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$英伟达(NVDA)$ $谷歌(GOOG)$ 过去三年，AI世界的叙事由两家公司主导：OpenAI 用 ChatGPT 点燃了消费端的燎原之火，英伟达则凭借 GPU 成为这场革命的“卖铲人”。但最近，沉默已久的谷歌突然亮剑——Gemini 3 不仅在性能上叫板 GPT-4，更悄然将自研 TPU 推向市场，直指英伟达的利润心脏。 在这场三方博弈中，技术优势正在被稀释，真正的胜负手或许不在芯片、也不在模型，而在于谁真正掌控了用户——以及，谁敢用广告把8亿人的注意力变成护城河。 本文基于 Ben Thompson 的深度分析，带你拆解 AI 三巨头的战略底牌与致命软肋。 本文由投阅笔记（ID: touyubiji）翻译整理分享，内容做了部分删减。 过去三年人工智能领域的双雄当属OpenAI与英伟达。前者是初创企业OpenAI，凭借ChatGPT问世被誉为下一个伟大的消费科技公司；后者则以游戏芯片公司起家，其创始人以远见卓识和永不言弃的乐观主义推动公司经历多次兴衰周期，如今已蜕变为人工智能革命的核心基础设施供应商。然而过去两周，两家公司都步入险境，面临着最严峻的考验：谷歌正发起猛烈反击。 谷歌的反击 谷歌的首轮攻势是推出Gemini 3模型，该模型在多项基准测试中超越了OpenAI的尖端模型（尽管实际应用表现略有起伏）。Gemini 3的核心优势在于其庞大规模和海量计算投入——这尤为关键，因为OpenAI在突破GPT-4级别的模型规模与复杂度时已显露困境。支撑该公司的突破在于推理能力的真正革新，这在许多场景下能产生更优结果，但代价是时间和资金的消耗。 Gemini 3的成功看似对英伟达是利好消息——我在发布时曾将其列为赢家：

$Snowflake(SNOW)$ 2025年12月3日盘后人工智能数据云公司Snowflake公布截至2025年10月31日的2026财年第三季度财报。今天就来看看最新的业绩概要、CEO观点、最新业绩指引。  先来看看业绩公布后股市的表现，如下图所示，盘后股价-7.91%，如果按照股价表现来看，业绩是不及市场预期了，但是还是要自己看看该公司最新的业绩详情，接下来就看下该公司的最新业绩。 对了再多说点，今天还有个重要的公告： Snowflake与人工智能安全研究公司Anthropic今日宣布重大战略合作升级：这项为期多年、价值2亿美元的协议不仅将使Anthropic的Claude模型在Snowflake平台上向全球三大云平台的12,600多家客户开放，还将建立一个联合全球市场推广计划，重点面向全球最大型企业部署AI智能助手。Claude还将作为核心模型驱动Snowflake企业智能代理Snowflake Intelligence，通过单一可信代理激发好奇心、鼓励探索并加速创新，实现组织知识的全面交付，从而重塑工作本质。 本次业绩亮点： 本季度营收达12.1亿美元，同比增长29%。 净收入留存率达125% 688家客户过去12个月产品收入超过100万美元 766家福布斯全球2000强企业客户 剩余履约义务达78.8亿美元，同比增长37% 注：以上个别指标下文会详细解释。 1、第三季度财务业绩 本季度营收达12.1亿美元，同比增长29%，这个增速很不错了。产品营收为11.6亿美元，同比增长29%； GAAP业绩: 毛利润为8.38亿美元，毛利率为72%；营业利润为亏损3.30亿美元。 非GAAP业绩: 毛利润为8.79亿美元，毛利率为76%；营业利润为亏损1.31亿美元。自由现金流为1.1

$Tempus AI(TEM)$ $Cloudflare, Inc.(NET)$ $Figma(FIG)$ $Nu Holdings Ltd.(NU)$ $Recursion Pharmaceuticals, Inc.(RXRX)$ 先说下美股实盘文章更新时间为每个月1号，如果1号是周六，那么更新就顺延一天。 本文是美股实盘第二十五篇： 1、收益率 总收益率 图片 如上图所示，目前账户总收益来到了+860.49%，收益率相比上次大幅回撤，上次是+933.83%，这是总的账户收益率，接下来看下今年以来的收益率，如下图所示，今年以来的收益率为+45.70%（上次是+61.43%），期间纳斯达克+21.19%，相对收益+24.51%。 图片 接下来说下持仓个股。 2、持仓个股 上次持仓记录： 图片 最新持仓记录： 图片 如上所示目前持仓6个股票,持仓相比上次不变，但是收益率大幅下降。 11月以来6个公司跌幅： TEM（-13.27%）、NET（-20.96%）、NU（+7.95%）、FIG（-27.83%）、MRNA（-4.34%）、RXRX（-16.12%）。可以看到持仓大跌，不过所有持仓我还是没动，我认为这是“市场先生”的抑郁时刻： 对于市场先生的假设，我们先回顾一下最早本杰明·格雷厄姆教授是怎么描述他的——他说你可以把股票市场想象成是一个精力特别旺盛、不太善于判断、也不太聪明但也不坏的人，他

