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中国2950亿美元国家级AI基建计划解读 自主可控范式下的算力产业链投资图谱与受益排序 中国正准备启动一项规模约2万亿元人民币（约合2950亿美元）的全国性计划，在未来约五年内（覆盖期至2030年，与十五五规划同步）于全国大规模兴建数据中心，以扶持本土AI产业、追赶并力图在AI发展上超越美国。该计划由国家发改委与财政部牵头起草投资蓝图，资金来源指向特别国债（主权债）。 计划的几个关键设计值得特别关注： • 运营主体明确：以中国移动、中国电信为主，承担其中大部分数据中心的建设与运营，相当于把需求侧交给了执行力强、资本开支稳定的央企运营商。 • 国产化硬约束：计划要求所采购AI技术中至少80%来自国产供应商，**等被列为核心供应方，实质上在系统性挤出英伟达、AMD。 • 从算力到电力的延伸：除数据中心外，计划还涵盖更快的通信网络与电网升级，若叠加配套电力基础设施，总投资规模可能高达5万亿元人民币。 • 不含民企开支：上述2万亿元并未包含阿里巴巴、腾讯等民营巨头的自主投入，后者仍在独立加码。 作为参照，美国四大云厂商（Meta、谷歌、微软、亚马逊）2026年合计资本开支预计突破7000亿美元（微软约800亿、Meta约720亿美元口径）。中国数据中心因人工、零部件、建设成本更低叠加地方政府补贴，单位投资可形成的算力供给相对更高，使这2950亿美元的性价比被进一步放大。 二、这是一次自主可控范式的算力总动员 这一计划在产业逻辑上传递出三层不同以往的信号，也正是判断受益方向的出发点。 2.1从市场自发到财政托底：需求确定性发生质变 美国的AI基建是典型的资产负债表驱动：由超大规模云厂商用自有现金流投资，节奏随业绩与景气波动。中国此次则改为以特别国债为信用背书、由央企运营商执行的模式。 对资本市场而言，最大的变化不是总量，而是需求的确定性与可预期性：当出资方是国家信用、采购方是运营商时

市场上流传较广的说法是，一台 Vera Rubin（下称 VR）NVL72 机架大约值 800 万美元。但如果把每一颗芯片、每一条内存、每一块硬盘、每一台交换机自下而上加总，得到的数字更接近 910 万美元。 这一百多万美元的差距，几乎全部来自内存，更准确地说，来自对 HBM（高带宽内存）价格的假设是否过时。如果沿用历史 HBM4 价格（约 16.6 美元/GB），逐项加总确实能落在 800 万美元附近；但当 VR 在 2027 年开始放量时，HBM4 单价大概率已升至接近 50 美元/GB 的水平。一旦把这个涨价代入模型，整机成本就被顶到了 900 万美元以上。 所以当下任何一份 AI 服务器成本拆解，保质期都很短。在 DRAM 与 NAND 价格剧烈波动的环境里，今天的精确测算可能几个季度后就失真，跟踪这个赛道必须持续把内存价格的变化重新代回模型。 二、成本骨架：算力仍是主梁，但内存正在快速增长 下表是三代架构（H100 DGX、GB200 NVL72、VR NVL72）的机架成本对照，单位为千美元。可以清楚看到成本结构的代际迁移。 几个值得注意的结构性变化： GPU 仍然是最大的单一成本项。 即便内存大幅涨价，不含 HBM 的纯 GPU 仍占去约 400 万美元，接近整机的一半。Rubin GPU 单价约 5.5 万美元，一台机架装 72 颗，仅 GPU 裸成本就是 396 万美元；配套的 Vera CPU 单价约 5 千美元、36 颗，再加 18 万美元。算力部分（GPU+CPU+各自内存）合计约 600 万美元，占整机三分之二。 内存与存储正从配角变成主角。 这部分整体约 320 万美元，约占整机 35%，远高于按历史价格推算的约 200 万美元。它是 910 万美元与 800 万美元两个口径之间最主要的差额来源，具体可拆成三块： HBM：VR 规格搭载约 20.

