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这一篇幅，我将着重回答前面几篇文章留下的“小尾巴”—— 在苹果之前，我未曾遇到的问题。 比如说，苹果的现金流有目共睹—— 巴老爷子都入驻了，证明是妥妥的未来现金流价值股，为什么还会有如此高的杠杆？ 高杠杆当然也就意味着高负债，这会不会影响苹果公司的运营？ 按照流程，我还是把苹果的流动比率和速动比率做了统计—— 难以想象的是，在22年苹果的流动比率和速动比率已经双双破1—— 这意味着企业的短期偿债能力减弱。 好在，在23年Q1，苹果的流动比率从22年FY的0.88涨到0.94，速动比率也由0.71变为0.77，算是有所好转。 不过，相对来讲，存货变现能力弱的产品使用速动比率更为合适—— 18年A股上市公司平均速动比率0.5，苹果还没有跌破这个基准线，尚算可以。 但是，不好的是“纸面”上的资产负债率—— 我国A股上市公司18年平均资产负债率61%（不包含金融公司）； 即便是纳斯达克，市值前十的上市公司2021财年资产负债率平均值为52.92%，其中苹果以82.03%的负债率位列第二，仅次于百事的82.52%。 不过，资产负债率只是参考指标，具体要结合负债性质考察实际风险。 我们都知道苹果的现金流牛逼，为什么会出现这样的情况引起了我的兴趣。 一般来讲，一个很赚钱的生意是不需要借钱的。 但苹果不同： 一方面是因为苹果海外的利润汇回美国时需要交将近30%的税，所以就不如留在海外，等税优惠时择机汇回； 另外一方面是库克需要钱对苹果进行【市值管理】—— 而市场上有低成本的长期借款，同时苹果恰好就是好的投资标的，于是公司回购就是最好的投资。 尽管，苹果用到了杠杆，但是，通过22年FY资产负债表看： 苹果拥有现金等价物236.46亿美元，短期投资246.58亿美元，同时拥有股权和长期投资1208.05亿美元，总计1691亿美元； 而同时，苹果的有息负债包括短期

因为手机市场趋于饱和，换机需求及周期相比过去下降和延长了太多。 所以，苹果的成长性如何就变得尤为关键。 我罗列了苹果近十年的营业收入、净利润及相应的增长率，如图—— 从图中看出，苹果的营业收入和净利润在10年的时间里整体还是持续上涨的。 其中，营业收入的平均增长率为10.3%，净利润的平均增长率为11.21%。 然后，对比之前特斯拉的营收及净利润平均增长率：80%及37.36%。 你会发现，苹果近十年里表现得是更为平稳与成熟。 苹果的成长来源显然是来自于产品的销量—— 从最早的Mac到iphone再到现在，以iphone为核心，可穿戴设备及服务业务都在占比提升…… 苹果有了更全面更健康的产品生态。 关键问题是，这种平稳增长是否能持续维持？ 这是决定苹果未来的首要前提。 同样，我也整理了小米的数据—— 因为披露的数据有限，所以在苹果的时间轴上，小米只呈现了部分年份的趋势。 不过，尽管营业收入增长高于苹果，但净利润的情况显然还是差强人意—— 小米16年-21年的营业收入平均增长率为32.2%。 这个相信大家并不陌生—— 当小米横空出世，基本上把原来国产的双卡双待大喇叭无品牌机型全部扫荡出局。 小米在中低端市场的发力，以及其优秀的产业链整合能力，确实做到了“国人之光”。 但是，在高端成熟的全球市场与苹果、三星的交锋，显然暴露了经验不足以及沉淀不够的短板。 小米的营收尽管很快，但利润却并不理想—— 上篇文章说到，这就是两个重量级选手的悬殊较量。 苹果在高端市场的定位和占比依然稳如泰山。 同时，我也做了苹果的百分比利润表，展示内部数据—— 图中可以看出—— 尽管苹果的营业收入在增加，但是销售成本占比在下降，销售的毛利率在提升； 市场、销售和管理的费用占比相对平稳； ——这些，都说明苹果的销售更好了，在往更好的方向走。 而研发费用占比

