向：存货 +37.6亿、预付款 +31.3亿、应收 +12.8亿，全靠新增借款 39.89亿填缺口 8月末最新数据存货已堆到 190.07亿元（4个月再增74.6%）、借款 73.47亿元、现金仅 3.67亿元 本质是"低价库存 × 高价出货"的价差红利，是周期弹性的一次性兑现，不是经营能力的稳态跃升。 03 同业对比：这是最关键的一个发现 定价没有折让。 宏芯宇 PE(TTM) 6.3–7.2x，与江波龙

一句话结论：这是一家真有技术（自研主控芯片、中国内地第二大独立存储器厂商）、业绩正在爆发（2026年前4月净利38.41亿元、同比+30倍）的公司，但它踩在存储超级周期的利润最顶点上市——62%的毛利率不可持续、经营现金流大幅净流出、存货8月末已堆到190亿元。 打新定性：小仓位现金申购参与，不融资、不留仓。中签以暗盘/首日了结为主。首日破发概率不高，但"首日之后"的下行风险明显大于上行空间。 01 发行要素预览 ·发售价区间：72.29-82.90港元/股（中位77.60） ·每手入场费8373.60港元/100股（按上限价） ·上市后市值349-400亿港元 基石阵容（按上限价82.90港元） 注：基石阵容含金量较高——传音（客户）与江波龙（同业）双向绑定，且公司与二者此前互为对方的港股IPO基石（宏芯宇曾以5,600万／7,500万港元认购江波龙、传音H股），产业协同信号强于纯财务投资。 02 公司基本面  无晶圆厂（Fabless）模式的独立存储器厂商。从三星、SK海力士、美光等存储原厂采购 NAND Flash／DRAM 晶圆，搭配自研主控芯片与固件算法，委外封测后向终端交付成品。 嵌入式存储（eMMC／UFS／ePOP／uMCP）— 手机、平板、穿戴、车规 固态硬盘（SATA／PCIe）— PC、服务器、数据中心 DRAM（DDR／LPDDR）— 手机、PC 移动存储（U盘、SD／microSD） 存储颗粒（NAND／DRAM 晶圆及晶粒） 四大技术平台：主控芯片设计开发、固件算法、测试系统、存储介质特性分析。 市场地位与技术壁垒 2025年全球存储产品市场份额 0.6%，全球厂商排名第12位；全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商 2018年12月成立，不到7年做到2023年收入破10亿美元 中国少数具备自主设计、开发及商业化主控芯片能力的存储器厂

01 发行要素 02 基本面：太空 AI 第一股，故事完整度是七只里最高的 国星宇航 2018 年 5 月成立于成都，是"AI＋卫星"双buff标的：2018/12 发射中国第一颗 AI 应用卫星，2024/9 发射中国第一颗 AI 大模型智算卫星，2025/5/14 发射全球首个 12 颗 AI 智算卫星星座，2026/10/14 再发射第二个 8 颗星座。累计 15 次太空任务，自主研制 4 颗 AI 应用卫星＋26 颗 AI 智算卫星＋6 个 AI 载荷（累计发射 35 颗、AI 卫星 29 颗，民营商业航天企业第一）。 业务两条线：卫星及相关服务（定制卫星研制交付、在轨运控、星上 AI 载荷/算法，2026H1 占收入 57.7%）＋星基解决方案（自研灵境引擎，空间智能/算力服务、数字城市、城市治理、文旅游戏）。行业地位：按 2025 年收入计中国民营商业航天企业第七、份额 2.1%；中国在轨卫星 2021→2025 由 499 颗增至 1,166 颗，低轨 389→1,013 颗，且已向国际电联备案约 20.3 万颗卫星的频率/轨道资源——赛道天花板是真实的。 最大的亮点：在手订单。截至 2026/10/20，待交付卫星 114 颗、合约总额 34.75 亿元——相当于 2025 年收入的 4.9 倍，订单/收入比在八只新股里最高，收入能见度显著好于一微（47.9% 留存率）和远信（单一项目制）。 但收入质量三条裂缝：① 五大客户占比 56.1%→77.5%→78.0%→91.1%（2026H1）；② 客户留存率极低——卫星线 50.0%→12.5%→7.1%，星基线 20.0%→6.2%→5.9%→5.3%（招股书归因于项目制采购，但实质是"做完一单换一波客户"）；③ 负面清单合规瑕疵——真三维地图编制、地质服务属外商禁入类，已外包/停止，属历史遗留已清理但暴露