接着上篇继续。 今年非常流行的一句话是要站在光里，不要光站在那里。这个板块拆开详解光互联、光模块到底是什么东西。 由于电信号在 PCB 上传不远、铜缆超过几米衰减就太大，于是需要把电信号转成光、用光纤传输、到对端再转回电。光模块就是完成电-光-电转换的器件。 据 TrendForce，2026 年 AI 光模块市场约 260 亿美元；1.6T 进入超级周期，出货量从 2025 年约 180–250 万只暴增到 2026 年 2000–3000 万只以上，英伟达一家占 1.6T 需求六成以上。 利润集中在两端：模块组装由中国厂商主导但相对薄利（中际旭创占英伟达 800G 采购五成以上、2024 年营收约 33 亿美元同比+123%、净利率 20%–22%；新易盛紧随）。 真正的价值高地是上游的 EML 激光芯片。Lumentum 占高端 EML 约 50%–60%、是唯一量产 200G/lane EML（1.6T 关键器件）的厂商，Coherent 的 InP 磷化铟激光已售罄至 2027 年。 这场路线之争到底在争什么？ 起因是两堵墙——速率冲到 1.6/3.2T、集群奔向百万 GPU 时，(a) 交换芯片到面板的电信号链路成为瓶颈，(b) 带 DSP 的可插拔模块太耗电（功耗墙）。 围绕如何把光用得更省电，链路层出现三条路线，本质是在”省电”和”可维护/成熟度”之间取舍： 可插拔光模块（带 DSP，现状主流） 标准形态（OSFP/QSFP-DD）、遵循 OIF 标准，因此可以独立选型、可热插拔、采购灵活、议价力强；但 800G 模块功耗约 14–17W，且受电气传输距离限制。预计仍主导到 2027 年。 LPO（线性可插拔光学） 把模块里的 DSP 去掉，改由交换芯片的 SerDes 直接”线性驱动”光器件——800G 功耗降到约 7–8.5W（省 40%–50%）、每跳

最近跟朋友交流，他们都在跟我抱怨，现在市场热点太多了，每天都在像无头苍蝇一样乱碰。所以今天整理出了一整条完整的链路，文章比较长，我会分成上下发出来。 理解这条链，最好的方式是跟着一颗芯片走一遍。它的”一生”大致是这样： ① 设计（图纸）：工程师先在 EDA 软件里画出电路、做仿真验证，结合外购的 IP（如 Arm 的 CPU 指令集），最终产出一套”版图”和光罩（掩膜）数据。这一步不碰任何硬件，产出的是”怎么造”的指令。 ② 前道制造（把图纸变成晶体管）：晶圆厂（台积电）拿一片高纯度硅片当画布，用光刻机（EUV/DUV）配合光刻胶、刻蚀、沉积、离子注入等上百道工序，一层一层把数百亿个晶体管”印”上去，最终在一整片晶圆上做出几十上百颗裸晶（die）。投入的原料是硅片、光刻胶、电子特气、CMP 抛光液和光罩。 ③ 晶圆测试 / CP（先验货）：晶圆还没切开，就要用探针机+探针卡扎到每颗 die 上做电性测试，挑出好的。业内叫”已知良好裸晶”（KGD）。为什么这么早就测？因为后面的封装极贵，绝不能把一颗坏 die 封进价值数万美元的成品里。 ④ 存储的平行支线（HBM）：与此同时，DRAM 厂（SK 海力士等）把多片 DRAM 裸晶垂直堆成 8/12/16 层，用 TSV（硅通孔）上下打通，做成 HBM 高带宽存储；HBM 也要测，确保已知良好堆叠（KGSD）。 ⑤ 先进封装 / CoWoS（把 GPU 和 HBM 拼到一起）：这是关键一步。把 GPU 裸晶和好几颗 HBM 一起，通过微凸点贴到一块”硅中介层”上。中介层是一块带超细线路和 TSV 的硅片，提供 GPU 与 HBM 之间极短、极密的互连，这直接决定了带宽。这个组合体再贴到下面的载板上。这套工艺就叫 CoWoS（Chip-on-Wafer-on-Substrate）。 ⑥ 载板 / ABF（翻译成主板能用的样子）：封

