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图片 都怪市场太难了。 作者 I 何简 编辑 I 张文 封面 I AI 生成 到处都是难题。昨晚小米 2026 年第二季度财报电话会一开场，卢伟冰就先大诉苦水。 “今年第二季度的外部环境依然充满挑战，存储等核心零部件成本持续处于高位，消费市场需求仍在缓慢回复，行业竞争也非常激烈……” 整个 2026 年上半年，小米过得都不算如意。一季度营收跌破千亿，二季度终于回暖，环比增长 9.9% 至 1089 亿元。但利润却仍原地踏步，一季度小米经调整净利润跌去了 43.1%，二季度再跌 42.6%。上季度公司毛利率尚能维持在 22% 的平均水平，本季已经跌至 19.8%。 图片 小米 2026 年第二季度财报 如果说上季度还只是汽车业务不景气，本季度小米连老家都快保不住了。存储普涨压力下，小米当季智能手机出货量同比大降 26.5%，手机毛利率降至 8.5%。当季小米手机及 AIoT 分部收入 840 亿元，同比减少 11.3%。 汽车也没能带来多少缓冲。当季小米汽车及 AI 等新业务收入 249 亿元，同比增长 17.1%，经营亏损却达到 26 亿元。该分部毛利率降至 19.2%，同比减少 7.2 个百分点，为七个季度以来最低。 小米 CFO 林世伟解释称，去年同期小米 SU7 Ultra 等高价位车型贡献更高，而本季度交付增量更多来自新一代 SU7，因而有所波动。核心零部件涨价和 AI 业务成本也进一步压低了该分部的毛利率。 按收入粗略计算，当季小米汽车单车收入约为 22.9 万元，同比下降 9.6%，创两年来新低，仅略高于小米汽车首个完整交付季度。 无论如何，小米造车带来的荣光似乎都已远去了。在存储价格上涨、汽车市场承压的双重挤压下，小米不得不陷入双线失守的窘境之中，叠满了 2026 年的 Debuff。上市 8 年，小

刚刚，泡泡玛特发布2026年中期业绩报告。数据上来看，上半年营业收入为171.73亿元，同比增长23.8%，远低于预期的199.75亿元；调整后的净利润51.56亿元，远低于预期66.65亿元。 2026年上半年，The Monster（包含Labubu）实现4454.4百万元，星星人实现2650百万元，Crybaby实现1632.6百万元。 分区域看，泡泡玛特国内收入12200.5百万元，海外收入方面，亚太地区收入2575百万元、美国地区收入1891.6百万元、欧洲和其他地区收入505.7百万元。海外收入均远低于预期。 业绩大幅低于预期，主要是由于去年5月Labubu在海外市场爆火大幅抬高了市场预期，而今年随着热潮退去，Labubu相关业务增长动能减弱，导致实际业绩与高预期之间出现明显落差。 泡泡玛特今年股价表现疲软，下跌16.7%，大幅跑输了恒生指数。虽然知名投资人段永平大量买入泡泡玛特，但财报发布前，股价报收于153.7元，接近年内最低价137.6元。说明市场对业绩的担忧已经体现在了股价当中。 泡泡玛特创始人王宁在今日的业绩会上表示，今年大概率完不成年初定的20%的业绩目标。 $泡泡玛特(09992)$

网易Q2季报发布，净收入为 301亿人民币，同比增长7.9%，高于市场预期的295.4亿人民币。毛利润为212亿人民币，同比增长17.5%，高于此前市场预期的195.7亿人民币。与之相反，经调整每股ADS吃经营净收益为12.02元人民币，低于市场预期的15.59人民币。细分业务方面，在线游戏业务收入250.2亿人民币超出此前预期值7.4亿，创新及其他业务收入16.4亿符合市场预期。 净利润方面，归属于公司股东的净利润为人民币70亿元，对比去年同期的86亿人民币下滑将近18.6%，财报发布后美股盘前一度跌超5%。净利润下滑系投资减值导致，公司持有网易云音乐股份，因网易云音乐股价的连续下跌，而带来了公司利润缩水，表现不佳。 游戏业务方面，《梦幻西游》系列、《第五人格》、《蛋仔排队》等游戏凭借丰富的内容更新，表现依旧强劲，游戏业务超预期。《燕云十六声》、《漫威争锋》等游戏依靠新内容以及营销策略出海到了，北美、欧洲等多个市场。 关于有道，有道深耕 AI 原生战略，第二季度推出子曰4大模型，低成本实现行业领先推理能力，是其AI业务的突破。网易云音乐也发展平稳，基本业绩符合预期。

