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文 |  陈宁迪、马行空 6月30日，Open Standard联合Visa、万事达、Stripe、贝莱德等超过140家金融、科技和加密行业公司，宣布推出新型稳定币Open USD。这个消息一公布，USDC发行方Circle公司股价当天下跌 17%，6月1日以来累计下跌了39.7%。 图1： Circle股价大幅下跌，来源：Google 01 OUSD和其他稳定币有何不同？ 当下3082亿美元的稳定币市场被两个寡头垄断，泰达公司的USDT和Circle公司的USDC，合计占比84%。按道理市场上的稳定币数以百计，新出一个OUSD没什么大不了？何况已经有很多主权政府明确要发稳定币了，比如日本的JPYC、俄罗斯的A7A5 、阿联酋的DDSC，中国香港也批准了2个稳定币发行牌照，新加坡、欧盟、英国也都计划发稳定币。 图2：稳定币市值占比，来源：coingecko OUSD 的三大特点： 1 联盟够强——有利于规模化推广 OUSD的牵头方独立组织Open Standard宣布已经获得140多个巨头共同发行。这些机构包括30多家支付网络与处理商（Visa、万事达卡、美国运通、Stripe等）、60多家银行与金融机构（贝莱德、纽约梅隆银行、渣打银行等）、11家科技与商业平台（Google、三星电子、IBM、Shopify等）、40多家加密与稳定币基础设施公司（Coinbase、Solana、Ripple、OKX等）。 图3：Open Standard宣布已经获得 140 多个巨头共同发行，来源：公开资料 OUSD和Meta2019年主导的稳定币Libra不同。首先，美国监管机构对此没有反对的理由。只要其底层资产是美国国债或美元现金、定期审计，遵守《GENIUS法案》的相关规定，美国政府没理由不允许发行。而当初Libra的底层资产是一揽子法币，这等于直接革了美元的命。其次，Li

文 |  陈宁迪、马行空 2026年6月12日，SpaceX完成历史上最大IPO，上市首日开盘股价约150美元，短短几天内便冲至225美元，随后持续回落。目前股价已回落到约162美元附近，市值较峰值缩水超1/4。为什么？我们也许可以从更早上市的智谱和MiniMax身上找到答案。 图1：SpaceX 股价，来源：Google 01 港股AI的解禁冲击 1 智谱 6月13日智谱发布最新一代大模型GLM-5.2，实测性能跻身全球开源模型第一梯队，当时它的股价是1097港元。6月22日，其股价盘中最高触及2980港元，市值短暂站上1.3万亿港元历史高位。 图2：Code Arena全球编程盲测榜智谱GLM-5.2模型排名全球第二，来源：ARENA AI 从2026年1月8日116.2港元发行价算起，仅仅六个月的时间，智谱累计涨幅达到惊人的2400%。然而，与万亿市值形成鲜明对比的是公司孱弱的基本面。2025年智谱全年营收仅7.24亿元，研发开支31.8亿元，是收入的4.4倍。公司净亏损高达47.18亿元，经营性现金流为负22.46亿元。一家年亏47亿、收入仅7亿的公司，市值已超过美团、小米、京东、百度之和，这样的估值显然无法用业绩解释。 智谱IPO共发行3741.95万股H股，占总股本约8.4%，其中11家基石投资者认购的2568万股有6个月禁售期。这意味着上市后前六个月真正在二级市场交易的H股仅1173.79万股，占比2.67%。正是这2.67%撑起了万亿市值！ 图3：智谱可自由交易股数占总股本2.67%，来源：HKEX 2026年7月8日，2568万股基石股份解禁后流通盘将扩大至8.4%。同时解禁的还有 “君联资本资深独立投资者”和“美团资深独立投资者”，根据第18C.14(2)条承诺禁售6个月，其合计持股约44,326,430股（占约10.07%）。到2027年1月