Compter X大会最值得记住的，是市场情绪与分歧都收敛到同一个矛盾上：需求在加速，但供给约束并未缓解，而单机价值量的系统性上移仍被低估。这三条线叠加，构成了理解本轮 AI 硬件周期的基本框架。 由此衍生出的投资逻辑也很清晰：在需求确定性较高的阶段，真正的超额收益来自供给受限、具备定价权的瓶颈环节，而非单纯的出货量弹性。与此同时，算力从板卡级走向机柜级、从单一供应商走向多元生态，正在重塑整条价值链的价值分布，制造系统集成、液冷、供电、光互连等环节的含金量被结构性抬升。 标的层面遵循美股定锚、A 股映射逻辑：美股（含部分台股/日股）是产业链的定价锚与最纯粹的暴露；A 股通过供应链共振或情绪传导跟随，但纯度差异极大，只有真正进入海外大厂供应链、收入直接来自全球 AI 资本开支的环节才算高纯度映射。 下文从七个方向展开，并在结尾给出统一框架与风险。 宏观框架：需求、供给、价值量的“三重叠加” 第一是需求加速。订单能见度和资本开支指引仍在上修，机柜级整机的能见度好于以往任何一轮。 第二是供给约束持续。围绕存储、MLCC、载板等环节的扩产计划与产能爬坡，是投资者反复追问的焦点。市场已经从“需求够不够”切换到“供给跟不跟得上”的叙事。这是周期中段最具盈利弹性的窗口。 第三是单机价值量提升被低估。产品组合升级带来的 ASP 上行是一条贯穿所有环节的隐性贝塔：同样的出货量，对应的价值量在系统性抬高。这一点在液冷、供电、互连等“配套”环节体现得最明显，却最容易在自上而下的总量框架里被忽略。 把三条线结合起来，配置优先级应当是：供给瓶颈环节 > 价值量上移环节 > 纯量增环节。 方向一：算力“机柜化”与供电革命 AI 服务器的交付形态正从板卡、整机走向整机柜级集成，整机 ODM 厂商的存在感空前。最值得关注的产业变化是供电架构向 800 VDC 高压直流演进：在单机柜功率迈向百千

今天 G7 做出 SPR 决议，所以白天花了很长时间思考SPR 这个问题。今天的文章依然非常长，没耐心看完的直接结尾看结论就可以了。 引言：一个从未被认真检验的共识 最近市场谈论霍尔木兹海峡危机时，几乎所有人的第一反应都是同一句话： “还有SPR。” 战略石油储备已经成为西方世界应对石油供给冲击的默认答案。这个答案的问题不在于它是否存在，而在于它被当作一个结论来使用，却从未被当作一个假说来检验，这么说可能有点抽象了，简单来说就是先不要着急预测危机会多严重，而是先检验提出的解决方案本身是否成立。 看了JPMorgan大宗商品策略的一些研究，给出的答案是令人不安的。不是因为SPR完全无用，而是因为它被赋予的期望与它的实际能力之间存在结构性的断层。 一、定义问题的类型决定了一切后续判断 任何分析框架中，问题的定义方式决定了解决方案的评估标准。这一步看似基础，但恰恰是绝大多数市场讨论跳过的一步。 大多数人对石油危机的直觉思维是：供给不够了，所以从储备中补。这个思维模式把危机当作一个库存问题——某个地方的油不够了，从另一个地方调过来。但霍尔木兹海峡不是一个仓库，它是一条管道。每天约1600万桶原油通过这条海峡，约占全球日消费量的17%。封锁它不是减少了某个仓库的存量，而是切断了每天的物理流动。 这个区分至关重要，因为SPR在本质上是一个库存工具。它的设计场景是有边界的、短期的供给中断：港口关闭、炼化厂事故、飓风季节的生产暂停。这些事件的共同特征是中断有明确的时间边界，而SPR提供的桥接足以覆盖这个时间窗口。 流量中断完全不同。它没有自然的时间边界——海峡不会因为SPR释放而重新打开。用一个库存工具去应对一个流量问题，是工具类型的根本性错配。 但如果就此打住，我们会犯另一个方向的错误。流量中断不等于立即灾难。全球石油供应链在每一个节点——炼化厂、油轮船队、港口储罐、管道系统——都持有运