10月29日晚，新疆国资控股的黄金企业西部黄金（601069.SH）公告，拟发行H股并在港交所主板上市，目的是拓宽国际融资渠道、搭建多元化资本平台，提升资本实力与综合竞争力。 $西部黄金(601069)$ $香港交易所(00388)$ 01 前三季净利很猛，但Q3扣非掉了 前三季度，西部黄金营收144.93亿元，同比增41.98%；归母净利润11.31亿元，同比增276.75%；扣非归母净利润7.25亿元，同比增94.11%；经营现金流净额18.21亿元，上年同期为负；基本每股收益1.2416元；加权平均ROE 21.55%，同比提升16.46个百分点。 但拆到单季，画面复杂不少。Q3营收34.50亿元，同比降33.39%；归母净利润5.84亿元，同比增246.40%；扣非归母净利润仅1.81亿元，同比降6.44%。再看Q2：营收29.60亿元，归母净利润仅0.24亿元，同比大降77.54%。 也就是说，前三季高增长主要靠一季度和Q3的一次性收益撑着，中间夹着一个几乎不赚钱的二季度。Q1净利5.22亿元，同比增逾20倍。 02 说是“金矿股”，其实“卖金”多于“挖金” 西部黄金常被称为“新疆黄金龙头”，但从收入结构看，更像一个以黄金为主体的综合冶炼加工与贸易平台。 2026年三季报显示，黄金产品收入133.56亿元，占主营收入92.15%。其中，自产金（含金精矿）收入仅14.89亿元，但毛利率高达66.17%；外购金收入118.57亿元，毛利率只有1.4%。锰产品及其他收入合计11.37亿元，占7.85%。 2026年前三季度销售毛利率约10.33%，Q3单季回升至12.69%。金价上涨时，外购金业务能放大收入

2026年以来，港股市场已有118只新股IPO上市（另有1只介绍上市、2只转板上市），合计募资约4038.57亿港元。最近一周（10月25日~10月31日），1家上市，7家招股，5家聆讯，0家递表。 01 东山精密上市：认购遇冷，绿鞋护盘 近一周，仅东山精密（2384.HK）在港上市。其港股发行认购遇冷，公开认购不足额。但在绿鞋护盘下，公司上市首日股价表现好于市场预期，最终仅收跌0.75%，全天成交额约13.41亿港元。此后两日连续下跌且已破发，延续了近期AH新股热度下降的趋势。 02 七股齐发：合计募资最高约68.5亿港元 近一周招股的公司包括和美药业-B（0054.HK）、远信储能（9621.HK）、芯德半导体（7672.HK）、登临科技-P（9917.HK）、新荷花（2206.HK）、宏芯宇（2681.HK）、一微科技（2065.HK）。其中，前6只新股于10月30日早上开启招股，一微科技则较为特别，赶在当日晚上开簿。 上述七家新股合计募资最高可达约68.5亿港元。若全部成功发行，年内港股IPO募资额将升至近4100亿港元，距离2010年创下的4443亿港元历史纪录仅一步之遥。 03 认购情绪冷清 截至11月5日16:30，新荷花获认购20.40倍，一微科技获认购0.54倍，芯宏宇获认购0.94倍，国星宇航获认购0.07倍。 $新荷花(02206)$ $一微科技(02065)$ $宏芯宇(02681)$ 04 聆讯与后续 近一周，登临科技-P、新荷花、国星宇航、先通医药-B、中旅港澳文旅通过聆讯。其中，登临科技-P、新荷花、国

11月2日，曦智科技-P（01879.HK）公告称，董事会已审议通过与国泰海通证券签署辅导协议，委任其担任公司拟A股上市辅导机构，并将向监管提交辅导备案申请。 $曦智科技-P(01879)$ $香港交易所(00388)$ 11月3日，证监会网站披露，上海曦智科技股份有限公司已在上海证监局办理辅导备案登记，拟首次公开发行股票登陆A股，辅导券商为国泰海通。 曦智科技主攻光电混合算力，在计算与互连环节引入光学能力，以光分担AI芯片之间及算力集群间的数据计算与传输。公司由MIT物理学博士沈亦晨创立，2026年4月28日登陆港交所主板，被市场称为“全球AI光算力第一股”。 业务端目前两条线： 光互连：Scale-up光互连、光跃超节点，为当前主要收入来源；2025年在中国独立Scale-up光互连市场收入排名第一，份额约88.3%。 光计算：PACE、曦智天枢等光电混合计算加速卡；光计算芯片累计出货量连续两年全球第一。 按A股IPO流程，公司目前仅完成辅导备案，距正式挂牌仍有较长路径。 据不完全统计，截至11月3日，谋求回A的港股公司已超10家，百奥赛图-B、力勤资源已成功登陆A股；推进“H回A”的未盈利科技企业中，包括壁仞科技、智谱、范式智能、MiniMax等。 需注意：回A未必一帆风顺。11月3日《金融时报》称，证监会通过窗口指导非正式要求暂缓IPO，并暂停车大规模减持至市场回暖；该动向令排队回A的港股公司不确定性上升。