昨晚的盘面，一边是半导体SMH又-1.55%，另一边，生物科技板块直接炸了：IBB暴涨+6.58%，医疗保健XLV也涨了+3.51%。这背离，超过8个百分点。 引爆这一切的，是Moderna和默克联合开发的一款癌症疫苗。在代号INTerpath-001的III期临床试验里，它达到了主要终点和关键次要终点，而且没有新的安全信号。消息一出，Moderna股价一天狂飙+177%，默克也涨了+13%。 这件事背后一个可能改变整个医药投资逻辑的深刻变化：这不是一种新药，这是一种全新的生意。 一、科学突破：为什么说这是“首个”？ 先给科普一下，这个疫苗到底牛在哪。它不是我们传统理解的那种预防性疫苗，而是个体化新抗原疗法。简单说，每个癌症患者的肿瘤突变都不一样。这个疗法，是先对患者的肿瘤进行基因测序，找出他独有的新抗原，然后定制一款只针对他一个人的mRNA疫苗，教会他的免疫系统去精准攻击残留的癌细胞。 门槛在哪？第一，此前从未有阳性III期。个体化新抗原疗法在过去几年里被寄予厚望，但一直没能在大规模临床中证明自己。这次INTerpath-001，招募了1137例完全切除的高危黑色素瘤患者，结果无复发生存期和远处转移无生存期双双达标。这是历史上第一次。第二，mRNA抗癌也从未有过阳性III期。新冠疫苗验证了mRNA技术的安全性，但抗癌是另一个维度的挑战。这次成功，等于给整个mRNA技术平台打开了第二扇大门。 这不是又一个肿瘤药，这是一种能根据每个患者定制治疗方案的技术平台第一次被大规模验证。科学上的里程碑意义，远超股价本身的涨幅。 二、商业悖论：每个患者一份疫苗，这生意怎么算账？ 但科学突破是一回事，能不能赚钱是另一回事。这种个体化疗法，在商业上有一个极其反直觉的悖论。 第一，定制化生产，毛利结构堪忧。传统药物是成衣制造，研发成功后，生产一百万支和一万支的边际成本很低。每个患者都需要单独的

昨晚美股表面是普涨，实际是硬科技高开低走，涨的是权重之外的中小盘，为什么消息面给几个实打实的利好，硬科技却没能上涨？我们先来看两个关键利好事件，再看原因。 一、海力士和三星同日出手 第一波利好来自韩国。周三韩股收盘后，海力士和三星接连抛出巨额股东回报计划。 海力士宣布回购并注销价值40万亿韩元的库存股，并承诺2025到2027年产生的自由现金流，至少50%用于股东回报。海力士在美股发ADR上市，总共才募了约39.9万亿韩元。也就是说，这次回购注销的规模，相当于把当初上市募的钱几乎全额买回来注销掉。对股东来说，这是直接抬高每股收益的动作。 紧接着三星也宣布了一项综合超过100万亿韩元的股东回报计划，同样将约50%的现金流用于回报，方式以直接派现为主；再叠加7月对4nm制程代工涨价的消息，昨天抄底海力士的有福了。 存储巨头敢这么大手笔地回购和分红，本质是对自己的盈利能力有底。2027年存储的供求关系会比今年还紧。而且这些巨头很多都签了长期协议，闪迪在投资者日上明确提出要把80%以上的毛利率保持到2030年。当时市场还在担心存储会不会又是一轮见顶就回落的普通周期，现在这些公司用真金白银的回购和长协给了答案：这一轮的上升周期，强度已经强过过去任何一轮。 存储这条线不会被一两个"产能过剩"的鬼故事轻易吓退。但是，这些利好都发生在海外、而且是个股层面（海力士、三星、闪迪），和A股这边关系不大，A股感受一下情绪就够了。海外这些巨头在大手笔回购注销、增加现金分红，而A股和港股这边，一批科技公司正趁行情上市融资。一边在把钱还给股东，一边在向市场要钱，这种差异不是靠提高个人投资能力就能弥补的。 二、长端收益率暂时平抑 第二波利好来自美国财政部。贝森特宣布把10到30年期国债的单次流动性回购上限翻倍，提高到至少40亿美元。相当于财政部自己下场买长债：既然市场这么担心美国的长债风险，那我户部自己买

