社区

费城半导体指数涨6.85%，SMH涨5.05%。AMD暴涨13.26%至508.58美元，博通涨8.78%，美光、迈威尔、Arm全线走高。 而英伟达，跌4.27%，收在178.67美元，市值蒸发超1900亿美元。 同一个板块，同一天，指数涨了近7%，龙头跌了4%，差值接近10个百分点。给“黄仁勋”这三个字单独标了一个负价格。 上周我们拆过，董事会启动独立调查、国会要求11月18日闭门简报、Megaspeed的出口管制前科——三重撞期，市场第一次被迫去给关键人风险定价。昨晚，定价结果出来了：英伟达的黄仁勋溢价，正在变成黄仁勋折价。 这10个百分点的差值，不是“利空出尽”，是“定价切换” 周四英伟达跌9.3%，是恐慌性定价——市场第一次听到调查和国会简报的消息，先卖为敬。周五反弹3%，是情绪修复。昨晚跌4.27%，是第三个阶段：市场开始用替代品来给它定价了。 为什么这么说？看同一天涨的都是谁。 AMD涨13.26%，涨的不是AMD自己的业绩，涨的是谷歌云TPU 8tx订单的传闻。 有消息称谷歌正在把TPU 8tx的订单更多交给AMD，同时谷歌推出了两款新TPU。博通涨8.78%，涨的是定制芯片分走英伟达份额这条线。 市场不是在说芯片需求更好了，市场在说：如果英伟达的关键人风险需要被折价，那钱应该去谁那里？ 答案是：去那些不依赖某一个人的算力替代方案那里。 这就是后黄仁勋时代定价的第一层含义。它不是黄仁勋要走了，它是市场开始为万一他走这个可能性，提前寻找对冲。AMD和博通的上涨，不是需求端的胜利，是替代链的胜利。 真正的法律风险，不是私德，是是否误导了董事会和股东 关于这个事件，市面上有一种很流行的乐观解读：Dan Ives说换帅是喜剧，意思是黄仁勋离开对英伟达是好事，股价会涨。还有接近黄仁勋的投资人说他可能会休假一段时间。 其实需要定价的，是Gensler提出的那条线：是否误导

今天盘面看着热闹，本质还是老问题，一直强调的逻辑相通：缩量环境下，轮动都是资金拆东墙补西墙，没有增量进场，就走不出持续性行情。人形机器人今天继续分歧考验承接，很多支线冲高就是兑现点，追进去很容易当天被套。 很多人总怕踏空，频繁换票来回挨打，这就是当下最大的坑。踏空不亏钱，做错扛单才亏大钱。策略上不盲目去接力脉冲题材，耐心等主线走出明确的共振信号，信号没出来之前，只抓辨识度机会，看不懂就多看少动，守住本金优先。 免责声明：仅盘面逻辑梳理，不构成任何投资建$彩虹集团(003023)$  $英伟达(NVDA)$  $苹果(AAPL)$  

上周优信随美股大幅波动，感觉几个原因吧，流动性外加基本面担忧。现在市值只有约1.78亿美元，日常成交也不算高，恐慌行情下小资金先跑。 另外，二季度毛利率-0.7%的影响还在，三季度6%的毛利修复还没正式对外公告，市场等待的氛围比较浓。 行业层面，新车降价对二手车的影响传导还在继续。国家统计局公布10月物价数据，小汽车价格同比低了1.9%，环比又降了0.2%。虽有止跌痕迹，但彻底反转估计得看Q4。 不过最近二手车行业最近有几件事值得关注。 10月24日起，郑州航空港区启动二手车促消费补贴，总盘子500万元，买车最高补1500元，卖旧车最高补2000元，优信郑州15万平方米仓储大卖场成为合作企业。 500万元不算多，但是把二手车作为独立促消费对象，买卖两端都能获得补贴，跟之前以旧换新逻辑不一样。 搜了下最近一年主要城市和地区的二手车补贴情况，这里面有优信大卖场覆盖的地区，比如这次的郑州，及济南历城等，优信都是参与方，看完政策端偏好有三个感受： 1.消费端直接刺激。之前市场都是把二手车当衍生市场来看待，而最近一年情况看，地方政府逐渐都把二手车当做独立消费市场看。截至今年6月底，全国汽车保有量已达3.71亿辆，去年全国二手车成交约2011万辆、交易额约1.29万亿元，万亿级消费市场不容小觑。 2.鼓励企业端规范经营。比如赣州、海宁等地出台二手车企业升限纳统奖励和产业扶持政策，鼓励经销企业做大规模、规范财务和交易。就是要走正规化，特别是在经营上，该开票开票，不能总靠信息差一笔糊涂账。 3.提高流通门槛。二手车出口新规出来后，强化180天车辆售后服务确认、质量追溯和企业管理，强调质量与合规。 这让我想起来之前看付鹏说的关于居民转移支付的观点。刺激消费最终是要让利于居民，直接发钱、降低消费门槛，到底拿去消费还是还房贷不用管。这方向肯定是没问题的，但从真实体验来看，现在消费最大的问题是账不

11月6日，中国移动云公司与智谱签署合作协议，建立生态合作伙伴关系，双方将以"联合技术创新、共拓Token市场"为目标，在Token技术创新、模型服务、产品打造、行业方案四大领域深化战略合作，GLM系列模型将入驻中国移动云模型服务平台MoMA。 大模型公司的算力瓶颈，究竟该怎么解？这份协议给出了目前国内最具确定性的一种答案。 一、算力焦虑，是大模型公司的"成长的烦恼" 过去一年，智谱的模型迭代速度有目共睹：从GLM-5到GLM-5.1、GLM-5.2，再到GLM-5.3与GLM-5.3-Flash，六个月内五代旗舰模型接连落地，GLM系列在全球开源社区的累计下载量已过亿次。 模型越强，用户越多；用户越多，推理算力消耗越大。这是所有大模型公司共同的"成长的烦恼"——训练算力决定模型能走多快，推理算力决定智能能走多远。自建算力中心重资产、周期长；外购算力则面临供给波动与成本高企。当模型能力的竞争进入深水区，算力正在从"资源问题"升级为"战略问题"。 二、为什么是中国移动云公司？ 解算力题，智谱选择的是一条"生态解法"，而生态对手方的选择颇有讲究。 中国移动云公司不是一家普通的云厂商。它手中握有三张牌： 第一张，规模化国产算力底座。 MoMA平台基于鲲鹏、**等国产算力构建，在国产芯片集群上实现了行业领先的单路水平。对已完成九大国产算力平台适配的GLM系列模型来说，这是天然的"主场作战"。 第二张，企业级触达网络。 MoMA已服务超800家企业，日调用量突破千亿次，覆盖金融、政务、医疗等行业。对任何模型厂商而言，这都是一条现成的规模化通道。 第三张，Token运营能力。 MoMA的自研推理引擎可将推理成本降低40%以上，智能路由支持按成本、时延、质量自动选优，SLA高达99.95%。算力在这里被加工成可计量、可计费、可订购的Token服务——这恰是模