通过分析苹果，其实我也在亲自验证并深入了解——一家优质的公司到底是什么样。比如，我罗列了苹果的营业利润率、毛利率和销售净利率——苹果手机、耳机、手表的市场份额几乎都是数一数二，非常稳定。但在此基础上，苹果呈现出了徐徐上升的营业利润率，证明费用控制得力。我想，这也许就是为什么苹果迄今为止依然还没有选择裁员的原因。同时，苹果的毛利率和净利率也在持续上升。苹果近几年的毛利率都在40%以上，而毛利率＞40%通常具有某种竞争优势，这在苹果的财报中已经体现得非常明显。备注：苹果23年Q1毛利率为42.96%。而净利率15%以上，说明苹果的经营活动良好。然后，我们看苹果的ROE和ROA——苹果的净资产收益率可以用一骑绝尘来形容——之前贾宁在自己的财报书中说，如果一家公司的资产收益率能够持续超过6-7%，说明它可能有相对同行业的竞争优势；而苹果的ROA在近十年基本都在10%以上。同时，15%的净资产收益率可以说是行业天花板级的存在。即便是对大量使用财务杠杆的企业，15%的ROE也是筛选高质量公司的最低标准。而苹果除了过去十年全部满足甚至超额满足这个条件之外，在近几年的ROE也都到达了150%的水平！这就是一览众山小的感觉。不过美中不足的是，苹果的杠杆比率也从过去13年-17年间的1-2涨到了现如今的6——要知道，当财务杠杆比率是4或者5甚至更高时，公司就开始变得相当有风险。不过，将高ROE和高财务杠杆的问题暂时往后放放，我们关注下苹果的竞争对手——因为三星的财报不对外披露，所以，我只能选了一个相对“菜鸡”的对手，小米（手机份额第三）。本来，就是一场悬殊的较量，不过，公平起见，我还是把图表罗列了出来——苹果和小米本来就不是同一重量级的对手，这样的数据对比也是无可厚非。毕竟，一个长年盘踞在高端市场，是名副其实的龙头；另外一个虽然确实通过迅猛的增长占据了一席之地，但依然还在中低端市场向高端市场频

上篇文章，我说苹果让我担忧的风险还是有不少的。这并非危言耸听，我们一一道来：最首当其冲的，莫过于市场的未来空间——根据IDC及wind数据，全球智能手机出货量在最近几年是呈下滑态势的。而中国智能手机出货量也是持续呈低迷状态。TechInsights（权威半导体与微电子智能平台）高级总监隋倩说——“我们预测全球智能手机出货量将继续下降，到2023年将同比下降1%。地缘政治问题、经济低迷、能源短缺和价格上涨、汇率波动以及新冠疫情导致2023年上半年消费者需求减弱。三星和苹果将继续表现出色，保持前两名的位置。中国品牌需要稳定在中国市场的表现，并探索新的增长机遇来扭转下滑的趋势。”同时，根据市场调研机构Canalys发布的2022全年全球智能手机市场数据显示，三星占据全球22%的市场份额排行第一，而苹果占据全球19%的市场份额排行第二。反观第三、第四、第五名分别由小米、OPPPO和vivo占据，三个国产品牌的市场份额分别处于13%、10%和9%。由此可见，手机市场也是一个高度竞争的市场格局，头部集中非常明显——仅前三名（三星、苹果、小米）占据了54%的市场份额。而苹果的这种【稳定】恐怕不能称之为【增长】。不过，我们还是优先看下苹果的其他产品——占19.91%的服务——通过 App Store 订阅实现了两位数的收入增长，并因为拥有超过9.35 亿的付费订阅用户，以及在全球超过20 亿台活跃设备。苹果软件季度收入及增速粗略测算苹果软件服务收入中期仍能维持双位数的增长。占10.46%的可穿戴设备、家庭和配件——据IDC数据显示：1）Airpods出货量由FY2020年的7040万副（渗透率为16.5%）增长至FY2022年的9400万副（渗透率为21%）；备注：苹果耳机20年、21年的市场份额分别为：39.3%，38.9%，依然是全球第一。2）Apple Watch出货量由FY2020

