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前两天重温了《音乐之声》，顺便在文章开头分享下里面的经典歌曲。如果你还不知道什么是“美”，推荐你看这部电影，风景之美、音乐之美、人性之美、童稚之美，绝对的赏心悦目。不过这部电影毕竟是对百老汇经典的“魔改”，有机会更推荐看现场版的演出，至少歌曲还会更出彩。 1、说回市场，首先是地缘冲突：尽管美国隔夜打击了多个伊朗目标且伊朗进行了报复，但在特朗普总统表示伊朗已主动联系美国并希望达成协议后，市场风险偏好有所改善，这缓解了对冲突进一步升级可能威胁能源基础设施的担忧。因此，原油价格在盘中大部分时间下跌，并在伊朗伊斯兰革命卫队（IRGC）就美国袭击发表声明后跌幅扩大；市场将此轮下跌归因于该声明威胁的是美军基地而非能源基础设施。最终，WTI和布伦特原油期货均收于200日均线下。 说明市场跟我昨天文章提到的一样，更多把这次冲突升级视为双方对谈判筹码的争取（特朗普再次带你画K线），而且在油价低位的时候，显然伊朗的压力会更大。即使从原油供需的基本面看，也不再支撑其短期继续出现大幅上涨。因此未来一段时间即使短期扰动对市场的影响持续存在，但趋势性的影响可能有限。更何况当前的市场主线依然是财报季和AI板块的各类“鬼故事”。 2、昨天市场最重要的消息几乎都来自 META，而且信息量非常大，可以说是利好与利空并存。据路透社援引一份内部备忘录报道，Meta已经分别签署了内存、网络设备和闪存存储的长期供应协议，并计划在明年将AI计算能力翻倍至14GW，同时于9月开始量产自研AI芯片 Iris。此外，Meta还发布了最新一代人工智能模型 Muse Spark 1.1。 首先来看芯片。Iris是Meta自研AI芯片，也是今年3月公布的第四代MTIA芯片之一。在仅用六周完成缺陷验证、且没有出现重大问题后，该芯片将于9月正式交由台积电量产。对于一个推进了五年多、期间多次遇挫的项目来说，

需要强调的是，本文只是个简单复盘，大概率无法提升你的认知，甚至也没有任何投资建议，只是给大家分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考。以下为正文。 一、隔夜市场回顾 全球资产表现：原油>大饼>美债>美股>巴西>欧股/印股>铜/黄金>A股>希腊>日股>韩/台；  二、宏观：油价冲击重燃通胀担忧 1、周二美债收益率曲线全线上行，主因是能源价格上涨重新点燃通胀担忧。地缘政治方面，伊朗在霍尔木兹海峡袭击了来自卡塔尔和沙特阿拉伯的商船，随后美国撤销了允许伊朗生产、交付和销售能源产品的“通用许可证 X”作为回应。由于这一消息在尾盘公布，推动原油创下自4月以来最大单日涨幅。 2、盘中，美国国债还面临一定技术性压力。亚马逊启动了八部分债券发行计划，据报道目标融资规模约 250 亿美元，相关利率锁定对冲操作可能加剧了债市疲软。不过，580 亿美元的 3 年期国债拍卖需求非常强劲，只是并未明显扭转市场走势。最终，10 年期美债收益率再次升至4.50%上方，美元指数也重新回到101点上方，二者共同对风险资产形成压力。  3、经济数据方面，美国贸易逆差扩大幅度基本符合预期；纽约联储消费者预期调查显示，通胀预期有所上升，同时劳动力市场感知改善。纽约联储主席威廉姆斯重申，在当前不确定性较高的环境下，前瞻性指引并不合适，这与近期沃什的表态较为一致。 展望后续，市场焦点将转向周三的 10 年期国债供应以及 FOMC 会议纪要。下周将迎来美国6月CPI和PPI报告。 三、美股：科技回调，价值和等权重风格重新占优 1、周二纳指在四个交易日中第三次领跌，跌幅达1.2%。标普500指数下跌0.5%；道琼斯工业平均指数盘中一度再创历史新高，随后回落0.3%；罗素2000指数下跌0.9%。 2、美股内部，科技板块领跌，其中半导体和存储芯片跌

