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一、宏观背景：AI医疗，不再讲梦，只讲变现 2026年的市场，对AI医疗的态度已经很明确了—— 你可以讲故事，但必须先拿钱出来。 过去几年，「AI + 医疗」这个叙事确实让不少公司站上风口，但现在资金已经醒了： 没有商业化落地的AI，本质上就是一个昂贵的PPT生成器。 在这种环境下，像 德适-B 这种还在「验证期」的公司来上市，本质上就是在问市场一句话： 👉 你愿不愿意为“未来可能赚钱”先掏钱？ 二、估值逻辑：80亿估值 vs 1.66亿市场，谁在做梦？ 先把最核心的数字摆上来： $德适-B(02526)$ 招股价：约 95.6 – 112.5 港元 对应估值：约 80亿港元 所在市场规模（中国AI染色体核型分析）： 👉 仅 1.66亿元人民币（2024年） 行业增速：约 6.7% 这里的问题不是它是不是第一，而是： 👉 你在一个“指甲盖大小”的市场里当第一，有什么用？ 它的市占率约 30.6%（中国第一），听起来很猛，但拆开看就是： 在一个几乎不怎么长的市场里，拿了一块比较大的蛋糕碎片。 这种结构，在资本市场有一个很直接的翻译： 👉 天花板已经写死，估值却在天上。 三、核心财务脱水：AI产品零收入，靠“外包”养活自己 来，直接上最扎心的数据： 2024年净亏损：约 4337万元 2025年前三季度净亏损：约 3665万元 2025年前三季度营收：约 1.12亿元 但真正的雷在这里： 👉 核心AI产品（AutoVision）——收入为零 是的，你没看错，市场吹的那个「三类医疗器械AI产品」，目前还没开始赚钱。 那收入从哪来？ 👉 超过 51% 来自：技术许

一、宏观背景：这不是养老故事，是中医连锁生意 先把最离谱的误会纠正掉—— $同仁堂医养(02667)$ 这次上市，不是养老院营运商。 👉 它的核心资产，是12家线下中医医疗机构（中医馆 + 中医院） 👉 本质是：中医连锁诊疗服务 那些「床位、入住率」的叙事，可以直接丢掉。 在2026年的港股市场，这类公司属于： 👉 传统医疗服务 + 连锁扩张模型 而市场对这种模式的态度非常现实： 不看情怀 不看故事 只看一件事：能不能赚钱 但问题在于： 👉 扩张靠收购 👉 利润率偏低 👉 现金流不够性感 所以市场的默认标签是： 👉 「能做生意，但未必是好股票」 二、估值逻辑：品牌值钱，但利润更诚实 招股价区间： 👉 7.30 – 8.30 港元 真正的问题不是估值模型，而是： 👉 「同仁堂」这三个字值多少钱？ 同仁堂确实是金字招牌，但市场更关心的是： 品牌 ≠ 利润 流量 ≠ 现金流 如果一家中医连锁企业： 👉 净利率连 3% 都不到 那再大的品牌，也只能说： 👉 「有面子，没里子」 结论很简单： 👉 市场愿意给品牌溢价，但不会替低盈利买单 三、核心财务脱水：利润薄得像纸，还背著一颗雷 这一段直接上重点。 1️⃣ 利润现实：不是慢，是「薄」 最新数据： 2025年前三季度收入：8.58亿元 净利润：约 2400万元 同比：下滑 9.8% 👉 净利率 ≈ 2.8% 这代表什么？ 👉 一点波动就可能归零的利润结构 所以不要再说什么「稳健」： 👉 真实情况是：规模在长，利润在喘 2️⃣ 扩张模式：靠并购撑起来 公司成长方式不是内生，而是： 👉 外延并购（例如收购中医馆） 问题在于： 👉 并购带来的，不

