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4月9日，桥水基金达利欧在清华大学演讲，说了9个核心观点： 1、真正的分散 构建10–15个非相关资产组合，可降低约80%风险、实现年化90%+胜率。难点在于找到"极端环境下仍不同向波动"的资产——当流动性、AI叙事主导市场时，股债可能高度相关，假分散比不分散更危险。 2、守好β，放下α 环境复杂度上升时，获取超额收益（α）的难度和成本剧增。应专注稳定获取市场回报（β），这是"先求生存"的理性调整。 3、 回撤红线：三分之一 单次或累计亏损不得超过总资本1/3。回撤50%，需赚100%才能回本，控回撤是保护长期复利能力。 4、黄金：终极系统对冲（5%–15%） 黄金的价值不在收益，而在不依赖主权信用。当货币体系或地缘环境恶化时，黄金是少数能独立清算的资产。当前环境下，黄金从"可选"变为"必需"。 5、加密货币：观察仓位，非底层资产 加密货币存在隐私缺陷、技术风险，且未被央行体系接纳。可作为卫星仓位观察，但不能替代黄金的避险与货币属性。 6、决策革命 工业革命改变生产，AI 同时改写决策机制、认知结构与分配逻辑。影响更广，路径更难预测。 7、中美路径分野 中国：低成本、开源、普惠——追求技术覆盖与产业嵌入 美国：资本驱动、利润导向——追求高附加值与资本回报 这不是技术优劣，而是制度目标下的扩散逻辑差异。 8、分配危机 AI 必然扩大失业与贫富分化，少数人获得指数级效率提升，多数人面临线性增长或被替代。"谁来养活被排除者"将成为核心社会矛盾。个人唯一出路是与AI建立协作关系。 9、关键通道与供应链重构 马六甲、霍尔木兹等节点安全，已从地缘话题变为资产定价的直接变量。供应链逻辑从"效率优先"（Just-in-Time）转向"安全优先"（Just-in-Case），将永久性抬高全球通胀中枢。 我们可能正处于世界秩序重构的早期阶段，类似历史大

铜铝的价格一直在高位，因为他们已摘掉了传统周期金属的帽子，转向了新能源+AI 的叙事逻辑。 铜铝中，新能源和AI需求占比已接近20%，这么说吧，谁能掌控铜铝，谁就能在全球产业链里拥有话语权。 无论是新能源汽车，还是光伏风电，铜铝必须多用，跟传统产业的需求量完全不是一个级别。电动车用铜比油车高4-6倍，充电桩需求也不小，2025年新能源车和充电桩全球用铜已经超过200万吨. 这还没算AI算力中心、电网升级，和全球储能项目带来的新需求，所以你可以认为铜铝成了“新石油”，高油价并不一定冲击铜铝需求。 $紫金矿业(02899)$

福特CEO Jim Farley 昨天谈起中国电动车，点了小米、小鹏的名，满脸的忧心忡忡： 1、全球60%的纯电车在中国生产、销售，中国遥遥领先； 2、中国电池技术先进，无火灾风险、充电快寿命长、价格经济、效率高； 3、中国电动车出口量远远超过日本、韩国； 4、中国车已占领墨西哥25%市场，澳大利亚20%。 Jim Farley 应该是对电车了解很深的人了，2024年10月，他还将一辆小米SU7从上海空运到了芝加哥，天天开着上下班。 福特的电车动作还是挺积极的，大家熟悉的 F-150皮卡、Mustang野马都有电动版，可惜卖的很一般。如今值得放弃大型电动卡车和SUV，而是推出更小、更经济的车型。 刚刚落幕的第47届泰国曼谷车展，可能是一个分水岭。 曼谷车展的总预订量超过13万辆，中国品牌的总预订量第一次在泰国超过了日系。在预订量前十的席位中，中国品牌更是占据了七席，日系品牌中只有丰田、本田还能支撑，铃木、斯巴鲁等老牌车企已无缘前十。 今年1月，中国品牌在泰国的合计市场份额已达47.34%，以微弱优势首次超越日系品牌（47.338%），第一次反超。 油价一涨，东南亚排队抢中国电车。日系车在东南亚市场的统治力，正在快速下滑。 3月底，丰田社长佐藤恒治对全球484家供应商说，中国车企崛起，丰田的生存都成了问题。他甚至提出，丰田必须放宽一些过于严苛且不影响性能的质量标准（例如零部件表面微小的视觉瑕疵）。 70年代，丰田凭借着低油耗，成功击败了美式大V8，成为了行业老大；如今，中国电车凭借着0油耗，复刻了丰田的成功路径。 省钱才是硬道理——这是一个朴素的逻辑，中国电车在海外市场大有可为，只要不重蹈中国摩托车的覆辙就行。 像比亚迪、吉利这样新能源车出口利润贡献多，新能源全球品牌力初步建立的品牌，我觉得没必要太悲观。 明年开始，小米汽车也将进入欧洲市场。小米

