文源 | 源Sight 作者 | 安然 品牌向上成为运动品牌们竞逐的下一个主要战场。 2025年年末，特步在上海南翔印象城MEGA开出全国首家金标跑步店，中国马拉松纪录保持者何杰与特步的首双联名跑鞋160X 7.0 JET在店内同步发售，单双售价1999元。 据悉，该店围绕专业跑步、大众跑步、越野跑步、品质综训四大板块陈列产品，企图融合零售展示、品牌叙事、社群运营与消费体验，构建以跑步为核心的高端体验场域。 致力于“以专业影响大众”的特步，一直以来侧重大众平价路线，此次以金标级门店的渠道拓展杀入高端市场，或与行业风向与自身业绩情况有关。 一方面，越来越多运动品牌加码跑步赛道，行业竞争加剧，而特步主品牌业绩开始放缓；另一方面，集团旗下的索康尼破圈力度仍不够，对集团整体业绩贡献有限。 从焕新零售空间，到重塑消费者认知，再到推进品牌高端化，特步或许可以借此探索品牌新增量。 然而，追求“专业突破、品牌向上”的运动品牌不在少数，具体举措大同小异。例如，李宁全球首家龙店日前在北京三里屯太古里开业，店内同样发布全新高端产品荣耀金标系列，并有马龙、刘诗雯等冠军站台背书，相比特步似乎攻势更猛。 渴望突破的特步或许还需再寻找差异化的突围之道。 01 被挤压的特步 多年深耕跑步赛道的特步，凭借其专业科技实力以及大众平价定位，在国内跑步领域长期稳占龙头宝座。 尤其在马拉松领域。根据98跑数据，2025年，特步在中国男子马拉松百强中穿着占比达34%，连续4年位列全品牌第一；在女子马拉松百强中穿着占比达21%，连续3年位列全品牌第一。 另据悦跑圈数据，2025年，特步在国内八大马拉松赛事全局跑者中，与索康尼的联合穿着率位列全品牌第一。其中，特步品牌占比显著高于索康尼，是主要贡献力量。 截图来源于特步集团公众号 从细分赛道影响力及市占份额等综合来看，目前的特步可以说是最接近“中国第一跑步品牌”的。但是，

12月15日截至发稿， $裕元集团(00551)$ 大涨6.38%，$李宁(02331)$ 涨超5%，$361度(01361)$ 、 $特步国际(01368)$ 亦同步上涨。 消息面，中央经济工作会议定调2026年内需主导，分析人士认为，服装行业的消费预期或持续向好。 中国银河证券指出，12月11日召开的中央经济工作会议明确2026年经济工作重点任务为“坚持内需主导，建设强大国内市场”，并强调“深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划”。对于纺织服饰这一可选消费属性较强的板块而言，政策端对终端消费的实质性补贴和居民收入预期的改善将直接提振消费信心。内需方面，2025Q4以来行业零售端表现出较强韧性，2025年1-10月，服装零售额累计同比增长3.5%，增速较前三季度进一步扩大。10月单月同比增长达6.3%，连续第二个月单月增速超过社会零售额整体水平。 该机构认为，受益于宏观经济改善和政策催化，2026年纺服行业内需有望从“温和复苏”迈入“加速回暖”阶段。内需聚焦高景气户外运动赛道，国产体育龙头在丰富品类，精细化管理上具有竞争优势，建议关注安踏体育、特步国际、李宁、361度。 值得注意的是，随中美关税政策优化，近期纺织服装出口环比好转，带动出口链景气度回升。 数据显示，11月单月，我国纺织品、服装出口增速均较上月有所回升，出口额为238.7亿美元，同比下降5.1%。其中，纺织品出口122.8亿美元，在高基数下仍实现1%的同比增长，体现出较强韧性

