2026年，中国创新药行业持续迎来创新成果转化的新阶段。国家药监局数据显示，2025年我国批准上市创新药76个，创历史新高；2026年上半年，又有38个创新药获批上市。随着更多创新产品走向市场，行业竞争的关注点也逐渐从研发管线的积累，延伸至产品商业化、盈利表现及持续增长能力。 对于恒瑞医药而言，比眼下的业绩表现更值得关注的，是下一轮增长将由谁接棒。一边是部分上市较早的创新药面临日益激烈的市场竞争，另一边，新产品、新适应症与全球化合作接连取得进展。在新旧增长动能的交替之间，恒瑞能否打开新的增长空间？ 一、季度环比显著增长，恒瑞医药释放出哪些新信号？ 最新披露的三季报显示，2026年前三季度，恒瑞医药实现营业收入244.09亿元，同比增长5.26%；其中产品销售收入214.76亿元，同比增长 2.52%。归属于上市公司股东的净利润69.23亿元，同比增长20.38%。第三季度单季营业收入89.53亿元、归母净利润24.58亿元，分别较第二季度环比增长22.39%和12.59%。在第二季度业绩增长承压之后，第三季度经营数据的环比显著增长，为观察公司后续增长走势提供了新的信号。 将这一表现放在行业背景下观察，2026年上半年，规模以上医药制造业营业收入同比持平，利润总额同比增长4.2%，均低于同期全国规模以上工业企业整体增速。在行业竞争持续加剧的背景下，创新药企的增长也面临新的考验。 从创新药销售表现来看，前三季度恒瑞创新药销售收入达到138.71亿元，同比增长17.05%，占药品销售收入比重达到64.59%。其中，抗肿瘤创新产品收入98.65亿元，同比增长3.13%，占创新药销售收入的71.12%。非肿瘤创新产品则展现出更强劲的增长势头，销售收入达到40.06亿元，同比增长75.36%，占创新药销售收入的28.88%。 从具体产品看，非肿瘤业务的增长已经体现出多治疗领域产品组合的

2026年，中国创新药行业持续迎来创新成果转化的新阶段。国家药监局数据显示，2025年我国批准上市创新药76个，创历史新高；2026年上半年，又有38个创新药获批上市。随着更多创新产品走向市场，行业竞争的关注点也逐渐从研发管线的积累，延伸至产品商业化、盈利表现及持续增长能力。 对于恒瑞医药而言，比眼下的业绩表现更值得关注的，是下一轮增长将由谁接棒。一边是部分上市较早的创新药面临日益激烈的市场竞争，另一边，新产品、新适应症与全球化合作接连取得进展。在新旧增长动能的交替之间，恒瑞能否打开新的增长空间？ 一、季度环比显著增长，恒瑞医药释放出哪些新信号？ 最新披露的三季报显示，2026年前三季度，恒瑞医药实现营业收入244.09亿元，同比增长5.26%；其中产品销售收入214.76亿元，同比增长 2.52%。归属于上市公司股东的净利润69.23亿元，同比增长20.38%。第三季度单季营业收入89.53亿元、归母净利润24.58亿元，分别较第二季度环比增长22.39%和12.59%。在第二季度业绩增长承压之后，第三季度经营数据的环比显著增长，为观察公司后续增长走势提供了新的信号。 将这一表现放在行业背景下观察，2026年上半年，规模以上医药制造业营业收入同比持平，利润总额同比增长4.2%，均低于同期全国规模以上工业企业整体增速。在行业竞争持续加剧的背景下，创新药企的增长也面临新的考验。 从创新药销售表现来看，前三季度恒瑞创新药销售收入达到138.71亿元，同比增长17.05%，占药品销售收入比重达到64.59%。其中，抗肿瘤创新产品收入98.65亿元，同比增长3.13%，占创新药销售收入的71.12%。非肿瘤创新产品则展现出更强劲的增长势头，销售收入达到40.06亿元，同比增长75.36%，占创新药销售收入的28.88%。 从具体产品看，非肿瘤业务的增长已经体现出多治疗领域产品组合的