市场回顾 1 美劳动力市场降温 美国劳工统计局公布数据显示, 6月非农就业人口仅增加5.7万人，约为市场预期11.3万人的一半，亦远低于5月修正后的12.9万人（初值为17.2万人）。与此同时，4月和5月数据合计下修7.4万人，显示此前数月的就业强势存在明显高估。 ADP Research公布的数据显示，美国6月私营部门就业人数增加9.8万人，低于经济学家预期的11.9万人，前值为增加12.2万人。就业人数连续第12个月增加，显示劳动力市场降温尚未演变为明显失速。 美国供应管理协会公布的数据显示，6月制造业PMI较前月下降0.7点至53.3，低于预期的53.9，但仍接近四年来高位。油价下跌推动ISM价格支付指数大幅下降9.1点至73，预期77.5，为2022年7月以来最大单月降幅。 美国劳工统计局公布数据显示，5月职位空缺数小幅增至759.4万个，略高于经修正后的4月的758.5万个。经济学家的预测中值为730万个。离职率维持在1.9%不变，裁员人数小幅增加，招聘人数基本持平。美联储密切关注指标——每名失业者对应的职位空缺数量，同样基本持平维持在1:1。 欧盟统计局公布数据显示，欧元区6月CPI同比上涨2.8%，低于市场预期的3.0%，也较5月的3.2%明显回落；剔除食品和能源后的核心通胀率由2.6%降至2.4%，同样低于市场预期的2.5%。受数据影响，货币市场迅速下调对欧洲央行年内进一步收紧政策的押注。 本周就业显示美国就业市场虽然保持一定韧性，但并未出现过热，上月超市场预期的休闲娱乐就业本月回落，我们认为投资者应该谨慎分析就业数据以分辨高频数据的噪音。上周联储主席沃什发表言论偏鸽，符合我们预期，市场过去定价了过为鹰派的前景。我们认为市场应该关注未来沃什的工作小组对于美联储指引及通胀数据指标的建议，以确定未来部署方向，我们同时认为在工作小组完成工作前，沃什并不会对当前联储

文 |  陈宁迪 6月25日，苹果宣布上调MacBook和iPad等产品价格。MacBook笔记本电脑涨价100-300美元；iPad涨价150-200美元，Apple TV、HomePod等产品也纷纷涨价，平均涨幅在20%左右，预计下半年iPhone 18系列也会面临更大的定价压力。以往苹果调价是为了提高利润率或者加速去库存，基本都是主动行为。而这次苹果称，调价是因为内存和存储芯片成本大幅上涨，属于被动调价。涨价消息公布后，苹果当天股价下跌约6%，市值蒸发超过2650亿美元。 图 1：宣布涨价后苹果股价出现下跌，来源：Google 01 AI需求挤压消费类电子行业 AI需求激增带动存储供不应求，涨价潮已经悄然蔓延到整个消费电子行业。苹果宣布涨价的第二天，微软宣布将对旗下Xbox游戏主机涨价，平均涨价100-150美元。这已经是Xbox系列在一年内进行的第三次全球大幅涨价。2025年5月、10月，微软两次上调Xbox系列零售价格，本次调价完成后，部分机型涨价幅度已经超过100%。 2026年3月，联想部分电脑涨价超过1000元，7月将开始第二轮涨价。2026年4月小米上调手机价格。5月任天堂宣布Switch 2 从449美元上涨至499美元。7月**全系列产品上调售价，旗舰手机上涨1200元至1500元。三星S26系列手机上涨了1000元以上。这一轮涨价的原因都指向了 AI 带动的存储芯片涨价潮。因为 AI 存储 芯片利润率更高，所以大厂纷纷压缩消费类电子产品内存的生产，预计这一趋势短期难以缓解。 苹果一直以来以高毛利著称，其对原材料价格上涨的容忍度更高。小米、三星的平均毛利率仅有10%，苹果则高达 40% 以上。市场开始思考，如果连苹果都没有办法在存储涨价潮中保持零售价格稳定，那么AI带给市场的到底是什么？我们可以做如下推演： 图 2：手机厂商毛利率，来源：各公