曾几何时，走进任何一座城市的商业中心，安踏、李宁、特步的门店总是人潮涌动，与耐克、阿迪达斯分庭抗礼，它们是“国潮崛起”与“全民健身”红利最直接的受益者。然而，不知不觉间，一种微妙而深刻的转变正在发生。 细心者会发现，这些品牌的店铺不再像过去那样急速扩张，一些商圈的门店甚至悄悄易主。现实情况便是如此，面对过去依赖“万店规模”跑马圈地的模式已触顶，为提升效率，三大品牌不约而同地优化线下渠道。 例如，2025年上半年，李宁净关闭门店51家，特步主品牌门店也减少了22家。这绝非简单的收缩，而是增长瓶颈期下迫切的经营调整。当线下客流增长放缓、主品牌增长引擎普遍乏力，关闭低效门店、向核心商圈的大型体验店和高效的奥特莱斯渠道集中资源，成为了它们应对存量竞争、提升单店盈利能力的共同选择。  同时，在社交媒体上关于它们“设计雷同”、“除了Logo没区别”的讨论也开始增多。而在消费者心中，曾经因情怀与性价比激发的购买冲动，正逐渐被更审慎的“值不值”所取代。这一切表面的“降温”，指向几个品牌共同面临的残酷现实：驱动行业狂奔十年的外部市场红利，已经正式见顶。 因此，几个品牌的门店集体收缩绝非简单的业务调整，而是它们为穿越增长瓶颈期所进行的一场深刻的“中年危机”应对。这标志着，依靠门店数量扩张和渠道杠杆驱动的旧时代已经结束，一场围绕品牌价值、产品创新和运营效率的深度转型正在展开。 安踏：多品牌帝国背后的系统性挑战 安踏的成功，很大程度上归功于其前瞻性的“单聚焦、多品牌”战略。这一战略使其通过精准并购，构建了覆盖大众、时尚与专业户外的“品牌舰队”，有效分散了风险并抓住多元机遇。 同时，其以DTC（直面消费者）为核心的零售运营体系，通过高效渠道管理，实现了销售与利润的快速增长。还有持续的产品创新，如安踏主品牌的氮科技平台，也巩固了其专业形象。 然而，这些优势背后恰恰暴露了其当前的瓶颈。其赖以成

港股走势及分析 美股周三个别发展，企业业绩表现欠佳，拖累大市走势，科技股回吐压力较大，三大指数收市升跌不一。美元反复偏软，美国十年期债息回落至4.29厘水平，金价走势向好，油价表现亦靠稳。港股预托证券个别发展，预料大市早段缺乏方向。内地股市昨日上升，沪综指低开高走，收市上升1%，创出十年新高水平，沪深两市成交额保持活跃。港股走势反复靠稳，指数一度失守25,000点水平，其后内地股市带动回升，收市录得温和升幅，整体成交保持活跃。市场观望央行年会消息，北水流出或影响短期气氛，预料指数继续于25,000至25,800点水平上落。   行业消息   $特步国际(01368)$ 中期盈利9.14亿元人民币，增长21.5%。期内收入68.38亿元人民币，上升7.1%，主要由特步主品牌的稳健表现，以及专业运动分部的强劲增长所带动。其中特步主品牌收入增长4.5%至60.53亿元人民币，专业运动分部收入增32.5%至7.85亿元人民币。期内，经营溢利13.05亿元人民币，按年增长9.1%；毛利率45.0%，减少0.1个百分点。截至6月底，集团于中国内地及海外分别共有6,360家特步成人店铺及1,564家特步少年店铺。索康尼在中国内地有155家店铺。特步表示，将于今年下半年升级零售战略，启动直接面向消费者模式。下半年，集团将在核心商圈开设全新的旗舰店和概念店，并拓展服装和生活产品系列。为配合品牌升级，集团正在对电商业务进行全面改革，以确保在线线下产品更加一致。集团亦表示，体育用品的需求持续展现韧性，为稳定增长的预期提供有力支撑。基于健康意识的提升、跑步参与度稳健增长，以及政府刺激消费的政策等利好因素，集团对今年下半年的行业前景保持乐观，有信心能够有效应对短期波动，并持续提升价值创造能力。公司业