全球迎来首只铠侠个股杠杆产品。 * 南方东英于2026年11月10日在香港推出南方东英铠侠每日杠杆最多(1.25x)产品 $XLQ南铠侠(07772)$ ，股份代码为7772.HK，为日股杠反市场增添新选择，亦为投资者提供更丰富的AI主题交易工具。 随着生成式AI持续发展，存储需求不断提升。作为NAND快闪记忆体的发明者，铠侠（Kioxia）凭借技术积累、企业级SSD产品及扩产条件，成为AI存储领域值得关注的企业。 近期铠侠股价承压，而新产品则让交易型投资者透过香港市场，以较低交易门槛部署相关短期机遇。 铠侠： AI存储需求带来全新增长动力 虽然 $铠侠 (285A.JP)$ 于2024年12月才在东京上市，业务已累积深厚的技术基础。铠侠（Kioxia）总部位于日本，前身为东芝记忆体，其技术渊源可追溯至1987年东芝团队发明NAND快闪记忆体。NAND已广泛应用于智能手机、电脑及数据中心，是数码经济的重要基础。 随着AI伺服器存储需求增长，公司收入、经营盈利及现金流表现改善，并公布创新高的2025财政年度盈利。¹其盈利增长快于收入增长，经营利润率亦由约26.5%升至37.2%，反映公司的盈利弹性。1 铠侠的优势亦体现在承接新增需求的能力。根据野村研究，相较于产能趋近满载的部分韩国同业，铠侠具备现成的无尘室产能，为设备投入及产能扩张提供基础，再加上其eSSD产品亦具备优越性能，有望成为生成式AI带动eSSD需求增长的主要受惠者之一。² 2025年，铠侠股价升幅全球第一，并于一年半内日本市值排名由169位升至第一位，2026年6月首次登顶日本股市市值第一的宝座，足见其资本吸引力和股价弹性。 日本股市：估值更具吸引力，长期牛市支撑仍在 近期全球AI情绪降温拖累日股，但回调亦令估值更具吸引力。摩根大

一、黄仁勋周末事件爆出，NVDA盘前跌近5% 黄仁勋美东周日曝出，截至11月9日盘前， $NVIDIA(NVDA)$ 跌近5%， $VanEck Semiconductor ETF(SMH)$ 跌1.49%。 标的 11/6 收盘 当日涨跌 11/9盘前 盘前 50 日线 200 日线 $NVIDIA(NVDA)$ 186.64 +2.78% $177.4 4.98% 219.81 204.67 $VanEck Semiconductor ETF(SMH)$ 463.96 +3.62% $457 -1.49% 565.6 521.8 $iShares Semiconductor ETF(SOXX)$ 136.53 +3.51% $135 -1.08% 173.7 159.6 $Advanced Micro Devices(AMD)$ 449.04 +11.04% 452.97 +0.87% 546.8 416.0 $Taiwan Semiconductor Manufacturing(TSM)$ 375.44 +6.33% 375.35 -0.02%% 431.6 401.5 这张表想说的只有一句话：在事件曝出之前，整条线就已经站在

$宏芯宇(02681)$ $一微科技(02065)$ $国星宇航(06935)$ $新荷花(02206)$ $芯德半导体(07672)$ 本文仅为港股打新数据与公开信息的整理分析，不构成任何投资建议，新股上市后存在破发可能。 基本情况： 申购时间：10月30日-11月9日，10号出结果，11号暗盘，12号上市； 发行价格：72.29-82.90 入场费：8373.60 1手：100股 全球发售：1471.72万股 公开发售：147.18万股 发行手数：14718手 基石：有，7家基石投资者认购约39.53%份额 绿鞋：有，中信建投稳价 保荐人：中信建投独家保荐 机制：机制B，回拨10% 宏芯宇成立于2018年，总部深圳，研发中心覆盖合肥、上海、杭州、厦门等地，员工超1300人，研发人员占比超60%，专利超400项（发明专利约320项）。公司采用无晶圆厂轻资产模式：从三星、SK海力士、美光等原厂采购NAND Flash与DRAM晶圆，依托自研主控芯片设计、固件算法、测试系统及存储介质分析四大技术平台，委外封装测试后销售。 产品覆盖嵌入式存储（eMMC/UFS）、固态硬盘（SSD）、DRAM、移动存储及颗粒，主要服务消费电子（小米、传音、OPPO、vivo、TCL等），并自2023年切入车规级（进入Tier 1供应链）与企业级应用，已实现量产。 弗若斯特沙利文数据显示，202

两年来，华尔街给 AI 的估值模型里只有四个参数：土地、电力、芯片、融资。 四个都是钱的问题。 有句话你肯定听过，钱能解决的问题，不是问题。 第五个参数他们一直没设：让住在数据中心旁边的人「同意」建设数据中心。 豆包也好，GPT 或 Claude 也罢，你用的 AI 大模型绝大多数运行在一排排插满加速卡的机架上，24 小时通电，靠风扇和水降温，这种塞满机架的厂房，就是数据中心：占一大片地，接一路高压电，配一整套水冷，一座造价十亿美元起步，建成后每天醒来第一笔开销就是电费。 11 月 5 日，这个漏掉的参数自己补上了。 补的方式是选票。 GPT 只能预测下一个 token，但预测不了一个县议会的投票。 这场史诗级崩盘里，纳指早盘还在往上走，一小时后开始掉，收盘跌 6.49%，创 19 个月来最大单日跌幅，进入技术性回调，同一时间，标普 500 跌 4.37%。 这一天，美股的成分股一天蒸发 3.2 万亿美元，是的，万亿美元。 这一天，没有公司爆雷，没有芯片难产，没有模型训崩，也没有 AGI 的叙事坍塌。 只有 41 张选票。 11 月 3 日，美国 10 个州共 41 项数据中心相关地方公投上桌，40 项站在"限制或禁止"一边。俄亥俄一个州就占了 21 项，21 项全部反对。 最狠的一票在俄亥俄的 Piqua，一座两万人的小城，Meta 打算在那里投 10 亿美元建一座 1.4GW 的数据中心，选举结果出来，选民把市长和两名市议员直接罢免了…… 佛罗里达的 Edgewater，超过 77% 的选票把数据中心禁令写进了城市宪章，当地媒体的民调说，76% 的受访选民反对在自己社区建数据中心。 数据中心成规模地挤上了选票，然后成规模地被否了。 最疼的一刀在其实的得州，这几天不少东西海岸的公司纷纷前往监管相对宽松的得州，该州规划的项目储备约 125GW，占全美约 27%，是全球最大一

$SNDK$ 要倒闭了吗？我有点慌了

今日A股放量普涨，超4800家个股飘红，盘面赚钱效应全面扩散，但绝非单边主升，而是典型的资金高低切换、主线大换血行情。指数稳中偏强，科创成长领涨全场，权重红利板块持续承压，市场风格彻底切换，短线节奏已经完全改变。 当下核心逻辑：高位老赛道开始兑现，低位超跌反转分支批量启动。前期强势的光模块、油气、煤炭、银行持续资金流出，资金集体出逃，转而涌入光伏储能、半导体设备、先进封装等超跌科技板块，这是本轮反弹最重要的结构性拐点，后续选股、持仓逻辑必须全部更新。 光伏储能今日全线爆发，走出久违的板块共振行情，属于低位困境反转修复，但单日高潮过后，明日必然迎来分化，后排跟风溢价归零，只可低吸龙头，严禁开盘追高。半导体、封测延续修复趋势，是当前中线最稳的核心主线，趋势支撑完整，适合回踩低吸持仓。 给所有交易者一句忠告：现阶段是轮动修复市，不是躺赢主升市。追高跟风，是当前最大亏钱根源。 短线规避高位算力杂毛、红利权重冷门股。重点潜伏光伏、设备、封测前排核心标的，坚持分歧低吸、压力止盈、不破均线持股的交易原则。 行情回暖不等于无脑做多，当下拼的是节奏与取舍，踏准轮动才能持续吃肉，乱追乱换只会反复踏空回撤。 个人复盘记录，仅盘面客观解读，不构成投资建议