老婆生日，我给买了iWatch。 过几天，丈母娘看见了，问这手表有啥功能。 我对象说了说之后，我丈母娘问：这和小天才有什么区别？ 其实，作为一个非果粉，我也觉得除了心电监测以及运动之外，似乎也没啥区别。 很多年前，我从iphone 6直接转到了华为，并没有觉得有太大的难度。 但是，当我要求老婆也如法炮制时，遭到了强烈的反对—— 她是宁愿多等苹果新机再出两代，也绝不换苹果之外手机的人。 所以，这就引起了我极大的兴趣，苹果手机到底有什么样的魅力—— 一直在国产手机发布会上被“吊打”，但是一直领先？ 即便价格高高在上，但仍让果粉疯狂崇拜，甚至觉得是物超所值？ 甚至哪怕是在“挤牙膏似”的创新，却依然在全球独领风骚？ …… 种种，让我走向了苹果的研究，不过，发现是真的比过去的企业研究复杂得多。 我还是尽可能用简单的方式来概述—— 苹果主要的产品大众皆知：公司设计，制造和销售智能手机，个人计算机，平板电脑，可穿戴设备和配件，并提供各种相关服务。 根据苹果最近的财务数据，营收中Iphone占52.11%，服务占19.91%，可穿戴设备、家庭和配件（10.46%），MAC（10.19%），Ipad（7.45%）。 目前，苹果拥有超过9.35 亿的付费订阅用户，以及在全球超过20 亿台活跃设备。 而这，是苹果生态系统的基本盘。 苹果目前的业务范围以美国为主，占37.5%，欧洲占24.12%，大中华区18.82%。 而客户主要是C端—— 我认为苹果通过乔布斯时代具有革命性的产品，以及现在发布会+广告+线下体验店的方式吸引并维系客户。 尤其是，苹果的粘性非常之好！ 我通过网上信息查询以及周边小范围做了调研，发现主要来源于以下几个方面： 1，产品的极致体验； 2，IOS系统导致用户离开很难； 3，随着耳机、手表配套增多，相互之间极高的通用性让用户也会选择苹果； 备注：这也是苹

如这个春天一般，今年的市场开始复苏。 尽管俄乌战争没有结束，中美贸易冲突还在加剧，但疫情结束后，全球都在集中发展经济。 而我也在第一季度取得了不错的收益—— 截止到2023年4月5日，A股市场收益22.53%，港美股市场收益34.29%。     我不能保证未来的三个季度这个收益率会持续攀升，但至少作为回顾与总结，能说明： 1，之前因为所谓“趋势投资”的股票开始转暖； 2，去年年末及今年第一季度做的两笔投资决定都开始有了不错的表现。 而我决定公开收益和我的投资风格的转变一样，我认为是一道分水岭： 相信我，没有人不会在投资中犯错，重点是你对错误的态度决定了你未来投资的表现。 这份错误，我写在了去年的投资总结中，详情可以看： 《投资总结：2022总结&2023野望（上）》 《投资总结：2022总结&2023野望（下）》 而针对以上的两点，我简单总结： 1，至今，我尚未找到趋势投资的系统性方法； 即便，我为此在去年及今年读了： 《浪潮之巅》《文明之光》《硅谷之谜》《闪电式扩张》以及王煜全的课程。 备注：这些书籍的读后总结在公号菜单【投资学习】中。 我还是没有找到能说服我自己的一套方法方式，导致我至今不能劝说自己认同“趋势投资”这个概念。 在我看来，趋势投资就雷同于风险投资，是需要博概率的。 另外，简单说，趋势投资似乎是没有【安全边际】的—— 你现在的买入时点取决于什么？ 价格低于价值吗？价值又是如何测算的？ 在我看来，趋势投资雷同于投机—— 买入心仪的公司股票，等待下一个高价者（傻子）出现。 也许，依然是我才疏学浅。 但是，当我把luminar近几年的数据输入到我价值投资的表格中时—— 我只能说我方了。 这种数据上的表现，雷同于我当年购买蔚来时，ta的ROE写着-1000%多…… 备注：蔚来的相关文章可

