社区

1957年，伦敦街头依旧飘着煤烟味，战后破损的砖墙还在修复，仿佛整个欧洲正在回忆失去的过去，同时努力理解一个陌生的新世界。 第二次世界大战刚刚结束10多年，英国的经济规模比战前缩水超过10%【1】。伦敦金融城表面维持绅士体面，内里却已经千疮百孔。工业产值虽然开始恢复，却远远谈不上强劲。1956年苏伊士危机彻底摧毁了英国外交与军事威望，英镑出现恐慌性抛售，其国际地位已经被美国美元逼到墙角，政府不得不通过严格的外汇管制吊着最后一口气。很多人可能不知道，那时候普通英国人离境不能携带超过50英镑。谁会想到，曾经的日不落帝国会沦落到如此地步？ 与此同时，全球政治神经在1950年代绷到极致。1946年，丘吉尔在美国富尔顿发表著名铁幕演说，正式拉开冷战序幕。前苏联在五十年代迅速扩展其势力范围，美国则在欧洲和亚洲全面部署军事与经济力量。朝鲜战争让两个阵营的第一次真正交火变成现实。接下来，冷战双方互相试爆原子弹和氢弹，军费开支在五十年代中期占据财政巨大比重，全球紧张局势像一根越拉越紧的绳子【1】。 一方面是政治军事形势紧绷，但另一方面，维持民生和经济的国际贸易还是需要继续进行。一个让前苏联官员有些头疼的现实是，她高度依赖外汇储备维持对外贸易。统计显示，在1950年代中后期，苏联官方外汇储备约为20到30亿美元，美元占比极高【2】。由于冷战导致的紧张的国际关系，美国财政部内部曾认真讨论过冻结苏联在纽约体系美元资产的手段。那时候前苏联在美国的间谍信息网十分发达，像冻结资产这样的内部会议，很快就被传回到莫斯科高层，这让前苏联领导层极度紧张。 简而言之，苏联的恐惧、美国的强势和英国的衰落共同构成了1950年代全球的宏观背景。在这种背景下，一笔看似普通的转账，引发了全球金融系统的大地震。 1957年年初，前苏联国家银行第一副行长阿纳托利斯米尔诺夫接到外交部密令，要求立即减少前苏联在纽约银行体系的美元敞

在宏观研究的世界里，很少有比国家破产更戏剧性的现象。一个国家在经济繁荣期间可以享受高速增长、资产升值、资本不断涌入，可一旦进入下行周期，就可能陷入货币崩溃、银行倒闭、外储枯竭与政府违约的连锁反应。 美国著名的对冲基金经理，桥水基金的创始人雷·达里奥用超过一百年的历史样本，覆盖了40多个经历过重大债务与货币危机的国家，把这些国家的经历整合成一个清晰的大周期结构【1】。当所有国家的时间序列叠加在一起后，一个有趣的发现浮现出来，国家破产并非偶然，而是有很多规律可循。 从达里奥的研究中可以看到，国家陷入危机往往不是源于某一项突发事件，而是不同的因素叠加，在10到20年间不断累积。当一个国家同时触发其中3个或更多原因时，危机几乎不可避免。理解这些原因，是理解国家破产的核心。 第一个原因，是债务长期累积到超过经济增长能力的程度。 这个过程通常发生在繁荣时期，因为繁荣让所有参与者都相信未来会比现在更好，从而愿意借更多的钱。希腊是一个典型例子。自从2001年加入欧元区后，希腊政府债券的收益率迅速下降，从8%降至与与德国几乎一致的水平（4%左右）。 注：2001年希腊加入欧元区后，其政府债券的收益率越来越低，从8%逐步下降到2006年的4%。 希腊政府发现融资成本低，于是不断扩大支出。2004到2008年间，希腊政府支出累计增长超过40%，财政赤字长期被掩盖。到2009年，新政府上台后发现真实赤字高达12%，而债务占国内生产总值的比例早已突破130%。市场震惊，开始抛售希腊国债。十年期国债收益率在2010年初突破10%，希腊失去再融资能力，被迫寻求欧洲与国际货币基金组织的联合救助。这场危机并非源于2010年的突发事件，而是自2001年以来长达九年的债务膨胀所累积而成的结果。 注：从2001年开始，希腊每年的财政赤字逐年增加，从GDP的5%一路增加到2009年的15.9%。同期的债务/GDP比