今天这行情，说是"历史性"一点不夸张。 道指从跌900点到收涨239点，油价单日振幅35美元创下人类有原油期货以来的纪录。而这一切，就因为特朗普的 TACO。 这让我想到："市场最危险的时候，不是它跌的时候，而是它不知道该信什么的时候。" 今天就是这种时刻。 所以这篇文章，我想认真跟大家聊三件事： 1油价这种历史级别的波动，到底在告诉我们什么？ 2特朗普的"战争快结束了"，市场定价了几分？ 3今晚Oracle财报，为什么可能是AI叙事的"照妖镜"？ 最后，我会给出我的操作建议和风险提示。信息量很大，建议收藏慢慢看。 一、油价单日振幅35美元：这不是波动，这是市场在"精神分裂" 1.1 先看数据有多夸张 今天的布伦特原油： 盘中高点：119.50美元/桶（2022年俄乌冲突以来首次突破100），收盘价：84美元/桶，单日振幅超35美元。 35美元是什么概念？ 年初WTI还不到60美元一桶，今天一天的波动幅度，就等于半年涨幅。 这是1983年WTI原油期货上市以来，单日最大振幅。没有之一。 1.2 为什么会这样？两种"剧本"在同一天厮杀 说白了，今天油价的走势，就是两种极端情景在盘中实时博弈： 剧本A——战争升级剧本（上午占主导）： •美以军事行动进入第10天 •霍尔木兹海峡关闭（全球20%的石油运输要道） •伊拉克产量据报下降70% •科威特宣布减产 这套逻辑推演下去，油价奔150甚至200都不是天方夜谭。 剧本B——战争速胜剧本（下午逆转）： •特朗普说"战争差不多结束了" •美国正考虑"接管霍尔木兹海峡" •言下之意：供应中断是暂时的，最多几周 市场在一天之内，从剧本A跑步价进入剧本B。这种速度的叙事切换，本身就说明一件事：没人真正知道接下来会发生什么。 1.3 历史类比：像不像1973年的某个时刻？ 这种极端波动，让我想起1973年10月。那时候第四次中东战争爆发，OP

最近市场确实是比较难把握的，今天的内容依然比较多。 先从油开始讲。 今天布伦特原油价格盘中一度触及每桶119.50美元，随后回落至每桶106美元左右，创下自2022年俄罗斯入侵乌克兰以来的新高。可以说美以对伊朗的战争（始于2月28日）引发了有史以来最严重的全球石油供应中断——规模甚至超过了1956年的苏伊士运河危机。 布伦特原油远期曲线（至2026年5月至12月）较中东局势升级前一周的周五上涨了约12%。同期TTF天然气远期价格飙升约35%。 早点的时候看到有报道称七国集团和国际能源署将协调释放至多4亿桶战略储备。但问题是现在伊拉克石油产量下降了约70%，科威特也已减产，霍尔木兹海峡的石油流量约为正常水平的10%。如果霍尔木兹原油供应无法恢复，布伦特原油价格不是没有可能在3月底上涨至每桶150美元。 短期内能否解决问题尚无定论，大家还是做好应对长期波动的准备。 那其实在G7紧急电话会议的新闻出来之后，市场看起来是冷静了一些，开始油了微幅回升。此次讨论的方案涉及释放3亿至4亿桶石油，约占国际能源署公共紧急储备（SPR）总量的25%至30%，该储备总量约为12亿桶。 这将是历史上规模最大的协调释放SPR行动。自1974年以来，国际能源署成员国已共同协调释放了五次SPR，其中包括2022年俄罗斯入侵乌克兰后的两次释放。 如果拟议的增产规模达到上限 4 亿桶，大约相当于危机前全球约 1 亿桶/日需求量的 4 天——这是一个有意义的缓冲，但不足以带来根本性的改变。以下是几个关键因素： •战略储备只能弥补暂时的供应缺口，而无法解决根本的后勤瓶颈——霍尔木兹海峡的油轮通行问题。真正的瓶颈在于物理层面（运输风险），而非存储问题。 •补充需求过剩：正如 HFI Research 指出的那样，任何 SPR 的减少最终都必须得到补充，这将造成未来的需求过剩，即使在眼前的危机结束后，也会支撑中期价

