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聊聊最新的港股新股。结论先行： No.1 结论 丹诺医药能打，但是很难中。 No.2 丹诺医药-B 公司及行业介绍：丹诺医药是一家2013年成立、深耕"抗菌耐药"赛道的临近商业化Biotech，简单说就是专门做"对付细菌"的创新药公司。它有两个核心产品：一是利福特尼唑（TNP-2198），用来治疗幽门螺杆菌感染（就是大家体检经常碰到的那个胃里的细菌，跟胃癌强相关），是自1982年发现幽门螺杆菌以来全球首款也是唯一一款专门针对这个细菌的"新分子实体"候选药；二是利福喹酮（TNP-2092注射剂），用来治疗人工关节感染、植入物相关感染这类生物膜感染（关节置换、心室辅助装置等术后感染），全球同类在研第一梯队。利福特尼唑的NDA已在2025年8月获国家药监局受理，预计2026年底获批，是公司能够"临近商业化"的核心底气。所处赛道是抗感染细分。根据头豹研究院数据，中国幽门螺杆菌治疗药物市场规模从2017年的238亿元增长到2022年的362.6亿元（CAGR约8.8%），预计2027年达到约690亿元（2022-2027 CAGR约17.2%）。中国幽门螺杆菌感染人口约6.2亿，全球40.8亿，是广阔的蓝海市场。驱动因素包括幽门螺杆菌耐药率持续攀升（克拉霉素20-50%、甲硝唑60-90%耐药）、传统BQT四联疗法局限性凸显、消化道癌预防意识增强。赛道判断：抗菌药开发整体被资本市场低估（药企纷纷撤退，AMR Action Fund这种全球性救济基金都成立了），但幽门螺杆菌这一适应症是个例外——它患者基数巨大、可常规商业化、且利福特尼唑作为全球首款NME，市场地位没有问题。 业绩情况：丹诺医药目前还没有产品商业化，往绩记录期内营收为零，所以利润表是典型的Biotech形态：全是费用。2023/2024/2025年，研发开支分别为1.08亿、0.70亿、0.72亿元人民币，研发投入从20

聊聊最新的2只港股新股。结论先行： No.1 结论 两个都能打，两个都要打。我会按照拓璞驭势2:1的配比参与。 No.2 拓璞数控 公司及行业介绍：拓璞数控做的是高端"五轴数控机床"——简单说就是能从五个方向同时加工的高精度机床，是制造业里最顶端的工具，专门用来切削飞机蒙皮、火箭燃料箱、发动机叶盘这种又大又复杂、精度要求微米级的零件。公司核心团队是上海交大背景出身，2025年在中国航空航天五轴数控机床细分市场排名第一，市占率10%；在整个中国五轴数控机床市场中（含进口品牌）排名第五，国内供应商中排名第二，市占率3.9%。赛道方面，中国五轴数控机床市场2025年规模约人民币129亿元，预计2030年到319亿元，未来五年复合增速19.8%，属于较快成长的赛道。驱动因素是高端制造国产替代+航空航天/低空经济/新能源车需求拉动——国产化率从2020年的18%已经飙升至2025年的59.5%，2030年预计超过78%，国产替代逻辑正在兑现。公司算是港股"商业航天第一股"，具备叙事、具备稀缺性。 业绩情况： 2023到2025年，公司收入分别为3.35亿、5.32亿、5.78亿人民币，2024年同比大增58.8%，但2025年只增长8.7%，明显降速。收入结构高度集中，2025年航空航天智能制造装备贡献5.12亿人民币，占收入88.7%，紧凑型通用五轴机床0.39亿人民币，大尺寸碳纤维复合材料五轴机床0.24亿人民币，业务还没真正多元化。IFRS口径净利润分别为-0.62亿、0.07亿、0.02亿人民币，2025年利润几乎贴地飞行；Non-IFRS调整后净利润分别为-0.61亿、0.13亿、0.25亿人民币。毛利率2023到2025年为34.6%、37.6%、35.4%，不低但2025年回落；销售费用率约7.8%、5.3%、6.2%，研发费用率约26.9%、16.2%、18

