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二十年前，如果有人告诉你：苹果未来最大的竞争对手不是传统的手机巨头诺基亚，而是靠搜索引擎起家的谷歌。当时的大多数人一定会觉得不可思议。 因为在那个时代的二级市场行业分类里，苹果属于消费电子与硬件制造，而谷歌则属于纯粹的互联网与软件服务。这是两个在资产负债表、供应链和商业模式上都属于风马牛不相及的行业。 后来，历史的演进狠狠地扇了旧时代分析师一记耳光。大家最终痛苦地发现：真正决定跨时代竞争胜负的，从来都不是手机这具硬件身体，而是运行在身体里的移动操作系统。 今天，全球科技产业与资本市场正在经历同样的一幕，但规模要宏大数十倍。 如今的大多数投资者仍然在用工业时代的刻舟求剑模型，把特斯拉归入汽车制造，把优必选或波士顿动力归入机器人，把大疆归入无人机。 如果你在2026年的当下，继续沿着这种传统的行业分类去理解未来，我认为，你大概率会彻底错过物理AI时代最大的财富重组机遇。因为这个时代最深处的真相是：未来的资本市场，将不再有汽车公司，也不再有机器人公司，只会有一种公司：那些拥有身体的AI公司。 一、 工业时代的终结 过去的一百年，全球资本市场的行业分类一直极其务实地遵循着以物理产品为终点的逻辑。卖汽车的算汽车板块，卖飞机的算航空航天，卖机器人的算机器人板块。 这种分类在工业时代是完全正确的，因为那个时代创造财富的壁垒，是由物理身体的制造能力决定的：谁拥有规模更庞大的厂房与超级流水线，谁能压榨出更高的产能利用率与供应链议价权，谁能把单个硬件的边际制造成本卷到极致。那么谁就是这个行业的绝对龙头。 在那个时代，硬件出厂交付的那一刻，它所蕴含的价值就达到了顶峰，随后便是无尽的折旧与磨损。 但是，当AI开始拥有物理身体的那一刻起，这个延续了一百年的财富底层逻辑被彻底掀翻了。 在物理AI的生态里，真正创造垄断价值与持续复利的资产，不再是那具冰冷的钢铁身体，而是身体里面那个可以不断进化而且可以跨

一、 为什么大家都猜错了？ 如果在十年前问一个普通人：未来第一个真正普及的AI产品会是什么？ 绝大多数人的答案，大概率都会是机器人。 在很多人的想象中，机器人一直是人工智能最理想的终极形态。电影里的机器人会说话、会做饭、会照顾老人。科幻小说里的机器人拥有独立的人格，能陪伴人类，也能在工厂里代替人类完成各种复杂精密的体力劳动。 然而现实的发展，却走向了一条完全不同的道路。 截至今天，我们在日常生活中仍然很少看到能够真正像人一样端茶倒水和服务家庭的人形机器人。但相反，在世界各地的街头，越来越多的汽车已经能够自主完成高速领航和城市辅助驾驶，甚至在许多城市已经进入了完全去掉人类司机的Robotaxi无人驾驶出行时代。 这意味着，AI第一次真正走出虚拟的屏幕，进入现实的原子世界，并不是从机器人开始的，而是从汽车开始的。 很多人把这种现象，单纯地归结为汽车产业的体量更大、资金更多，或者发展速度快于机器人产业。 但我认为，这样的理解仍然停留在传统“行业分类”的狭隘视角里。如果站在物理AI的核心框架下来看，这其实意味着一件更本质，也更颠覆认知的事情：汽车，并不是机器人之前的一个独立赛道。汽车，就是机器人成长过程中的第一种身体。 二、 为什么汽车比机器人更容易成功？ 技术的发展，从来不会选择最显而易见或者最复杂的路径，而是会选择约束条件最多、商业闭环最快且数据积累效率最高的路径。 在物理世界的所有硬件载体中，汽车恰好完美地同时满足了这三个条件。 很多人觉得开车是一件极其复杂的任务，但从人工智能训练的难度来看，汽车实际上是一道难度适中且高度标准化的训练题。 空间的高度约束：汽车始终运行在相对规则的道路环境中，它有明确的车道线、红绿灯、交通标志和高精或导航地图。 规则的高度统一：在绝大多数情况下，车辆遵循统一的，由人类社会制定了上百年的交通法规。 控制变量的极简：汽车由于其物理刚性结构和轮式底盘