2026年在西班牙马德里举行的欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会上，亿腾嘉和携旗下高度差异化的PD-1/CTLA-4/VEGF三特异性抗体GB268首次亮相，正式公布首次人体（First-in-human）I期临床研究结果。 GB268不是简单的靶点叠加，而是从底层逻辑上重塑肿瘤微环境（TME）。从本次披露的数据来看，GB268不仅在安全性上初步验证了CTLA-4“减毒”设计的可行性，更重要的是，其在乳腺癌、非小细胞肺癌（NSCLC）、卵巢癌等多个实体瘤中展现出跨瘤种的扎实疗效信号。 PD-1单抗成就了K药的千亿神话，PD-1/VEGF双抗掀起了IO的第二波浪潮；如今，把“启动、刹车、修路”三个开关装进一个分子的三抗时代，正在拉开大幕。GB268，就是中国药企递出的一份有分量的早期人体数据答卷。 一、泛瘤种疗效叠加高安全性，重磅药潜质显现 ● 多瘤种初步疗效验证：GB268展现出广泛的抗肿瘤活性 乳腺癌：HR+/HER2-乳腺癌是免疫治疗出了名的“荒漠”，后线疗效差。GB268在HR+/HER2-乳腺癌后线患者中，整体ORR达到19.0%（4/21），DCR高达81.0%（17/21）；其中在20mg/kg剂量组，ORR达到了33.3%（2/6）。值得注意的是，这些缓解不依赖PD-L1表达水平，有3名PR患者的CPS均低于5，提示GB268在PD-L1低表达患者中也观察到了初步缓解信号。GB268单药在HR+后线患者中观察到令人鼓舞的缓解深度与疾病控制水平，这也是亿腾嘉和将HR+/HER2-乳腺癌列为最优先开发方向的重要原因。 非小细胞肺癌（NSCLC）：入组的是后线难治队列——除2名EGFR敏感突变患者外，其余全部是免疫经治+含铂化疗经治的患者，取得ORR15.4%（2/13），DCR 69.2%的成绩（9/13）。其中，肺鳞癌的ORR达到28.6%（2/7），作为参照，当

基石药业CS2009数据更新闪耀2026 ESMO。 截至本次ESMO数据更新，CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三抗）已积累了超过300例临床数据，在多个实体瘤中打出强劲疗效并完成早期临床验证，研发风险得到实质性下降，进一步印证其差异化分子设计与潜在 BIC 潜力：1L疗效数据抬升变得更扎实、NSCLC大队列和CRC队列中安全性保持早前披露数据的水准、CTLA-4带来的深度缓解和免疫拖尾获得早期信号支持。 更重要的是，CS2009这一次展现出了十足多面性，不局限于1L PD-L1 TPS≥50% NSCLC人群，而是在各种难治和未满足临床需求场景展现出巨大潜力，包括PD-L1低表达/阴性sqNSCLC人群、后线NSCLC人群场景、1L肝转移CRC人群等。 不难看出，这些人群场景均是传统/老一代IO治疗药物甚至部分现有迭代治疗药物的疗效“禁区”，CS2009的疗效数据突围，恰恰坐实了CTLA-4差异化设计的支点。 CS2009出海的确定性，似乎变得越来越强。 01 1L NSCLC，PD-L1高表达人群只是开胃菜 CS2009在一线NSCLC打出了自己的含金量。 依旧先看市场聚焦的单药PD-L1 TPS≥50%高表达人群，ORR 87.5%（21/24），DCR 95.8%。其中30mg/kg剂量组11例全部缓解，ORR 100%；鳞癌亚组91.7%，非鳞癌83.3%，组织学类型之间没有明显差异。 针对市场关注的患者深度问题，我们对比了公司2026年中报和ESMO后更新的PD-L1 TPS≥50%高表达人群瀑布图，虽然间隔时间不长，但明显能看到患者缓解的中位深度在提升，以肿瘤缩小60%的患者为例，中报更新时只有4人，而ESMO后有5人过线。 往PD-L1 TPS≥1%广谱全段人群扩展，ORR 66.7%（32/48），DCR 93.8%；30mg/kg组依然最优