1693年的伦敦，街头空气里混着煤烟、马粪味，还有战争的焦灼气息。当时的英国正与法国打得不可开交，国王威廉三世为了筹措战争经费，可谓绞尽脑汁。为了应对日益恶化的财政赤字，英国议会一边加税，一边费尽心思想出各种奇奇怪怪的融资办法。 就在这样的背景下，一个新奇的金融发明登上舞台：唐蒂（tontine）。它的名字来自一个意大利银行家洛伦佐·唐蒂（Lorenzo Tonti），他发明了一种听起来像是“投资+游戏+寿命赌局”的产品。听上去有点复杂，但其实逻辑很简单：参与者每人出一笔钱组成资金池，政府承诺每年支付利息。起初大家都分红，但每当一个参与者去世，死者的那份收益会被重新分配给幸存者。购买该产品的消费者，活得越久，分得越多【1】。 听起来是不是很刺激？那简直就是17世纪的“金融版吃鸡游戏”。最后活下来的那位老人，理论上可以独享整个资金池的利息，简直比买彩票还刺激。设计者唐蒂的初衷，是希望用那个活的最长的幸存者的超高回报，来吸引足够多的人参与购买，这样为政府筹得所需的资金。为了筹资，当时的政府推出两种年金计划供消费者选择，第一种是固定年金，每年分发14%的分红。第二种就是tontine。 在当时的设计里，tontine 的名义利率是 7%。其规则是：每位参与者出资100英镑，政府按7%的年息率支付利息。当一位投资者去世，他的那份利息就会被重新分配给还活着的人，以此类推。活得越久，分得越多。 举个最直观的例子。假设你是1693年的伦敦市民，今年三十岁，刚在咖啡馆里听人介绍完 tontine 的玩法，决定也掏出一百英镑加入。政府承诺给整池资金每年支付7英镑利息，所有参与者平分。第一年，假设有一千名投资者，那么每个人都能拿到7英镑，简单明了。 第二年开始，情况就变得微妙了。假设一年里有十个人不幸离世，他们的那10份7英镑不会消失，而是被重新分配给剩下的990人。于是你在第二年拿到的利息就

今天这篇文章，来和大家聊聊一家特殊的对冲基金公司：文艺复兴。 文艺复兴科技公司成立于1982年，由美国数学家詹姆斯·西蒙斯（Jim Simons）创建。公司旗下最著名的旗舰基金为大奖章Medallion Fund，据称自1988年以来扣除费用后的年化回报率约为39%，连巴菲特和索罗斯都达不到这种回报水平。在鼎盛时期，文艺复兴管理资产规模曾接近1000亿美元以上。 文艺复兴对外开放投资的基金规模有一定控制，旗舰基金大奖章仅限内部员工及其亲属参与【1】。 基于西蒙斯的数学家背景，以及文艺复兴基金的量化交易策略，大奖章出色的业绩回报可以说是数学的胜利，是复杂算法和海量算力碾压我们这些在市场上摸爬滚打的凡人智慧的明证。但若深入探究这些量化巨头的成功奥秘，我们会发现一个既反直觉又令人心酸的真相：他们最大的优势，与其说是破解了金融市场这个“物理难题”，不如说是精通了人类反复犯错的“心理难题”。西蒙斯团队的成功并非来自对宏观经济或企业基本面的高深洞察，而是源于对市场参与者情绪和非理性行为的系统性捕捉和利用。换言之，量化巨头们并非战胜了市场，而是战胜了我们这些普通人身上那些可预测的人性弱点，在我们人类的情绪陷阱中搭建了一台精准的提款机。 传统金融理论，特别是著名的“有效市场假说”（Efficient Market Hypothesis），认为资产价格反映了所有可获得的信息，因此任何人都很难持续击败市场，特别是扣除交易和管理费用之后。如果市场确实是高度有效的，那么西蒙斯和他的同行们在长达三十年的时间里创造的超额收益，就等同于在平静的湖面上抓住了看不见的水怪。然而，现实并非如此。当大奖章基金的收益率持续创下天文数字时，有很多人都会产生这个疑问：文艺复兴赚的超额回报，到底是从谁的口袋里掏出来的？ 作为文艺复兴科技的核心科学家，亨利·劳弗（Henry Laufer）给出了一个看似戏谑、实则精辟的答