本文将结合伯恩斯坦5月11日发布的全球半导体研报，试图分析拆解当前全球半导体行情走到哪里了。本来想结合我之前介绍的DCF模型来double check一下，但是工作量有点大，放到后面跟大家单独分享。 No.1 这波涨幅有多离谱？ 年初至今，费城半导体指数（SOX）涨66%，标普500指数（S&P 500）只涨8%，纳斯达克100指数（NASDAQ 100）涨16%。过去12个月，费城半导体涨162%，标普500涨31%，纳斯达克100涨45%。也就是说，年初至今费城半导体跑赢标普500有8倍多、跑赢纳指100有4倍多；过去12个月，费城半导体的162%相当于标普500那31%涨幅的5倍以上。 image 如果单看费城半导体指数，过去5周左右它走出了近似垂直的走势，并已创出新高。 image No.2 这波涨幅盈利和估值各自贡献了多少？ 我们可以将SOX股价拆分成一年远期市盈率乘以一年预期EPS，结果会发现，自从3月1日起，SOX上涨45%，一年预期EPS也上涨45%，一年远期市盈率没变；自年初起，SOX上涨45%，一年预期EPS上涨69%，一年远期市盈率反而下降2%。这意味着，本轮几乎所有涨幅都来自盈利预期的上修。 image 这张图的右边也可以看出，近期盈利预期上修的幅度非常之剧烈。 image No.3 未来一年预期EPS上涨69%，是否离谱？ 这张图把2015年到2026年年初至今SOX 未来一年EPS年度增速画在一起，不难发现2026年的69%确实是最高的，从绝对值来看，69%不算离谱。夸张的是，它是以很快的速度完成的上修。当然了，AI高速发展，一切皆有可能，在今年剩下的时间里，假如这个数值继续上修，我们也不该感到意外。 image 如果只看未来一年市盈率估值，我们还会发现2026年-2%的估值贡献，相比2019年（+83%）、2023年（+47%）、202

本文将结合伯恩斯坦5月11日发布的全球半导体研报，试图分析拆解当前全球半导体行情走到哪里了。本来想结合我之前介绍的DCF模型来double check一下，但是工作量有点大，放到后面跟大家单独分享。 No.1 这波涨幅有多离谱？ 年初至今，费城半导体指数（SOX）涨66%，标普500指数（S&P 500）只涨8%，纳斯达克100指数（NASDAQ 100）涨16%。过去12个月，费城半导体涨162%，标普500涨31%，纳斯达克100涨45%。也就是说，年初至今费城半导体跑赢标普500有8倍多、跑赢纳指100有4倍多；过去12个月，费城半导体的162%相当于标普500那31%涨幅的5倍以上。 image 如果单看费城半导体指数，过去5周左右它走出了近似垂直的走势，并已创出新高。 image No.2 这波涨幅盈利和估值各自贡献了多少？ 我们可以将SOX股价拆分成一年远期市盈率乘以一年预期EPS，结果会发现，自从3月1日起，SOX上涨45%，一年预期EPS也上涨45%，一年远期市盈率没变；自年初起，SOX上涨45%，一年预期EPS上涨69%，一年远期市盈率反而下降2%。这意味着，本轮几乎所有涨幅都来自盈利预期的上修。 image 这张图的右边也可以看出，近期盈利预期上修的幅度非常之剧烈。 image No.3 未来一年预期EPS上涨69%，是否离谱？ 这张图把2015年到2026年年初至今SOX 未来一年EPS年度增速画在一起，不难发现2026年的69%确实是最高的，从绝对值来看，69%不算离谱。夸张的是，它是以很快的速度完成的上修。当然了，AI高速发展，一切皆有可能，在今年剩下的时间里，假如这个数值继续上修，我们也不该感到意外。 image 如果只看未来一年市盈率估值，我们还会发现2026年-2%的估值贡献，相比2019年（+83%）、2023年（+47%）、20