特步2025中期报告：营收68.38亿元，同比增加7.1%，净利润同比增长21.5% 8月18日，特步国际控股有限公司公布2025年中期业绩报告。上半年该公司实现持续经营业务收入68.38亿元，同比增加7.1%；经营溢利为13.05亿元，同比增长9.1%；普通股股权持有人应占溢利为9.14亿元，同比增长21.5%。 公司持续经营业务收入增加主要由特步主品牌的稳健表现，以及专业运动部分的增长所带动。其中，特步主品牌实现收入60.53亿元，同比增加4.5%；专业运动分部实现收入7.85亿元，同比增长32.5%。 该公司上半年毛利为30.74亿元，去年同期为28.76亿元；毛利率为45%，去年同期为45.1%。上半年现金及现金等价物净额为19.13亿元，同比增加94.3%。特步国际董事会宣派中期股息每股18港仙，可收取代息股份以代替现金，派息比率为50%。     特步销售及分销开支约为人民币14.83亿元，占特步总收入21.7%（2024年：人民币12.91亿元，占特步总收入20.2%）。   销售及分销开支增加人民币1.92亿元，增加的主要原因是由于广告及推广费用更高所致，其增加至人民币8.62亿元（2024年：人民币8.03亿元），主要受有关线上渠道的推广活动所推动。此外，与更高的电子商务销售额相关的平台费用及物流成本增加。   在线下门店方面，截至2025年6月30日，该公司于中国内地及海外分别共有6360家特步成人店铺及1564家特步少年店铺，旗下品牌索康尼在中国内地有155家店铺。与此同时，特步国际表示，电子商务业务仍然是该公司收入增长的主要动力，占特步主品牌收入超过30%，该业务已成为公司重要的收入来源，并实现双位数的同比增长。

导语：超长账期背后，特步国际现金流下滑，毛利率比安踏低 19 个点。 号称“中国第一跑步品牌”的特步，在与主要运动品牌的竞争中，差距明显。 在运动服装市场， $特步国际(01368)$ 与安踏、李宁同属知名品牌，但从2025 年中期财报及过往数据对比来看，特步国际在多个关键领域存在明显差距，在市场竞争中的压力也逐渐增加。 早在2008年上市之初，特步国际还是国内一线运动品牌阵营的一员。董事长丁水波当年还是泉州站奥运圣火传递的火炬手之一，那一年的特步，曾签下潘玮柏、谢霆锋、TWINS、蔡依林等多位明星代言，业绩上也还能跟安踏、李宁“称兄道弟”，但如今却差出了几个身位。 01 超长账期 应收贸易款项周转天数反映了企业回收账款的效率。近五年数据显示，特步国际的周转天数远高于安踏和李宁。2021- 2024 年期间，特步国际平均应收贸易款项周转天数在102天—114天，每年的周转期都要超过1个季度。2025年上半年，特步国际这一周转天数进一步增加到126天，从3个月延长到4个月。 相比之下，同行的周转天数则远低于特步国际。比如安踏在2021年至2024年的周转天数在20天-26天之间， 李宁则维持在13天—15天左右。2025年上半年，李宁的平均应收贸易款项周转天数为14天。 按行业划分来看，快消品行业或零售业直接面向消费者或小型经销商，现销占比高，平均应收贸易款项周转天数一般在10天—60天以内，即使目前电商渠道普遍采用以“货到付款” 或 “短账期（7-30 天）”的付款方式，个人消费也不会超过2个月。 特步国际的超长账期都快赶上制造业了，与同行相比也属于“特殊现象”。 从现金流角度看，较长的回款周期对公司会产生诸多不利影响。 2024年，特步国际的经营活动现金流量净额为12.28亿元，远低于安踏的