01 深耕PCB二十余年，从连亏两年到Q3“业绩炸裂” 科翔股份成立于2001年11月，总部位于惠州大亚湾，2020年11月5日登陆深交所创业板。公司主营高密度PCB研发、生产与销售，产品覆盖高多层板、HDI板、挠性及刚挠结合板、厚铜/金属基/陶瓷基板、IC载板等，应用于AI、数据中心、汽车电子、新一代通信等领域，系国家级专精特新“小巨人”。据CPCA《2025中国电子电路行业主要企业营收表》，公司位列综合PCB百强榜单。 2026年前三季度实现营业收入39.79亿元（+45.92%），归母净利润2.44亿元（+304.01%），扣非净利润2.34亿元（+276.60%）；其中第三季度单季营收18.50亿元（+100.90%）、归母净利润3.11亿元（+638.54%）、扣非净利润3.09亿元（+614.82%）。 02 85亿投资AI，H股计划同步落地 近期，A股创业板PCB厂商科翔股份（300903.SZ）连发多份公告，一边是合计85亿元的三大AI算力相关投资项目；一边是筹划发行H股并在香港联交所主板上市，此举旨在推进全球化布局、提升全球品牌知名度与综合竞争力，公司正收缩非AI算力战线，将资源进一步向AI算力PCB集中。 $科翔股份(300903)$ $香港交易所(00388)$

奥士康（002913.SZ）总部设立于湖南省益阳市，经过十余年稳步发展，现已拥有多家经营实体的股份制企业，并于2017年12月1日在深交所主板成功上市。近期，董事会审议通过《关于公司发行H股股票并在香港联交所上市的议案》及相关方案，拟发行境外上市外资股（H股）并在港交所主板挂牌。 $奥士康(002913)$ 公司专注高精密PCB，以四层及以上多层板为主，2026年上半年该类产品占主营业务收入81.99%。其中，高多层板及HDI板收入13.69亿元，占比由2023年的42.30%升至51.22%，产品结构逐步向高端演进。 下游覆盖数据存储及服务器、通信与网络、汽车电子、消费电子、工控安防等领域，客户包括**、联想、富士康，前五大客户销售占比26.12%。 $联想集团(00992)$ $富士康概念(BK1508)$ 2026年上半年，营业收入29.87亿元，同比增长16.45%；归母净利润8266.21万元，同比下降57.79%；扣非净利润7871.23万元，同比下降57.17%；毛利率20.05%，同比下降2.29个百分点；净利率仅2.27%，加权平均净资产收益率1.85%。

综合打分 2.9 / 5 —— 可小注现金申购，不融资、不留仓 同批 6 只新股中唯一持续盈利标的，但利润质量差、无绿鞋、发行结构偏弱 远信储能是本批（远信、新荷花、登临、和美、芯德、宏芯宇）六只新股里唯一三年连续盈利的一家，赛道景气度也最高。但拆开看，2025 年那笔 8.03 亿元的经营现金流净流入，本质是靠占用供应商货款做出来的；2026 年前 4 个月一偿还应付，现金流立刻转为净流出 4.50 亿元。前五大客户占比已升至 94.3%，应收周转 326 天，资产负债率 80.4%，2026 年 8 月末现金仅 1.88 亿元。叠加无绿鞋、基石仅鼎晖一家（占发售 5.56%）、机制 B 无强制回拨，这是一只"基本面有亮点、但发行结构与现金质量都不支撑持有"的票——适合打，不适合拿。 $新荷花(02206)$ $远信储能(09621)$ $芯德半导体(07672)$ 01 发行要素 同期 6 只新股同台招股，资金严重分流 2026 年 10 月 30 日共有六家企业同时开启招股：远信储能（09621）、新荷花（02206）、登临科技-P（09917）、和美药业-B（00054）、芯德半导体（07672）、宏芯宇（02681），合计最高募资约 60.19 亿港元。孖展资金被摊薄，会同时压低单只标的的超购倍数与首日弹性。 02 基本面：赛道很热，位置很后 行业位置 公司 2019 年成立于深圳，主营储能系统集成。按弗若斯特沙利文数据，2025 年以 5.4 GWh 出货量、2.1% 市场份额在中国储能系统解决方案行业排名第十；按收入计