随着英伟达的AI芯片淡出中国市场，中国AI芯片的自主替代进程已经到了哪一步？有哪些中国公司值得关注？ 这篇文章依据大摩近期发布的一篇报告来为大家扫下盲，其中部分事实和观点可能会与你原有的认知不同。我们分别来看： No.1 中国的AI芯片市场有多大？谁是主要玩家？ 从资本市场的角度来看，随着越来越多的中国AI芯片公司上市，这个赛道的总市值越来越大，而且还有一些企业正在等着上市。 image 预计2026年中国AI芯片的市占率会是这样的：**占据六成份额，其次是寒武纪、昆仑芯、平头哥等。 image 大摩预计中国2026年的AI芯片市场规模将达到500亿美元，2030年将达到670亿美元，复合增长率为7.6%，这个预测绝对不算激进，甚至对AI前景感到乐观的人来说，甚至有点过于保守。这670亿美元的主要需求方是云服务厂商。 image 具体到中国AI芯片厂商而言，**仍将是龙一，其次是寒武纪、昆仑芯等。 image 面对这样一个高速增长的市场，中国的先进制程产能是否满足呢？大摩预计到2030年中国自身的先进制程产能可以支持580亿美元的AI芯片制造，绝大部分由中芯国际提供。 image 到2030年，预计中国的AI芯片先进产能自给率将逐年提升到86%。 image No.2 AI芯片的需求到底有多旺盛？ 首先，英伟达5090显卡在中国的价格持续走高，淘宝渠道价格已经攀升至25,000元人民币以上，这反映出在合规渠道受限的情况下，市场对高性能GPU的渴求并未减弱。与此同时，4090的价格则相对平稳。 image 中国主流大模型的token价格也有所上涨：输出token价格从2025年一季度的12.2元/百万token，跃升至2026年一季度的18.1元/百万token，输入token价格也从3.3元升至3.9元。token价格的上行侧面反映了推理需求旺盛，算力供不应求。 image

聊聊正在申购的港股新股-翼菲科技。 公司及行业介绍：翼菲科技是一家做工业机器人的公司，就是给工厂造"机械臂"和"机器小车"的——从抓取分拣的并联机器人（Bat系列）、能在车间里自己跑来跑去搬货的AGV移动机器人（Camel系列）、做装配的SCARA机器人（Python系列），到半导体厂搬晶圆的Lobster系列、六轴机械臂Mantis系列，再到背后的控制系统和视觉系统，全部自己研发。除了卖单个机器人本体，还把这些机器人和软件打包成"综合解决方案"卖给制造业客户，主要服务消费电子、新能源汽车零部件、医疗、快消品、半导体这些轻工业场景。赛道上，按弗若斯特沙利文数据，中国工业机器人市场由2021年的379亿元增长至2025年的673亿元，复合年增长率15.4%，预计至2030年市场规模将达到1472亿元，2026年至2030年的复合年增长率为17.2%；中国轻工业机器人市场2025年达246亿元，预计2030年达531亿元，复合年增长率17.0%。公司在中国轻工业机器人及解决方案市场按2025年收入计排名第四的国内企业。赛道够大、增速不错，但行业极度分散且大佬环伺（埃斯顿、新松、ABB、发那科都是对手），公司第四名的位置其实没什么护城河，市占率个位数都不到。 业绩情况：收入端，2023年、2024年、2025年收入分别为2.01亿、2.68亿、3.87亿人民币，2024年同比+33.2%，2025年同比+44.5%，三年复合增速38.8%——增速是越来越快的，这是亮点。但利润这边就比较难看了：IFRS口径下2023-2025年净亏损分别为1.11亿、0.71亿、1.53亿人民币，2025年亏损反而扩大了一倍多。Non-IFRS口径（剔除股份支付和上市开支后）调整后亏损分别为1.06亿、0.52亿、0.87亿人民币，调整后还是实打实在亏。毛利率从2023年的18.3%回升到2024