$特步国际(01368)$ 和 $361度(01361)$ 近日均发布了亮眼的中期报告，而仍处于调整期的李宁(02331.HK)成绩单如何，备受市场期待。 从2025年半年报看，李宁延续了2024年小幅增收、利润下滑的态势。但整体来看，李宁这份成绩单呈现止跌企稳迹象，资产质量也更为健康。 8月22日，李宁股价迎大幅反弹，截至发稿涨幅为7.62%，领涨体育用品股板块，安踏(02020.HK)、滔搏(06110.HK)等股纷纷跟涨。 业绩底已现？ 今年上半年，李宁的业绩表现符合预期，甚至超出部分投行的预期。 2025年上半年，公司实现收入148.17亿元(单位人民币，下同)，同比增长3.3%；权益持有人应占溢利为17.37亿元，同比下滑11%；EBITDA为35.13亿元，同比增长2%。 李宁的收入增长率在四大体育用品股中偏低，特步和361度今年上半年收入同比增速分别为7.1%及11.0%，里昂则预测安踏今年上半年收入同比增速录得13%。 净利润下滑，主要源于李宁期内毛利率下降及所得税率显著上升。 受行业竞争激烈影响，李宁不得不放下“高端”形象开展促销。根据公司业绩推介材料，报告期内公司线下折扣加深小于1个百分点，平均件单价下降低单位数，电商业务零售折扣则加深约1个百分点。同时叠加公司产品结构变化，导致报告期内公司毛利率同比下降0.4个百分点，至50.0%。 今年上半年，李宁的所得税税率同比大幅增长8个百分点至33.3%，导致公司所得税开支同比增加超2亿元至8.69亿元，削弱了其盈利能力。从这个角度看，李宁今年上半年的利润表现并不差。 李宁的现金流和资产质量相当健康。 今年上半年，公司经营现金净流入为24.11亿元，

自称是“中国跑步第一品牌”的 $特步国际(01368)$ ，在今年上半年收获了一份好成绩。 报告期内，特步实现收入68.38亿元(人民币，单位下同)，同比增加7.1%；普通股股权持有人应占溢利9.14亿元，同比增加21.5%。尽管特步收入增幅不及近日刚披露半年报的 $361度(01361)$ ，但利润表现大幅优于后者。 8月18日午间披露业绩后，特步股价在午后快速拉升，当日收涨7.33%，领涨港股体育用品板块。受其股价大幅上涨带动， $安踏体育(02020)$ 、李宁（02331.HK）和361度的股价当天均出现上涨。 再创新高 特步今年上半年的成绩单相当亮眼，收入、毛利、利润及每股基本盈利这些盈利能力数据均创下半年报的新高。 去年剥离时尚运动品牌盖世威和帕拉丁后，特步利润端的拖累得以减轻。据其半年报显示，公司净溢利率达13.4%，同比提升1.6个百分点，表现强势。 特步慷慨派发股息，2025年中期股息为每股18港仙，同比提升15.4%，派息比率高达50%。 特步业务分为两大板块——大众市场和专业运动，大众市场以特步主品牌为核心，专业运动则涵盖索康尼、迈乐，形成“大众运动+专业运动”的多元化品牌矩阵。今年上半年，大众市场收入延续温和增长、专业运动收入保持高速增长，分别同比提升4.5%及32.5%。 专业运动分部的造血能力快速提升，今年上半年经营利润约7860万元，同比飙升超230%，这反映出公司品牌高端化战略成效显著，经营效率也有所提升。 于2025年上半年，电子商务业务仍然是特步增长的主要动力，实现两位数的同比增长，占特步主品牌收

8月13日，港股市场的体育用品板块出现分化， $李宁(02331)$ 、 $滔搏(06110)$ 等概念股录得上涨， $特步国际(01368)$ 、 $361度(01361)$ 遭遇下跌。 其中，361度表现最为拉胯，股价一度重挫12.28%。午后，在港股普涨行情走强之下，股价稍有反弹，但力度不大，单日收跌9.29%，报5.76港元。 而引发股价重挫的催化剂，正是361度“亮眼”的中期财报。 中期业绩“飘红”，电商业务表现强劲 根据361度8月13日披露2025年中期财报，上半年收入57.05亿元（人民币，下同），同比增长11.0%；经营溢利同比增长7.2%至11.37亿元；权益持有人应占溢利同比增长8.6%至8.58亿元。 另外，361度上半年派发股息20.4港仙/股，派息比率45.0%，2024年上半年则是派16.5港仙/股，派息比率为40.3%。可见，业绩走俏，也提振了公司回馈股东的力度。 在现金流方面，上半年来自经营活动产生的现金流净额为5.24亿元，同比大幅增长227%，营运质量持续改善引发关注，主要因存货减少及应收账款周转天数缩短。 总的来看，361度上半年的收入、溢利双双录得增长，不过溢利增速要低于收入增速，主要是因为利息收入等其他收入减少。 分业务来看，上半年，成人鞋服收入同比增长8.2%至41.76亿元。其中，鞋类收入同比增长12.8%至25.75亿元，其销量同比增加7.1%，平均批发售价同比增长5.2%，最核心的产品实现量价齐升，产