需要强调的是，本文只是个简单复盘，大概率无法提升你的认知，甚至也没有任何投资建议，只是给大家分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考。以下为正文。 一、隔夜市场回顾 全球资产表现：韩股>希腊>台湾>日股>铜>巴西>A股>黄金>美股>欧股>印股>原油>美债； 二、宏观：美元和美债暂停上行，风险资产获得喘息窗口  1、能源价格维持低位震荡。主要原因是沙特阿美大幅下调面向亚洲客户的阿拉伯轻质原油官方售价，下调幅度达到 11.00 美元/桶，使其较区域基准价格贴水 1.50 美元/桶，这是 26 年来最大幅度的降价。地缘政治方面进展仍然有限，不过有报道称，伊斯兰堡是下一轮美伊技术会谈的首选地点，7月11日为暂定会议日期。  2、经济数据对市场影响有限。ISM 服务业 PMI 整体略低于预期，但就业分项重回 50 荣枯线上方，支付价格指数回落，释放出相对积极的通胀信号。  3、美债收盘整体变动不大。随着投资者等待本周美联储会议纪要和新一轮国债供应，收益率曲线温和陡峭化；同时，在公司债发行较为繁忙的背景下，债市也感受到一定供给压力。最终，10 年期美债收益率仍围绕 50 日均线窄幅震荡，美元指数同样基本收平，继续维持高位震荡，而非进一步上行。  展望后续，市场关注点将转向周三公布的美联储会议纪要、周四美联储理事威廉姆斯讲话，以及本周国债供应情况。短期来看，只要美债收益率和美元指数不再继续向上突破，风险资产就仍有修复窗口。   三、美股内部：成长和动量重新占优，财报季前资金开始抢跑  1、科技板块重新领涨，半导体是表现最强的方向之一；而在三星电子隔夜发布初步业绩前，内存股整体上涨约 7%，显示资金已经开始提前交易财报季和内存周期修复。 除科技股外，通信服务和非

分享每周看到的研究资料和简单思考；全文太长有删减，但仍信息量较大，建议先收藏再阅读；更完整且及时的每周数据图表分享见文末知识星球。 一、中国市场 1、在监管层对地方政府债务风险实施强力管控的背景下，城投债的扩张速度已出现断崖式下跌，年均增速从2021至2023年间的13%骤降至2024至2025年的4%水平，标志着以投资拉动为核心的传统扩张模式已告一段落。这一减速是地方政府削减基建支出、提高项目投资回报门槛等化债措施的直接结果。与此同时，其整体融资成本呈现出稳步下降趋势，从2021年的超过6%降至2025年的约5%，这主要得益于国内相对宽松的货币环境以及金融机构在化债框架下对存量债务进行的展期降息操作。 2、针对12个被中央认定的高债务风险区域，去杠杆措施的执行尤为坚决，其总债务规模在2024年和2025年分别压缩了7%和3%，降速显著快于全国平均水平。然而，这种以压缩投资为代价的债务控制也带来了负面影响：这些区域的息税折旧及摊销前利润（EBITDA）同期分别下滑了8%和7%，反映出其内生现金流生成能力因投资活动放缓而受到侵蚀。尽管如此，得益于债务削减速度快于盈利下滑，这些高风险区域的利息偿付能力指标（EBITDA/现金利息覆盖率）在经历2024年的短暂下探后，于2025年实现反弹并超越全国平均水平，达到0.7倍以上。这表明化债措施在短期内改善了偿债指标，但其可持续性仍取决于后续商业化转型能否成功培育出新的增长动能。 3、中国地方政府融资平台（LGFV）的海外债券融资环境发生了根本性变化：在2024年达到近200亿美元的净发行高峰后，于2025年转为净偿还状态，并在2026年前五个月进一步扩大至净偿还68亿美元。这一转变的核心驱动因素是外部金融环境的收紧，特别是维持高位的美元利率与国内利率形成的显著息差，大幅推高了美元债的融资与再融资成本，削弱了其吸引力。同时，国内监管政策