聊聊刚上的港股新股-天星医疗。 公司及行业介绍：天星医疗是国产运动医学器械的龙头。比如你打篮球扭伤了膝盖、踢球撕裂了交叉韧带、打羽毛球肩袖损伤要做关节镜手术，医生用的那些"小钉小线"——带线锚钉、界面螺钉、半月板缝合系统、内窥镜刨削器这些植入物和手术器械——天星就是做这个的。截至2025年底产品已进入3000多家医院，其中三级医院超1000家，累计销量超200万件。公司所处赛道是中国运动医学设备市场，2024-2030年预计16.5%复合增速，公司同时切入了智能康复赛道（预计47.5%复合增速、2030年规模229亿人民币）。市场格局上，国产替代是核心逻辑——目前中国运动医学市场五强里四个是外资（史赛克、强生、施乐辉、Arthrex合计59.3%），天星是2024年第四名、市占率6.5%，国产品牌里排第一。运动医学2024年5月开始集采落地，外资份额已从80%快速降到50%，国产替代窗口正在打开。公司是真实赛道、真实国产一哥，但盘子整体不算特别大。 业绩情况：业绩报表非常漂亮。收入端：2023/2024/2025年分别为2.39亿、3.27亿、4.03亿人民币，同比增速分别为37.1%、23.1%——增速虽然在放缓但绝对值仍稳健，且海外收入从2023年的667万狂飙到2025年的7027万，占比从2.8%跃升至17.4%，海外是新增长引擎。净利润端：2023/2024/2025年IFRS净利润分别为0.57亿、0.95亿、1.37亿人民币，两年翻了2.4倍，Non-IFRS调整后净利润为0.58亿/0.96亿/1.54亿（主要调整项为股份奖励开支和上市开支，金额都不大），公司切切实实盈利了。毛利率分别是：74.3%/69.6%/74.1%，2024年因14款植入物被纳入集采（从19款中），毛利率短暂下降，但2025年靠规模效应和成本管控又拉了回来，证明了集采影响已基本消化。

聊聊最新的3只港股新股。 No.1 迈威生物 公司及行业介绍：迈威生物成立于2017年，是一家A股科创板已上市（688062）的中国创新药企。公司做的事情简单来说就是：研发抗癌药。核心技术是ADC（抗体偶联药物），可以理解为一种“精确制导导弹”——用抗体把毒素精准送到癌细胞表面，既杀肿瘤又减少对正常细胞的伤害。公司的核心产品9MW2821靶向Nectin-4，主攻膀胱癌（尿路上皮癌）、宫颈癌、三阴性乳腺癌、食管癌等大瘤种，目前尿路上皮癌和宫颈癌都已经推进到III期临床，是中国同靶点进度最快的ADC，全球仅次于Seagen/安斯泰来的Padcev（已上市）。除了核心ADC管线，公司还有4款已上市的生物类似药/创新药贡献收入（迈粒生、迈利舒、迈卫健、君迈康），算是有收入的biotech。全球肿瘤药物市场2024年约2533亿美元，预计2032年达5482亿美元，复合增速超过10%。全球ADC市场是当下最热的创新药赛道，2024年前五大ADC药物年销售额均超10亿美元。迈威在ADC赛道有技术储备、有临床数据、有进度优势，但离真正的商业化兑现还有距离。简而言之：赛道大、故事好、进度领先，但目前还在烧钱期。 业绩情况：2025年全年收入人民币6.59亿元，较2024年的2.00亿元同比暴增230%，增长主要来自两块：一是对外授权收入大幅增加（齐鲁制药迈粒生许可首付款3.80亿元、DISC的9MW3011里程碑付款等），二是迈利舒等生物类似药销售放量。毛利率方面，2024年毛利率84.8%，2025年毛利率90.5%，非常高，主要因为对外授权收入的边际成本极低。但注意，这个高毛利率有很强的一次性色彩，授权收入不是每年都有的。费用端压力明显：2025年研发费用9.77亿元（占收入148%），销售费用2.25亿元，行政费用2.79亿元，三项费用合计远超收入。IFRS口径下，2025年净亏损