摩尔线程Q3财报公布：单季营收15.52亿元，同比增长1773.92%，净利润扭亏为盈。这份亮眼的成绩单背后，有一个容易被忽略的重要信号：一类全新的客户——词元服务商（TSP），首次与传统的云服务商（CSP）并肩出现在摩尔线程的业务中。 我们都熟悉CSP（Cloud Service Provider‌），像字节跳动、阿里云、腾讯云这样的公司。他们购买GPU、建设算力池，然后将云资源售卖给客户。CSP的逻辑很直接：谁的算力更多，规模更大，价格更优，他们就选谁。 然而，TSP（Token Service Provider‌）这个名字，虽然在财报中是第一次出现，它代表的却是一种本质不同的AI算力服务模式。 事实上，仔细观察行业现象，可以推断出：趋境科技、硅基流动、商汤等公司更接近TSP/Token工厂模式，无问芯穹等公司也在向词元化交付延伸。他们不再只是“卖算力”，而是直接承担“词元生产与供给”的角色，面向有规模化推理需求的企业客户交付可运营的词元产能。 TSP这种模式的出现，正在改变GPU厂商的“赚钱逻辑”。 TSP是什么：不卖算力，卖“词元” 要理解TSP，我们首先要知道什么是“词元”。 词元，即Token，是AI处理信息的最小计量单位。你跟AI聊天，你的问题和AI的回答，最终都会被拆分成一个个词元进行处理和计费，就像你写文章时的一个个字。 随着AI技术的飞速发展，全国日均词元调用量已经从2024年初的1000亿次，飙升到2026年3月的140万亿次以上，实现了千倍的增长。 在如此巨大的调用量面前，传统的算力计费方式已经行不通了——按GPU小时租算力，意味着客户即使闲置着，也要按小时交钱，但这忽视了一个本质问题：你有了算力，不等于你有了产出。 于是新模式出现了：按词元数量付费，客户为“AI实际工作量”买单。 TSP就是承接这一转变的角色。它不是直接卖AI模型，也不是单纯租算力

在全球宏观资产配置的底仓构建中，欧美成熟市场始终不可替代。此前我们探讨过欧美市场的差异化节奏：美股作为全球科技创新与资本开支（Capex）的领跑者，凭借强大的盈利韧性在高位维持震荡；而海峡另一侧的欧洲市场（法、德、英等），在历经长周期的宏观压制与情绪出清后，已经悄然进入了一个赔率与胜率兼备的战略配置区间。 配置欧洲，是基于客观的估值分水岭——如果说美股是全球资本进攻的锋刃，那么以欧洲斯托克50（EURO STOXX 50）与英国老牌蓝筹为代表的欧洲资产，就是用极厚安全垫构筑的底仓重器。 一、曾经“高攀不上”的汇丰，如今为何被市场嫌弃？ 在欧洲及离岸金融资产中，极具代表性的跨周期样本莫过于汇丰控股（HSBC）。 1. 周期波动背后的市场定价逻辑 作为跨国银行与跨境清算的标杆，汇丰历史上凭借覆盖全球的资金网络，一直是长线机构底仓中的核心配置。资产价格的周期性起伏本属常态，近期股价的承压回调，主要是市场在消化多维度的宏观变量与情绪定价： 跨境属性的阶段性折价： 植根亚洲又立足英国的布局，在顺周期时充当着东西方贸易与资金流转的高效纽带；而在逆全球化杂音与地缘博弈阶段，市场往往会阶段性调高合规风险溢价，压制其跨国业务的估值乘数。 息口拐点的预期贴现： 市场普遍关注主要央行进入降息周期对商业银行净息差（NIM）的收窄效应，交易盘往往选择提前离场，对利息收入的见顶进行预防性贴现。 技术面调整带来的流动性消化： 随着股价回撤至年线（250日均线）附近，引发了部分技术面量化资金与短线资金的止损离场，加剧了盘面阶段性的震荡与换手。 2. 真实基本面与底仓价值 波动往往会掩盖资产真实的内生价值，但从审慎的资产配置盘视角来看，其底层资产质量与盈利韧性依然坚实： 高壁垒的非息业务中枢： 汇丰的护城河不仅依赖单一的存贷利差，更来自于其难以复制的全球财富管理、跨境贸易融资及外汇结算网络。降息预期虽可能压

先看两份财报的体感温差 Alphabet Q3营收1275.8亿美元，同比增长25%，但低于预期的1282.2亿。调整后EPS 2.67美元，预期3.02，差了超过10%。真正把股价推下悬崖的，是自由现金流：负90.7亿美元，市场预期是负27亿，连续第二个季度为负。资本开支513.6亿美元，全年指引维持在1950亿–2050亿，但管理层明确说2027年将超过3000亿美元。 微软这边，Azure营收331.7亿美元，增长48%，高于预期的328.4亿。资本开支452亿，低于公司此前500亿的预测。结果自由现金流186.3亿美元，市场预期只有85.4亿，直接翻倍超预期。 谷歌云增速是Azure的两倍多，但微软的自由现金流是正的186亿，谷歌是负的90亿。这就是两份财报最核心的温差。 拆开看：为什么“增长更快”反而“罚得更重”？ 这里有一个极其关键的结构性差异，被云增速这个标题盖住了。 谷歌云Q3营收307亿，增长103%，营业利润111亿，利润率36.2%，从增长质量看非常漂亮。但问题在于，整个Alphabet的自由现金流被资本开支吃穿了。资本开支513.6亿，运营现金流减去资本开支之后，缺口90.7亿。而且谷歌的长期债务从216亿暴增到1251亿，增幅约479%。这意味着，谷歌不仅在用经营现金流烧AI，还在大规模借债来烧。 微软的资本开支同样巨大，但它的运营现金流足够覆盖。Azure增长48%的同时，微软的自由现金流不仅为正，还翻倍超预期。在超大市值云厂商中，微软是唯一一家预计明年自由现金流仍将为正的公司。 市场在给增长定价之前，先给增长的融资方式定了价。用经营现金流支撑的增长，和用借债支撑的增长，在5%+的长端利率环境下，估值倍数完全不同。 第三幕，谷歌真正的裂缝：搜索在用AI蚕食自己。 还有一个被云增速掩盖的问题。谷歌搜索Q3营收633.5亿，同比增长12%，但低于市场

或因昨晚Alphabet、“易中天”们业绩不及预期，29日盘中AI、芯片板块低开低走，全线杀跌。有意思的是同在我自选股中的佰维和摩尔线程这两家公司，今天跌幅都超过了10%。 如果说佰维的下跌是因为环比收入下滑的话，那么摩尔线程三季度就赚了比去年全年还多的钱，甚至还首度实现单季扣非盈利，今天跌幅反倒和佰维差不多，实属无法理解。 股价与业绩脱钩无非是市场极端情绪发酵、量化被动抛盘两种情况。无论是哪种结果，摩尔线程发布如此炸裂的业绩后却大跌，大抵是错杀了！ 摩尔线程三季报显示，公司营业收入32.9亿元，是去年同期的4倍还多。Q3单季度营收15.5亿元，甚至超过了去年全年。堪称现实版“士别三日当刮目相看”。利润方面，前9个月摩尔线程实现净利润3770万元，实现扭亏为盈。值得注意的是，摩尔线程三季度扣非净利润有2007万的盈利，这也是国产GPU“五小虎”上市后，首度有企业扣非净利润回正，比摩尔线程此前表示的“2027年实现盈亏平衡”的表述要早了1年。 三季报摩尔线程毛利率53.71%，与中报基本持平且稳定，是可比同行中第一档的表现。相比于近几年随着营收增长毛利率大幅下降的部分同行，摩尔线程做到了“增量不减质”的高质量发展。 更早盈利说明了摩尔线程“全功能GPU架构”的正确性，而透过利润表、资产负债表则能更清晰地看到公司营收→产能释放→高毛利→盈利的完整健康成长路径。 三季报显示，摩尔线程预付账款25.98亿元，环比中报时13.44亿的预付款增长了12.5亿。同期摩尔线程存货33.62亿，在三季度大规模确认收入的同时竟还与中报差不多。 今年我国国产AI芯片需求约400万颗，然而受限于产能，国内GPU产商只能交付200万颗左右。国产GPU完全处于供不应求的状态。公司预付账款+存货总计59.6亿，较去年末多增28.5亿，环比中报时多增了10.7亿。按摩尔线程存货周转天数推测，摩尔线程这59