需要强调的是，本文只是个简单复盘，大概率无法提升你的认知，甚至也没有任何投资建议，只是给大家分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考。以下为正文。 一、隔夜市场回顾 全球资产表现：比特币/黄金>欧股>巴西/印股>原油>希腊>铜>美债>日股>美股>台湾>韩股>A股； 隔夜值得关注的资产表现： 二、宏观层面：非农显著低于预期，美元与前端利率回落 1、由于缺乏重要地缘政治头条，原油市场小幅走强，并继续在窄幅区间内交易。市场焦点仍集中在美国 6 月就业报告上。6 月非农就业人数仅增加 5.7 万，明显低于 11 万的共识预期，也终结了此前三个月强劲非农报告的势头。与此同时，4 月和 5 月非农就业人数合计下修 7.4 万，显示劳动力市场基础比此前市场所认为的更弱。 疲软的就业数据促使市场削减美联储加息预期。货币市场将首次完全定价的 25 个基点加息时间从 10 月推迟至 12 月，这一重新定价压低了美元和前端美债收益率。不过，仅凭一份非农报告还不足以实质性改变政策前景。沃什在上月 FOMC 新闻发布会上已强调，决策者更应关注趋势，而非单个数据点。事实上，过去六个月，非农总就业人数月均增加9.2万人，创下自2025年初以来的最高增速，就业数据强劲的趋势并未根本改变。 因此，未来几份劳动力市场数据将成为判断这是否标志着更广泛放缓开始的关键。 目前年内至少加息一次的概率仍高达78%，加息两次的概率则为37%（周三这两项概率分别为85%和46%）。 最终，10 年期美债收益率基本收平，并继续在 50 日均线附近获得支撑。好在 MOVE 指数仍处低位，对风险资产继续构成支撑。 相较之下，美元指数跌幅更大，因为就业数据削弱了此前“美国经济足够强劲”的市场预期。未来几日如果美元继续下行，将能确认跌破此前的上行趋势

需要强调的是，本文只是个简单复盘，大概率无法提升你的认知，甚至也没有任何投资建议，只是给大家分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考。以下为正文。 一、隔夜市场回顾 全球资产表现：比特币>黄金>希腊>美债>美股>日股>印股>A股>欧股>铜>台湾>原油>韩国；  二、宏观层面：油价继续回落，利率与美元维持高位震荡 1、油价持续走弱。随着地缘政治风险溢价继续消退，WTI 跌至 68 美元/桶下方，市场仍在交易能源供应恢复正常、战争风险溢价回吐的逻辑。  2、美联储主席沃什延续既定基调，强调美联储仍将专注于实现价格稳定，并再次拒绝就未来利率路径提供前瞻性指引。不过，他也承认，在其担任主席后的前四周内，通胀预期已有所缓解。由于讲话缺乏新的鹰派增量信息，美国国债收益率曲线呈现陡峭化：前端收益率走低，长端收益率小幅上行。最终，10年期美债收益率仍维持在50日均线以上，美元指数也在周四非农数据公布前保持高位震荡。  3、周三公布的一系列美国劳动力市场数据，为周四提前发布的非农就业报告做铺垫。整体来看，市场反应平淡。挑战者公司数据显示，6 月宣布裁员人数为 45,849 人，创下 2025 年 12 月以来最低月度水平，其中科技行业仍是裁员最多的板块，AI 仍是被频繁提及的原因之一。ADP 就业人数增加 9.8 万，低于预期且较前值回落；但 Revelio Labs 对非农就业的预估则大幅升至 25.85 万。与此同时，ISM 制造业 PMI 整体偏弱，总体数据和多数分项均不及预期，但价格指标回落，释放出一定积极信号。 三、美股内部：Meta带动通信服务领涨，AI硬件链继续承压 1、美股周三开盘小幅走低。上午盘中的反弹在午后被逆转，主要指数最终普遍收跌。标普500指数收跌0.2%，纳斯达克综

