雷递网 雷建平 4月5日 武汉滨会生物科技股份有限公司（简称：“滨会生物”）日前更新招股书，准备在港交所上市。 滨会生物总计募资超10亿元，其中，2021年2月完成募资6亿元，2022年7月完成募资2.4亿元，2023年完成2000万元融资，最后一轮投后估值为32.2亿元。 年亏损1.2亿 滨会生物成立于2010年，是一家溶瘤病毒疗法生物科技公司，致力于创新癌症免疫疗法的发现、开发及商业化。 滨会生物自主研发的核心产品BS001（OH2注射液）是一款基于II型单纯疱疹病毒(HSV-2)的新型溶瘤病毒候选药物，其生物学改造使其能够在肿瘤细胞内选择性复制，直接引发溶瘤效应，并分泌人粒细胞 — 巨噬细胞集落刺激因子(hGM-CSF)以激活全身免疫活动。 滨会生物目前正在研究BS001作为单药疗法及以主要药物作为联合疗法（尤其是与PD-1抑制剂联合用药），用于治疗多种实体瘤适应症，其中包括黑色素瘤、结直肠癌、胶质母细胞瘤、软组织肉瘤及胆道癌，而滨会生物已在早期临床试验中观察到良好的安全性及初步疗效。 滨会生物的BS001为全球首个达到临床阶段并进入III期关键试验的以HSV-2为病毒骨架的溶瘤病毒候选药物，有潜力成为全球首个获批准的以HSV-2为病毒骨架的溶瘤病毒疗法。 招股书显示，滨会生物2024年、2025年营收分别为172.5万元、88.4万元；毛利分别为120万、30万元；期内亏损分别为1.13亿元、1.21亿元。 滨会生物2024年、2025年经调整净亏损分别为1.03亿、8980万元。 截至2025年12月31日，滨会生物持有的现金及现金等价物为1.26亿元。 乐普生物与扬子江药业是股东 滨会生物执行董事分别为刘滨磊博士、方志正、王汉明；非执行董事为明小平女士，独立非执行董事分别为田丹、胡文言、黄励女士。 IPO前，刘滨磊博士持股为20.79%，武汉会滨持股为2.73%

乐普生物-B（2157.HK）是近年港股创新药板块中，少数已从「单纯讲管线故事」逐步走向「商业化兑现＋BD变现」的公司。公司定位为聚焦肿瘤治疗的创新生物制药企业，核心能力集中在ADC、肿瘤免疫及溶瘤病毒三大方向，并强调从研发、CMC、制造到商业化的一体化能力。2025年，公司收入约9.35亿元人民币，较2024年增长约2.5倍；其中国内商业化收入约5.01亿元，授权合作收入约4.24亿元；全年归母净利约2.61亿元，为上市后首次录得盈利，期末现金及现金等价物约8.53亿元，财务面明显改善。 若从公司质地来看，乐普生物的特点不只是「有管线」，而是其平台化属性开始被市场重新估值。一方面，普佑恒®（Pucotenlimab，抗PD-1）与美佑恒®（Becotatug Vedotin，EGFR-ADC）已形成初步商业化组合；另一方面，公司近两年透过对外授权，把CMG901、MRG007及TCE资产转化为现金流与里程碑收益，证明其研发资产具备跨国药企认可度。2025年收入结构已不再单靠单一产品，而是逐步形成「产品销售＋海外授权」双轮驱动。 产品管线方面，现阶段最重要的商业抓手是两个已上市或已进入收获期的核心资产。第一是普佑恒®，该药自2022年下半年起已在中国商业化，用于MSI-H/dMMR及不可切除或转移性黑色素瘤，并仍在推进一线MSI-H/dMMR转移性结直肠癌及黑色素瘤等确认性III期研究。第二是美佑恒®，该药于2025年10月获中国药监局批准用于复发/转移性鼻咽癌，成为中国首个获批上市的EGFR靶向ADC；同时，该药在头颈鳞癌等适应症上仍有III期研究推进，与普特利单抗联用亦已取得突破性治疗认定，显示其不只是一个单适应症产品，而是可望延伸为平台型大单品。 在后续创新管线中，MRG004A、MRG002、MRG007与CG0070值得特别关注。MRG004A是TF靶向ADC，2