$博汇股份(300839)$  $近岸蛋白(688137)$  $工业富联(601138)$ 朋友们，今天盘面反差感拉满！指数看似稳住，个股却大面积走弱，冰火两重天。资金从成长赛道撤离，扎堆防御方向避险，市场持续缩量，没有形成做多合力。 缩量分歧行情，最忌盲目抄底。局部零星机会看着热闹，实际把握难度很高。不预判涨跌，只客观跟踪盘面信号。 等待情绪企稳、主线明朗的节点，机会来的时候不错过。 喜欢硬核盘面解读、想第一时间捕捉盘面变化，欢迎关注，持续盯盘复盘。 个人复盘记录，不构成投资建议。

今日A股高开低走下跌，再度遭受空头压盘，引发盘中跳水X跌，背后竟是科技股和证券等两股砸盘所致，加上存量资金跑路、主力资金套现、以及悲观情绪蔓延等等，多方不利因素叠加在一起，硬生生的把今日A股给砸下来了。因此，A股经过今日下跌后彻底释放空头力量，对于明天行情是有利的，坚信多头会出手反攻，不会持续下跌的，拭目以待吧

$博汇股份(300839)$ 今天外围整体波动不大，大A一路震荡走弱直到收盘。盘面分化很明显，银行、零售这些方向逆势扛住，而电子、军工、医药、计算机这类前期活跃板块集体走弱，越来越多方向加入调整行列。 行情走到当下，单纯看指标、看结构已经很难去预判，更多是场内情绪在主导节奏。很多人在反复的波动里慢慢磨掉耐心，信心的修复不会一蹴而就。 我越发觉得，想要真正稳住，需要时间慢慢消化分歧，不用急于去猜什么时候企稳。当下不勉强出手，放平心态静静观察，等情绪慢慢沉淀下来再说。 个人见解不构成投资建议。 $沪光股份(605333)$  

今天市场下跌，早盘因外面上涨而导致高开，就感觉不是什么好事，弱趋势高开要小心，强趋势低开要抓机会，因市场目前还存在隐患，但高开低走后，跌成巨阴，这幅度也确实是出乎意料了，情绪退潮比指数下跌还要大，收盘近五千只个股下跌，从预期来说，上次小快速调整的支撑就不够强了，耐心等等有没有大的快速调$万向钱潮(000559)$  $中科曙光(603019)$  $值得买(300785)$  $东百集团(600693)$  $东方电气(600875)$  

今天全球市场全线收红的背景下，大A一直跌到最后一秒，市场几乎再次走出了单边下跌的走势，科创板先一步跌穿周五低点，同时还有一些新板块进入到做空行列，市场只有彻底跌透了，让做多的看不到希望，才能真正跌出市场底部，并且我也越来越坚信，这里底部出现就是一个大底，并且是个尖底的形态概率更大，似乎现在技术分析已经没有作用，情绪主导了市场走势，既然如此，那就雨露均沾，硬等大底出现吧$大港股份(002077)$  $三花智控(002050)$  $红宝丽(002165)$  $掌阅科技(603533)$  $国芳集团(601086)$  

韩股近期转入剧烈震荡。韩国KOSPI指数上半年一度领涨全球，但下半年已累计下跌约30%1。截至10月上旬，外资今年从韩股净撤出超过1300亿美元，成交额较5月底高峰时萎缩约7成，撤离规模居亚洲主要市场之首2。 不过，外资短期撤出不等于韩国企业的长期竞争力消失。韩国在全球记忆体、汽车、电池及工业制造领域举足轻重，拥有多间世界级龙头企业，在多个关键供应链中占据重要位置。对投资者而言，问题未必只是「买或不买韩股」，而是当市场方向未明、波幅偏高时，应否以不同方式持有韩股。 在外资撤退、成交萎缩的环境下，韩国本土投资者并未完全离场，而是将资金转向一类特定的产品——备兑认购期权ETF。 韩国投资者选择：备兑认购期权ETF 这类ETF在持有股票组合的同时，卖出相应的认购期权，通过收取期权金来产生稳定现金流。市场横盘震荡或温和上升时，期权金可以增厚回报；即使市场下跌，期权金也能在一定程度上缓冲损失，代价是放弃部分上行空间。 韩国投资者对这类ETF的热情，从规模数据中可见一斑。今年以来，韩国备兑认购期权ETF规模几乎翻倍：截至9月，韩国备兑认购期权ETF规模达28.9万亿韩圜（约1671亿港元），自4月初以来增加约10万亿韩圜（约578亿港元），较2025年底增加逾9成，2年内扩大逾4倍3。 市场震荡往往令期权金收入更为可观，这类ETF的派息率亦可能随之提升。今年下半年，韩国有多只备兑认购期权ETF的年化派息率超过25%3。在方向未明、波幅偏高的市况下，备兑认购期权策略提供一种在震荡市中获取现金流的结构性方案。 香港投资者参与路径 香港投资者投资韩股备兑认购期权ETF的渠道正在增加。过去香港投资者需要开设韩国证券帐户才能接触这类产品，如今透过港股帐户已有选项。 $A南方韩国备兑(03537)$ 南方东英KOSP

费城半导体指数涨6.85%，SMH涨5.05%。AMD暴涨13.26%至508.58美元，博通涨8.78%，美光、迈威尔、Arm全线走高。 而英伟达，跌4.27%，收在178.67美元，市值蒸发超1900亿美元。 同一个板块，同一天，指数涨了近7%，龙头跌了4%，差值接近10个百分点。给“黄仁勋”这三个字单独标了一个负价格。 上周我们拆过，董事会启动独立调查、国会要求11月18日闭门简报、Megaspeed的出口管制前科——三重撞期，市场第一次被迫去给关键人风险定价。昨晚，定价结果出来了：英伟达的黄仁勋溢价，正在变成黄仁勋折价。 这10个百分点的差值，不是“利空出尽”，是“定价切换” 周四英伟达跌9.3%，是恐慌性定价——市场第一次听到调查和国会简报的消息，先卖为敬。周五反弹3%，是情绪修复。昨晚跌4.27%，是第三个阶段：市场开始用替代品来给它定价了。 为什么这么说？看同一天涨的都是谁。 AMD涨13.26%，涨的不是AMD自己的业绩，涨的是谷歌云TPU 8tx订单的传闻。 有消息称谷歌正在把TPU 8tx的订单更多交给AMD，同时谷歌推出了两款新TPU。博通涨8.78%，涨的是定制芯片分走英伟达份额这条线。 市场不是在说芯片需求更好了，市场在说：如果英伟达的关键人风险需要被折价，那钱应该去谁那里？ 答案是：去那些不依赖某一个人的算力替代方案那里。 这就是后黄仁勋时代定价的第一层含义。它不是黄仁勋要走了，它是市场开始为万一他走这个可能性，提前寻找对冲。AMD和博通的上涨，不是需求端的胜利，是替代链的胜利。 真正的法律风险，不是私德，是是否误导了董事会和股东 关于这个事件，市面上有一种很流行的乐观解读：Dan Ives说换帅是喜剧，意思是黄仁勋离开对英伟达是好事，股价会涨。还有接近黄仁勋的投资人说他可能会休假一段时间。 其实需要定价的，是Gensler提出的那条线：是否误导