有朋友写信建议我的公众号恢复日更，“还想通过你的文章多提升提升认知呢”。惭愧，公众号现在越更越慢，倒不是因为“无话可说”，而是不自觉地对自己的内容要求越来高（何况很多关注用户都是同行），总希望能把研究内容打磨得足够好以后再作发布。 但几天不发文章，对我自己确实也会有压力——毕竟已经有朋友开始催更了，所以想了个折中的方式，就是先恢复一个日更的“基本款”。比如每天早上更新一些隔夜市场复盘和值得关注的数据，一方面这本来就是星球里的日常更新，不会额外消耗太多精力；另一方面，也可以把下午更完整地留给自己真正感兴趣的深度研究。等深度文章准备好了，再专门发布。于是就有了今天这篇。如果大家对这种内容形式有任何建议，也欢迎在留言区告诉我。 需要强调的是，本文只是个简单复盘，大概率无法提升你的认知，甚至也没有任何投资建议，只是给大家分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考。以下为正文。 一、隔夜市场回顾 全球资产表现：台/韩>铜>A股>美股>欧股>印股>日股>希腊>黄金>巴西>美债>原油>比特币； 二、宏观层面：油价继续回落，但债券收益率重回压力位 1、油价在整个交易时段持续走低，WTI 原油交投于 69 美元/桶附近，布伦特原油交投于 72 美元/桶附近。尽管美国与伊朗之间的斡旋谈判并未传出太多实质性进展，但市场仍在交易能源供应逐步恢复、地缘风险溢价继续回落的逻辑。不过，结算后伊朗议会议长加利巴夫的讲话基调偏负面。他强调，霍尔木兹海峡的免通行费期仅维持 60 天，且伊朗已做好必要时重返战争的准备；同时，他还暗示伊朗正在以 20% 的溢价出售石油。 2、美债方面，收益率曲线全线走高，虽然缺乏明确单一催化剂，但最新 JOLTS 报告强化了周四非农就业数据公布前“劳动力市场仍具韧性”的叙事。财政部长贝森特也继续为即将公布的就业报

借投行数据，聊聊美股Q2财报前瞻以及韩国股市本周的资金流变化。 一、美股Q2财报前瞻 1、今年盈利强劲表现对提振美股至关重要，这也使得即将到来的2026年第二季度财报季肩负着延续市场涨势的重任。从算术角度看，今年标普500指数的全部涨幅均由盈利贡献。事实上，在过去12个月里，标普500指数上涨了18%，而前瞻市盈率并未提升，目前仍维持在20倍。 2、得益于稳健的宏观背景和持续的AI投资热潮，市场目前预计美股二季度财报将显示又一个盈利强劲增长的季度。美光科技本周的财报也再次印证了AI基础设施领域持续的盈利韧性。过去一个月，盈利修正广度保持稳健正向，除可选消费板块外，所有板块的上调次数均多于下调次数。 3、继一季度财报表现强劲之后，分析师为二季度设定了较高门槛，预计标普500每股收益（EPS）同比增长22%。这是自2021年以来进入财报季前的最高预期。在一季度财报季开始前，分析师曾预计标普500 EPS增长12%，但最终27%的实际增速比预测高出15个百分点。本季度较高的预期门槛意味着，标普500 EPS增速超出一致预期的幅度可能小于一季度。 4、分析师预期在板块层面差异显著，信息技术和能源板块是推动标普500整体盈利增长的主力。其他多数板块的中位数股票预计将实现高个位数的EPS增长。在整体板块层面，分析师预计医疗保健和消费板块的增长尤为疲软。医疗保健板块EPS的预期同比下降主要反映了吉利德科学（Gilead）的在研研发费用。 5、在个股层面，AI基础设施股票预计将贡献本季度标普500近60%的EPS增长。前十大贡献股预计将占二季度标普500整体盈利增长的近75%，其中美光（MU）和英伟达（NVDA）合计占比超过40%。 6、与过去几年每个季度一样，超大规模云服务商的资本支出仍是本财报季的关注重点。在上季度相关报告发布后，2026年超大规模云服务商资本支出的一致预测上调了逾10