文 |  陈宁迪 2026年6月22日，前美联储主席格林斯潘逝世了，他的任职从1987年一直到2006年，正好完整的经历了互联网泡沫。今天的AI和2000年的互联网泡沫破灭前高度相似。1995-2000年美国经济强劲扩张，是二战后最长的扩张期。受益于金融松绑、企业投资增加和消费扩张，美国GDP增长率在5%左右，2022年以来美国的名义GDP涨幅也在5%左右。 图 1：美国GDP增速，来源：Fed 当时美国的失业率也从1993年的7.7%下降到2000年的3.8%。通胀也保持在低位，年化CPI维持在2-3%。美国的经济整体非常好，联邦政府甚至还创下了财政盈余。 图2：美国失业率，来源：MacroMicro 这个经济背景下，当时的格林斯潘面临着一个难题——要不要加息预防经济过热。因为经济增长强劲，市场上一直存在加息的呼声。但格林斯潘认为，互联网可以大幅提高生产效率，压低生产成本。当时的计算机发展一日千里，摩尔定律强劲生效中，同样价格可以买到的电脑性能越来越强劲。所以格林斯潘认为这本质上是通缩的，不存在通胀压力。当时的格林斯潘重点关注两个指标：一是零售商的电脑库存，二是全美计算机更新的数据。他坚信计算机和互联网可以颠覆整个生产力。因此，格林斯潘在整个1995年到1998年维持利率稳定回落。 到1999年，互联网泡沫达到高潮，美国的通胀开始抬头。而且事实证明互联网并没有提高生产率、增加经济产出。 图 3：美国通胀率，来源：Fed 这时候美联储才不得不加息，1999年联邦利率在5%，2000年3月加息到6.5%，加速了高估值科技股的泡沫破裂。 图 4：1995-2003年纳斯达克 100 指数和美国联邦基金利率 今天的凯文·沃什面临的情况和当初格林斯潘很像。今天也出现了一个新的科技革命——人工智能。凯文·沃什是否会像格林斯潘那样把他当做生产力加速器呢？目前看来答案是否定的。

文 | 陈宁迪 最近在台湾出差，陪客户按摩时师傅得知我是做投资的就聊起了股票，说自己把全部的积蓄都投在了台湾股市，最高时赚了几百万新台币，现在又亏了100多万，问我应不应该继续持有。这让我想起2015年的香港。当时香港股市也非常景气，4月单月恒生指数大涨3233点，升至全年最高点28588。当时酒店的按摩师傅跟我聊天，也说自己把所有积蓄都拿去买港股了。但是紧接着就是股灾，6月开始恒生指数大跌，全年香港恒生指数累计跌幅达到36%，大量投资者损失惨重。 我非常感慨，这些人的积蓄都是靠自己的双手按摩一点一点积累下来，但却非常轻易地把一辈子的积蓄都放在股市里。他们对股市完全不了解，只是追逐热点，最后的结果很有可能是血本无归。 01 人声鼎沸的股市 中国台湾股市今年以来大盘上涨超过50%，在全球表现名列前茅。截止到6月，台湾股市市值超过5万亿美元，今年先后超越英国、加拿大和印度，成为全球第五大股票市场，仅次于美国、中国内地、日本和中国香港。而相比之下，台湾的GDP在全球只排在20多名，台湾股市可谓是繁花似锦、烈火烹油。 图 1：中国台湾股市市值超越英国、加拿大和印度，成为全球第五，来源：Bloomberg 台股大涨吸引了很多新手进场，甚至借钱炒股。台湾证券交易所的数据显示，台湾投资者从券商借款用于购买股票的金额飙升了160%，达到新台币6000亿，逼近了2000互联网泡沫前的历史最高纪录。 图 2：台湾股市杠杆率飙升，来源：台湾证券交易所，Bloomberg 无独有偶，韩国的情况也类似。韩国股市中散户交易占比极高。以成交量衡量，截至5月韩股个人投资者占比高达71%。韩国本土股票交易账户总数为1.0877亿，而韩国总人口不过5000多万，也就是说人均持有两个以上股票账户，大量资金通过高杠杆ETF涌入股市。作为对比，美股、港股成交占比中散户仅占20%左右。 2026年至今韩国股市上涨87