结论：可以现金申购，但要接受极低中签率 —— 综合质地 3.4 / 5 这是近期四只新股里基本面最有说服力的一只。收入是真的在爆发：2026 年前 4 个月 2.004 亿元，已经超过 2025 年全年的 1.713 亿元；芯片销量 10,344 片（其中 KS 系列 10,246 片），接近 2025 年全年 12,144 片的水平；净亏损从去年同期 1.083 亿元收窄至 1,647 万元，经调整口径首次转正（+2,058 万元）。估值上，按年化收入测算的 PS 约 24 倍，低于 A 股同业 34–52 倍，定价留了折让。 但有两个硬约束：① 香港公开发售初始仅 5%，回拨上限也只有 10%，中签率结构性极低；② 客户集中度 90.4%、客户留存率跌至 30%、银行借款 8 个月内从 5.33 亿飙到 9.87 亿元。这是四只票中唯一值得认真打的，但不要用孖展。 01 发行要素 $登临科技-P(09917)$ 募资用途：35% 现有 GPU 产品线迭代升级及商业化落地｜25% 新产品类别开发及商业化｜20% 软件工具链开发｜10% 销售与营销能力｜10% 营运资金及一般企业用途。 一个反常识的机制细节（对散户有利）：18C 规则下，若香港公开发售超购到需要回拨，最终发售价必须定为下限 231.00 港元。也就是说——超购越热，散户拿到的价格越低，这与常规机制（超购→热门→上限定价）完全相反。如果你看到孖展爆表，不要以为买贵了，那反而是最好的结果。 02 基本面：收入是真的在爆发 2.1 收入与销量 2.2 收入结构：芯片销售占大头，这点比很多「讲故事」的 18C 实在 主力是 KS 系列。2025 年 6,400 片、2026 年前 4 月 10,246 片，平均售价从 11.7 千元/

一句话结论 2.6/5 质地打分：能打，不能拿 赛道是今年最好的（AI 先进封装），公司是这门生意里最难的阶段（重资产爬坡、净资产为负），而定价给了同业 3–4 倍的 PS。适合现金申购 1 手博首日，不适合融资、更不适合留仓。 01 发行要素 两个必须先知道的机制细节：① 无绿鞋无稳价，破发没有任何缓冲垫；② 机制 B 下若触发回拨即按下限 8.60 定价，这是散户唯一的结构性保护。 02基本面：赛道最热，位置最边缘 赛道：今年最好的之一 全球半导体封测市场 2025 年 8,048 亿元 → 2030 年预计 13,831 亿元，CAGR 11.4%；中国 2025 年 3,144 亿元 → 2030 年 5,982 亿元，CAGR 13.7%。先进封装是其中增速最快的分支，且受益于国产替代加速（《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》提出 2027 年智能终端普及率超 70%）。 位置：两个排名都在十名开外 全国 150–200 家 OSAT，通用型**国先进封装市场 85%–90%。第 2 名 196 亿元（15.5%）——头部两家就吃掉近四成，芯德的 0.6% 在统计意义上接近零头。 技术：有真东西，但也是唯一能讲的故事 先进封装组合含 BGA、LGA、WLP、2.5D/3D、FC-QFN、FC-SOT，传统封装为 WB-QFN；自研「晶粒及先进封装技术平台 CAPiC」 中国 232 项专利（41 项发明专利 + 191 项实用新型）+ 3 项 PCT 申请；研发 277 人，27 名核心成员 IATF 16949（车规）+ ISO 9001 认证 已签下客户 Q（光模块）2.5D 封装合作协议，覆盖至 2027 年底两年，招股书称服务费"颇丰"。中国仅约 10 家供应商能做该产品的 2.5D 封装 先进封装收入 3.469 → 5.872 → 7.374 亿元

一句话结论：这是一家技术真实、行业高增长、一级市场估值罕见克制的机器人芯片平台商——但它的毛利率已经掉头向下、亏损在扩大、现金消耗率一年翻了近四倍，而 8,700 万港元基石里有 87.9% 来自现有股东自己。一级市场没吹泡沫，二级市场定价也不离谱，但"无人兜底 + 极低中签率"的发行结构决定了它只适合现金博一把首日，不适合留仓。 $一微科技(02065)$ 01 发行要素 02 基本面：赛道是真的，位置也是真的 行业位置 按 2025 年收入计，一微在中国智能移动机器人解决方案提供商中排名第三，份额约 4.2%；同时是中国最大的单模态机器人解决方案提供商（份额 2.2%），多模态领域排名第三（份额 5.9%）。2025 年解决方案销量超过 350 万套。 行业本身够大够快：中国智能移动机器人解决方案市场 2025 年 97 亿元，2030 年预计 381 亿元，CAGR 31.4%。但要注意——前五大企业合计收入仅 21.01 亿元、占 22.7%，头部极度分散，"第三名"的含金量低于"储能第十""封测第七"这类表述。 技术是真货 截至 2026/4/30 共 1,363 项知识产权，其中 1,125 项已授权专利（819 项发明专利），海外授权 142 项以上 全球首款智能移动机器人专用 SLAM SoC；中国行业唯一消费级智能移动机器人"感知—决策—控制"一体化专用解决方案提供商 三次技术迭代均已量产：惯导方案（2016）、单模态 Alpha SLAM（2019）、多模态 Ultra SLAM（2024/1） 研发团队 273 人，占员工总数 75.8%；牵头国家重点研发计划"智能机器人"项目，两获吴文俊人工智能科学技术奖 股东阵容是加分项 三名领航资深独立投资者——武岳峰科创（17.6

