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很多人可能还没有发现，当前的市场已经呈现出非常耐人寻味的矛盾格局。

一方面，债券市场的计价表明，投资者并不认为美联储在换帅后能够平稳快速地过渡到鸽派政策环境下，但另一方面，白银价格在没有受到现货库存收紧挤压的情况下再创新高。金银的比价值出现了技术性的坍塌，这意味着市场对未来通胀的押注维持在高位，白银很可能是在抢跑大宗商品的新一轮行情。

国内现货白银市场的基差持续走弱，但美白银仍然持续逼空上涨

这种矛盾的变化为即将登场的鲍威尔发言提供了更大的市场波动想象空间。满打满算，鲍威尔卸任前还有三次的会议主持机会，他在未来三次议息会议上将以什么样的口吻主持会议，将决定股指和金银等大类资产的趋势。​

美联储全面转鸽太难了，债市并不相信

从目前的市场押注和现有宏观数据来看，美联储从谨慎的鹰派政策突然转向影子美联储主席凯文·哈塞特所倡导的更鸽派、更深度的降息政策，这一路径恐怕并不容易。

首先，宏观经济并没有明显的衰退倾向。美国劳工部发布的10月份职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）显示，职位空缺数字意外强劲，环比大幅增加43.1万个就业空缺岗位，说明劳动力市场需求仍然强劲。​

而目前10月份的职位空缺比失业人数多出5.5万个。这意味着长期存在的空缺职位少于失业人数的现状被再次扭转。值得注意的是，美国经济从来没有在职位空缺多于失业人数的情况下陷入过经济衰退。

因此美联储深度降息的路径并没有充足的数据支持。此外，花旗银行的经济意外指数也在持续走高至21.80，显示经济现状仍然强劲。​

从美联储内部看，内部人事格局也制约着政策转向全面宽松：

从内部现状来看，目前最为鹰派的美联储官员有鲍威尔、库克和巴尔。即使在最鸽派的情况下，这三位鹰派人士都随着鲍威尔的卸任离开美联储，即将新上任的新任主席哈塞特也很难协调余下的官员全面转向鸽派口径。目前威廉姆斯、杰斐逊、鲍曼、沃勒、米兰，以及哈马克和洛根等官员都是很有信誉、独立性较强的美联储官员，很难因为政治方面的因素而改变自己的立场。​

排除以前有过鸽派发言的几位官员后，仍然有鲍曼和沃勒并没有明显的鸽派倾向，他们转向的可能性几乎为零。这些余下的官员在这次点阵图中降低2026年降息路径的可能性也非常低。如果库克和巴尔继续留在美联储，新主席推行鸽派降息的资源就更加有限。

2026年的前两次FOMC会议仍然是由明显鹰派的鲍威尔主持，哈塞特可能会对明年5月往后的会议结果有所影响，短期内来说，12月的这次会议是鹰派降息的概率极大。​

所谓鹰派降息，就是政策利率确定再次调低25个基点，但鲍威尔在之后的发布会上会发布鹰派言论，甚至并不会提及市场预期的RMPs计划，也就是每个月450亿美元的国库券购买计划。如果是鹰派降息的会议，短期内市场势必受到震动，回补此前过于鸽派的计价，短期金银和股指可能会面临调整。​

最后，我们还要注意，明年全球流动性收紧的压力就会再现，从债券市场来看，目前债市并没有对降息带来的鸽派低利率环境计价太多。

目前比较确定的是，欧洲央行、澳大利亚储备银行、瑞典央行、新西兰储备银行、加拿大央行以及瑞士央行很可能已经结束了宽松周期，还会在2026年继续降息的只有美联储、英国央行和挪威央行。下周日本央行很可能也会加息，收紧廉价资金的出海渠道，全球超额流动性可能会变得更加拮据。​

即便这次美联储实行了鸽派降息，对美债收益率长期而言也不见得会降低，因为降息会引发通胀的报复性反弹，降低美债的价值吸引，更多地减少美债的买盘供应。

你要注意，在历次美联储降息周期中，2024年至今这一轮是近30年来罕见的现象——即便美联储持续降息，但美债收益率年度看仍然是增加的。

你看，为什么目前虽然美联储还要继续降息，甚至还要换帅实行更鸽派的降息政策，但目前10年期美债价格却不升反降，收益率突破新高，正是这个道理。​

鲍威尔发言将决定短期市场走势

针对即将到来的周四凌晨会议，鲍威尔的发言和会后的点阵图都是重中之重。他的发言代表了未来两次会议的基本基调，如果是偏鸽派的，则通胀预期会变得更加强烈，短期股指和金银都还会继续走高。而如果他的发言偏鹰派，则符合目前债券市场的预期，市场反应反而就不会太过强烈，可能会引发小幅的股指和金银的回调，但回调就是看多的机会。​

另外，市场上还有一件奇怪的事情值得我们警惕：

就是金银比的坍塌，已经发出重要信号：

目前，白银在小幅回调后又再度涨破前高，这是一个很值得观察的技术拐点，这是市场在给我们以往的认知逻辑提醒。

此前，小摩发布的内部研报认为，目前合适的金银比比值应该在75附近，也就是近10年来的低位，目前这个位置已经被跌破，意味着白银短期的走势是出乎多数人意料的强势。​

如果金银比持续坍塌，则白银可能处在持续逼空的环境下，未来从月线涨幅来估算，可能还有30多个点的空间，70美元的价位是有可能到达的。

但如果短期金银比拉上去，恢复75作为中枢的状态，则白银可能会有大幅回调。短线以白银5日线作为观察重点就行，只要白银不破5日线，逼空的强势走势仍然不会结束。​

金银比的坍塌似乎说明了资金正在提前押注滞胀或者说通胀反弹的场景，收益率保持在高位，但大宗商品价格全面走高，就是一个典型的滞胀场景，从机构资金对大宗商品相关ETF的押注来看，近几个月来，大宗商品的ETF已经有越来越多的资金流入，

再通胀潮的爆发可能只是时间问题。而触发的锚点，就在于明晚，鲍威尔是否可能会用鸽派的口吻给大宗商品市场的价格一记发令枪了。

我们如何押注FOMC之前的市场机会呢？

由于白银的波动性太大，我们上次给出的5日线止盈的做多金银比的策略虽然在短线上精准止盈，但仍然非常冒险，白银目前已经从低位向上加速了三次，如果没有合理的利好助力，短线的风险是非常大的，所以这里我们可以选择黄金作为对敲期权组合的策略对象。

同时买入同时到期的，同样行权价格的，可以选择平价的黄金看跌和看涨期权，来赌未来黄金短期的波动率走高，在鲍威尔的发言落地后，我们可以视鸽派和鹰派的发言内容来平掉亏损的期权，并在本周内，短线获利了结。

由于是买方策略，损失和风险敞口都是固定的。我们只是押注这次鲍威尔会有让市场意外的言论出来，从而激发市场的短期波动性上涨。

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