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曾经创下股价神话的泡泡玛特，如今在短短几个月内市值蒸发超1800亿港元，这场高估值盛宴真的结束了吗？

12月8日，泡泡玛特股价开盘闪崩，暴跌近10%，为六周多来最大跌幅。 截至12月9日，股价已跌至190.30港元，较8月高点暴跌超过41%，总市值蒸发约1872亿港元。

短短数月，这只昔日“新消费牛股”从神坛跌落。而就在三个月前，公司还交出了三季度收益同比激增245%-250%的亮眼业绩。 为什么股价与基本面出现如此巨大背离？190港元的泡泡玛特到底贵不贵？

01 股价跌跌不休，市场在恐惧什么？

泡泡玛特本轮下跌始于9月下旬，尽管当时公司披露的2025年中期业绩十分抢眼——上半年营收138.76亿元，同比增长204.45%；净利润45.74亿元，同比增长396.49%。 然而，业绩越优，股价越跌的魔幻戏码却开始上演。

从8月26日的历史最高价339.8港元/股算起，泡泡玛特在三个多月内市值缩水超过40%。 这种下跌并非孤立事件，而是做空力量持续集聚的结果。数据显示，自12月2日以来，泡泡玛特卖空股数从111.06万股增至539.46万股，卖空金额激增至10.92亿港元，做空比例创下28个月新高。

市场担忧焦点明确：投资者担心其在美国“黑五”促销期间的销售表现不及预期。 而在三季度财报中，泡泡玛特披露美国地区销售同比暴增逾1200%后，海外销售的延续性一直是投资者重点关注的指标。

02 估值视角：高估还是低估？

估值从来不是简单的数字游戏，而是市场预期与未来现金流的博弈。以12月9日收盘价190.30港元计算，泡泡玛特市盈率（TTM）为34.38倍。

这一估值水平已从前期高位明显回落。相比之下，摩根士丹利在最新报告中将泡泡玛特2026年预期市盈率从32倍下调至26倍，目标价由382港元调整至325港元，但仍维持“增持”评级。

而花旗则更为乐观，给予泡泡玛特415.00港元的目标价。 机构观点出现明显分歧，反映了市场对泡泡玛特增长前景的不同预期。

从历史角度看，泡泡玛特目前估值已逐步接近合理区间。中泰证券预计公司2025-2027年实现归母净利润111.7/174.9/222.7亿元，对应PE为35.4/22.6/17.7倍。 如果这一预测准确，当前估值水平已具备一定安全边际。

03 下跌元凶：基本面恶化还是市场情绪波动？

本次股价下跌的真正元凶并非基本面恶化，而更多是市场情绪与做空力量共同作用的结果。

从基本面看，泡泡玛特三季度业务状况依然稳健：中国市场收益同比增长185%-190%，海外市场收益同比增长365%-370%。 尤其是美洲地区同比暴增1265%-1270%，欧洲及其他地区同比增长735%-740%。

真正引发市场担忧的是Labubu系列在二手市场溢价的回落。数据显示，Labubu隐藏款溢价幅度缩水超50%，而3.0及4.0常规款在二手平台售价已跌破官方零售价。 原价159元的Why so serious系列在二手平台上已破发，部分已跌超90元。

德银最新研报指出，为应对需求激增，泡泡玛特将Labubu产能从上半年的1000万只大幅提升至年底月均5000万只。该行警示，对于依赖独特设计与稀缺性驱动的潮流玩具品牌而言，大规模量产往往是热度消退的前兆。

04 历史镜鉴：SP系列的增长轨迹能告诉我们什么？

回顾泡泡玛特的发展历程，市场对Labubu之后增长动力不足的担忧似乎有些过虑。历史数据显示，SP系列在2021年实现了1423%的惊人增长，成为继MOLLY之后的又一爆款IP。

更值得关注的是，2022年SP系列继续增长43%，尽管当年泡泡玛特总营收只增长2.8%，净利润下滑45%。这证明公司拥有打造连续爆款IP的能力。

当前泡泡玛特的IP矩阵正日趋多元化。2025年上半年，公司已有5个IP营收突破10亿元，13个IP收入过亿（去年同期仅为6个）。 THE MONSTERS（Labubu所属IP）收入48.1亿元，同比增长668.0%，但收入占比控制在34.7%的健康水平。

从产品类别看，毛绒品类实现营收61.4亿元，同比增长1276.2%，占比44.2%，超过手办品类成为第一大品类。 这展现了泡泡玛特卓越的产品迭代和品类拓展能力。

05 何时重仓：信号比价格更重要

对于投资者而言，何时重仓泡泡玛特关键要看几个核心信号，而不仅仅是价格。

首先，Labubu热度降温后的IP接力情况。如果公司能成功培育出下一个爆款IP，证明其IP孵化与运营能力可持续，则增长曲线有望平滑过渡。

其次，海外市场自主扩张能力。当前泡泡玛特海外市场增速惊人，但需要观察的是其是否能在减少营销投入的情况下保持自然增长，特别是在Labubu热度回落后，其他IP能否在海外市场获得认可。

第三，新业务盈利贡献。市场目前给泡泡玛特的估值主要基于潮玩业务，如果乐园、数字娱乐等新业务能贡献实质性利润，将打开估值空间。

最后，投资者需要评估自身对潮玩行业和泡泡玛特商业模式的理解程度。如果你能理解并相信泡泡玛特未来十年能维持20%以上的增长，那么当前价格可能已具备投资价值。

如果你对公司的增长前景存疑，那么即使股价进一步下跌，也可能不是合适的买入时机。因为一旦增长预期被打破，市盈率与盈利双杀的局面将不可避免。

在当前190港元的价格附近，市场已经给出了它的答案。而对于价值投资者而言，风险往往在市场恐慌时释放，机会则在预期差中孕育。泡泡玛特的真正底部，或许不在K线图的某个点位，而在其IP生态能否持续迸发创造力与商业价值。

#泡泡玛特