泰它西普交出了IgAN领域证据等级最高的一份答卷。 10月22日，2026年美国肾脏病学会年会（ASN Kidney Week 2026）在丹佛开幕，荣昌生物泰它西普的III期TELIGAN研究104周最终结果在开幕式“高影响力临床试验”环节（类似于肿瘤大会LBA）由北京大学第一医院吕继成教授正式报告。TELIGAN是目前为止规模最大的中国人群IgA肾病III期临床研究，入组318例高进展风险患者，横跨全国72家中心。 TELIGAN研究核心数据显示：104周总年化eGFR斜率泰它西普组-0.6 mL/min/1.73m²/年，组间差异5.1；B阶段减频给药下UPCR较安慰剂仍降低60.7%；终末期肾病（ESKD）事件0例 vs 安慰剂组5例；Gd-IgA1在III期层面首获确证性降低。 eGFR年化斜率是衡量肾功能长期趋势的金标准硬终点，而这一终点的2年读出，为泰它西普从“替代终点获批”迈向“硬终点定性”提供了高级别循证证据。 IgAN赛道内有一句行业“黑话”：蛋白尿降幅决定入场券，2年斜率决定身位。而现在，泰它西普把身位亮出来了。 IgAN这个自免现金流大适应症，开始源源不断地为荣昌生物的商业化引擎注入燃油。 01 硬终点交卷：-0.6意味着什么？ 要读懂泰它西普这次的数据有多强，需要先把IgAN领域的指标层级理清楚。 肾脏病学界评价IgAN药物的证据链，从上到下分三档：最高是eGFR年化斜率和复合肾脏终点/ESKD事件，这是金标准硬终点，代表真实的肾功能保护和肾衰竭风险降低；中间层是eGFR下降≥30%/≥40%的风险比例，属于替代终点中证据等级较高的一档；最底层是UPCR蛋白尿降幅，它是全球监管机构接受的加速审批终点，但毕竟只是一个替代指标。 此前泰它西普获批、登上NEJM，凭的是39周A阶段UPCR降幅55%的替代终点数据。而104周最终结果公布，泰它西普正式拿到

中国Biotech的国际化，长期被简化成一道算术题：首付款多少、里程碑多少、总交易金额多少。数字越大，国际化越成功。这套叙事有一个被默认的前提：能力是现成的，缺的只是买家。 瑞博生物提供了一个不太一样的样本。2023年底与勃林格殷格翰达成最高约20亿美元合作，2026年初与Madrigal达成6000万美元首付、潜在44亿美元里程碑的交易。两笔BD连续落地，让市场看到了其小核酸平台和研发资产的价值。 巨额交易数字固然是基础，但真正需要追问的是：这些交易是谁在推、在哪里推、用什么组织形态推的？ 一、瑞博生物的国际化，为什么值得从“组织能力”重新看 1.最新动作：瑞博生物拟换股全资持有Ribocure，全球一体化研发体系再进一步 2026年10月16日，瑞博生物与Ribocure少数股东签订换股协议，拟收购余下49.71%股权，持股从50.29%提升至100%。交易通过发行约1409万股H股对价股份完成，不涉及现金支出。 用换股而不是现金，其中有一个清醒的判断：管线推进期的现金比股权稀释更贵。账上的钱留给FXI siRNA的IIb期和后续适应症拓展，Ribocure赚的每一分钱在交割后全部归上市公司股东。 甘黎明博士及Ribocure核心团队在换股中获得上市公司股份，利益从“子公司层面的少数股东”变成“上市公司层面的直接股东”。这不是一次简单的股权归拢，是把海外执行团队和母公司的长期价值焊在一起。 2.长期资本信号：Erik Selin先支持Ribocure，再作为IPO基石投资人支持瑞博整体 2025年，Erik向Ribocure投入3200万美元充实子公司资金并加入董事会；随后在瑞博生物IPO中作为基石投资人追加1000万美元。 先投子公司、再投母公司，说明Erik的判断不是“瑞博的管线故事好听”，而是“瑞博在哥德堡搭起来的这套组织是能运转的”。3200万美元投的是Ribo