故事开始于 2003 年，地点是非洲东南部国家津巴布韦。 那时的津巴布韦正遭受一场骇人听闻的恶性通货膨胀，其物价以惊人的速度飙升，消费价格指数涨幅高达每年约365%左右【1】 。背后的原因主要是国家治理系统性失灵、土地改革混乱以及政府无节制的财政支出。为了应对这场恶性通胀，津巴布韦央行采取了最粗暴的手段，那就是通过滥发货币来填补财政窟窿。 让人毫不意外的，央行滥发货币导致其价值崩塌。由于货币的贬值速度太快，竟然发生印钞机跟不上物价上涨速度的奇观。也就是说，市场上急缺可用的实体钞票，导致津巴布韦的老百姓们，进行日常交易所需的现金出现了严重短缺。这种短缺，对全社会造成方方面面的影响：不光老百姓受影响，还有各种公司和机构。这其中，就包括一家跨国贸易商：嘉吉（Cargill）。 嘉吉是一家总部在美国的全球贸易商，其起源可以追溯到 1865 年。当时，一位苏格兰移民的儿子，威廉·华莱士·嘉吉（William Wallace Cargill），在美国的明尼苏达州开设了第一个谷仓。在接下来的一个多世纪里，该公司一直由嘉吉（Cargill）和麦克米伦（MacMillan）两个家族世代拥有和管理。 嘉吉是全球最大的农产品贸易商之一，与ADM（Archer Daniels Midland）、邦吉（Bunge）和 路易达孚（Louis Dreyfus）并称为世界粮食贸易的 “ABCD” 四大巨头。嘉吉公司业务范围极为广泛，从谷物、油籽、肉类加工、动物饲料到金融服务均有涉猎。在 21 世纪初期，嘉吉每年的净利润常常超过 10 亿美元，其规模庞大到足以影响全球粮食价格和流向。 津巴布韦的恶性通胀，对于像嘉吉这样在当地拥有庞大棉花收购业务的跨国公司来说，造成了很大麻烦。嘉吉在津巴布韦设有大型的棉花业务，包括棉花收购站和轧花厂，并与当地约20,

在好莱坞拍摄过的众多历史题材的电影中，有一部深入人心，那就是梅尔-吉布森主演的《勇敢的心》。在这部电影中，吉布森扮演的威廉·华莱士率领苏格兰战士们反抗英格兰国王爱德华一世的军事征服。电影所展现的，正是苏格兰历史上一段波澜壮阔的篇章，那就是13世纪末至14世纪初苏格兰独立战争。 尽管华莱士本人最终被捕并遭处决，但他与后来的民族英雄罗伯特·布鲁斯共同点燃了苏格兰不屈的抗争之火。苏格兰人民凭借坚韧的民族意志和在班诺克本战役等关键战场上的血战，最终成功地捍卫了自己的主权独立。在那个时代，苏格兰人向全世界证明了一件事：在面对民族大义时，他们宁愿流血，也不会屈服。他们用剑和血肉，保住了自己的独立和骨气。 然而，军事的胜利并不意味着经济的昌盛。在随后的几个世纪里，苏格兰虽然保持了独立的主权，但其经济地位却日益尴尬。欧洲贸易的重心已经转移，相较于财富滚滚而来的邻居英格兰，苏格兰在地理和气候上都不占优势，经济发展长期处于停滞状态。进入17世纪，尽管苏格兰国王詹姆士六世继承了英格兰王位，实现了王室联合（Union of the Crowns），但两国在议会和经济上仍是分离的。 英格兰将苏格兰视为经济上的竞争对手而非伙伴，通过其著名的《航海法案》等一系列保护主义政策，有效地将苏格兰排除在了利润丰厚的殖民地贸易和全球商业网络之外。这种长期被排挤的经济地位和由此产生的集体性经济焦虑，正是后来苏格兰人倾其所有，押注一场金融豪赌的心理背景。而那场让所有苏格兰人至今都铭记的豪赌，深刻地揭示了一个道理：敌人用刀剑都没有拿走的东西，最终可能被你自己的贪婪和无知输光。 一切的狂热，都始于一个充满魅力的“宏大叙事”和一位光环加身的布道者。 这个人，就是威廉·佩特森（William Paterson）。佩特森不仅是英格兰银行的创始人之一，更是一位擅长描绘蓝图的金融奇才。他向苏格兰精英提出了一个足以改变世界格局的设想