花了一些时间，分析了我对特斯拉的判断。下面是汇总了最近几周的文章——​《特斯拉还会涨吗（一）：全面了解特斯拉》《特斯拉还会涨吗（二）：特斯拉的竞争优势》《特斯拉还会涨吗（三）：特斯拉的成长性与收益性》《特斯拉还会涨吗（四）：特斯拉的财务情况和营运能力》《特斯拉还会涨吗（五）：综合判断》总结一句——我认为特斯拉在3以内的时间还会持续保持竞争优势，5年以内依然有希望引领新能源电动车市场。但再往后，我不确定。如巴菲特所说的能力圈，和只去逾越1尺高的栅栏这些论点。对于自己不懂的，最好的办法是不要去碰。特斯拉的短期我认为：电动车市场还在替代燃油车阶段，没有彻底走向智能化和自动化时代；外加放眼望去无论是从量产还是毛利率净利率控制上无人能出其右。这两点保证了在比较确定的3年内的持续领先。但长期，也许特斯拉此类的股票有更多区别于财务指标的超前指标会反映不一样的前景，也许有人笃信特斯拉的企业文化必然能创造大不同，或者，有人是马斯克的狂热粉丝，相信特斯拉必然会持续引领行业……但这些，都不在我的投资体系/能力圈之内了。

特斯拉的股票神话，很多人耳熟能详。我相信最早投资特斯拉的人，应该不是拥有了一套投资标准，而是和马斯克一样，执着地相信梦想。为此，不惜赌上全部身家。尽管，马斯克的生平过分传奇，马斯克的故事也激励着更多的人——但是，我们还是要从客观理性的角度来做一个整体的评估分析。特斯拉，我最开始的担心有：1，通过规模成本产生的竞争优势，降价之后是否还能维持高毛利？2，特斯拉的竞争对手比亚迪相比特斯拉有何优势？3，大量客户对特斯拉降价的不满如何解决？口碑怎么办？市占率持续降低如何破解？4，特斯拉还有什么风险？现在，总结过去的文章内容，一一回答：1，通过规模成本产生的竞争优势，降价之后是否还能维持高毛利？一方面，特斯拉通过4680大圆柱电池技术、超级工厂、一体化压铸技术汽车设计、零部件供应本土化等技术和运营，极好地控制了汽车成本；另一方面，以FSD为主的软件收入毛利率高达90%，这让特斯拉可以在一段时间内依然维持高于25%的高毛利。而特斯拉的运作也表明，卖车只是开始，软件服务收费才是特斯拉未来最核心的商业模式。所以，我相信，在一段时间内，特斯拉依然具备相对其他新能源汽车更高的毛利率。2，特斯拉的竞争对手比亚迪相比特斯拉有何优势？通过对前面的分析，比亚迪的销量在22年实现了国内第一，市占率也是有着明显的提升。不过，从经营角度上来看，无论是毛利率还是净利率，以及ROE、ROA等，比亚迪都不是特斯拉的竞争对手。目前，因为大环境导致的需求端消费能力下降，导致便宜车更容易被大众青睐，所以，比亚迪迎来了更大的市场。不过，当特斯拉开始降价，天平又一次倾斜了。3，大量客户对特斯拉降价的不满如何解决？口碑怎么办？市占率持续降低如何破解？我想，我对特斯拉最大的困惑莫过于此——市场占有率是能维持住还是持续降低？首先，老用户口碑就不用说了，特斯拉确实不在意。因为，他关心的永远是下一个新用户。同时，面对新的需求，产品端的