01发行要素速览 募资用途（按中位价） $新荷花(02206)$ 注：29%投向销售营销 + 11.4%投向C端新业务，合计逾四成募资用于"找增量"，侧面说明主业内生增长动能不足。 02 基本面：赛道够大，但公司太小、行业增速已归零 行业：从高增长骤降到零增长 中药饮片行业过去五年的9.8%高增长已经结束，弗若斯特沙利文预测2025–2030年复合增速仅 0.8%，基本等于零增长。在一个CR5不足3%、有2,337家持牌企业的"散沙市场"里，所谓"全国第二"提供的是相对身位，不是定价权。 公司的真实护城河（有，但不变现） 标准化能力是硬的：国内首家通过中药饮片GMP认证（成都工厂自2003年持续通过）；自研DNA条形码药材基原鉴定系统已同时被《中国药典》与《英国药典》采用；实验室获CNAS认可，结果在70多国互认。 毒性饮片是牌照壁垒：《医疗用毒性药品管理办法》仅收录28种毒性饮片，公司生产其中主要的10种（法半夏、清半夏、姜半夏、白附片、黑顺片）。 渠道覆盖广：全国30余省份、1,000多家医院及医疗机构，含"2022届中医医院500强"前20家中的5家；与一家超16,000家门店的全国连锁药店长期合作。 上游可控：20名GAP认证供应商、23个种植基地（约29.7平方公里），但GAP基地采购额仅占总采购额 5.9%——可追溯体系的实际覆盖度有限。 集采是最大变量：第一轮（45品种/84规格）中标29品种、55规格，1,302家公立医院勾选（其中1,217家为新客户），累计中标合同金额仅 3,290万元；第二轮（41品种/82规格）中标40品种、79规格，截至最后实际可行日期尚未产生任何收入。 集采的真相：1,217家新客户听起来很美，但累计合同额只有3,290万元，占2025年13.35亿

一句话结论：这是一家真有技术（自研主控芯片、中国内地第二大独立存储器厂商）、业绩正在爆发（2026年前4月净利38.41亿元、同比+30倍）的公司，但它踩在存储超级周期的利润最顶点上市——62%的毛利率不可持续、经营现金流大幅净流出、存货8月末已堆到190亿元。 打新定性：小仓位现金申购参与，不融资、不留仓。中签以暗盘/首日了结为主。首日破发概率不高，但"首日之后"的下行风险明显大于上行空间。 01 发行要素预览 ·发售价区间：72.29-82.90港元/股（中位77.60） ·每手入场费8373.60港元/100股（按上限价） ·上市后市值349-400亿港元 基石阵容（按上限价82.90港元） 注：基石阵容含金量较高——传音（客户）与江波龙（同业）双向绑定，且公司与二者此前互为对方的港股IPO基石（宏芯宇曾以5,600万／7,500万港元认购江波龙、传音H股），产业协同信号强于纯财务投资。 02 公司基本面  无晶圆厂（Fabless）模式的独立存储器厂商。从三星、SK海力士、美光等存储原厂采购 NAND Flash／DRAM 晶圆，搭配自研主控芯片与固件算法，委外封测后向终端交付成品。 嵌入式存储（eMMC／UFS／ePOP／uMCP）— 手机、平板、穿戴、车规 固态硬盘（SATA／PCIe）— PC、服务器、数据中心 DRAM（DDR／LPDDR）— 手机、PC 移动存储（U盘、SD／microSD） 存储颗粒（NAND／DRAM 晶圆及晶粒） 四大技术平台：主控芯片设计开发、固件算法、测试系统、存储介质特性分析。 市场地位与技术壁垒 2025年全球存储产品市场份额 0.6%，全球厂商排名第12位；全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商 2018年12月成立，不到7年做到2023年收入破10亿美元 中国少数具备自主设计、开发及商业化主控芯片能力的存储器厂