上周优信随美股大幅波动，感觉几个原因吧，流动性外加基本面担忧。现在市值只有约1.78亿美元，日常成交也不算高，恐慌行情下小资金先跑。 另外，二季度毛利率-0.7%的影响还在，三季度6%的毛利修复还没正式对外公告，市场等待的氛围比较浓。 行业层面，新车降价对二手车的影响传导还在继续。国家统计局公布10月物价数据，小汽车价格同比低了1.9%，环比又降了0.2%。虽有止跌痕迹，但彻底反转估计得看Q4。 不过最近二手车行业最近有几件事值得关注。 10月24日起，郑州航空港区启动二手车促消费补贴，总盘子500万元，买车最高补1500元，卖旧车最高补2000元，优信郑州15万平方米仓储大卖场成为合作企业。 500万元不算多，但是把二手车作为独立促消费对象，买卖两端都能获得补贴，跟之前以旧换新逻辑不一样。 搜了下最近一年主要城市和地区的二手车补贴情况，这里面有优信大卖场覆盖的地区，比如这次的郑州，及济南历城等，优信都是参与方，看完政策端偏好有三个感受： 1.消费端直接刺激。之前市场都是把二手车当衍生市场来看待，而最近一年情况看，地方政府逐渐都把二手车当做独立消费市场看。截至今年6月底，全国汽车保有量已达3.71亿辆，去年全国二手车成交约2011万辆、交易额约1.29万亿元，万亿级消费市场不容小觑。 2.鼓励企业端规范经营。比如赣州、海宁等地出台二手车企业升限纳统奖励和产业扶持政策，鼓励经销企业做大规模、规范财务和交易。就是要走正规化，特别是在经营上，该开票开票，不能总靠信息差一笔糊涂账。 3.提高流通门槛。二手车出口新规出来后，强化180天车辆售后服务确认、质量追溯和企业管理，强调质量与合规。 这让我想起来之前看付鹏说的关于居民转移支付的观点。刺激消费最终是要让利于居民，直接发钱、降低消费门槛，到底拿去消费还是还房贷不用管。这方向肯定是没问题的，但从真实体验来看，现在消费最大的问题是账不

全球迎来首只铠侠个股杠杆产品。 * 南方东英于2026年11月10日在香港推出南方东英铠侠每日杠杆最多(1.25x)产品 $XLQ南铠侠(07772)$ ，股份代码为7772.HK，为日股杠反市场增添新选择，亦为投资者提供更丰富的AI主题交易工具。 随着生成式AI持续发展，存储需求不断提升。作为NAND快闪记忆体的发明者，铠侠（Kioxia）凭借技术积累、企业级SSD产品及扩产条件，成为AI存储领域值得关注的企业。 近期铠侠股价承压，而新产品则让交易型投资者透过香港市场，以较低交易门槛部署相关短期机遇。 铠侠： AI存储需求带来全新增长动力 虽然 $铠侠 (285A.JP)$ 于2024年12月才在东京上市，业务已累积深厚的技术基础。铠侠（Kioxia）总部位于日本，前身为东芝记忆体，其技术渊源可追溯至1987年东芝团队发明NAND快闪记忆体。NAND已广泛应用于智能手机、电脑及数据中心，是数码经济的重要基础。 随着AI伺服器存储需求增长，公司收入、经营盈利及现金流表现改善，并公布创新高的2025财政年度盈利。¹其盈利增长快于收入增长，经营利润率亦由约26.5%升至37.2%，反映公司的盈利弹性。1 铠侠的优势亦体现在承接新增需求的能力。根据野村研究，相较于产能趋近满载的部分韩国同业，铠侠具备现成的无尘室产能，为设备投入及产能扩张提供基础，再加上其eSSD产品亦具备优越性能，有望成为生成式AI带动eSSD需求增长的主要受惠者之一。² 2025年，铠侠股价升幅全球第一，并于一年半内日本市值排名由169位升至第一位，2026年6月首次登顶日本股市市值第一的宝座，足见其资本吸引力和股价弹性。 日本股市：估值更具吸引力，长期牛市支撑仍在 近期全球AI情绪降温拖累日股，但回调亦令估值更具吸引力。摩根大

11月6日，中国移动云公司与智谱签署合作协议，建立生态合作伙伴关系，双方将以"联合技术创新、共拓Token市场"为目标，在Token技术创新、模型服务、产品打造、行业方案四大领域深化战略合作，GLM系列模型将入驻中国移动云模型服务平台MoMA。 大模型公司的算力瓶颈，究竟该怎么解？这份协议给出了目前国内最具确定性的一种答案。 一、算力焦虑，是大模型公司的"成长的烦恼" 过去一年，智谱的模型迭代速度有目共睹：从GLM-5到GLM-5.1、GLM-5.2，再到GLM-5.3与GLM-5.3-Flash，六个月内五代旗舰模型接连落地，GLM系列在全球开源社区的累计下载量已过亿次。 模型越强，用户越多；用户越多，推理算力消耗越大。这是所有大模型公司共同的"成长的烦恼"——训练算力决定模型能走多快，推理算力决定智能能走多远。自建算力中心重资产、周期长；外购算力则面临供给波动与成本高企。当模型能力的竞争进入深水区，算力正在从"资源问题"升级为"战略问题"。 二、为什么是中国移动云公司？ 解算力题，智谱选择的是一条"生态解法"，而生态对手方的选择颇有讲究。 中国移动云公司不是一家普通的云厂商。它手中握有三张牌： 第一张，规模化国产算力底座。 MoMA平台基于鲲鹏、**等国产算力构建，在国产芯片集群上实现了行业领先的单路水平。对已完成九大国产算力平台适配的GLM系列模型来说，这是天然的"主场作战"。 第二张，企业级触达网络。 MoMA已服务超800家企业，日调用量突破千亿次，覆盖金融、政务、医疗等行业。对任何模型厂商而言，这都是一条现成的规模化通道。 第三张，Token运营能力。 MoMA的自研推理引擎可将推理成本降低40%以上，智能路由支持按成本、时延、质量自动选优，SLA高达99.95%。算力在这里被加工成可计量、可计费、可订购的Token服务——这恰是模

一、黄仁勋周末事件爆出，NVDA盘前跌近5% 黄仁勋美东周日曝出，截至11月9日盘前， $NVIDIA(NVDA)$ 跌近5%， $VanEck Semiconductor ETF(SMH)$ 跌1.49%。 标的 11/6 收盘 当日涨跌 11/9盘前 盘前 50 日线 200 日线 $NVIDIA(NVDA)$ 186.64 +2.78% $177.4 4.98% 219.81 204.67 $VanEck Semiconductor ETF(SMH)$ 463.96 +3.62% $457 -1.49% 565.6 521.8 $iShares Semiconductor ETF(SOXX)$ 136.53 +3.51% $135 -1.08% 173.7 159.6 $Advanced Micro Devices(AMD)$ 449.04 +11.04% 452.97 +0.87% 546.8 416.0 $Taiwan Semiconductor Manufacturing(TSM)$ 375.44 +6.33% 375.35 -0.02%% 431.6 401.5 这张表想说的只有一句话：在事件曝出之前，整条线就已经站在

$宏芯宇(02681)$ $一微科技(02065)$ $国星宇航(06935)$ $新荷花(02206)$ $芯德半导体(07672)$ 本文仅为港股打新数据与公开信息的整理分析，不构成任何投资建议，新股上市后存在破发可能。 基本情况： 申购时间：10月30日-11月9日，10号出结果，11号暗盘，12号上市； 发行价格：72.29-82.90 入场费：8373.60 1手：100股 全球发售：1471.72万股 公开发售：147.18万股 发行手数：14718手 基石：有，7家基石投资者认购约39.53%份额 绿鞋：有，中信建投稳价 保荐人：中信建投独家保荐 机制：机制B，回拨10% 宏芯宇成立于2018年，总部深圳，研发中心覆盖合肥、上海、杭州、厦门等地，员工超1300人，研发人员占比超60%，专利超400项（发明专利约320项）。公司采用无晶圆厂轻资产模式：从三星、SK海力士、美光等原厂采购NAND Flash与DRAM晶圆，依托自研主控芯片设计、固件算法、测试系统及存储介质分析四大技术平台，委外封装测试后销售。 产品覆盖嵌入式存储（eMMC/UFS）、固态硬盘（SSD）、DRAM、移动存储及颗粒，主要服务消费电子（小米、传音、OPPO、vivo、TCL等），并自2023年切入车规级（进入Tier 1供应链）与企业级应用，已实现量产。 弗若斯特沙利文数据显示，202