腾盛博药正在寻求新突破。 这是一家手握2.6亿美元现金（截至2026年6月底）、HBV功能性治愈管线推进到IIb期的Biotech，港股市值只有6.39亿港元，市净率0.25倍。市场给它的定价逻辑很简单：这就是一家HBV公司，临床数据读出之前没有催化剂。 10月15日，腾盛博药发布了自主研发的BRiSC™（Bispecific RNAi SilenCing）siRNA药物研发平台，首次正式亮出HBV之外的第二条产品线。平台的核心看点是双靶点siRNA设计，首个聚焦方向是代谢性疾病。 单看一次平台发布，不足以改变定价。但把BRiSC放到当下siRNA赛道的大背景里，这张牌亮出来的时机和含义，比多数人以为的更重要。 01 小核酸赛道，正在经历“定价时刻” 过去一个月发生了三件事，把siRNA赛道的关注度拉到了新高。 9月25日，ADARx Pharmaceuticals登陆Nasdaq，IPO募资4.463亿美元，加上AbbVie的定向增发共计到手5.353亿美元，成为2026年生物科技第三大IPO。10月16日，Alnylam创始CEO John Maraganore创办的City Therapeutics紧随上市，再募2亿美元。两家公司有一个共同标签：专注肝外递送的下一代siRNA。 不到一个月，两家siRNA初创公司在美股合计融了超过7.35亿美元。资本市场正在对siRNA模态进行集中定价。 更微妙的是政策信号。10月16日，商务部、科技部联合发布第48号公告，就修订《中国禁止出口限制出口技术目录》公开征求意见。在生物医药领域拟新增的5项技术中，"具有自主知识产权的siRNA药物技术工艺平台"被明确列为拟禁止出口技术。 注意措辞：禁止的是平台所有权的对外转让，不是产品授权出海。官方同步明确，对外授权许可和CXO外包服务不涉及平台所有权转让，不纳入禁止条目管理范围。也就是说

信达生物IBI-363最新ESMO发布的部分数据，可能被市场误读。 10月20日早盘，信达生物股价出现快速下探，盘中一度跌近7%。触发因素很清晰：公司更新了IBI363联合含铂化疗一线治疗晚期NSCLC（PD-L1 TPS<50%）的ESMO最新数据，三臂随机剂量优化研究中，3 mg/kg固定剂量组报出中位PFS 8.5个月（中位随访8.9个月），叠加该组≥3级TEAE高达93.1%，部分资金的第一反应是：PFS跟K药+化疗差不多，毒性还更高，这药的一线优势在哪？ 但股价迅速回补说明了一件事：市场在消化后意识到，这个剂量组的数据可能不代表IBI363在一线的真实实力。 3 mg/kg固定剂量组并非这项研究的推荐剂量（RP3D），真正的最优方案是3→1.5 mg/kg阶梯滴定给药，第一周期用3 mg/kg启动免疫，后续降到1.5 mg/kg维持。这个剂量组在ESMO已经展现了三组中最强的ORR（86.4%）和最低的≥3级TEAE（69.6%），但mPFS尚未成熟。ESMO更新后，滴定组的PFS依然未到中位，说明大多数患者还在持续缓解中。 市场的担心有没有道理？有。 3 mg/kg组的数据确实不够亮眼，一线的确定性信号还需要等待，但大家的重点可能放错了地方。 01 一线NSCLC数据，盯哪个剂量组才对？ 这项研究本身的设计决定了市场容易看错。 IBI363联合含铂双药化疗，一线治疗晚期NSCLC的Ib期剂量优化研究。入组的全部是PD-L1 TPS<50%的患者（含TPS 1-49%和TPS<1%），按1:1:1随机分到三个剂量组：1.5 mg/kg固定、3 mg/kg固定、3→1.5 mg/kg阶梯滴定。 为什么市场容易产生分歧？因为常规的剂量爬坡研究，默认最高或中高剂量组的数据就代表了药物的疗效天花板和安全性风险的上限。大多数投资者看到3 mg/kg组，下意