01 发行要素 募资用途：55.5% 用于核心产品 Mufemilast 的研发及商业化｜20.0% 用于 Hemay181（肿瘤）研发｜10.0% 其他管线｜4.5% Hemay022（乳腺癌）｜10.0% 营运资金。 一个值得注意的历史：公司 2023 年 4 月曾与安信证券（现国投证券，与本次保荐人同集团）签署 A 股上市辅导协议，按季度向江西证监局报送辅导报告至 2025 年 4 月，2025 年 5 月终止辅导，转而赴港。从未向科创板或境内交易所提交正式申请。A 股路径走不通，是理解本次发行定价的一个背景。 02 基本面：真技术，但商业化已经证伪 2.1 管线：核心产品已获批，适应症扩张是唯一故事 技术底子是真的。公司由留美博士张和胜 2002 年创立，深耕 23 年；围绕 Mufemilast 已获 9 项中国授权专利、8 项美国授权专利；拥有峡江（API，设计产能 5.8 吨/年）与赣州（制剂，设计 1.15 亿片/年）两个自建生产基地，均已通过 NMPA 的 GMP 检查；是国产首个获批的 PDE4/PDE4B 双机制抑制剂。 2.2 商业化：四个月 2,200 盒，这是全篇最刺眼的数字 2,200 盒是供给经销商的发货量，不是终端患者使用量。真实终端销售只会更低。参照招股书自身的产能口径——2026 年前 4 个月赣州基地片剂产能利用率 0.5%、峡江 API 利用率 2.5%——这是一家产能几乎完全闲置的公司。 2.3 定价：8.7 倍价差 + 无医保，商业化的死结 招股书将此事写进了风险因素：Mufemilast 当前年自付治疗费用约 86,870 元，而阿普米司特约 10,000 元，「该价格差异可能影响患者支付能力、医生处方决策以及支付方提供报销的意愿」。 公司为何敢定这个价？招股书解释为"锚定效应"：药一旦在中国上市，其挂网价就形成市场参考点，后

01 发行要素 自由流通盘仅 6.03–7.10 亿港元（占总股本 6.58%–6.94%），老股锁12个月、基石锁9个月——这是它首日最大的优势。 01 基本面：赛道最热，位置最边缘 全球封测 2025年 8,048亿元 → 2030年 13,831亿元（CAGR 11.4%），中国 3,144→5,982亿元（CAGR 13.7%），先进封装 2026年首次超过传统封装。但芯德的位置很尴尬：中国通用OSAT按先进封装测试收入第7、份额0.6%，按传统封装测试收入第8、份额0.1%——第1名283亿元占22.4%、第2名196亿元占15.5%，头部两家就吃掉近四成。 技术是真有的：自建 CAPiC 平台覆盖传统+先进封装全技术分支，232项中国专利，南京基地2025年利用率84.5%。客户从127名增至161名，净收入留存率>100%。但客户留存率降至64.6%、五大客户升至55.0%，且身负7宗专利所有权诉讼 + 商业秘密指控（关键人员前雇主提起）。 02 财务：规模效应还没跑赢折旧 收入 5.09→8.27→10.12亿元（CAGR 41.0%），但亏损随收入一起扩大：3.59→3.77→4.83亿元。毛损率 38.4%→20.1%→18.0%（2026前4月17.9%）——改善在放缓。根子是重资产：累计初始资本开支 40.63亿元，折旧摊销占收入回升至 33.0%。 资产负债表是硬伤：净资产为负（亏绌12.98亿元）、流动负债净额10.99亿元；借款15.78亿 vs 现金2.60亿；2026前4月经营现金流 −1.08亿、投资 −2.15亿，全靠融资 +2.89亿补。这次IPO是刚需融资。募资 69.5% 继续扩产，意味着未来折旧压力只会更大。 03 估值：这是它最刺眼的一项 PS(2025) 约 8.2倍（7.8–8.7×），而 A 股封测同业普遍只有 2

发行要素 01 基本面：收入是真的在爆发 2026年前4个月收入 2.004亿元，已超过2025年全年1.713亿元；芯片销量10,344片（KS系列10,246片），接近2025年全年12,144片；KS系列均价从11.7千元/片升至16.2千元/片——量价齐升。净亏损同比收窄84.8%至1,647万元，经调整口径首次转正（+2,058万元）。 收入结构也实诚：芯片销售占83.2%，不是靠IP授权或服务撑起来的。场景上企业私有云占83%（从智慧城市的80.1%切换过来），说明客户结构在优化。 行业地位要打折看：中国GPGPU市场（1,236亿元）里英伟达占81.9%，公司份额低于1.0%；但在更细的"企业AI GPGPU"赛道（118亿元，CAGR 58.1%）排第三、份额1.0%。真正的看点是英伟达中国AI芯片份额已从2025年的48.5%降至2026年上半年的37.7%——腾出的空间就是国产厂商的机会。 02 财务：四个必须看的负面信号 客户集中度不降反升：五大客户90.4%、最大客户38.0%，应收账款中五大占69% 客户留存率断崖：100%→67%→57%→30%。2026年前4月只新增21名客户，"观察期短"的解释站不住——2亿元收入高度依赖少数一次性大单 债务8个月翻85%：银行借款2026/8/31达9.78亿元，债务总额9.87亿元，而净资产仅2.28亿元 毛利率实际在下滑：整体58.7%→50.9%，芯片47.7%→41.9%，规模上去了但单位盈利在降 改善项：存货周转1,117天→149天；现金跑道44.9个月（含募资88.8个月），短期不会断粮。 03 估值：这是它和前三只最大的区别 一级锚：D2+++轮（2025年12月）投后71.90亿元 → IPO中位145.1亿元，10个月+102%。但同期收入从1.71亿冲到年化6亿，有基本面支撑。（注