分享每周看到的研究资料和简单思考；全文太长有删减，但仍累计逾万字，信息量较大，建议先收藏再阅读；更完整且及时的每周数据图表分享见文末知识星球。 一、周五市场回顾（Insight First）： 隔夜全球资产表现：巴西>黄金>比特币>铜>印股>美债>希腊>美股>日/欧>台股>A股>原油>韩股； 隔夜需要关注的资产表现： 1、宏观层面，油价继续下行，WTI原油自战争爆发以来首次跌破69美元/桶。驱动油价回落的核心逻辑仍然是：市场认为石油流量将不受明显干扰地恢复至战前水平，地缘风险溢价继续被挤出。  随着油价下跌缓解通胀压力，美债收益率继续走低，美元涨势也暂时停顿。不过，欧元/美元反弹幅度有限，主要受到贸易政策不确定性压制。特朗普威胁称，如果各国（尤其是欧洲国家）对美国公司征收数字服务税，美国将对其加征 100% 关税，这限制了欧元进一步上行。最终，10年期美债收益率降至4.36%，但美元指数仍维持在101点以上高位震荡。  美国数据方面，密歇根大学消费者信心和预期终值被上修，但现状指数被下修；同时，美国5月国际贸易逆差扩大，且显著高于预期，主要原因是进口增长而出口下降。下周由于感恩节假期缩短，美国非农就业报告将提前至周四发布，并将成为下周最重要的市场驱动因素。 2、美股内部：11个板块中有6个连续第四天上涨。医疗保健板块领涨，创下自2022年6月以来的最佳单周表现；非必需消费品、房地产、必需消费品、公用事业和金融板块也录得涨幅；科技与工业板块表现落后。技术面上，医疗保健、工业和公用事业仍维持上行趋势；房地产和必需消费品接近震荡区间上沿；其余板块则继续维持震荡格局。  值得注意的是，虽然本周油价大跌7%，但能源板块（XLE）跌幅不到 1%，并且已出现震荡见底迹象。这说明能源股对油

韩国股市再次大跌，有朋友问什么时候才能抄底？关于这点我其实在本周的前面两篇文章里聊了很多：韩国股市今日暴跌的原因及后市看法；记录思考：年内股价翻倍后，韩国股市还能继续上涨么？这里想再补充几点观察，仅供参考：1、对韩股和内存板块也不用FOMO，杠杆资金仍在，股价波动仍高，与其追高，等历次鬼故事导致股价下跌后再买入也一样可以。2、韩国股市的基本面，或者说内存产业链的基本面，有太多数据都属噪音；最终还是需要抓住主要矛盾： 1）只要（训练）算力依然能提升AI性能，（训练+推理）的算力需求就是无限的； 2）Token的指数级增长趋势是确定的，问题在于AI实验室的ROI（token价格要稳定高于token成本），这个数据等Anthropic上市后会更透明； 3）很多人只看到大规模云服务商今年的自由现金流会转负（图1），但更重要的指标是经营现金流的增长（尤其云和AI业务收入的季度环比/同比增长率），只要它的增长能超过资本支出的增长，未来几年自由现金流自然也会转正（对应高资本支出可持续，图2）。 3、所以AI产业链下游的财报（如美光）其实都是滞后指标，超预期都是正常；二季报的核心在于，如果（3）能确认，AI产业链就还能再涨一个季度。而在大规模云服务商的财报发布之前，Mag7的股价大概率继续走弱，AI产业链大概率继续震荡。4、另外星球里也有朋友问如何看铜价的下跌，美股生物科技板块的上涨？其实铜和大规模云服务商本质是一类资产（图3）；道指、XBI、XLI、KBE是另一类资产（图4）。前者5月上涨时后者在震荡；前者6月下跌时后者开始突破——都是资金轮动。市场在等的，就是这些大规模云服务商的二季报，来确认资本支出是否可持续，从而确认轮动是否可持续。5、所以如果你现在重仓的是科技板块，你的持有体验会很差，不过没办法，盈亏同源，而且科技产业链的基本面确实没问题，目前波动都来自资金面博弈；如果你持有的是