公司及行业介绍： 华勤技术是全球最大的消费电子ODM（原始设计制造）厂商——简单说就是给三星、小米、联想、谷歌等品牌"代设计+代生产"智能手机、平板、笔记本、服务器、智能穿戴等各种电子产品的。你用的手机、平板、笔记本，很可能就是华勤设计制造的，只是贴了别人的牌子。公司A股已在上交所主板上市（603296），本次是A to H。根据灼识咨询数据，按2024年全球消费电子ODM出货量计，华勤是全球第一（市占率22.5%）；平板电脑ODM全球第一（37.9%）；智能穿戴ODM全球第一（18.7%）；智能手机ODM全球第二（25.9%）；笔记本电脑ODM中国第一、全球第四（9.6%）。公司还在2017年切入了数据中心（AI服务器、交换机），2024年中国数据基础设施厂商排名第六（5.0%）。行业方面，全球消费电子ODM是一个成熟的超大赛道，智能手机ODM渗透率预计从2025年的44.8%提升至2030年的55.0%，还有比较稳定的增量空间。更性感的增长点在数据中心：AI算力基础设施需求爆发，这块业务2025年收入已经占到公司总收入的44%，几乎和移动终端平分秋色。公司还在布局汽车电子、机器人、软件等创新业务，2025年创新业务收入同比增长121%。总的来说，华勤是消费电子ODM行业的绝对龙头，体量极大，且抓住了AI服务器这条高增长赛道。 业绩情况： 2025年收入1714.37亿元人民币，同比增长56.0%（2024年增速28.8%），增速显著提速，主要靠AI服务器和移动终端双轮驱动。IFRS口径净利润41.32亿元，同比增长41.7%（2024年增速9.8%）。A股口径的归母净利润为40.54亿元，同比增长38.55%。毛利率方面是一个明显的隐忧：从2023年的10.9%降至2024年的9.0%，再降至2025年的7.7%，逐年下滑。原因在于：AI服务器是典型的"高流水、低毛利"

聊聊刚上的港股新股-胜宏科技。 公司及行业介绍：胜宏科技是一家PCB（印刷电路板）制造商——简单说就是给AI芯片、服务器、数据中心做"承载底座"的公司。英伟达的GPU算力卡、AI服务器主板、数据中心交换机里那些绿色的"板子"，就是PCB。公司A股已在深交所创业板上市（300476），本次是A to H。胜宏的核心竞争力在高阶HDI（高密度互连板）和高多层PCB——这两类产品是AI算力硬件中技术壁垒最高、附加值最高的PCB品种。公司是全球首批实现6阶24层HDI大规模量产的企业，且已具备10阶30层HDI技术能力。根据弗若斯特沙利文数据，按2025年上半年AI及高性能计算领域PCB收入计，胜宏科技以13.8%的市占率位居全球第一（2024年排第七，半年内从第七跳到第一）；按2025年上半年收入计，高阶HDI全球第一、14层以上高多层PCB全球第一。行业方面，全球PCB市场2024年约750亿美元，预计2029年达937亿美元，复合增速4.8%——整体增速不高。但AI及高性能计算领域PCB 2024年约60亿美元，预计2029年达150亿美元，复合增速14.9%——这才是真正的增长引擎。AI服务器2024年出货量约200万台，预计2029年达540万台，复合增速超20%。公司精准卡位AI算力这条最肥的赛道，从一个普通的PCB厂变成了AI基础设施的核心供应商。 业绩情况：2025年全年收入192.92亿元人民币，同比增长79.8%（2024年增速35.3%）；净利润43.12亿元，同比暴增273.5%（2024年增速72.0%）。毛利率从2024年的22.7%飙升至2025年的35.2%，净利率从10.8%跃升至22.4%——利润率几乎翻倍。爆发的核心驱动力是HDI产品结构的剧变：HDI收入从2024年的15.21亿元暴增至2025年的74.25亿元，占总收入比从14.2%跃升至