01 发行要素 自由流通盘仅 53,865,000 股（占总股本 13.26%，约 4.6–6.0 亿港元）——盘小是它最大的首日优势。 02 基本面：赛道很热，位置很后 2025 年出货 5.4 GWh、份额 2.1%、中国排名第 10；按收入计（17 亿 / 市场 1,429 亿）同样第 10，份额约 1.2%，CR10 占 61%。全球储能 2025 年 3,362 亿元 → 2030 年 16,035 亿元，CAGR 28%。真亮点是海外：2025 年海外收入仅 880 万，2026 前 4 月跃至 1.249 亿元（占 44.6%），海外 ASP 1.11 元/Wh 是内地 0.57 元的两倍。 但项目极少——2023 年 1 个、2024 年 2 个、2025 年 8 个大型项目，招股书自认"单一性及非经常性"。 03 财务：利润是真的，现金是假的 收入分别为4.35→11.44→18.68 亿元，净利0.41→0.96→1.54 亿元。但毛利率连降三年 21.6%→17.8%→16.1%（大储 ASP 从 1.12 跌到 0.48 元/Wh）。2026 前 4 月回升到 27.4%，靠的是匈牙利 110MWh 单项目 + 电力委托交易服务（毛利率 99.6%）——都不可外推。同期储能产品销售毛利率已转负 −6.5%（原平项目成本超预算、合同无调价机制，减值 620 万）。 最关键的一条：2025 年经营现金流 +8.03 亿元，但营运资金变动前只有 2.17 亿元，应收 +3.14 亿、存货 +0.41 亿、合同资产 +0.40 亿全是负变动——全靠应付账款增加 8.80 亿元堆出来，应付周转天数 205→230→240→627 天。2026 前 4 月一还钱，立刻 −4.50 亿元。 四项结构风险：应收周转 326 天、存货 291 天、前五大客户 94.3

一句话结论：这是一家真有技术（自研主控芯片、中国内地第二大独立存储器厂商）、业绩正在爆发（2026年前4月净利38.41亿元、同比+30倍）的公司，但它踩在存储超级周期的利润最顶点上市——62%的毛利率不可持续、经营现金流大幅净流出、存货8月末已堆到190亿元。 打新定性：小仓位现金申购参与，不融资、不留仓。中签以暗盘/首日了结为主。首日破发概率不高，但"首日之后"的下行风险明显大于上行空间。 01 基本面：真技术，但体量小 全球存储市场份额 0.6%、排名第12，全球第五大、中国内地第二大独立存储器厂商。成立不到7年，中国少数能自研主控芯片的厂商（8款在研），研发800+人、专利300+项，已过车规ISO 26262、进Tier 1供应链。群联电子（Phison）持股22.5%，既是股东也是主控芯片供应商——产业背书很硬。客户集中度在改善（前五大占比 59.4%→40.8%），但供应商集中度在恶化（43.5%→63.0%）。 02 财务：利润表的光鲜 vs 现金流量表的警报 2026前4月收入 80.12亿（+186%）、净利 38.41亿（同比+30倍）、毛利率 62.0%（2023年只有4.8%） 但同期经营现金流净流出 26.91亿；2023/2024 也分别流出 10.48亿/11.22亿 钱的去向：存货 +37.6亿、预付款 +31.3亿、应收 +12.8亿，全靠新增借款 39.89亿填缺口 8月末最新数据存货已堆到 190.07亿元（4个月再增74.6%）、借款 73.47亿元、现金仅 3.67亿元 本质是"低价库存 × 高价出货"的价差红利，是周期弹性的一次性兑现，不是经营能力的稳态跃升。 03 同业对比：这是最关键的一个发现 定价没有折让。 宏芯宇 PE(TTM) 6.3–7.2x，与江波龙