2025年二季度刚收官，港股四大运动品牌——$安踏体育(02020)$ 、$李宁(02331)$、$361度(01361)$ 以及 $特步国际(01368)$ 的成绩单已陆续揭晓。 尽管政策暖风频吹（如“以旧换新”），但体育用品行业却遭遇“逆风局”：消费需求疲软+库存承压+行业价格战，让国产运动品牌的增长引擎集体“降档”。 集体减速 相较于一季度，四大运动品牌今年二季度的运营成绩单有所弱化。 受消费情绪低迷以及库存压力不减等多重因素共同影响，此前两个季度保持较高增长的安踏、特步和361度，在今年二季度亦放慢了脚步。 根据公告，于今年二季度，安踏品牌零售额同比录得低单位数正增长，FILA品牌则录得中单位数正增长，该两个品牌相较于今年一季度均为高单位数正增长的表现，增速已有所放缓。而主要以户外元素为主的其他品牌，同样增幅收窄，二季度零售额录得50-55%的正增长。 不论是安踏品牌，还是FILA品牌或其他品牌，安踏在大环境中的抗压能力于行业中属一流，此次短期波动调整并不影响其股价在资本市场上的表现。截至发稿，安踏股价领涨四大体育用品股，涨幅为2.56%；其他三大企业股价小幅上涨。 特步和361度不断培育新品牌，同时通过“农村包围城市”路线，近几年成长性亦表现不赖。特步主品牌也增长放缓，二季度零售额录得低单位数同比增长，但索康尼表现优异，同比增幅超过20%。 今年二季度，361度主品牌和童装品牌零售额均录得约10%的正增长，增速较今年一季度有所下降。电商平台零

凭借索康尼所取得的成绩，特步是否正在复制安踏的成功传奇？ 特步国际于2024年公布的财报数据，犹如一颗重磅炸弹，在行业内引发了强烈震动。 最新财报数据显示，特步国际全年收入达到135.77亿元，净利润更是同比大幅增长20.2%，高达12.38亿元，这一成绩成功刷新了特步的历史纪录。更为引人注目的是，旗下收购品牌索康尼在这一过程中表现极为亮眼，贡献了超过10亿元的营收，零售流水增长幅度更是高达60%，成为推动特步跻身国产跑鞋“第二增长曲线”的核心驱动力。 这一现象不禁让人回想起2009年，安踏以3.32亿元的价格收购斐乐（FILA）。在随后的十余年间，安踏成功将斐乐打造成百亿级别的品牌，不仅有效扭转了集团业绩的颓势，还助力安踏在高端运动市场占据了重要地位。 如今，特步凭借索康尼所取得的成绩，让市场纷纷猜测：特步是否正在复制安踏的成功传奇？接下来，我们将深入剖析特步2024年业绩爆表的底层逻辑，对比索康尼与斐乐的发展路径，并探讨跑鞋赛道爆火的深层动因，试图寻找这一系列问题的答案。 特步2024年为何业绩爆表？ 特步在2024年的业绩爆发绝非偶然，这背后是其对运动细分赛道的精准洞察与坚定押注，以及一系列行之有效的战略举措。从财报数据来看，特步“专业运动分部”的收入呈现出爆发式增长，同比激增57.2%，其中索康尼的贡献超过10亿元。与此同时，特步果断砍掉了传统的亏损运动时尚业务，这一“断臂求生”的决策充分彰显了特步从“大众品牌”向“专业跑鞋专家”转型的坚定决心。 特步在战略转型过程中，砍掉了那些拖累利润的业务线，特步得以将有限的资源集中投入到索康尼这一核心业务上，从而形成了强大的“单点突破”效应。在资金、人力、技术等方面，特步对索康尼给予了全方位的支持。在研发投入上，特步加大了对索康尼产品研发的资金支持，使其能够不断推出具有创新性和竞争力的跑鞋产品。在人才方面，特步调配了集团内部的