公司： $瀚天天成(02726)$ 一、宏观背景：第三代半导体还在风口，但已经开始“挤牙膏” 2026 年的港股半导体，有一个很现实的分化： AI 算力（GPU / 伺服器）＝ 资金疯抢 第三代半导体（SiC / GaN）＝ 还在讲故事，但开始算账 碳化矽曾经被市场当作： 👉「新能源时代的石油」 但现在市场开始问一个更实在的问题： 👉 你卖的是资源，还是产能？ 因为： 需求在成长，但供给扩张更快。 这就直接导致一句交易桌黑话： 👉 行业从“短缺溢价”，走向“产能内卷” 二、估值逻辑：全球第一，不代表有定价权 瀚天天成的核心标签非常亮眼： 👉 全球最大碳化矽外延供应商 👉 市占率超过 30% 但在港股市场，这些标签只值一句话： 👉 “你很大，但你能不能收钱？” 产业链位置拆解： 上游：碳化矽衬底（真正稀缺） 中游：外延（瀚天天成） 下游：功率器件（IDM厂） 关键点来了： 👉 外延本质是加工层，不是定价层 所以估值核心不是市占率 而是： 毛利率 + 客户议价能力 + 产能利用率 三、核心财务脱水：不是掉血，是“内出血” 这一部分，我直接用最冷酷的方式说人话。 1️⃣ 收入：已经开始倒退 👉 2024 年营收：9.74 亿人民币 👉 同比下滑：-14.7% 在一个“高景气赛道”出现收入负增长： 👉 这不是波动，是需求/竞争结构出了问题 2️⃣ 利润结构：几乎靠补贴撑住 👉 2024 年净利润：约 1.66 亿 👉 政府补助：约 1.12 亿 这意味著什么？ 👉 近 70% 的利润，来自补贴 翻译成交易语言： 👉 主营业务造血能力，非常弱 3️⃣ 2025 年：直接“崩” 👉 2025 年前三季度净利润： 👉 同比暴跌 82% 这不是「波动」，这是： 👉 盈利模型被市场直接打穿 4️⃣ 客户结

公司： $极视角(06636)$ 一、宏观背景：AI 很热，但市场开始挑食了 2026 年的港股 AI 赛道，其实已经进入一个很微妙的阶段。 一边是——AI 依然是全市场最性感的故事； 另一边是——资金已经开始变得极度挑剔。 讲句交易员人话： 现在不是「是不是 AI」，而是「你是哪一种 AI」。 资金目前只愿意为两类标的买单： 能直接绑定算力（GPU / 云） 或者能稳定变现的应用层（SaaS / 广告 / 平台） 而极视角所在的——计算机视觉解决方案 正卡在一个尴尬位置： 技术听起来很硬核，但商业模式很容易变成「项目外包」。 二、估值逻辑：AI 平台，还是算法「摆地摊」？ 极视角的核心卖点，是一个很好听的故事： 👉「AI 视觉算法商城」 公司目前拥有超过 1500 种算法，覆盖 100+ 行业场景。 但在交易桌上，这句话会被翻译成两种完全不同的估值逻辑： 理想版本（公司想让你相信的） 平台型 AI 公司 类似「AI 版 App Store」 可复制、可扩张、边际成本低 现实版本（市场最担心的） 项目制交付 定制化开发 收入跟著客户需求走 核心一句话： 如果不能标准化复制，估值就会从「AI 公司」掉回「IT 服务公司」。 三、核心财务脱水：成长很快，但赚钱能力在「抖」 先看表面数据： 收入 2022：1.02 亿 2023：1.28 亿 2024：2.57 亿 两年复合增速接近 60% 👉 这是标准的「成长型叙事」。 毛利率（关键加分项） 30.6% → 40.2% → 44.9% 这代表一件事： 👉 公司正在尝试从「卖项目」转向「卖产品 / 平台」 利润（真正的考题） 但真正要命的，是这条曲线： 2022：亏损约 6072 万 2023：亏损约 5624 万 2024：盈利约

公司： $凯乐士科技(02729)$ $泽景股份(02632)$ 一、宏观背景：资本市场更爱哪种科技故事？ 如果最近在看港股科技IPO，你大概会发现一件事： 市场变得越来越现实了。 几年前，只要公司在路演里多说几句「AI」、「平台」、「生态」，投资者就会开始脑补未来。但现在不一样了，机构的第一反应通常只有一句话： 「先把财报拿来看看。」 这次上市的两家公司，其实代表两条完全不同的科技叙事。 凯乐士做的是 仓储物流机器人。那些在大型仓库里自己跑来跑去搬货的机器人，本质就是这个行业的产品。简单说，它们是仓库里最勤奋的 「机器人苦工」。 而泽景股份做的是 AR-HUD 抬头显示系统。导航、车速甚至辅助驾驶提示，都可以直接投影到挡风玻璃上，看起来就像科幻电影里的驾驶界面。 一句话总结： 一个在仓库里搬箱子，一个在汽车里拍科幻片。 而资本市场通常会更喜欢哪一种？这个问题，其实从过去几年的IPO表现就能看出答案。 二、估值逻辑：机器人制造 vs 智能汽车科技 这两家公司都没有A股上市主体，因此不存在A/H折价这种「安全垫」。市场真正能参考的，只剩下赛道估值逻辑。 先说物流机器人。 这个行业其实有一个非常现实的问题：太卷了。技术门槛没有想像中那么高，而客户（电商、物流公司）又非常擅长压价，结果就是整个行业毛利率普遍不高。很多公司上市之后，很快就被市场归类为「制造业设备股」。 相比之下，智能汽车产业链的叙事就性感得多。新能源车与智能座舱正在快速普及，而 AR-HUD 被认为是未来驾驶界面的重要入口之一。当自动驾驶逐渐成熟，车内资讯显示方式很可能会被重新定义。 简单说：