$Nu Holdings Ltd.(NU)$ 2025年11月13日全球最大的数字金融服务平台Nu Holdings公布截至2025年第三季度财务业绩，今天就来看看最新的业绩、运营亮点、业务亮点、CEO观点。  Nu Holdings保持了强劲的增长势头，本季度新增客户超过 400 万，客户群扩大至1.27亿，活动率保持在83%以上。这推动收入突破40亿美元，创下历史新高，净利润达7.83亿美元。这本来是很强劲的业绩，但是在美股持续下跌的背景下，公司股价表现一般，但是最近一个交易日股价创历史新高了，如下图所示。 图片 Nu简介： Nu 是全球最大的数字金融服务平台之一，在巴西、墨西哥和哥伦比亚拥有 1.27 亿客户。该公司利用数据和专有技术开发创新产品和服务，引领着行业的变革。Nu 以应对复杂性、赋予人们权力为使命，通过负责任的信贷和透明度，促进金融普及和进步，满足客户的完整金融需求。该公司采用高效、可扩展的商业模式，将低服务成本与不断增长的回报相结合。 2025 年第三季度财务业绩 收入：2025年第三季度收入同比增长39%，达到创纪录的42亿美元。效率指数提高至27.7%，反映了生产力和运营杠杆方面的持续进步。 毛利润：2025年第三季度毛利润总额为18亿美元，同比增长32%。毛利率较上一季度提高130个基点（编者注：100个基点=1%），达到43.5%。 净利润和调整后利润：Nu在2025年第三季度创下7.83亿美元的净利润纪录，同比增长39%（按固定汇率计算），年化净资产收益率达到创纪录的31%，彰显了NU商业模式的实力和可扩展性，以及该公司在增长与盈利之间取得平衡的能力，调整后净利润增至8.29亿美元。 流动性：2025年第三季度存款总额为388亿美元，同比增长34%（按外汇净值

$Strategy(MSTR)$ 编者注：当Strategy持有全球3%的比特币（649,870枚比特币），却遭遇“股价低于持仓币值”的尴尬：按11月21日币价，其比特币持仓价值546.9亿美元，但公司市值仅490亿，MSTR当前股价低于其比特币持仓价值；若按照企业价值640亿，股价反而溢价16%； 更棘手的是，MSCI指数剔除倒计时开启，可能引发约28亿美元被动指数资金流出；若其他指数供应商采用类似规则，流出规模或达88亿美元...... 今年以来一类新型加密相关上市公司崭露头角：数字资产储备公司（DATs）。这些通常是核心业务表现不佳的传统企业，它们通过重塑品牌确立了一个单一目标——积累加密资产（通常是比特币BTC或以太坊ETH），并最大化每股代币比率。 注：数字资产金库（DAT）是指将比特币、以太坊或索拉纳等加密货币直接计入资产负债表的公司，投资者可通过购买其股票获得相关资产敞口。与美国证交会监管的现货比特币/以太坊ETF被动持有加密货币并按持仓比例发行份额不同，DAT作为实体企业可运用杠杆、公司战略或融资手段管理资产。ETF提供符合公共投资工具监管要求的风险敞口，而DAT则引入了企业风险及超出基础资产的潜在收益或损失。 作为该模式的开创者，MicroStrategy（现改名为Strategy）通过定期发行债务和股权并购买比特币，成为公开市场上的BTC代理，为此类公司树立了模板。这些公司的交易价格往往高于其按市价计算的净资产价值（mNAV），这种现象不仅源于传统金融市场缺乏比特币或以太坊的投资渠道，还反映了投资者对数字资产大幅升值及资本结构杠杆效应的预期。 MicroStrategy通过多元融资策略积累比特币仓位。初期发行可转换优先票据，随后推出收益率6.125%的优先担保票据，而真正的突