雷递网 乐天 3月21日 特步国际（股票代码：1368.HK）的二代们正走上接班的前台。 特步国际日前宣布管理层调整，公司首席财务官杨鹭彬辞任，已获委任为公司执行董事，丁利智已获委任为集团首席财务官。 据介绍，杨鹭彬现年47岁，2010年9月加盟集团担任集团财务总监，并于2017年9月晋升为首席财务官。彼亦于2017年9月至2024年6月期间担任公司公司秘书兼授权代表。于担任集团首席财务官期间，彼负责本集团的整体财务及会计事务、库务、合并与收购、投资者关系及公司秘书事宜。 杨鹭彬此番的辞任，主要是让位于丁利智女士。 丁利智女士，32岁，于2017年加盟集团，彼深度参与本集团多品牌战略、收购与整合的监督与实施，并负责多品牌管理、产品开发、在线线下营运等全价值链工作，在业务系统积累深厚经验。于2024年，彼晋升为集团副总裁，分管财务系统。丁女士出任特步国际多家附属公司的董事，彼于伦敦大学学院毕业，获颁经济学学士学位。 丁利智女士还有一个特殊身份，她是公司执行董事兼主席丁水波的长女，亦为执行董事丁美清女士及丁明忠的姪女。 于本公布日期，丁利智女士透过其全资拥有的公司HenleyHopeLimited拥有公司73,494,957股股份，占公司已发行股本总额约2.65%。 近期，特步国际还完成了配售，发售价为5.5港元，配售9090.9万股，募资总额为5亿港元。特步国际还发行了5亿港元的债券。 特步国际通过配售及发行债务一共募资净额为9.85亿港元。 此次交易后，卖方持股为43.86%，丁水波直接持股为2.52%，丁美清女士直接持股为0.07%，丁明忠直接持股为0.1%。 ——————————————— 雷递由媒体人雷建平创办，若转载请写明来源。

文源| 源Sight 作者 | 王言 在国产运动鞋服行业集体复苏的环境下，特步也搭上了顺风车。 前不久，特步国际发布了2024年年报，集团持续经营业务收入增加6.5%至135.77亿元；持续经营业务经营溢利增长9.3%至19.66亿元；净利润达12.38亿元，增长20.2%。 分品牌看，2024年，特步主品牌收入增加3.2%至123.27亿元，但增速有所下滑。2023年特步主品牌收入同比增速为7.4%，2022年和2021年更是达到25.9%和24.5%。 但坏消息当中也夹杂着一些乐观的变化——2024年，特步专业运动分部收入增长57.2%至12.50亿元，2023年为7.96亿元。这其中，6年前收购的跑鞋品牌索康尼居功至伟，营收首次突破10亿元。 截图来源于公司财报 特步集团董事局主席兼CEO丁水波表示：“集团聚焦跑步的核心战略，让其成为中国精英跑者和大众跑者最青睐的品牌。2024年，在主要六大国内马拉松赛事中，特步品牌拥有最高的全局穿着率。与此同时，索康尼凭借在重点马拉松赛事中，穿着率排在了第三位。 这些年，国内鞋服行业沉迷于并购，特步也不例外，而经过持续的耕耘，终于走出一条增长曲线。但和安踏这个靠着并购爆发的行业龙头不同，特步的收入依然过于倚重主品牌，虽然专业运动板块增长迅猛，但远未达到安踏那种全面开花的程度。 抓住中产跑步风 对外寻求并购新品牌，并以此切入细分市场，加速高端化，成为国内运动鞋服行业通用的做法。 特步的做法也是如此。2019年，特步拿下了索康尼和户外品牌迈乐在中国市场的所有权，以和Wolverine成立合资公司的方式在国内销售，同时，特步又收购了时尚运动品牌盖世威、帕拉丁。 其中，索康尼知名度最高。索康尼成立于1898年，是“世界四大慢跑鞋”之一。2004年，索康尼首次进入中国市场，但产品最低售价超千元，且缺乏本土化运营，2006年被迫退出中国市场。2