3月25日，乐普生物(02157) $乐普生物-B(02157)$ 发布2025年财报，为其自身的发展阶段画下了一条清晰的分界线。财报显示，公司年内实现总收入9.35亿元，同比激增2.5倍，并历史性地录得净利润2.61亿元，相较2024年的亏损实现了根本性扭转。更为关键的是，期末现金储备跃升至8.53亿元，经营性现金流接近持平。 在创新药行业分化加剧的当下，这份成绩单远不止于财务数据的“扭亏为盈”，它更标志着乐普生物已成功跨越“研发投入期”，驶入了“商业兑现与自我造血”的新周期，其长期践行的“小适应症快速上市、核心管线深度耕耘、平台价值全球兑现”的战略路径，正迎来价值重估的关键时刻。 盈利拐点，自我造血能力确立 2025年对于乐普生物而言，2025年是公司从“研发投入期”迈向“实现自我造血”的关键一年。 从收入端来看，2025年乐普生物收入主要为产品商业化及BD双轮驱动。就产品而言，乐普生物已有2款实现商业化产品，其中公司首个商业化产品普佑恒®(普特利单抗注射液)实现收入5.01亿元，同比增长66.8%;第二款产品美佑恒®(注射用维贝柯妥塔单抗)于2025年10月底获批上市，已产生初步收入，随着美佑恒®的放量，2026年公司的收入将有望继续保持高增长。BD方面，随着ADC技术平台价值获得全球验证，乐普生物的CMG901(AZD0901)、MRG007、CTM012及 CTM013实现license out，直接增厚了当期业绩。 从利润端来看，净利润2亿元，首次实现盈利，标志着公司经营逻辑的根本性转变。一方面得益于营收的爆发，另一方面源于严格的 “降本增效” 措施。公司在管线推进上更加聚焦，将资源集中于MRG003、MRG004A、MRG006A等核心临床阶段项目，临床效率显著提升。 期末现金及

映恩生物-B（9606.HK）是近年港股生科板块中辨识度很高的一家ADC公司。公司于2019年7月成立，2025年4月15日在港交所主板上市，发售价为94.6港元。从定位看，它不是单一产品驱动的Biotech，而是以抗体偶联药物（ADC）为核心、兼具平台技术与全球合作能力的临床阶段生物制药企业，研发重心横跨肿瘤与自身免疫疾病。2025年，公司收入18.52亿元人民币，年末现金及现金等价物约12.76亿元，另有接近19.98亿元的三个月以上定期存款，财务基础在未盈利生科公司中属相对扎实。 公司最值得关注的，是其「平台+管线+BD」三位一体模式。映恩生物已搭建DITAC、DIBAC、DIMAC、DUPAC四大ADC技术平台，截至2025年末已形成13款自主研发ADC候选药物的管线。更重要的是，这套平台能力已被跨国药企背书：公司已与BioNTech、百济神州、GSK、Avenzo、Adcendo等达成多项授权与合作，总交易价值超过60亿美元，显示其不只是讲概念，而是已被全球产业链验证。 在产品管线上，核心资产首先是HER2 ADC帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）。这是公司离商业化最近的品种，正同时推进乳腺癌与子宫内膜癌。进展上，DB-1303已在中国HER2阳性晚期/转移性乳腺癌注册性三期试验中达到主要终点，公司已向中国CDE提交BLA；在子宫内膜癌方面，潜在注册队列已完成入组，BioNTech并计划按监管沟通结果于2026年就二线或后线HER2表达EC申报潜在BLA。若后续审批顺利，DB-1303将成为映恩生物估值从「平台故事」走向「产品兑现」的首个锚点。 第二条主线是B7-H3 ADC DB-1311/BNT324。这一品种覆盖去势抵抗性前列腺癌、小细胞肺癌、非小细胞肺癌、头颈癌、宫颈癌等多个实体瘤场景。公司披露的临床数据显示，其在多线治疗mCRPC患者中已有较

四环医药创立于2001年，2010年在港交所主板上市。公司近年转型为「医美及生物制药」平台型公司，核心战略是以医美放量带动现金流，再以创新药与生物类似药打开中长期估值空间。公司官网披露，其目前拥有约910名海内外研发人员、约80项研发管线、逾3000家代理商及逾1.4万家医院覆盖；截至2024年底，现金及各类理财、定存等合计约39.8亿元人民币，财务底子仍算稳健。 从业绩结构看，四环的转型已开始反映在收入组成上。2024年公司收入约19.01亿元人民币，其中医美产品收入7.44亿元，同比明显高于2023年的4.50亿元；同期仿制药收入则由13.99亿元降至10.99亿元，显示旧业务权重持续下降。到2025年上半年，公司总收入进一步升至11.46亿元，其中医美收入达5.85亿元，同比大增，已超越仿制药的5.03亿元，成为最大收入板块；母公司股东应占利润亦转为盈利1.03亿元。这说明市场原先对四环「老药企」的定价框架，正在被新业务结构逐步改写。 医美是四环目前最清晰的成长主线。公司现已形成肉毒毒素、透明质酸填充、再生类注射、光电设备等较完整矩阵，并以旗下「美颜空间」作为商业化平台。年报简报显示，集团医美机构覆盖已超6200家，城市覆盖超370个；2025年中期报告则进一步披露，Letybo（乐提葆）新增44个关键合作集团，战略合作医疗集团超160家，并在超过1000家核心高端医美机构实现深度渗透。这种「产品矩阵+渠道下沉+机构方案输出」模式，是四环医美业务估值提升的关键。 产品管线方面，四环的看点还包括肿瘤与代谢疾病。公司2024年业绩材料显示，肿瘤线中，ALK抑制剂XZP-3621已进入NDA受理阶段，USP1抑制剂XZP-6924与PARP1抑制剂XZP-7797已获IND；代谢线中，司美格鲁肽注射液的2型糖尿病适应症已完成III期，减重适应症在2025年2月前已完成III