发行要素 01基本面：技术是真的，商业化已经证伪 公司2002年由留美博士张和胜创立，国产首个 PDE4/PDE4B 双机制抑制剂，2025年9月获批、2026年7月开卖。峡江+赣州两个自建基地过GMP，中美专利17项。 但开卖四个月，只向9家经销商供了 2,200 盒（货值约366万元），覆盖8个省。这还是发货口径，终端只会更少。同期赣州片剂产能利用率 0.5%、峡江API 2.5%。 根子在定价：年治疗费 86,870 元，而阿普米司特（同靶点、已进医保B类）约1万元，价差8.7倍，莫米司特自己没有医保。招股书把这条写进了首要风险。公司的解释是"锚定高价给后续BD/UC/COPD适应症留空间"——但BD市场2026年只有8.16亿、UC 18亿，都远小于银屑病的86亿，用大市场的现实收入去赌小市场的未来定价权。 竞争面：中国已获批20款靶向药（4小分子+16生物药），另有15款以上小分子在研、8款在III期；患者数320万，2032年还是320万，CAGR 0.2%——市场增长全靠单价，不是靠病人变多。 02 财务：零收入、亏损扩、研发缩、现金紧 2024年亏1.234亿、2025年亏1.298亿（同比+5.2%）、2026前4月亏3,236万。研发费用连续下滑：9,699万→9,028万→前4月2,010万（年化再降约33%），未盈利biotech在IPO前砍研发通常是现金撑不住而非效率提升。销售费用2026前4月仅5.3万元——这本身就解释了2,200盒。 2026年8月末现金4,870万+定期3,100万=7,970万元。按公司自己假设的1.5倍烧钱率，现有资金撑不满一年，这次IPO是刚需融资。唯一正面项：净募资8.79亿港元+4.52亿未使用授信，上市后短期不会断粮。 03 估值：三个锚点都偏贵 一级市场锚：Series E（2024年12月）每股9.87元、投

发行要素 两个必须知道的机制细节：①采用机制B，无强制回拨；若触发回拨至15%，发售价将被强制定为下限40.20港元——这反而是散户最好的结果。②老股依中国法律锁定12个月，首日实际流通盘仅10%（约2.6亿港元）。 $新荷花(02206)$ 01 基本面：赛道够大，公司太小，增速已归零 按2025年收入计中国第2位、非国企第1位，但市占率只有 0.4%，CR5仅2.7%，全国2,337家持牌企业。护城河是真的：国内首家中药饮片GMP认证、自研DNA条形码鉴定系统同时被《中国药典》和《英国药典》采纳、CNAS认可实验室、生产28种法定毒性饮片中的10种。 但行业已从高增长切换到零增长——中药饮片市场2020–2025年CAGR 9.8%，2025–2030年预测CAGR骤降至0.8%。集采故事也要打折：第一轮1,302家医院勾选（1,217家新客户），累计中标合同金额仅3,290万元，占收入2.5%；第二轮中标40个品种，至今零收入。 02 财务：利润表微增，现金表不跟 收入三年CAGR仅 7.9%（11.46→13.35亿元），2026前4月 +12.9% 毛利率升至21.8%，但招股书明确归因于原材料降价（川贝母、法半夏），周期性可逆；2026前9月平均售价已 −8% 两块业务同时失血：毒性饮片1.92→1.38亿元（−28.5%）；药店渠道2.38→1.79亿元，受2024年医保外配处方新规冲击 营运资金是核心风险：应收账款2026年8月末 6.98亿元（约为收入的52%，回款周期约168天），应收+存货占总资产约67%；2024年全年、2026前4月经营现金流均为负；2025年那1.54亿元里含5,100万一次性抵押存款释放 产能利用率降至 75.9%，同期募资33.4%仍要扩产；20

据市场消息，xTool已秘密递表港交所，腾讯 $腾讯控股(00700)$ 、红杉等机构押注，冲击“消费级激光雕刻机第一股”。 01 从濒临破产到全球龙头：一场教科书式的绝境逢生 xTool前身Makeblock曾是STEAM教育机器人领域的明星公司，巅峰时期覆盖全球140多个国家和地区，并获得了红杉中国、深创投的投资。然而，2020年疫情叠加“双减”政策，教育采购需求骤冷，公司一度濒临破产，账面资金仅剩千万元。 2021年，团队推出桌面级激光雕刻切割一体机D1，凭借“开箱即用”的体验在Kickstarter上众筹超260万美元，迅速打开市场。此后，xTool用不到四年时间，从一家濒临破产的教育公司，蜕变为年营收超24亿元的全球消费级激光雕刻机龙头。 02 47%市场份额：统治力的底层逻辑 按2025年前九个月的GMV计算，xTool在全球激光类个人创意工具市场占据约37%的份额；在其核心的激光雕刻机及切割机细分市场，份额更是高达47%，是第二大品牌的6倍，并超越了排名第二至第十位品牌的市场份额总和。 xTool产品平均客单价约2500美元，远高于行业平均水平，市场覆盖全球160多个国家和地区。公司研发人员占比接近50%，通过将笨重的工业激光设备改造为安全、小型化、易操作的消费级产品，构建了技术壁垒。 03 高毛利下的“薄利润”：光鲜数据背后的隐忧 招股书显示，公司2023年、2024年营收分别为14.57亿元和24.76亿元，2024年同比增速达70%。但2025年前三季度营收为17.77亿元，同比增速放缓至18.6%；期内利润为8311万元，净利率约4.7%。 据报道，xTool营收在2025年第四季度有所回升，2025年全年收入同比增长超过30%。今年上半年，xTool收入增幅约80%-9