果然是人类的兴趣不相通，这边还在关注新一代SU7 的销量时，小米的AI 大模型已经在海外开发者圈子里杀疯了。 翻了一下数据，小米MiMo-V2-Pro推出Token Plan才一周，热度竟然比海南天气升温还快，已跻身开发者最常使用模型行列。 Kilo Gateway最新榜单数据显示，MiMo-V2-Pro在KiloClaw、KiloPlan等多个场景使用占比排名第一。在KiloClaw（龙虾模式）下，MiMo-V2-Pro使用占比高达36.9%，把Claude Opus 4.6都甩在了身后。 榜单千千万，Kilo Gateway 榜单可一点儿也不水。它是基于 200 万+ 开发者在真实项目里的调用量统计，不看广告看疗效。这也意味着，从自动补全代码、规划多步骤任务，到在 KiloClaw 中长期运行的智能代理，MiMo‑V2‑Pro 都在被越来越多开发者优先选用。 大白话就是，这是一个生产力工具，开发者是拿这个来干活的，不好使的话，压根活不过前三集，谁管你这啊那的。 之前市场还担心MiMo推出Token套餐后，会不会后劲不足，结果呢？开发者用真金白银的API费用证明了：这玩意儿好使。一旦嵌入工具链，迁移成本就是护城河。 这就引出了一个投资逻辑上的预期差。 聊起港股的大模型标的，大家惯性想到的是智谱、MiniMax。实际上，小米的AI能力被低估了，我觉得有2点比较优势： 一是场景护城河。别的模型还在卷网页端问答，小米甚至开始赋能 Xiaomi Miclaw（手机龙虾）搞系统级执行。AI不再是外挂，而是贯穿“人车家全生态”的智能中枢，这种真实世界的交互数据，是纯软件公司最眼热的稀缺资源。 二是成本结构的降维打击。MiMo-V2-Pro这波热度能维持，靠的是“高性能+ Token亲民价”的组合拳。一旦这种模型成为开发者工具链里的默认选项，迁移成本

小米的商业模式，跟长江电力、茅台这类可能没法比，但在科技-高端制造领域，我觉得已经是最能打，也最能穿越周期的了。 说句实话，那些死磕一个细分领域的，天花板并不高。市场上有不少小而美的公司，市值大多在100亿以下，很少有人去买。 中国商界的定海神针宁高宁层提出：集团有限相关多元化、业务单元专业化。管理学上，这个做法叫做相关多元化，主张在价值链高度相关的领域内适度扩展，实现协同效应。 这个逻辑下，小米的业务布局是很清晰的。手机、汽车、大家电、机器人、自研芯片、AI大模型，这些核心赛道，看似跨界，实则构建了一个“智能硬件+AI+用户流量”的底层闭环，AI 赋能人车家全生态，将各个场景串通了起来。 这是一套高度协同的相关多元化商业模式。 买科技股，本就是投资未来（不过也不能遥遥无期）。小米给到的，既有诗和远方，也有现实的柴米油盐：不仅有业绩，也有靠前的行业排名。 新一代SU7锁单量已突破4万辆，今年还有望发布全尺寸SUV的昆仑系列。 手机出货量稳居全球前三、国产第一，尤其在高端市场杀疯了。 IoT家电（电视、空调、扫地机）全品类市占率国内前二。 AI大模型已经媲美国内第一梯队，今年研发投入超160亿，未来三年超600亿。 小米从一开始就是相对多元化的公司，并不是今天才开始的，而且在各个领域都拔尖。要是一般的老板有这样的业务布局，做梦都会笑醒，投资者有啥好去担忧的呢？ 再分板块做一下估值拆解，具体推断过程就不细说了： 手机业务：对比苹果、三星电子、**、荣耀来看，拍一个2500-2800亿。 IoT家电业务：对标美的、海尔、格力，拍一个1200-1500亿。 汽车业务：对比特斯拉、比亚迪、赛力斯，拍一个3000亿。 AI大模型：对比智谱AI、MiniMax，拍一个4000亿。 芯片和机器人业务，众所周知前景很大，这里我暂