今天盘面看着热闹，本质还是老问题，一直强调的逻辑相通：缩量环境下，轮动都是资金拆东墙补西墙，没有增量进场，就走不出持续性行情。人形机器人今天继续分歧考验承接，很多支线冲高就是兑现点，追进去很容易当天被套。 很多人总怕踏空，频繁换票来回挨打，这就是当下最大的坑。踏空不亏钱，做错扛单才亏大钱。策略上不盲目去接力脉冲题材，耐心等主线走出明确的共振信号，信号没出来之前，只抓辨识度机会，看不懂就多看少动，守住本金优先。 免责声明：仅盘面逻辑梳理，不构成任何投资建$彩虹集团(003023)$  $英伟达(NVDA)$  $苹果(AAPL)$  

两年来，华尔街给 AI 的估值模型里只有四个参数：土地、电力、芯片、融资。 四个都是钱的问题。 有句话你肯定听过，钱能解决的问题，不是问题。 第五个参数他们一直没设：让住在数据中心旁边的人「同意」建设数据中心。 豆包也好，GPT 或 Claude 也罢，你用的 AI 大模型绝大多数运行在一排排插满加速卡的机架上，24 小时通电，靠风扇和水降温，这种塞满机架的厂房，就是数据中心：占一大片地，接一路高压电，配一整套水冷，一座造价十亿美元起步，建成后每天醒来第一笔开销就是电费。 11 月 5 日，这个漏掉的参数自己补上了。 补的方式是选票。 GPT 只能预测下一个 token，但预测不了一个县议会的投票。 这场史诗级崩盘里，纳指早盘还在往上走，一小时后开始掉，收盘跌 6.49%，创 19 个月来最大单日跌幅，进入技术性回调，同一时间，标普 500 跌 4.37%。 这一天，美股的成分股一天蒸发 3.2 万亿美元，是的，万亿美元。 这一天，没有公司爆雷，没有芯片难产，没有模型训崩，也没有 AGI 的叙事坍塌。 只有 41 张选票。 11 月 3 日，美国 10 个州共 41 项数据中心相关地方公投上桌，40 项站在"限制或禁止"一边。俄亥俄一个州就占了 21 项，21 项全部反对。 最狠的一票在俄亥俄的 Piqua，一座两万人的小城，Meta 打算在那里投 10 亿美元建一座 1.4GW 的数据中心，选举结果出来，选民把市长和两名市议员直接罢免了…… 佛罗里达的 Edgewater，超过 77% 的选票把数据中心禁令写进了城市宪章，当地媒体的民调说，76% 的受访选民反对在自己社区建数据中心。 数据中心成规模地挤上了选票，然后成规模地被否了。 最疼的一刀在其实的得州，这几天不少东西海岸的公司纷纷前往监管相对宽松的得州，该州规划的项目储备约 125GW，占全美约 27%，是全球最大一

今日A股放量普涨，超4800家个股飘红，盘面赚钱效应全面扩散，但绝非单边主升，而是典型的资金高低切换、主线大换血行情。指数稳中偏强，科创成长领涨全场，权重红利板块持续承压，市场风格彻底切换，短线节奏已经完全改变。 当下核心逻辑：高位老赛道开始兑现，低位超跌反转分支批量启动。前期强势的光模块、油气、煤炭、银行持续资金流出，资金集体出逃，转而涌入光伏储能、半导体设备、先进封装等超跌科技板块，这是本轮反弹最重要的结构性拐点，后续选股、持仓逻辑必须全部更新。 光伏储能今日全线爆发，走出久违的板块共振行情，属于低位困境反转修复，但单日高潮过后，明日必然迎来分化，后排跟风溢价归零，只可低吸龙头，严禁开盘追高。半导体、封测延续修复趋势，是当前中线最稳的核心主线，趋势支撑完整，适合回踩低吸持仓。 给所有交易者一句忠告：现阶段是轮动修复市，不是躺赢主升市。追高跟风，是当前最大亏钱根源。 短线规避高位算力杂毛、红利权重冷门股。重点潜伏光伏、设备、封测前排核心标的，坚持分歧低吸、压力止盈、不破均线持股的交易原则。 行情回暖不等于无脑做多，当下拼的是节奏与取舍，踏准轮动才能持续吃肉，乱追乱换只会反复踏空回撤。 个人复盘记录，仅盘面客观解读，不构成投资建议

$SNDK$ 要倒闭了吗？我有点慌了

在全球宏观资产配置的底仓构建中，欧美成熟市场始终不可替代。此前我们探讨过欧美市场的差异化节奏：美股作为全球科技创新与资本开支（Capex）的领跑者，凭借强大的盈利韧性在高位维持震荡；而海峡另一侧的欧洲市场（法、德、英等），在历经长周期的宏观压制与情绪出清后，已经悄然进入了一个赔率与胜率兼备的战略配置区间。 配置欧洲，是基于客观的估值分水岭——如果说美股是全球资本进攻的锋刃，那么以欧洲斯托克50（EURO STOXX 50）与英国老牌蓝筹为代表的欧洲资产，就是用极厚安全垫构筑的底仓重器。 一、曾经“高攀不上”的汇丰，如今为何被市场嫌弃？ 在欧洲及离岸金融资产中，极具代表性的跨周期样本莫过于汇丰控股（HSBC）。 1. 周期波动背后的市场定价逻辑 作为跨国银行与跨境清算的标杆，汇丰历史上凭借覆盖全球的资金网络，一直是长线机构底仓中的核心配置。资产价格的周期性起伏本属常态，近期股价的承压回调，主要是市场在消化多维度的宏观变量与情绪定价： 跨境属性的阶段性折价： 植根亚洲又立足英国的布局，在顺周期时充当着东西方贸易与资金流转的高效纽带；而在逆全球化杂音与地缘博弈阶段，市场往往会阶段性调高合规风险溢价，压制其跨国业务的估值乘数。 息口拐点的预期贴现： 市场普遍关注主要央行进入降息周期对商业银行净息差（NIM）的收窄效应，交易盘往往选择提前离场，对利息收入的见顶进行预防性贴现。 技术面调整带来的流动性消化： 随着股价回撤至年线（250日均线）附近，引发了部分技术面量化资金与短线资金的止损离场，加剧了盘面阶段性的震荡与换手。 2. 真实基本面与底仓价值 波动往往会掩盖资产真实的内生价值，但从审慎的资产配置盘视角来看，其底层资产质量与盈利韧性依然坚实： 高壁垒的非息业务中枢： 汇丰的护城河不仅依赖单一的存贷利差，更来自于其难以复制的全球财富管理、跨境贸易融资及外汇结算网络。降息预期虽可能压

