社区

业绩本身并不惊艳，但质量依旧扎实

$英伟达(NVDA)$ 26财年Q4实现收入681亿美元，小幅超出市场预期；调整后每股收益1.62美元，同样略高于一致预期。同比增长73%，环比增长19.5%。在4.8万亿美元市值体量下仍维持这一增速，本身已属罕见。

数据中心收入623亿美元，占总营收91%，仍是绝对核心。细分来看，计算业务（GPU与Grace CPU）略低于预期，但网络业务显著超出预期，环比与同比均表现更强。网络收入超预期幅度达到13–27%，说明当前AI基础设施建设已经从单纯算力采购，过渡到整机架构扩张阶段。AI数据中心的部署正在系统化、规模化。

游戏业务收入37亿美元，低于预期，管理层将原因归结为供给限制。当前产能优先向数据中心倾斜，这是战略选择，并非终端需求坍塌。

专业可视化收入13亿美元，大幅高于预期。这一板块体量不大，但往往是企业级AI应用渗透的前瞻指标。

整体来看，本季度营收与利润称不上爆炸性，但结构健康，增长动力集中且明确。

毛利率维持75%，定价权仍牢牢在手

Q4调整毛利率为75.2%，高于预期。在HBM价格持续上涨的背景下，公司仍给出全年维持“mid-70%”区间的指引，显示出极强的成本控制能力与议价能力。

如果观察盈利结构可以发现：

• 营业利润率达到67.7%

• 数据中心规模扩张并未显著侵蚀利润率

• 先进封装与内存涨价压力被有效对冲

这背后既有提前锁定内存采购的策略，也有高端产品溢价能力的支撑。AI算力供给仍处于结构性紧张阶段，公司对产品定价拥有较强话语权。

在当前半导体行业中，能在高速扩张期仍维持75%毛利率的公司极为少见。

资产负债表谨慎扩张，没有激进拉货

市场此前高度关注两个指标：应收账款与存货。

本季度应收账款385亿美元，同比增速67%，低于收入增速73%，较上季度放缓。DSO为51天，较上季度小幅上升但仍处于可控区间。结合增速对比可以判断，公司在扩张过程中对信用政策保持审慎，并未通过放宽账期来换取收入增长。

这也侧面反映，下游客户的现金流并未显著改善，AI投资的回报周期仍在兑现过程中。客户支付能力没有出现明显放松，公司选择主动控制风险。

存货方面，本季度为214亿美元，同比增幅112%，较上季度的158%明显回落。从结构看，产成品占比提升至41%。如果仅看库存结构，会引发对需求的担忧，但这一点需要结合指引综合判断。

指引明显强于市场预期

公司给出的下一季度收入中位数为780亿美元，大幅高于市场预期的约721亿美元，超出幅度超过8%。毛利率指引仍为75%。

这一组指引足够积极，也直接解释了库存结构变化。产成品占比上升更可能是为下一季度高强度交付做准备，而非销售放缓。若需求走弱，指引不可能如此激进。

这意味着2026年自然年Q1，云厂商采购节奏将显著提升。换言之，AI资本开支周期并未降温，短期仍在加速。

电话会信息有限，市场焦点转向2027年

本次电话会信息增量不多。管理层在多项问题上保持克制。一个关键问题来自分析师：若大科技客户在2027年无法继续提高资本开支，公司增长如何保障？

管理层强调客户通过算力创造收入，认为需求仍然稳固。但并未给出更明确的长期增长框架。这种回答没有消除市场对2027年增速放缓的担忧。

此外，公司否认有自研芯片计划，表示资源集中在现有架构更具效率。

公司提到与OpenAI的投资与合作接近完成，同时确认已完成对Anthropic的投资。与 Meta Platforms的合作也进一步深化。这种资本绑定强化了生态黏性，但短期对财务贡献有限。

市场真正期待的或许在GTC大会。下一代产品与架构路线图可能会在3月16日集中披露。

估值与预期进入“兑现阶段”