今年比特币价格在早期投资者与机构投资者之间拉锯战中剧烈波动。所谓“巨鲸”持续抛售，而上市公司与ETF则在买入。这种动态特征贯穿了本轮牛市周期。 “活跃度”指标精准捕捉了这一现象。该指标衡量已销毁币天数与历史总币天数的比率：当长期休眠的币在链上活动时上升，持有者不活跃时下降。当前活跃度达0.89，创2018年以来新高，表明长期持有者正以2021年以来的最高速度获利了结（见下图）。 注：本文所有数据来源于 Glassnode 和 BitcoinTreasuries.net，截至 2025 年 11 月 15 日。 图片 尽管早期投资者者释放了流动性，机构需求似乎已将其吸收。整个牛市周期中，“金库化”供应（即“滞留”币量）持续下降： 图片 从2024年初的7,969,098枚比特币， 降至2025年初的7,553,973枚比特币， 再降至2025年11月15日的7,318,450枚比特币。 相反，机构持仓量激增。美国现货比特币ETF持币量持续攀升，如下图所示： 从2024年1月11日美国现货比特币ETF上市时的零持有量， 增至2025年1月1日的1,125,507枚BTC， 再至2025年11月15日的1,332,379枚BTC。 图片 上市公司持有的比特币（含数字资产储备）持续增长，具体数据如下： 2024年初为271,996枚比特币， 2025年初增至598,995枚比特币， 截至2025年11月15日达1,056,367枚比特币。 图片 截至11月15日，ETF与上市公司持仓合计达2,388,746枚比特币。2024年1月1日至2025年11月15日期间，ETF与上市公司资金流入量叠加金库供应减少量合计达1,466,102枚比特币，表明机构需求已抵消早期采用者的抛售压力。年初至今的数据同样印证了这一趋势，净增量达428,721枚比特币。 综合来看，这些数据表明比特币供应正经

$Moderna, Inc.(MRNA)$ Moderna公布截至2025年9月30日的第三季度财报，今天就来看看最新的业绩、商业动态、后期研发管线里程碑、CEO评论、2025年业绩指引。  值得注意的是截止2025年9月30日，Moderna账面现金约66亿美元，而该公司截止今日最新市值为96.73亿。 关于最新业绩报的重点： 报告显示第三季度营收达10亿美元，公认会计准则净亏损为2亿美元，每股收益为-0.51美元 将2025年预期营收区间收窄至16亿至20亿美元 2025年预期公认会计准则运营支出下调7亿美元，区间调整为52亿至54亿美元 2025年底预期现金余额上调5亿至10亿美元，区间调整为65亿至70亿美元 关于Moderna： Moderna是mRNA药物领域的开拓者。通过推进mRNA技术发展，Moderna正在重塑药物研发模式，并改变人类治疗与预防疾病的方式。十余年来，公司立足科学、技术与健康交汇领域，以前所未有的速度和效率开发出包括最早且最有效的COVID疫苗在内的多种药物。 Moderna的mRNA平台已成功开发出针对传染病、免疫肿瘤学、罕见病及自身免疫性疾病的治疗药物和疫苗。凭借独特的企业文化和秉持Moderna价值观的全球团队，以负责任的态度改变人类健康的未来，致力于通过mRNA药物为人类创造最大价值。 2025年第三季度财务业绩 收入：2025年第三季度总收入为10亿美元，较2024年同期的19亿美元下降45%。收入下滑主要源于产品净销售额减少8.47亿美元（降幅47%），主要受新冠疫苗销售额下降影响。在美国市场，销售额下滑反映了疫苗接种率的同比下降。2024年第三季度还包含约1.4亿美元的期前销售准备金正向调整，该项调整在2025年未再发生。本季度公司已在美国

本文核心要点： 1.市场并非全面泡沫，而是“集中式溢价”：当前高估值由少数几家拥有算力、数据和分发优势的巨头支撑，其盈利能力和市场地位具有一定的合理性。真正的过热风险潜藏在为AI提供基础设施（如电力、存储）的“狂热”板块。 2.“双速经济”下的分化格局：AI带来的增长与收益目前高度集中于头部科技公司及高收入群体，这是技术扩散的典型早期特征，全面转向传统“价值股”为时尚早。 3.投资的胜负手：选择与纪律：在基础设施赢家已基本明朗的当下，投资的关键在于精选个股。应聚焦于拥有强大执行力、创始人文化、专有数据并能将AI转化为真实现金流的企业，同时对那些空谈“AI概念”而缺乏客户价值的公司保持警惕。 4.关注未来关键变量：AI资本支出的回报率、技术向应用层的渗透效率以及消费行为的变化，将是决定这轮浪潮能走多远的核心观察点。 全文如下所示： 当前形势错综复杂。美国市场既反映了数字基础设施与软件领域的实质性复合增长，也存在值得警惕的潜在过热风险。此刻比以往任何时候都更需要：长期美国成长型投资者必须具备选择眼光、恪守估值纪律，并勇于支持那些在市场噪音中持续把握机遇、由创始人主导的高效企业文化。 美国市场估值过高吗？ 以历史标准衡量，美国市场看似估值偏高，但构成要素至关重要：少数全球平台企业如今掌控着人工智能赖以生存的计算、数据和分发基础设施（中国除外）。其规模优势更接近寡头垄断而非淘金热。这种集中度使得它们的支出——进而延伸至部分估值——比历史上周期末期的狂热更具合理性。例如英伟达基本面显著提升，当前市盈率仅略高于2022年低点，且远低于五年均值。反观互联网泡沫时期的思科系统，其盈利能力持续恶化而股价却呈抛物线式飙升，在崩盘前各项估值指标均已严重虚高。 当前需警惕的核心风险在于资本密集度：若投资超过回报率，或寡头垄断格局显著扩大，经济效益可能收缩，重演互联网时代后电信建设热潮的后续情形。不