进入2026年下半年，全球宏观环境已从上半年美伊冲突与霍尔木兹海峡封锁引发的剧烈动荡中逐步演变。航运通道重新开放，油价回落至高位区间震荡，但能源安全考量仍在持续影响政策议程。股票市场经历了高波动阶段，传统周期性板块出现回调，而AI资本支出的受益股则在组合再平衡中持续获得资金青睐。市场关注点正转向业绩验证，公司层面的表现正取代宏观与地缘因素，成为主要定价驱动力。 全球经济呈现鲜明分化。美国资产市场与AI受益方持续吸引目光，而更广泛家庭则面临生活成本压力，K型分化日益加剧。中国AI与先进制造表现强劲，但传统与内需部门复苏乏力；韩国、中国台湾等AI价值链环节脱颖而出，欧洲则受困于能源压力与有限AI敞口。货币政策方面，美国货币政策预计在新任美联储领导下短期内按兵不动，随着通胀稳定在高于近十年均值的水平，年底可能加息。欧洲央行面临能源驱动的粘性通胀与经济疲软并存的困境，进一步紧缩风险仍存；日本央行则开启渐进式利率正常化。中国继续推进结构性转型，针对性支持制造业升级与技术进步，同时应对房地产领域的持续挑战。 我们始终坚持以客户家族的投资目标与风险偏好为准绳，构建精准匹配的投资组合。我们通过严谨的分析框架，甄别具备合适风险调整后回报特征的投资机会，协助客户灵活应对持续演变的全球宏观与政策环境。 债券 发达市场“更高更久”利率环境下，我们谨慎对待久期敞口，侧重中期久期以优化票息收益，并精选优质信用债增厚回报。 股票  全球股市整体看多但筛选趋严，我们偏好具备可持续盈利增长的优质公司。区域上相对看好美国，以及在半导体与AI硬件领域占据结构性优势的部分亚洲市场，对欧洲保持谨慎。行业层面，AI已进入第二阶段，投资逻辑从算力扩张转向基础设施瓶颈与商业化回报验证，同时我们在AI之外也关注金融、医疗及工业细分领域的结构性机会。 黄金 在持续的地缘政治与通胀风险下，黄金仍具备配置价值，我们维持

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德林控股集团于7月2日举行了2025-2026全年业绩发布会。本次发布会延续了科技创新的前沿作风，全面展示了集团在过去一年的稳健增长以及在“科技金融”与“AI+金融”领域的颠覆性突破，标志着德林控股正清晰地从传统金融服务商全面跨入数字AI时代财富生态构建者的新纪元。 扫描文末二维码即可观看直播全程回顾。 图1：德林控股集团于7月2日举行2025-2026全年业绩发布会，管理层合影，来源：德林控股 01 业绩表现：核心分部强劲爆发，迎来跨越式增长的一年 在2026财年，德林控股（1709.HK）交出了一份极为亮眼的业绩答卷，集团总资产达33.5亿港元，同比激增160%。期内录得收入约3.24亿港元，同比上升71%；净利润更是录得3.67亿港元，实现约168%的爆发式增长；净资产亦同比增加187%至27.21亿港元。为了回馈股东，德林控股推出了总价值超1.6亿港元的重磅分红方案，具体包括2000万港元现金、6100万港元德林大厦权益RWA、3900万港元ONE Carmel建房固定收益RWA，以及4000万股红股，展现了集团向数字AI与RWA时代转型的雄厚实力。 图2：德林控股集团2026财年核心财务表现，来源：德林控股 02 德林家办：四年口径收入翻倍，全周期服务托举家族全方位金融需求 过去一年，德林家族办公室完成了从“持牌组合”向“集团统一牌照家族”的蜕变。德林控股执行董事、首席市场官艾奎宇介绍，集团以4号和9号牌照为核心，向上全面承接1号牌、虚拟资产交易及数字金融能力，筑牢了坚实的合规资产管理底座。业务成功由单点方案走向涵盖资产、税务、身份架构，企业资管，以及跨代传承的“家族全周期服务”，FY2026口径收入实现同比47.4%的强劲增长。 回顾过去四年（2023财年至2026财年），家办板块整体收入从5,389万港币飙升至1.206亿港币，累计增幅高达123.8%，四年复

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