公司： $飞速创新(03355)$ $国民技术(02701)$ 一、宏观背景：港股科技IPO，只剩两种故事还有人听 如果你最近在看港股IPO，可能会有一种感觉： 市场好像越来越“没耐心”了。 过去几年，很多科技公司只要拿著一份PPT、讲几句“平台”“生态”“数据飞轮”，就能成功上市。但现在情况完全不同——机构投资者的第一反应通常是： 「先把估值表拿来看看。」 目前港股对科技IPO真正还愿意买单的，大致只剩两条叙事主线： 第一条是 AI算力基础设施。 第二条是 半导体国产替代。 巧的是，今天这两家公司刚好各占一条赛道。 飞速创新做的是企业网络设备，本质上是在卖算力时代的“网络铲子”；而国民技术则是一家MCU芯片设计公司，做的是电子设备的“控制大脑”。 但市场有一句交易桌老话： 故事是敲门砖，估值才是门票。 二、A/H折价率与估值水位：真正的安全垫在哪 先看国民技术。 A股上市主体为 国民技术 近期A股价格大约在 23–25元人民币，折算约 25–27港元。 假设H股定价区间在 10–12港元，那么H股相对A股的折价率大致在： 53%—60% 这个折价水平已经不能叫“便宜”，而是属于深度打折区间。 在A+H上市公司中，常见折价通常只有 10%—30%。 当折价超过 50% 时，市场往往会把它看作一种“安全垫”。 简单说就是： 如果A股不崩，H股往下跌的空间通常也会被限制。 所以国民技术这次IPO的核心吸引力，其实并不是MCU故事本身，而是： 「深度折价 + 半导体情绪」的组合拳。 再看飞速创新。 公司此前曾冲刺A股IPO，

公司：广合科技 一、宏观背景：港股流动性极度挑食，但AI算力仍是少数硬通货 2026年的港股流动性其实有点像刚抽完400cc血的病人——极度挑食。大部分IPO如果只是拿著PPT讲故事，基本连机构的门槛都跨不进去。市场现在只对两种东西有耐心：要嘛是真金白银的现金流，要嘛就是能抱紧AI算力这条大腿的公司。 在这样的市场环境下，广合科技这次来港股募资约33亿港元，能顺利启动招股，底气主要来自其在AI伺服器PCB供应链中的位置。AI算力投资这几年本质上是一场基础设施竞赛，从GPU集群到整机伺服器，再到高速互连与电源管理，每一层都在提升密度与效率。伺服器PCB正好处于这条产业链的重要节点，其技术门槛集中在高层板设计、讯号完整性以及HDI（High Density Interconnect）工艺。广合科技的收入高度集中于AI伺服器PCB，因此更准确的定位应该是AI算力伺服器PCB细分龙头，而非整个PCB产业的总体龙头。此次IPO募资中约52.1%将投入广州HDI产能扩建，本质上是对未来算力需求持续增长的一次提前布局。 二、A/H折价率推演：49%的安全垫，也是一笔流动性学费 A股上市主体： $广合科技(01989)$ 近期A股价格约124元人民币，折算约141港元，而H股发行价上限为71.88港元。据此计算，H股相对A股存在约49%的折价率。 在A+H结构中，常见折价区间通常在10%—30%，接近50%的折价属于较为极端的定价水平。从交易结构看，只要A股估值保持稳定，这一折价基本为H股投资者提供了一层厚实的安全边际。 但这种折价并非免费礼物。近50%的折价确实诱人，但中环从来没有免费午餐。 港股市场整体流动性明显弱于A股，很多股票的成交深度与资金活跃度都存在差距。这就像在折扣店买到一件专柜

标的： $埃斯顿(02715)$ $兆威机电(02692)$ $优乐赛共享(02649)$ $美格智能(03268)$ 一、保荐人不是招牌，是“子弹库存” 很多人看到： 中金、华泰 就放心。 但在2026年的缩量市场，真正要看的只有一个东西： 绿鞋（超额配股权）会不会真执行？ 如果暗盘已经破发，而保荐人没有在首日盘中积极回补， 那说明两件事： 发行价定得偏高 保荐人不愿意动用资本护盘 在这种市场环境下： 没有强力绿鞋的IPO = 暗盘高概率下沉 这不是名气问题，是资本消耗意愿问题。 二、基石投资者的含金量分级 不要再问“基石多不多”。 要问： 它是产业资本，还是财务资本？ 第一级（真背书） 如果出现： 下游客户 核心供应链巨头 产业龙头战略入股 这是业务协同，是产业绑定。 这种基石，是锁未来订单。 第二级（长线基金） 例如： 嘉实基金 Mirae Asset 这属于估值背书。 但注意—— 他们的锁定期一过，若基本面不达标，也会走。 第三级（财务拼盘） 无产业背景的投资公司。 这种基石存在的目的只有一个： 保证发得出去。 不保证首日。 三、逐一给“认购姿势” 1️⃣ 埃斯顿 问题核心： 红海竞争 应收帐款压力 A/H折价敏感 若无显著折价： 👉 建议：Cash Only（现金申购） 👉 坚决不加杠杆 理由： 这是资本结构优化型IPO，不是爆发型IPO。 2️⃣ 兆威机电 关键变数： 灵巧手是否量产 是否有产业基石 若只是财