已经不知道是多少次再读《围城》了。 这本从初中开始就陪伴我的书，一次次读，一次次有新的收获。 刚开始读时，无论是第一遍、第二遍还是第三遍，萦绕在我心中的始终是： 方鸿渐和唐晓芙为什么没有在一起？ 而后，多年后再拿起，问题反而变得复杂了—— 随着我结婚有娃，看书中大时代背景下的众生相反倒成了主要的观摩对象。 这里，谈谈我新的感念： 这么多年，我始终困惑于一个问题—— 怎么衡量别人说的是真话？ 大概是2015年，我在500强，跟当时带我的领导说： 如果两个人都抱着彼此坦诚的态度和言语争辩，最终，事情一定能得到解决。 他说对，忍住了下半句—— 但，很难实现。 我想这其中一定有众多的难隐之言。 正如《围城》中有一个片段： 和方鸿渐一样，同样不学无术的褚慎明，在被方鸿渐攀谈道： “褚先生最近研究些什么哲学问题？” 褚慎明神色慌忙，瞥了鸿渐一眼，别转头叫赵辛楣道：“老赵，苏小姐该来了。我这样等女人，生平是破例。” 而后，等到苏小姐来—— 慎明把夹鼻眼镜按一下，咳声嗽，说：“方先生，你那时候问我什么一句话？” 鸿渐糊涂道：“什么时候？” “苏小姐还没来的时候，”——鸿渐记不起——“你好像问我研究什么哲学问题，对不对？” 对这个照例的问题，褚慎明有个刻板的回答，那时候因为苏小姐还没来，所以他留到现在表演。 这其中的难言之隐，就是越没有啥越想要彰显啥—— 褚慎明想要卖弄他并没有的才学。 站在书中的上帝视角，我看到了这其中的隐含，但在现实世界我并无此特异功能。 在动画《夏日重现》中，这特异功能被叫做【俯瞰】。 不过，现实世界，我也从电视剧《长安十二时辰》中学到了另外一个判断标准—— “不要相信一个男人说的话，看他怎么做。” 这句话影响我良多。 尽管现在，我依然不能在听完别人慷慨激昂后就按捺全盘接受的冲动，但是，总给我一根弦—— 在别人和你仿佛一见如故、相谈甚欢

前面，分析了特斯拉的竞争优势和成长收益等方面。 而后面的分析更像是一种验证—— 财务健康和经营情况是这份成长收益的保证。 为此，我把特斯拉的流动比率和速动比率统计如下： 如果流动比率小于1，说明企业短期债务存在问题。 而特斯拉已经走出了这个阶段。 同样，查看特斯拉的资产负债率—— 图表中可以看到，特斯拉从过去的70%-80%，已经降到现如今的44%。 说明企业的长期负债率已经进入到了合理区间。 观看特斯拉的现金流量表—— 经营现金流＜投资活动现金流净额+筹资活动现金流净额。 说明特斯拉正在投入的项目前景决定了企业的未来。 然后，看特斯拉的营运能力—— 应收账款逐年增加，说明回款快拖欠少； 固定资产周转率提升，说明其利用率增高； 总资产周转率增高，说明销售能力增强。 而同时—— 应收账款增长率超过了营业收入增长率，说明采用了比较激进的销售策略。 综合来看，企业的整体营运并无大的问题，而且在逐年向好。 而在管理能力方面，相对于比亚迪的薪酬，特斯拉公布的薪酬（除马斯克）整体偏低。 同时，结合我之前看过的《硅谷钢铁侠》，以及豆瓣大神分享的种种外文描述特斯拉和SpaceX等，说说我的直观看法： 马斯克是一个很拼命工作的人，也是一个压榨员工的人； 马斯克拥有比过去的创业者更宏大的梦想，并在大家都想在互联网中捞钱的氛围里扎根实业，所以不要低估他的决心和勇气； SpaceX和特斯拉的技术与制造可以形成强势互补，比如，之前看过SpaceX将火箭制造的部分技术分享给了特斯拉，让后者制造成本更低； 在传记以及现实中，马斯克确实是公认的大嘴巴，多次制定过分乐观的计划，逼着员工没日没夜执行，但最终往往不能如期达到（不过确实加速了很大的进度）…… 以上的种种，也许跟判断企业并无直接关联。 但是，我想说，特斯拉走到现在，SpaceX有当下的成就，马斯克除了是