在笔者此前写的“从哈雷到AI”一文中，我提到过一个颇具戏剧性的细节。英国的天文学家哈雷在机缘巧合之下，收到了一份来自德国的死亡登记表，上面记录了一个小城布雷斯劳城 20 多年来的出生与死亡纪录。它看上去毫不起眼，却成为精算统计的起点。数学第一次能够量化生命的长短，甚至可以预测人口的变化。 如果说这段历史让人感慨万千，那么接下来发生的事更加有趣。在 17 世纪末，我们人类掌握的数学知识，已经可以让我们完全有能力去定价寿险。然后寿险真正被商业世界接受，却还要再等上 50 年，直到18世纪中叶。 50 年是很长的时间，足够让一个国家经历两次战争，也足够让一门科学从新奇变成必需。科学比市场早到了半个世纪，这种延迟并非技术原因，而是人性的节奏。保险业的故事告诉我们，世界并不总按照科学的速度前进，而是常常按照公众的心理速度前进。 要理解这一段延迟，我们必须回到寿命表本身。哈雷在 1693 年整理并发表了《人类死亡概率估算》，首次利用大量死亡数据计算不同年龄段的死亡概率【1】。一个 30 岁男性一年内死亡的概率是多少。5 岁儿童的生存率是多少。80 岁老人再活 10 年的机会有多大。数学首次揭示，死亡虽然不可预测，但并非完全混乱。概率背后存在规律，而规律可以计算。寿险的定价、年金支付、长期储蓄，都有了清晰的科学基础。 按理说，拥有如此精确的死亡概率，保险应该立刻成为大生意。事实上，当时的英国到处是死亡风险与不确定性。火灾、航海、疾病、战争，无处不是风险。数学已经能准确计算，而风险无处不在。任何有效的市场都应该迫不及待采用这种科学方法推出满足市场需求的保险产品。然而，理性并不总是市场的主宰。保险业的真正成熟，要等到整整 50 年以后。 为什么会这样呢？背后有几个原因。 第一，人类本能地拒绝面对自己的死亡。 售卖保险产品绕不过的一环，是要求消费者在签合同前认真思考自己死亡的情景。死

1694年的伦敦是个烟雾缭绕的城市：街上满是马粪，咖啡馆里满是消息，议会里满是争吵。当时的英国正在与法国打仗，战争烧钱的速度远超过部长们批预算的速度。然而就在这种一地鸡毛的环境里，一个影响世界几百年的思想悄悄诞生了，那就是：信用并非来自于金银财宝，而是来自于制度。政府不是靠王权借钱，而是靠制度和治理借钱。 要想真正理解这句话的含义，我们需要把故事从头讲起。1693 年，英国国王威廉三世与法国的九年战争进入胶着期。战争就像一台永不满足的机器，不断吞噬英国的税收、储备和耐心。当时英格兰的财政状况可以用一句话总结：“寅吃卯粮，靠借债苟延残喘。”政府向伦敦商人借钱，但是远远不够；想通过增税增收，但税负已经将人民逼到民怨沸腾的边缘。 为了应对如此棘手的情况，时任英国财政部大臣查尔斯·蒙塔古（Charles Montagu）想出了一个新点子：把国家信用证券化【2】。在今天看来，这个想法很简单，但在300多年前，它绝对是金融创新。政府要想借到钱，就必须让债权人相信这笔钱“可以追索”。追索的对象，不是国王的私人信誉，而是议会作为一个治理体系的信用。 换句话说，英国首次提出： 债务不是国王欠的，而是国家欠的。国债购买者的安全感不是来自王权，而是来自议会制度。 这就是著名的“信用革命”。用大白话来讲就是：“如果政府赖账，议会负责还钱。” 为什么说这是一个划时代的金融革命和创新呢？原因在于，当时欧洲政府赖账是家常便饭。法国国王路易十四曾在 1680 年代直接宣布国库破产，拒绝支付大部分战争债券，理由是“朕就是国家”。西班牙王室破产次数多达十几次。所以当时的商人和民众，对于王室的信用完全缺乏信任。任何人如果购买政府发的债券，就要做好政府违约，血本无归的准备。这也导致，欧洲王室想要通过借钱筹资去打仗，他们就不得不支付比较高的利息，来弥补债权人承担的风险。 英国的突破在于，它第一次告诉投资者：能够保障