当前股价约195美元，对应：

• 2027年PE约16倍

• 2028年PE约13倍

若盈利预测兑现，估值并不昂贵。但市场担忧已从“需求爆发”转向“增长持续性”。

短期内业绩确定性较高，风险可控；

中期则取决于：

• 2027年资本开支趋势

• Rubin平台节奏

• AI商业化进展

上半年股价可能仍以震荡为主。若下半年Rubin量产节奏清晰、2027年订单可见性提高，市场信心才会进一步修复。

财报日前后的期权交易分析

从截图中可以看到，围绕NVDA的期权成交出现多笔大额订单，集中在3月与6月到期的合约，同时也出现了远月（2027–2028年）的结构性建仓。整体结构呈现出中短期方向性押注为主，远期高Delta杠杆配置为辅的特征。

首先看近月交易。3月20日到期的150美元Call出现多笔重复成交：单笔267张、338张以及更早的建仓记录，成交价格在46–47美元区间，Delta高达0.95左右，IV处在73%–76%区间。这类合约几乎等同于高杠杆股票替代仓位，属于深度实值看涨期权。交易金额单笔约130万美元，连续出现说明并非零散散户行为，更像机构在财报后进行的方向性加仓。由于Delta接近1，这类仓位对股价上涨高度敏感，说明买方预期短期仍有进一步冲高空间。

同样是3月到期，200美元Call也出现1296张的大单，名义金额约1100万美元，Delta约0.47，属于典型的“轻度虚值进攻仓位”。在财报后IV处于高位（约48%），仍有机构愿意支付时间价值，表明对一个月内继续上行抱有信心。结合780亿美元的收入指引，短期交易资金明显在押注股价突破200美元一线。

6月到期的180美元Call成交量也较集中，分别出现821张与521张，成交价接近30美元，Delta约0.68。这类仓位属于三个月周期的中期多头配置，风险收益比优于近月深度实值合约，更像对上半年行情的趋势性押注，而非事件博弈。

值得注意的是远期仓位。2028年1月到期的150美元Call出现140张、价格80美元的大单，单笔金额约110万美元，Delta高达0.80。远期高Delta看涨仓位意味着资金对长期盈利路径仍有信心。该合约IV约51%，并未因远期而显著抬升，说明市场对长期波动率的定价较为理性。类似仓位更接近“替代持股”的长期看多结构。

同时也存在防守型交易。例如2026年3月到期的195美元Put出现6,930张成交，名义金额约620万美元，Delta约-0.43，IV接近50%。该笔仓位规模较大，更可能是对冲现货头寸，而非纯方向性做空。结合当天大量看涨合约成交，这种Put仓位更像保护性对冲，体现机构在高位仍有风险控制需求。

再看更极端的杠杆交易。2027年1月到期50美元Call成交100张，IV高达83%，Delta接近1。这种极深度实值远期Call基本等同长期杠杆持股，多出现在大资金进行资本效率优化时。类似仓位通常出现在基金将部分现货转换为LEAP结构时。

综合来看，NVDA财报期期权流向呈现三个特征：

第一，近月Call成交活跃，尤其是150–200美元区间，表明短期资金仍押注股价继续上攻。
第二，中期（6月）仓位增加，反映对上半年行情延续的判断。
第三，远期高Delta Call持续被吸纳，说明长期多头信心并未动摇。

隐含波动率大多处在46%–70%区间，IV Rank多数在50%–70%之间，并未出现极端恐慌或过热状态。这意味着当前交易更多基于方向判断，而非波动率套利。

总体而言，NVDA期权市场当前更像是在高位震荡中进行结构性多头加仓，同时辅以一定规模的保护性Put对冲。资金并未表现出系统性撤退迹象。短期焦点仍集中在200美元整数关口附近的突破情况，中期则取决于GTC大会及后续订单可见度。

$2倍做空NVDA ETF-GraniteShares(NVD)$ $1.5倍做空NVDA ETF-Tradr(NVDS)$ $2倍做多NVDA ETF-GraniteShares(NVDL)$