答案结论是：有可能 但它不会是「每档 IPO 都爆款」，而是特定条件下某些标的才有机会达到爆款级别。 我们从最新市场动能、题材结构、资金节奏与监管环境多维度来拆解这个问题。 一、港股 IPO 活动在 2026 年仍处于高能量状态 首先要看到一个客观事实： 根据市场统计，2026 年 1 月港股 IPO 募集资金为近年第二高的单月，有 12 家公司共筹资约 42 亿美元，同比增幅约 447%。其中最大的单一交易来自 MiniMax，约 7.71 亿美元。这反映市场对 IPO，尤其是科技与创新类 IPO 的强烈配置意愿。 MiniMax 作为 大型 AI IPO（筹资约 HK$4.82 亿 / 约 6.18 亿美元），定价在发行区间顶端并成功吸引主要基石投资者，表明在高科技领域，市场资金仍愿意给溢价空间。 再看香港 IPO 的整体供给端，2025 年港股 IPO 募资表现已经创历史新高，而 2026 年 pipeline 仍有超过 300 个 active applications 待上市，显示整体供给未见萎缩。 专业机构 PwC 预计，2026 全年港股 IPO 募资规模将达到 HKD 3200–3500 亿，而其中至少有超过 十家公司募集规模超过 HKD 50 亿。 ➡ 这些都是非常重要的背景变量：供给足、资金偏好回暖、题材丰富，为爆款 IPO 潜力提供了结构性支持。 二、爆款 IPO 出现的核心门槛依然存在 不管市场环境如何好，要形成真正的爆款 IPO（即上市后被资金大幅追逐、短中期超额收益显著），往往要同时满足以下几个条件： 1. 题材要有持续性投资热度 MiniMax、Zhipu（智谱）等 AI/LLM 类新股的成功，说明市场对于人工智能与智能计算产业链的认同度仍十分高，不再仅仅停留在概念层面。 而且在 AI 类领域不断有新标的筹备上市，例如有市场消息指百度 AI 芯

港股新股看起来像抽奖——但真正好的票，其实是有迹可循的。这里分享一套专业又好懂的判断逻辑（比靠直觉强百倍）👇 🔎 1) 基石投资者（Cornerstone Investors） 这是最常被引用的“质量背书”指标之一。 👉 为什么重要？ 基石投资者一般是在 IPO 正式公开招股之前就跟公司签好协议，以最终定价认购一定额度股份，要长时间锁定（通常 6 – 12 个月），不能随意脱手。 这代表什么？ ✔ 机构资金愿意提前上车 ✔ 按行业看法是“至少我们先买了” ✔ 对定价和基本面有一定信心 📍 研究显示： 如果基石投资者占比超过 ~30%，对定价合理性和市场信心都是正面讯号。 小技巧：看招股书中基石部分不只是名字，还要看： ✔ 投资者背景（国际主权基金、大型资产管理机构胜过小散资） ✔ 是否存在产业链龙头背书 ✔ 基石占整个发售量的比例 一句话： 基石多、占比高、背景硬，容易让 IPO 显得“重磅认可”。 🔑 2) 保荐人（Sponsor）与承销团（Underwriters） 在港股 IPO 中，保荐人是 IPO 的主心骨，负责尽职审查、招股文件准备、联交所沟通、路演推介等。 📍 除了名字本身外，重要的是看保荐人在过去案例的战绩： ✔ 头部投行（例如中金、中信国际、摩根士丹利、瑞银等）保荐过的项目在首日正收益的概率往往较高。 ✔ 如果保荐人“顾此失彼”（一人手上太多 IPO），可能关注度不够，质量把关不佳 → 有监管已注意这类潜在风险。 📌 小技巧： 查看保荐团队主要负责人是否过度负荷 如果某保荐人某个主管身负大量 IPO，可能会影响尽职审查质量 — 这不是噱头，而是监管实际关注点。 一句话： 保荐人真的不是挂名 — 他们审查得多严谨，很大程度决定招股书质量。 📊 3) 投资者结构（基石 + 锚定 + 公开发售） 不是只有基石才重要，投资者结构本身也能反映一档 IPO 的市场定位