1. 都在问恒生科技为什么那么不像人，本文斗胆来归个因，以及如何通过组合调整来加硬恒科。 单一归因必然是苍白的，但多因子之间，又有轻重缓急。大的宏观背景板——美联储议息 与 冷热战议和——边际变化确实利空港股。前者托起了无风险利率，而后者托起了权益风险溢价，以至于折现率巍然如山。 多年以来美股定价基本上是美联储负责画K线，后来某个金发男子抢过了画笔。虽然上述两个因子非常重要（仍然重要），但并不足以解释为什么港股不像人，因为同样受到影响的美韩日台羡煞旁人。 所以恒科的低迷有特点有结构，我认为两个主因在邂逅。第一是AI产业浪潮下的价值分配（利润分配）错峰，第二是恒科碳基消费浓度极高。而这两点直接影响的是分子（公司业绩），而不是分母（折现率）。 目前全球市场，就像一个涣散的小学生打开了蛋仔派对，瞬间注意力高度收敛，任由AI这个单一叙事完全主导。并且整个AI叙事的洪峰在上游而不在下游，全球半导体周期是“做完你的做你的，做完你的做你的”共振向上，但下游应用、平台、软件、SaaS，暂时都没有排在打卡队伍里。 这不难理解，我一直认为是资金偏好的问题。上游硬件确定性远大于软件与SaaS甚至大于大模型本身，所以市场资金高度集中在上游算力、存储，美股费城半导体指数（英伟达、美光、英特尔等）、韩台股市（三星、海力士、台积电）、A股所谓站光里，资金对于铲子的热情远高于淘金本身，才有半导体相对软件的超额表现，以及AI capex（资本开支）的接收方相对支出方的超额。 我之前拿三星举了个例子，说明超级周期已经滚烫到什么程度： 第一，三星电子，分析师相对一致的预期是2026年利润破1万亿人民币（统一算作人民币方便比较）。毕竟第一季度利润2100亿，订单排到2027。 第二，2025年地球上没有任何一家公司利润达到1万亿人民币。苹果、谷歌、英伟达也不行 。 第三，腾讯 + 阿里巴巴 + 拼多多 + 宁德时