或因昨晚Alphabet、“易中天”们业绩不及预期，29日盘中AI、芯片板块低开低走，全线杀跌。有意思的是同在我自选股中的佰维和摩尔线程这两家公司，今天跌幅都超过了10%。 如果说佰维的下跌是因为环比收入下滑的话，那么摩尔线程三季度就赚了比去年全年还多的钱，甚至还首度实现单季扣非盈利，今天跌幅反倒和佰维差不多，实属无法理解。 股价与业绩脱钩无非是市场极端情绪发酵、量化被动抛盘两种情况。无论是哪种结果，摩尔线程发布如此炸裂的业绩后却大跌，大抵是错杀了！ 摩尔线程三季报显示，公司营业收入32.9亿元，是去年同期的4倍还多。Q3单季度营收15.5亿元，甚至超过了去年全年。堪称现实版“士别三日当刮目相看”。利润方面，前9个月摩尔线程实现净利润3770万元，实现扭亏为盈。值得注意的是，摩尔线程三季度扣非净利润有2007万的盈利，这也是国产GPU“五小虎”上市后，首度有企业扣非净利润回正，比摩尔线程此前表示的“2027年实现盈亏平衡”的表述要早了1年。 三季报摩尔线程毛利率53.71%，与中报基本持平且稳定，是可比同行中第一档的表现。相比于近几年随着营收增长毛利率大幅下降的部分同行，摩尔线程做到了“增量不减质”的高质量发展。 更早盈利说明了摩尔线程“全功能GPU架构”的正确性，而透过利润表、资产负债表则能更清晰地看到公司营收→产能释放→高毛利→盈利的完整健康成长路径。 三季报显示，摩尔线程预付账款25.98亿元，环比中报时13.44亿的预付款增长了12.5亿。同期摩尔线程存货33.62亿，在三季度大规模确认收入的同时竟还与中报差不多。 今年我国国产AI芯片需求约400万颗，然而受限于产能，国内GPU产商只能交付200万颗左右。国产GPU完全处于供不应求的状态。公司预付账款+存货总计59.6亿，较去年末多增28.5亿，环比中报时多增了10.7亿。按摩尔线程存货周转天数推测，摩尔线程这59

摩尔线程Q3财报公布：单季营收15.52亿元，同比增长1773.92%，净利润扭亏为盈。这份亮眼的成绩单背后，有一个容易被忽略的重要信号：一类全新的客户——词元服务商（TSP），首次与传统的云服务商（CSP）并肩出现在摩尔线程的业务中。 我们都熟悉CSP（Cloud Service Provider‌），像字节跳动、阿里云、腾讯云这样的公司。他们购买GPU、建设算力池，然后将云资源售卖给客户。CSP的逻辑很直接：谁的算力更多，规模更大，价格更优，他们就选谁。 然而，TSP（Token Service Provider‌）这个名字，虽然在财报中是第一次出现，它代表的却是一种本质不同的AI算力服务模式。 事实上，仔细观察行业现象，可以推断出：趋境科技、硅基流动、商汤等公司更接近TSP/Token工厂模式，无问芯穹等公司也在向词元化交付延伸。他们不再只是“卖算力”，而是直接承担“词元生产与供给”的角色，面向有规模化推理需求的企业客户交付可运营的词元产能。 TSP这种模式的出现，正在改变GPU厂商的“赚钱逻辑”。 TSP是什么：不卖算力，卖“词元” 要理解TSP，我们首先要知道什么是“词元”。 词元，即Token，是AI处理信息的最小计量单位。你跟AI聊天，你的问题和AI的回答，最终都会被拆分成一个个词元进行处理和计费，就像你写文章时的一个个字。 随着AI技术的飞速发展，全国日均词元调用量已经从2024年初的1000亿次，飙升到2026年3月的140万亿次以上，实现了千倍的增长。 在如此巨大的调用量面前，传统的算力计费方式已经行不通了——按GPU小时租算力，意味着客户即使闲置着，也要按小时交钱，但这忽视了一个本质问题：你有了算力，不等于你有了产出。 于是新模式出现了：按词元数量付费，客户为“AI实际工作量”买单。 TSP就是承接这一转变的角色。它不是直接卖AI模型，也不是单纯租算力

先看两份财报的体感温差 Alphabet Q3营收1275.8亿美元，同比增长25%，但低于预期的1282.2亿。调整后EPS 2.67美元，预期3.02，差了超过10%。真正把股价推下悬崖的，是自由现金流：负90.7亿美元，市场预期是负27亿，连续第二个季度为负。资本开支513.6亿美元，全年指引维持在1950亿–2050亿，但管理层明确说2027年将超过3000亿美元。 微软这边，Azure营收331.7亿美元，增长48%，高于预期的328.4亿。资本开支452亿，低于公司此前500亿的预测。结果自由现金流186.3亿美元，市场预期只有85.4亿，直接翻倍超预期。 谷歌云增速是Azure的两倍多，但微软的自由现金流是正的186亿，谷歌是负的90亿。这就是两份财报最核心的温差。 拆开看：为什么“增长更快”反而“罚得更重”？ 这里有一个极其关键的结构性差异，被云增速这个标题盖住了。 谷歌云Q3营收307亿，增长103%，营业利润111亿，利润率36.2%，从增长质量看非常漂亮。但问题在于，整个Alphabet的自由现金流被资本开支吃穿了。资本开支513.6亿，运营现金流减去资本开支之后，缺口90.7亿。而且谷歌的长期债务从216亿暴增到1251亿，增幅约479%。这意味着，谷歌不仅在用经营现金流烧AI，还在大规模借债来烧。 微软的资本开支同样巨大，但它的运营现金流足够覆盖。Azure增长48%的同时，微软的自由现金流不仅为正，还翻倍超预期。在超大市值云厂商中，微软是唯一一家预计明年自由现金流仍将为正的公司。 市场在给增长定价之前，先给增长的融资方式定了价。用经营现金流支撑的增长，和用借债支撑的增长，在5%+的长端利率环境下，估值倍数完全不同。 第三幕，谷歌真正的裂缝：搜索在用AI蚕食自己。 还有一个被云增速掩盖的问题。谷歌搜索Q3营收633.5亿，同比增长12%，但低于市场

生成式人工智能快速发展，相关投资也从少数晶片龙头，逐步延伸至数据中心、存储、半导体设备与材料，以至模型和应用平台。热潮愈大，市场的疑问也愈多。每逢科技股调整，几个熟悉的「鬼故事」便会再次出现：资本开支会不会突然煞停？Token需求是否已见顶？晶片短缺会否变成供过于求？韩国市场的杠杆又是否太高？ 这些疑虑并非毫无根据，但投资者更需要分辨短期波动、周期风险和结构性趋势。以下以八个市场最常讨论的「鬼故事」为线索，拨开恐慌，拆解AI产业链目前的现实。 鬼故事一：云端巨企烧钱，AI资本开支难以持续 大型云端服务商投入巨额资金兴建AI数据中心，令部分公司的自由现金流短期受压甚至转负。若只看现金流，市场难免担心企业最终会削减开支，连带打击晶片和设备需求。 然而，现阶段的资本开支并非全无收入支撑。根据摩根士丹利估算 i，云端服务商的AI数据中心投资回本期约为两至四年，部分产能更在建成前已获预订。GPU租赁的边际EBIT利润率估算约为60%至70%，投入资本回报率可超过30%；第三方模型API的投入资本回报率估算约为25%。 真正需要留意的，是需求是否持续、产能使用率能否维持，以及企业的AI收入能否按预期兑现，而非单凭一两季现金流便判断投资周期已经结束。 鬼故事二：AI应用很多，真正赚钱的却不多 这项担忧有其道理。AI应用层仍在摸索收费模式，模型价格也持续下降。部分中国模型在用量上快速增长，但美国领先模型仍取得较高的支出份额，反映多人使用并不代表高收入。 不过，AI产业仍处于拓荒阶段。智能手机生态成熟后，价值重心将会逐渐移向应用；AI目前则更依赖晶片、存储、网络和数据中心等实体基础设施。只要模型能力和使用量继续提升，应用商业化便有更多试验空间。中国开放权重模型的整体能力和使用量正在上升，成本调整后的智能水平亦逐步追近美国模型。 因此，应用端的投资机会较适合以「蓄势」理解。方向已逐渐清晰，盈利