绿叶制药（02186.HK）是一家以肿瘤、中枢神经系统（CNS）、心血管及消化与代谢四大治疗领域为核心的综合制药集团。公司目前已有超过30种产品，在中国建立覆盖31个省级行政区的商业网络，透过约1,000名销售与营销人员及约1,730家经销商，产品销往22,000多家医院；海外市场则覆盖80多个国家与地区。研发方面，绿叶拥有长效/缓释、脂质体与靶向给药、透皮释药、新型化合物等化药平台，并藉博安生物延伸至抗体、ADC与细胞治疗等生物药平台。 到2024年底，集团在中国有23项在研产品、在美欧日另有14项处于不同开发阶段的产品，显示其仍属「成熟品种现金流 + 创新管线兑现」的典型港股医药股。 从经营面看，绿叶制药的基本盘仍是成熟产品。肿瘤线的力扑素、希美纳，中枢神经线的思瑞康、利斯的明贴剂、瑞可妥与若欣林，心血管线的血脂康、欧开等，构成公司收入和现金流主体。2024年公司收入约60.6亿元人民币，同比下降1.3%；到2025年上半年，收入回升至31.8亿元人民币、同比增长3.5%，但股东应占溢利为3.13亿元人民币，同比下滑19.3%，反映新产品放量与费用、财务成本之间仍在拉锯。 若看产品管线，市场最关注的是CNS与生物药两条主线。CNS方面，若欣林是中国本土企业自主研发、治疗抑郁症的化学1类新药，2024年11月纳入国家医保，2025年4月获澳门批准上市，且其治疗广泛性焦虑症的III期临床于2025年8月完成全部患者入组；Erzofri则在2024年7月获FDA批准，成为首个在美国获批、具中国公司自主知识产权的月制剂棕榈酸帕利哌酮长效注射剂。这两款产品代表公司中长期在精神/情绪障碍领域的天花板。 生物药方面，博安生物已成为绿叶估值的重要增量来源。2025年8月，度拉糖肽生物类似药BA5101在中国获批上市，官方称其为全球首个且目前唯一获批上市的度易达生物类似药；地舒单抗BA6

作为恒生香港生物科技指数成份股之一，华润医药（03320.HK）主营覆盖制药、医药分销、零售三大环节，既有消费医药品牌，也有院内处方药、血制品与器械资产，再配合全国性流通网络，形成相对少见的全产业链结构。公司在官方年报中明确将自己定位为中国领先的综合医药公司；而在2025年中期报告中，集团亦再次披露，其核心业务分为制药、分销、零售及其他板块。 从最新经营数据看，华润医药的体量优势依然明显。2025年上半年，公司实现总收益1318.67亿元人民币，同比增长2.5%；其中制药、医药分销、零售及其他收入占比分别为16.6%、79.2%和4.2%。同期毛利215.10亿元，整体毛利率16.3%；归母净利润20.77亿元，同比下降20.3%，主要受减值及少数股东权益因素影响。这也反映出华润医药的投资逻辑，不完全是高成长，而是「大体量、稳现金流、强整合」的防御型医药平台。 若看产品与业务管线，华润医药的重点不在单一明星创新药，而在多层次产品矩阵。2025年上半年，制药板块收入248.08亿元，同比增长4.3%；其中中药收入130.62亿元，化学药89.28亿元，生物药12.70亿元，营养保健及其他15.48亿元。到报告期末，集团拥有83个生产基地、561条生产线，合计生产944类产品，当中555个进入国家医保目录、235个进入基本药物目录。从资产整合路径看，旗下既有华润三九、江中、东阿阿胶等中药与OTC平台，也透过并购天士力、绿十字香港、南格尔等资产，向心脑血管、血液制品和医疗器械延伸。 研发与产品储备方面，华润医药近年的方向是「传统优势品种升级+专科能力补强+外延并购」。公司中报披露，上半年研发开支约9.71亿元；期内多个仿制药获批，4个品种通过一致性评价，另有8个产品取得临床试验批件。值得注意的是，管理层正在把「产品管线」延展到中药国际化与器械出海：血塞通制剂已在15个国家获批，医