大家还记得那款恒瑞医药据传婉拒了MNC BD邀约的IL-23/IL-36双抗SHR-1139吗？ 2026年10月，维也纳EADV大会上，这款全球首创的IL-23p19与IL-36R双特异性抗体公布了中重度斑块状银屑病II期中期数据：600mg组第16周PASI 90达到92.7%，安慰剂组0%，安全性几乎和安慰剂一样干净。 这个数字什么概念？目前银屑病领域公认的“疗效之王”bimekizumab（Bimzelx），三期PASI 90大约85-86%。SHR-1139用一个中国单区域的二期小样本，就在数值上跑赢了全球最强竞品。 当然，二期跨试验对比也仅仅作为参考。但数据一出，我们理解了为什么恒瑞迟迟不愿在这个阶段把SHR-1139 BD出去。这极有可能是一个全球级别的大药，至少配得上一个co-development + co-commercialization级别的合作，才能最大化它的出海价值。 01 叠buff：为何SHR-1139具备全球大药的底子 恒瑞的立项有点东西，从SHR-1139的设计巧思可见一斑。 SHR-1139的底座是抗IL-23p19，这也是当前银屑病生物制剂最成熟的疗效骨架。Skyrizi（risankizumab）和Tremfya（guselkumab）都是纯IL-23p19单抗，已经用大量全球三期数据证明了这条通路的有效性和安全性。SHR-1139继承了这个底座。 在IL-23骨架上，恒瑞加了第二个靶点：IL-36R。 IL-36是角质细胞应激时独立激活的“炎症放大器”，和IL-23/Th17轴形成正反馈环（IL-23诱导IL-36，IL-36又放大IL-23/Th17）。在斑块型银屑病中，IL-36主要扮演放大器角色；但在泛发性脓疱型银屑病（GPP）中，IL-36才是主驱动（已获批的spesolimab就是IL-36R拮抗剂）。恒瑞已经在坏疽性脓

AI制药，迎来价值兑现重磅里程碑：三生蔓迪把德睿智药MDR-001的独家权益收入囊中。 2026年9月28日下午，三生制药旗下三生蔓迪和万晟医药与德睿智药在上海举行签约仪式，这笔交易结构非常清晰：德睿智药作为上市许可持有人（MAH），扛下临床开发、注册申报、生产与供应；三生蔓迪与万晟分别负责全渠道独家综合服务和经销，区域覆盖中国内地、香港及澳门。 【签约仪式合照】 9月28日，签约仪式在上海举行。三生制药董事局主席兼首席执行官娄竞先生与德睿智药创始人兼首席执行官牛张明先生代表双方公司签署合作协议，三生蔓迪首席执行官于桉先生、三生蔓迪首席财务官杨笛女士、德睿智药首席商务官林剑先生、德睿智药BD总监吴东繁女士等出席了本次签约仪式。 德睿智药通过本次交易，将获得最高1.5亿元人民币的合作权付款（这一付款可以拆成首付款、监管获批、首次商业发货、新增适应症合作权付款）；叠加满足约定条件后最高16亿元的特许权使用付款，潜在总交易金额不超过17.5亿元。 AI制药赛道，长期被一个质疑压着：平台故事讲得漂亮，能真正跑到商业化的大品种在哪？这笔BD完美回击。 这笔交易无疑有两层看点：一是MDR-001作为中国首个进入III期临床的AI设计创新GLP-1药物，AI制药从“平台叙事加速到商业化落地”；二是三生蔓迪借着这次合作，踏进口服GLP-1减重赛道。 口服GLP-1市场有多大？据灼识咨询，中国GLP-1靶向减重药物市场规模预计从2024年的5亿元，飙升至2035年的763亿元，复合年增长率高达58.9%。 三生蔓迪的入局，给这个正在爆发的市场又添了一把火。 01 首个AI设计口服GLP-1，含金量拉满 MDR-001的差异化，落在一个靶点信号的细节上：β-arrestin 2。 GLP-1受体激活后，信号沿两条通路走。G蛋白通路负责降糖、抑制食欲，是真正出减重疗效的一条；β-arrestin