今日开盘港股创新药大涨， $石药集团(01093)$大涨14.28%， $药明康德大涨 5% 创历史新高， $百济神州(06160)$涨超 3.58%。 消息面上，受美股医药公司研发突破消息提振。美股 $Moderna, Inc.(MRNA)$ 8 月 19 日其与 $默沙东(MRK)$联合宣布双方合作的 mRNA 疫苗三期项目取得成功，公司股价一日大涨 176.97%，市值增加 400 亿美金这是 mRNA 技术在癌症治疗领域迎来的首个三期试验成功案例。 实际上，创新药公司在今年这个 AI 大年已经慢慢有走出牛市的趋势，年初至今，药明康德已经涨近 108%，百济神州，药明医药也分别涨超 24% 和 52% ，远远跑赢恒生指数以及腾讯、阿里等科技板块公司。 港股创新药走牛背后，是多年的研发积淀以及业绩积累。近期的一项研究表示，过去几年中，中国药品监管部门批准上市的抗癌新药数量已经超过已经超过美国监管机构。2020-2025 年间，中国药品监督管理局共批准 94 款新型肿瘤药上市，而美国药品监督管理局同期批准87款，而 2025 年，中国批准的抗癌新药接近美国的三倍。 除此之外，中国创新药对外授权（License-out）呈现明显的加速放量趋势：交易总金额从2020年约84亿美元一路攀升至2025年的1356.55亿美元，五年增长超1

昨夜，Moderna股价飙升177%，市值增加约440亿美元；默沙东大涨12.6%。 $Moderna, Inc.(MRNA)$ $默沙东(MRK)$ 受此影响，相关生物医药 ETF 也被带飞。 $纳斯达克生物技术指数(NBI)$ 收涨 6.4%，创下六年最大单日涨幅； $SPDR S&P Biotech ETF(XBI)$收涨 5.9 %， $生物科技指数ETF-iShares Nasdaq(IBB)$收涨 6.6%， $iShares Genomics Immunology and Healthcare ETF(IDNA)$收涨 13.3%， $ARK Genomic Revolution ETF(ARKG)$ 收涨 10.5%，行情由个股扩散至整个生物医药板块。 Moderna本次暴涨，主要源于一项重大临床突破。昨日，Moderna与默沙东°联合开发的个体化mRNA癌症疫苗°(intismerana

昨晚的债券市场，属于是临危受命来救场了。30年期美债收益率前几天刚飙到5.33%，创2007年6月以来最高，眼看就要失控。结果，出手的不是美联储，而是美国财政部。他们宣布，从9月9日到11月4日，启动一项回购计划，单次回购规模从之前的20亿，直接翻倍到至少40亿美元，专门买10到20年期、20到30年期的长债。消息一出，30年期收益率应声回落近10个基点，跌到5.187%。股市也松了口气。 但真正值得深思的不是收益率跌了，而是为什么出手的是财政部，不是美联储？当前全球金融市场最深层的一道伤口——美联储对长端利率的控制力，已经失效了。 一、定价锚转移：长债从“跟美联储”变成了“跟财政赤字” 过去几十年，大家默认一个规则：长端利率，主要看美联储的脸色。美联储加息，长债收益率涨；美联储降息，长债收益率跌。但最近，这个规则被彻底打破了。三个证据链，证明长债的定价锚已经转移。 证据一：加息概率跌，收益率却创新高。9月加息的概率，已经从高点回落到31%左右。说明市场并不认为美联储会大幅收紧。按理说，加息预期降温，长债收益率应该跌。但30年期收益率却创了19年新高。这对老规则是赤裸裸的背叛。 证据二：利息支出超过国防和医疗补助。2026财年前九个月，美国联邦政府的净利息支出高达8570亿美元，年化超过1.1万亿美元。这个数字，已经超过了国防预算，也超过了Medicaid。这意味着什么？意味着政府借的钱，光还利息就快还不起了。这种财政状况，让全球投资者开始用脚投票，要求更高的风险溢价才肯借钱给美国。 证据三：财政部必须自己下场。如果长债收益率还跟着美联储走，那美联储只要出来喊话，或者微调政策，就能稳住市场。但现实是，美联储已经管不了了。因为推高收益率的，不是加息预期，而是财政赤字和国债供给。这是美联储的货币政策解决不了的问题。所以，财政部只能自己动手，回购自己的债务，试图人为压低长端利率。

快手 Q2 季度业绩整体符合市场预期，据快手财报，公司第二季度总收入同比增长 1.4% 至 355.4 人民币，创史上最慢增速，与彭博综合预期 355.1 亿元基本持平。净利润与经调整净利润分别为 31.5 亿、39.1亿人民币，均略超市场预期。但净利润以及经调整净利润均有较大跌幅，主要原因是因为公司大笔增加研发支出 34.7% 至 45.8 亿元，压缩了利润空间，但公司管理层仍表示，将会深化 AI 投资的长期战略方向。 值得一提的是，可灵的收入在财报中十分亮眼，二季度可灵 AI 营业收入超 8.5 亿元，同比增长超 200%，成为三大业务板块中增速最快的来源，但是其营收占比仍占总业务非常之小的一部分，未来靠其成为主要增长来源的希望仍渺茫。但值得一提的是，据快手财报，北京可灵智能科技公司已经在 2026 年 7 月 2 日与若干投资者签署增资协议，未来计划获得 30 亿美元的外部资金。期待增资后的 AI 业务可以为快手的 AI 带来营收的增加。