泡泡玛特要搞小家电了，据报道，核心代工企业是新宝股份，涵盖电水壶、咖啡机、电动牙刷、吹风机等产品。 老板王宁曾说，“无用之用，才是永恒的价值。”这个观念可以提炼为“U盘可以只买一个，玩具却能攒一堆”。如今的做法，则打破了这一叙事逻辑。 过去一年LABUBU带来了业绩疯涨，但是新IP的市场反应一般，毕竟不是每一个IP都是labubu，泡泡玛特也不能靠一个labubu活100年。   小家电的特点是低技术壁垒、高同质化，长期内卷式低价竞争。比的是供应链管理、制造工艺、售后体系、渠道铺设这些能力，美的、苏泊尔、小熊、摩飞浸淫了几十年，新人压根不够打的。 如果小家电产品质量尚佳，IP情感价值会形成加效应，这种跨界可以持续下去。如果使用体验不尽如人意，恐怕也会连累IP的情感价值。 有人说，可以对标迪士尼——IP驱动乐园、消费品、授权生态…. 听起来很美。但迪士尼的底层逻辑是IP+内容驱动：每一部电影都在给IP注入新活力，乐园和周边是内容消费的自然延伸。 远的不说，近的就有冰雪奇缘、疯狂动物城、海洋奇缘、头脑特工….. LABUBU的魅力，来自于它什么都不是，就是一个搞怪的小怪兽，让你自己往上面投射情感。这种"空白性"是它的天才之处，但恐怕也是它的边界。 用一个没有叙事的核心IP，撑起一座沉浸式休验的主题乐园，也是未来的一大考验。

4月份天气热起来，南方都30多度了，今年是暖冬，对应的就是炎夏。今天煤炭板块走的也挺强，我觉得该重视了，之前也喊了好几次。 实际上，三四月是煤炭的淡季，气温回升导致日耗下降，但由于煤化工的需求增大，煤价还是坚挺的。 需要重视的是，预计在5月份淡季最淡阶段，电厂库存消耗加快后，价格上行的弹性和概率将增大。 原因是，需求不变，但进口煤价格倒挂，国内供给增量弹性也不大。 若电厂库存天数降至20天以下甚至靠近15天，电厂补库将更积极，推动价格上涨。时间节点可能在5月至6月迎峰度夏之前。 如何梳理煤炭的投资思路呢？我们认为从两个维度来看： 一是“油与煤”的比值。化工品价格涨幅大，而国内煤价涨幅小，这部分价差将转化为利润，带有煤化工的业绩改善。 二是海外煤价上涨，日韩对高卡煤的需求大，价格弹性更大，并逐渐传导至低卡煤。像兖矿能源这些的海外敞口大的企业，受益于价格上涨弹性。 当前，依然是煤炭的周期底部，商品价格和筹码都在低位，机构持仓也很低，业绩则在2025年见底了。 周期底部叠加了产业趋势，如美国缺电(AI发展拉动)、印尼控量(民族资源主义)等，进一步抬升了价格中枢。 冲突导致部分产能损失不可逆，全球对能源安全的重视程度将系统性提升，进一步抬升煤炭价格中枢。 股票维度，当前股价对价格的反映尚不充分，用现价测算公司估值并不贵，只有10倍左右。与油价、气价相比，煤价仍存在很大的低估。