今天这行情，用一句话总结：跌麻了。 科创50单日暴跌6.89%，创业板跌6.26%，深成指跌5.01%，沪指跌2.40%失守3900点。 前天沪指还在冲4000点，一个交易日后直接干到3894，整整一百多点没了。 更夸张的是个股：全市场5000多只下跌，跌停130只，上涨的只有449只。个股涨跌比1:11，今天只要没亏钱，就算跑赢99%的人。 但银行、煤炭、石油这些老登板块，逆势飘红。 一边是科技血流成河，一边是高股息红旗飘飘。 …… 今天为什么崩？ 导火索不在A股，在全球债券市场。 昨晚，美30年期国债收益率飙到5.31%，2007年以来最高，19年新高，10年期也到了4.72%。连小日子的10年期国债收益率都窜到1996年以来的最高水平。 利率是万物的定价之锚，锚变贵了，谁最受伤？当然估值高高的科技板块。 韩国KOSPI一度跌近7%触发熔断，最终收跌5.8%。三星电子跌近8%、SK海力士跌近10%，这俩是全球存储芯片的龙头，它们一崩，A股存储、光模块、CPO跟着遭殃。 A股的双创，跟的就是海外科技股，今天自然是低开低走、一路不回头。 这不是A股自己的问题。 市场现在怀疑的是：AI那动辄几千亿美元的资本开支，在利率这么高的环境下，还能不能持续？ …… 该怎么应对这种情况。 目前科技的向上动力确实不充足，加上市场对美联储的预期反复横跳，长端利率不低头，科技股的估值天花板就压着抬不起来。 要么继续坚守科技，但得承受巨幅的波动。 要么减仓撤回躲进高股息，高股息板块的估值并不高。 消费、互联网、畜牧、医疗依然处于待资金拯救的状态。 操作上就八个字：多看少动，管住手。 创业板已经击穿5日、10日、30日均线，下方最关键的防线是年线。如果年线撑住，会是不错的试仓位置。但在此之前，别赌。 最后问大家一句：今天你亏了多少？是割了还是扛着？ 评论区聊聊，明天咱们看能不能回点血。 …… 8月

近日，恒瑞撤回艾玛昔替尼软膏在成人轻中度特应性皮炎局部治疗上的注册申请，公司公告给出原因是需要进一步完善申报资料，并且是公司与CDE沟通后的决定。 这件事不能被粗暴写成“AD赛道太卷，恒瑞撤了”。 恒瑞此前披露过，这项成人轻中度AD的II/III期研究已经达到共同主要终点。撤回申请，至少在公开信息层面，先按申报资料问题理解。 但这件事仍然值得探讨，因为把它放进外用JAK这条线里看，会看到一个更有意思的分叉：一边是外用JAK在AD里需要继续证明差异化，一边是芦可替尼乳膏在今年1月底获批白癜风适应症，成为中国首款且唯一用于白癜风治疗的靶向药。 同样是把JAK机制做成外用制剂，落在不同适应症里，商业命运可能完全两样。我们觉得，真正该讨论的核心，是外用JAK到底该落在哪一种疾病场景里。 01 AD的难，在于选择太多 特应性皮炎当然是大市场。患者基数大，复发频繁，瘙痒、皮损、睡眠受扰这些痛点都很真实。把AD写成一个没有商业价值的适应症，属于为了结论牺牲常识。得过湿疹的人都知道，皮损清除同样很直观，患者对疗效的感知并不弱。 问题在另一处：AD的治疗工具箱已经很满。外用糖皮质激素、钙调神经磷酸酶抑制剂、PDE4抑制剂、AhR调节剂、外用JAK、口服JAK，再往中重度走，还有IL-4Rα、IL-13等生物药。医生端真正要做的，是在很多选项之间重新排序。 这会把后发外用JAK放进一个很现实的位置：它需要在轻中度局部治疗里回答几个具体问题。疗效有没有强到足以替换既有方案？长期安全性能不能打消医生顾虑？价格和支付能不能支撑长期用？和生物药、口服JAK之间的定位边界怎么切？这些问题都不玄学，全是临床处方和商业化执行里的硬问题。 所以，AD红海的本质，是新药进入后很难天然拥有定价权。大市场已经被充分看见，也就被充分竞争。后来者能赚钱，但很少能轻松赚钱。 02 白癜风的机会，来自复色预期被重新定价 白