昨天市场没什么看头，窄幅震荡，基本上跟我一周前瞻里面的剧本是一个，还是要看今晚的数据情况。黄金今天再次来到5050-5060的压力位，仍然有可能再度下探，上车机会走过路过不要错过。加密持续寒冬，昨天hood的财报不及预期，主要还是加密持续萎靡拖累了利润。最近不知大家有没有留意到，加密出现在新闻里面的频率变高了，不知道有没有说法咯～ 今天主要想聊一下确定性更高的存储系，存储作为开年以来最热门的题材之一，我翻了一下过往文章，居然没有专门写过，再加上刚好这几天进入了回调的阶段，所以今天想讨论一下存储行业的未来预期、扩厂后的供需缺口、核心逻辑拆解，并对周期是否见顶进行判断。 价格趋势与供需格局 存储芯片价格在2026年初呈现出强劲的上涨势头。DRAM合约价在2026年1月环比大幅上涨，其中PC DRAM合约价上涨约98%，服务器DRAM上涨约90%。UBS指出，2025年至2027年间，DRAM每Gb价格可能累计上涨289%，而NAND价格可能累计上涨144%。尽管预计2026年第二季度DRAM价格涨幅将放缓至20-25%的季度环比增长，但整体价格水平仍将保持高位。 从供需层面来看，市场普遍预期存储行业将面临严重的供不应求，2026年和2027年DRAM的供需缺口将分别达到-4.9%和-2.5%，NAND的供需缺口分别为-4.2%和-2.1%。其中，2026年的DRAM短缺被认为是过去15年来最严重的一次。 扩厂与产能缺口 尽管存储厂商已开始增加资本开支（Capex）以扩充产能，但新产能的释放速度远不足以弥补强劲的需求增长。主要原因包括： 1洁净室空间限制：现有洁净室空间有限，尤其是在HBM（高带宽内存）产能优先的情况下，传统DRAM产能的增加受到制约。 2新建工厂周期长：三星P5和海力士龙仁等新建工厂预计要到2027年下半年才能实现大规模量产。 3HBM挤占效应：HBM的生产对晶

上周又是过山车行情，前半周挨打，周五给个甜枣。上周spy的周涨幅-0.2%，惊险收在690的位置，没有完全收复失地。再看道指和纳指，一个2.5%，一个-1.87%，要是没有道指撑着，大盘估计没眼看了。上周已经在文章里面提示了适当进行对冲，希望大家上周没有亏的太惨。 上周其实在文章里面分析了很多为什么下跌的原因，也分析了为什么暂时不用太过恐慌，但是最近的走势已经有风雨欲来的趋势了。就从软件大跌带崩硬件这件事情来看，从逻辑上来说确实是说不通的，但是市场的反应与逻辑相悖，其实就是因为已经进入了高位，情绪摇摇欲坠，任何风吹草动都会引发获利了结。 不过周五的时候费城半导体指数强力反弹，证明当前硬件链的逻辑市场仍然认同，当前这个位置也比较关键的，如果再突破不了，回撤风险还是比较大。如果真的要突破，我认为还是需要nvda、avgo这些巨头交出比较亮眼的财报，市场才会买单。说到nvda，上周五的涨幅真的是很久没有见到过了（已经忘记了nvda的来时路），所以市场现在对nvda的定价有一定共识，就跟硬件链一样，前半场看存储引爆，后半场需要看到nvda的成绩单。不过nvda的财报一向都是压轴出场，继续耐心等待。 所以从上周的走势来看，本周走势主要以震荡为主，下行风险增加。再来看一下本周又哪些重点事件。 因为政府停摆（本次停摆达成协议的速度确实比较快，因此对市场的冲击比较有限），导致宏观数据在本周集中发布，终于要把讨论拉回降息路线了。比较巧的中国在周三9:30公布1月的CPI、PPI数据，美国在同天21:30公布1月失业率和非农数据，观测一下“东升西落”是否继续。 关于本次的失业率和非农数据，预期不会太理想了，目前市场预测非农+65K ~ +80K，失业率4.4%左右，整体上预期还是温和修复，比较弱。不过1月份作为首份就业报告，通常会带有一定的季节性因素（圣诞假期、新年假期导致招聘放缓），需要再等