1687年，在德国西里西亚的布雷斯劳城（今天波兰境内的弗罗茨瓦夫），有一位叫卡斯帕·诺依曼的牧师。他身材瘦削，说话温和，是那种一辈子都不会被历史记住的人。他的日常工作很简单：主持洗礼、婚礼和葬礼，在教堂的账本上，一丝不苟地记录每一个新生命的诞生，也记录每一个灵魂的离开。 那时候的欧洲，还没有现代意义上的统计机构。政府不知道自己管辖的地区有多少人口，更不知道每个人平均能活多久。瘟疫、战争、饥荒，让生命变得脆弱又短暂。诺依曼并不是科学家，他只是出于一种牧师的本能，相信在上帝面前，每一个生命都值得被记录。于是，他把教区里每一次出生与死亡都写下来，精确到年龄、性别，甚至死因。在大雪纷飞的冬天，他照样披着斗篷，走到墓地确认死者信息；到了来年的春天，在每个婴儿接受洗礼的时候，他又会在圣水旁写下孩子的名字与出生日期。 从1687年到1691年，诺依曼坚持了整整五年没有间断。他的出生和死亡笔记已经累计成了几本厚厚的账簿。对他而言，那只是一种习惯，一种将生命的诞生和消亡记录在案的信仰实践。但无意之间，他创造了欧洲最早的连续人口数据库。 后来，诺依曼意识到，这些数据也许不该只躺在教区档案里。于是，他把整理好的《布雷斯劳死亡记录》寄给了德国数学家莱布尼茨，希望能找到一个懂得其价值的人并充分利用这些数据。莱布尼茨看完后十分惊讶，认为这份资料或许能帮助人类理解“上帝赋予生命的秩序”。他建议诺依曼把它送到当时欧洲最活跃的科学交流中心--伦敦皇家学会。 几经辗转，这批看似枯燥的“生死账本”被寄到伦敦，交到了一位法国学者亨利·朱斯特尔手中。那时候没人料到，这份来自边陲小镇的牧师笔记，有一天会成为金融学的起点。 1693年，朱斯特尔去世，他的遗物中留着那份来自布雷斯劳的账本。命运在这里转了一个弯：英国的天文学家埃德蒙·哈雷偶然翻到了它。 哈雷出身于伦敦一个富裕的肥皂商家庭，自小聪颖过人，二十岁出头就协助牛顿

1960年，一个叫 Simulmatics 的公司在美国诞生。它的创始人叫艾蒂尔·德·索拉·普尔（Ithiel de Sola Pool），是麻省理工大学的政治学家，信奉“只要数据够多，人类行为就能被预测”。这家公司后来被称为“硅谷的祖父”，他们最早提出的口号是——“用模型预测人心”。 他们的第一个客户，是肯尼迪的竞选团队。 1960年美国总统大选，年轻的民主党候选人约翰·肯尼迪遇上了资深的共和党人尼克松。为了缩小差距，增加自己的胜算，肯尼迪团队找到了Simulmatics，希望借助计算机和民调数据预测选民行为。当时麻省理工教授普尔与广告人爱德华·格林菲尔德和心理学家罗伯特·阿贝尔森共同创办Simulmatics公司。他们从盖洛普等民调中提取十万份问卷，用IBM打孔卡录入，建立了当时美国最大的政治数据库。Simulmatics把选民分成480个“心理单元”，比如“中西部农村、低收入、新教女性”，又把选举议题划为五十种变量，如“就业”、“通胀”、“种族”、“宗教”等。所有这些数据被录入位于哥伦比亚大学的IBM 704计算机。 1960年8月，肯尼迪团队正式雇用Simulmatics。公司连夜赶制报告，管理层在8月25日带着成果在罗伯特·肯尼迪（注：约翰·肯尼迪的弟弟）的办公室汇报。报告名为《劳动节前的肯尼迪》，建议候选人约翰·肯尼迪在电视辩论中多谈经济与就业问题，以吸引北方工人，同时避免过度强调民权，以免失去南方白人。报告还指出肯尼迪的天主教徒身份在某些州（尤其是南方和中西部保守地区）可能引起选民反感，应谨慎处理、避免成为竞选焦点。这些建议后来被肯尼迪竞选团队采纳。 1960年选举夜，美国的CBS电视台在IBM 7090上实时模拟选情，计算结果预测肯尼迪将以49.7%对49.5%险胜。最终结果几乎和预测完全吻合。Simulmatics公司宣称“我们的模型预