韩股近期转入剧烈震荡。韩国KOSPI指数上半年一度领涨全球，但下半年已累计下跌约30%1。截至10月上旬，外资今年从韩股净撤出超过1300亿美元，成交额较5月底高峰时萎缩约7成，撤离规模居亚洲主要市场之首2。 不过，外资短期撤出不等于韩国企业的长期竞争力消失。韩国在全球记忆体、汽车、电池及工业制造领域举足轻重，拥有多间世界级龙头企业，在多个关键供应链中占据重要位置。对投资者而言，问题未必只是「买或不买韩股」，而是当市场方向未明、波幅偏高时，应否以不同方式持有韩股。 在外资撤退、成交萎缩的环境下，韩国本土投资者并未完全离场，而是将资金转向一类特定的产品——备兑认购期权ETF。 韩国投资者选择：备兑认购期权ETF 这类ETF在持有股票组合的同时，卖出相应的认购期权，通过收取期权金来产生稳定现金流。市场横盘震荡或温和上升时，期权金可以增厚回报；即使市场下跌，期权金也能在一定程度上缓冲损失，代价是放弃部分上行空间。 韩国投资者对这类ETF的热情，从规模数据中可见一斑。今年以来，韩国备兑认购期权ETF规模几乎翻倍：截至9月，韩国备兑认购期权ETF规模达28.9万亿韩圜（约1671亿港元），自4月初以来增加约10万亿韩圜（约578亿港元），较2025年底增加逾9成，2年内扩大逾4倍3。 市场震荡往往令期权金收入更为可观，这类ETF的派息率亦可能随之提升。今年下半年，韩国有多只备兑认购期权ETF的年化派息率超过25%3。在方向未明、波幅偏高的市况下，备兑认购期权策略提供一种在震荡市中获取现金流的结构性方案。 香港投资者参与路径 香港投资者投资韩股备兑认购期权ETF的渠道正在增加。过去香港投资者需要开设韩国证券帐户才能接触这类产品，如今透过港股帐户已有选项。 $A南方韩国备兑(03537)$ 南方东英KOSP

上周的市场体感，杀疯了，每个人一把左轮，六颗子弹，各自为战，面对前后左右源源不断围过来的丧尸，似乎对着自己太阳穴，下线重开更容易。上周看到热议的话题是，今年一年到头只持有现金能跑赢95%+投资者吗？与一些专业人士沟通的口径看，今年港A持股体验比2022-2024年更难，当时毕竟熊市三年，能坚持下来的也都身经百战了，苟着，暴风雨总会过去。而这次的体感更像是天高气爽去郊游，刚到山顶，暴风雨就追过来了，无路可退，猝不及防，每况愈下。 先说A股，过去一个月GJD已流入近3000亿了，但科创50 ，创业板，沪深300，中证A500均连跌5周，唯独中证1000靠周五下午的V型反转周线微红。最尴尬的是，机构抱团的票，资金都绕着走。看基本面，中际旭创、新易盛、寒武纪、宁德时代、中微公司、北方华创、兆易创新、海光信息、东山精密、源杰科技的盈利与订单的确定性都挺强，却都持续跑输同业，可见谁也不愿意现在冲进来替别人站岗。宁**代甚至有董秘被打的传闻跑出来，可笑；更可笑的是，市场居然就信了。上周这跌幅，已经不是基本面能解释，甚至不是技术面能解释了，纯纯资金面博弈，资金面的变化远比新闻/政策权重高。现在就看GJD能否打破资金负反馈循环，把市场从流动性踩踏中解救出来。看好 $中际旭创(300308)$ ，目前PE远低于新易盛、光迅科技、天孚通信。而目前的趋势是快速迭代，光模块从400G到800G用了两三年，而800G到1.6T只用一年多。厂商必须能生产一代、研发一代、展望一代，能同时具备持续研发和快速量产且不掉队的，往往只有龙头。所以思路是强者恒强。 港股基本面也没啥变化，但恒生科技估值已跌到924水平，上周在群里分享了，珍惜400下方的 $腾讯

但斌最新持仓出来了。 谷歌和英伟达加仓，AMD大幅减持，博通几乎卖光，苹果重新出现在持仓里。如果只看这些名字，很容易得出一个结论：继续看好AI，调整了一下结构。 但把仓位摊开，我觉得里面有个更值得聊的问题：同样看好AI，为什么有的公司可以拿到接近三成仓位，有的却连1%都留不住？ 先把数据口径说清楚：这次看的是东方港湾旗下 Oriental Harbor Investment Master Fund 于2026年10月22日提交的13F，持仓截至9月30日。它披露了13项证券，市值合计约14.69亿美元。这是季末的一张持仓快照，不能当成但斌今天的实时持仓，也不代表东方港湾的全部资产。 前五大持仓如下： 谷歌和英伟达合计46.08%，前五大合计80.75%。 数字摆在这里，态度已经很鲜明了：**在这份披露的组合里，AI相关资产依然占据核心位置，而且相当集中。** 我最先注意到的是谷歌。 $谷歌(GOOG)$ 占比接近27%，持股数量还在增加。把它和 $英伟达(NVDA)$ 放在一起看，我会想到AI产业里两种不同的赚钱方式。 英伟达提供算力，卖GPU，也依靠CUDA和整套软硬件生态留住客户。谷歌则有搜索、YouTube、云业务和用户入口，也有自己的模型与TPU。前者要回答的是，客户还会买多少算力；后者要回答的是，算力投入之后，能不能改善产品、留住用户、赚回更多的钱。 一个直接承接AI投入，一个必须把AI投入转化成商业回报。 这也是我觉得谷歌值得单独研究的地方：既有业务给它提供了投入AI的现金来源，但搜索业务本身也面临AI带来的变化。它一边拥有优势，一边也要证明这些优势能延续。 所以，看到谷歌第一重仓，我不会直接把它翻译成“

最近市场一直在底部震荡波动，总能听到两种声音： 一种是“还在等继续暴跌，千万别接盘”； 另一种则是“哈哈，反正我已经开始大举加仓了，跟散户反着来准没错”。 听起来挺有逻辑，甚至带点看透人性的老练。但讲实话，“跟散户反着来就好”这句话，本身就是一个经不起推敲的伪命题。 一、 市场情绪，没法被有效“测量” 很多投资者喜欢把市场简单二分为“机构”和“散户”，幻想着只要去测量大众情绪的冰点，就能精准踩在最低点。 但现实是怎样的？ 市场情绪不是温度计，没有一个刻度能告诉你现在是不是“万众绝望的底部”。你以为的散户恐慌抛售，可能背后是杠杆资金的踩踏；你以为的大底，往往只是下跌中继的一声惊雷。 就算你凭着感觉或者某种情绪指标，偶尔蒙对了一两次大底，那也绝不是因为你懂人性，而单纯是运气好。 凭运气赚来的钱，最后往往会凭实力亏掉。把投资成败寄托在“猜测别人在想什么、别人在慌什么”上面，本身就是一种高风险的博弈。 二、 AI进程还在加速，大逻辑没有变 抛开那些虚无缥缈的情绪博弈，回到我们真正能把握的东西——产业趋势。 很多人在震荡中慌乱，是因为他们只盯着盘面的绿柱，却忘了抬头看看时代的方向： AI的底层技术迭代放缓了吗？没有。 全球巨头在算力、基础设施和模型应用上的资本开支收手了吗？也没有。 从算力芯片到光模块，从大模型迭代到各行各业的AI落地，整个AI进程正处在狂奔突进、加速发展的黄金阶段。产业大周期没有走完，牛市的基础就依然坚如磐石。 在这个大背景下去看回调，它不是世界末日，而只是长牛途中的一次次“压力测试”和“洗盘”。 三、 美股的正确解法：看宏观，定仓位 既然抄底不是靠情绪对冲，那面对美股波动，正确的解法到底是什么？ 答案很简单：根据宏观周期来决定自己的仓位比例。 对于美股这类成熟市场，决定你账户安全和最终收益的，从来不是你今天在哪个最低价买入了100股，而是： 宏观流动性与经济周期处