$Sea Ltd(SE)$ 2025年11月11日Sea Limited公布截至2025年9月30日止第三季度财务业绩。今天就来看看最新的业绩、分部业务详情、CEO评论。 Sea Limited简介： Sea Limited 是一家领先的全球消费互联网公司，于2009年在新加坡成立。其使命是通过科技改善消费者和小型企业的y生活。Sea 经营三大核心业务，分别是数字娱乐、电子商务和数字金融服务，分别称为 Garena、Shopee 和 Monee。Garena 是全球领先的在线游戏开发商和发行商。Shopee 是东南亚和台湾最大的泛区域电子商务平台，并在拉丁美洲拥有重要影响力。Monee 是东南亚领先的数字金融服务提供商，并在巴西不断扩大业务。 2025年第三季度业绩 集团层面： 2025年第三季度总收入达60亿美元，同比增长38.3%；总毛利达26亿美元，同比增长39.7%；净利润达3.75亿美元，较2024年第三季度的1.533亿美元同比增长114.62%；调整后EBITDA总额达8.743亿美元，较2024年第三季度5.213亿美元显著提升。 分部： 电子商务：2025年第三季度电子商务服务GAAP收入同比增长36.6%，达38亿美元（2024年同期为28亿美元），主要受GMV增长驱动。 数字金融服务：2025年第三季度数字金融服务GAAP收入达9.899亿美元，较2024年同期的6.157亿美元增长60.8%，主要得益于信贷业务扩张推动贷款活动增长。 数字娱乐：2025年第三季度数字娱乐业务GAAP收入同比增长31.2%，达6.53亿美元（2024年同期为4.978亿美元）。增长主要源于活跃用户基数扩大及付费用户渗透率提升。 商品销售：2025年第三季度GAAP收入同比增长23.8%，达5.1

$Circle Internet Corp.(CRCL)$ 2025年11月12日“稳定币第一股”Circle公布2025财年第三季度业绩。今天来看看公司2025年第三季度财务亮点与运营成果、其他重要事项与近期进展、CEO评论、关键绩效指标指引。 Circle简介： Circle是一家全球金融科技公司，致力于帮助各类规模的企业利用数字货币和公共区块链技术，在全球范围内开展支付、商业及金融应用。Circle正构建全球规模最大、应用最广泛的稳定币网络，并通过其受监管的附属机构发行USDC和EURC稳定币。公司提供全面的金融与技术服务套件，助力企业及开发者将稳定币和区块链技术整合至其产品、服务及业务运营中。 重要指标一览： ● 季度末流通USDC达737亿美元，同比增长108% ● 总收入及储备收益达7.4亿美元，同比增长66% ● 净利润达2.14亿美元，同比增长202% ● 调整后EBITDA达1.66亿美元，同比增长78%企业与商业亮点 ● 逾百家企业参与Arc公共测试网启动：涵盖银行业、支付领域、数字资产、科技公司、资本市场、资产发行方及开发者等重要领域的品牌参与Arc公共测试网启动。 ● Arc代币：Circle正探索在Arc网络上发行原生代币的可能性。 ● Circle支付网络（CPN）扩张：29家金融机构已加入CPN，另有55家正在进行资质审核，500家机构正在洽谈中。 ● 应用场景持续拓展：与Brex、德意志交易所集团、Finastra、Fireblocks、Hyperliquid、Kraken、Unibanco Itaú及Visa等机构建立新合作关系，在数字资产、银行基础设施、支付、国际美元通道及资本市场领域深化协作。 2025年第三季度财务亮点与运营成果 储备收益达7.11亿美元，