1-2月中国部分中重稀土的出口量同比减少94%，海外稀土短缺+价格上涨，直接利好国内厂商。 说一个小赛道：高端陶瓷。 稀土氧化物是高端陶瓷必不可少的添加材料，主要由日本和美国企业主导。稀土氧化物紧缺的背景下，日美将被迫涨价甚至停产， 对着看一下，齿科氧化锆陶瓷里面，稀土氧化物添加量也高，该逻辑已经开始兑现。 2026年，MLCC粉体、陶瓷基板、陶瓷管壳、半导体陶瓷零部件等产品，也有望相继兑现该逻辑。

刚看到一个新闻，4月6日，中科院物理所胡勇胜团队在《自然·能源》发文，首次在钠离子电池中实现彻底阻断热失控，把动力电池的安全天花板给捅破了。 这对钠离子电池的普及是一个利好，早盘上，传艺科技涨停，维科技术、宁德时代、天赐材料、中伟新材跟涨。 该技术的工作机制是：常温下为液态，保证离子传导与电池性能。 温度超150度，由液态固化为致密固态屏障，形成防火墙，切断热失控。 很多人没意识到这项成果的分量。过去，电池一旦发生碰撞、过充，内部温度飙升，一个电芯出问题，整包都跟着失控。 胡勇胜团队这次，构建了一套“热稳定性-界面稳定性-物理隔离”三位一体的智能防护体系，3.5Ah的电芯哪怕到300℃高温，都能做到不起火、不爆炸 。 中国新能源车产业做到了全球第一，但锂资源对外依存度长期超过70%，价格一波动，整个行业都得跟着晃。 钠资源地壳储量是锂的400多倍，分布广泛、成本可控，完全不用看海外的脸色。 此前钠离子电池一直被质疑能否适配乘用车场景，最大的顾虑就是安全，这次直接把这块最大的短板给补上了。 这项技术到底多久能落地？ 所有材料都是成熟产品，不需要从零搭建供应链，产业化门槛大幅降低。 而且胡勇胜团队本身就是中科海钠的创始团队，后者已经建成了十亿瓦时级的电芯生产线，2024年就交付了全球首款钠电量产车，今年也在和多家车企推进商用车批量应用。 按照行业常规节奏，这项技术从实验室验证到量产上车，我估计2-3年就能实现。 钠离子电池的优点不少，便宜、能放电到0，没有过放电的问题，大规模储能很看重这点。 钠离子电池能量密度能做到160左右，它不需要去争夺电动汽车，目标客户是替代铅酸电池，储能端，以及矿山大型车辆。铅酸蓄电池能量密度才30～40呢！ 关键原料便宜，氯化钠就是食盐啊！海水里多的是，钠资源占地壳资源的2.75%，而锂只占0.0065%，两者相差423

3月27日，人工智能公司出门问问（02438.HK）发布2025年年度业绩报告。财报显示，报告期内公司亏损同比大幅收窄90.5%。这一改善背后，是公司在AI方向上的持续高强度投入及其带来的组织效率提升。 出门问问全面推行“AI原生组织”模式，Token消耗成本已占人力成本的15%。这意味着AI已成为与人力并列的核心生产力要素。通过让AI深度参与每一次人类聊天、参加每一场会议、写每一行代码，出门问问正在对生产流程与管理体系进行系统性重构。 短期来看，AI投入显著提升了Token等相关成本，但从结果上看，这种投入正在快速转化为经营效率的提升。2025年，出门问问的决策效率、研发迭代速度与规模化交付能力均获显著提升。公司全年运营成本同比大幅下降57.4%，人均营收持续提升，同比再次增长22.5%，组织效率的提升开始在财务端逐步体现。 在软件业务方面，公司推出AI原生协作平台TicNote Cloud与CodeBanana，将内部AI工作流能力产品化。其中，TicNote Cloud作为与TicNote系列硬件无缝衔接的AI原生协作平台，为用户提供从录音转写、智能分析、交互问答、内容生成到多人协作的一体化工作流。CodeBanana则作为企业级云端 Coding Agent 平台，进一步突破了产品研发、市场运营等核心业务流程中的协作，实现了业务团队从需求讨论、代码生成到项目交付的全链路协同化。报告期内，公司AI软件业务毛利率保持在86.7%。 进入2026年，出门问问将持续深化“AI原生组织”实践，依托CodeBanana等AI原生协作平台，加速向全球领先的AI原生科技公司迈进。 $出门问问(02438)$