一、《变形金刚》真正预言了什么？ 1984年，《变形金刚》第一次出现在电视荧幕上。 几十年来，人们一直认为，它最大的想象力在于：一辆汽车能够瞬间变形成一个机器人。 然而今天回头看，我们或许误解了《变形金刚》真正想表达的东西。 真正伟大的想象，从来不是变形，而是智能。 汽车可以变成机器人，并不是因为它拥有了更复杂的机械结构，而是因为它们共享着同一个大脑。 换句话说，汽车和机器人，从来都不是两种生命，而是同一种智能在不同身体上的两种表达。 四十年前，这只是科幻作品中的设定。 四十年后，它正在成为全球科技产业最重要的发展方向。 当一套AI模型既能够驾驶汽车，也能够控制机器人；既能够理解道路，也能够理解工厂；既能够完成自动驾驶，也能够完成抓取、搬运和装配时，我们开始意识到，一个新的时代已经到来。 这个时代，不属于聊天机器人，也不仅属于大语言模型。 它属于一种全新的人工智能形态——物理AI。 如果说过去几年，以ChatGPT为代表的大模型让AI第一次学会了理解和生成信息。那么未来二十年，物理AI将让AI第一次真正走进现实世界，拥有感知、移动、操作和改变世界的能力。 汽车、机器人、无人机、工业设备，甚至未来更多尚未出现的新型智能终端，都将共享同一个不断进化的智能内核，只是拥有不同的身体。 互联网时代，软件可以运行在不同的电脑上。 物理AI时代，同一个AI，将运行在不同的身体上。 这是《变形金刚》真正预言的未来，也是我认为未来二十年最重要的一场产业革命。 二、AI革命的上半场已经结束 如果说《变形金刚》描绘的是AI进入物理世界后的终极形态，那么过去几年，以ChatGPT为代表的大语言模型，则只是这场革命的起点。 2022年以后，大模型让全球重新认识了人工智能。AI开始理解语言、生成图片、编写代码、分析数据，甚至能够完成过去只有专业人士才能胜任的复杂脑力工作。短短几年间，从OpenAI到A

多少有点意料之中，但还是很意难平。 昨天还是太乐观了，今天A股全线暴跌，仅剩的水位进一步下探，叠加科技股情绪差，ah股全线破发。 齐云山靠着厨师高超的厨艺低开高走，成为本日最耀眼的新股。 本轮继续翻车，猜对了AH股下跌的剧本，但低估了下跌的幅度，导致偷鸡不成蚀把米。 明天就验证下绿鞋的成色了。如果绿鞋给力，那么这轮还是有点利润的。三环+立讯，整体我押注了10%，立讯破发幅度大，所以多压了一点。 也正因为AH股都下跌，所以反而是命中率超低的齐云山凭借厨师的能力成为本轮top1。 一匹黑马找到了，另一匹黑马变成了死马。不过死马权且当作活马医吧，看看明天有没有什么赚钱的好机会。 明天暗盘的晶合和滨化，大概率也比较鸡肋了，但是如果A股能止跌回升的话，大概率还是能给点汤喝的。其中晶合有绿鞋，不过基石质量差一点，不一定可以破发捞货。滨化就纯看首日的南下力量了。 暗盘如果有利润可以速速跑，最近这段时间保住本金最重要。 不出意外的话，要7月下旬才有新股了，大伙们好好休息，各自选择合适的机会赚点利润吧。我还是依旧选择sp大法。 后续可以打新的策略要有所调整，再观察几次厨师的水平，很可能现在厨师需要更多马甲才能上岗了，所以赌厨师的胜率会有所下降。可能港股打新会进入一个新的时代，又要重新回到选低估的机构股的路子上了。 文章原文

这一轮肯定出乎了所有人的意料，本来想的是里面会有1到2个厨师水平不行的，没想到这一轮4个厨师都发挥不佳。 创业板的厨师都和路边摊老板一个水平了，那还能说啥呢。之前有提到过，这个时候的厨师不太可信，但没想到妈祖请来的厨师都能翻车。 而且不仅厨师票都翻车，连机构票都破发，可见当下人心思退，都想着速速跑。 从收益上来说，这轮肯定不及预期了，但如果说能劝退一批打新的新人，也算是一种好事。毕竟日后真的大肉签就各凭本事了。 厨师票没啥可以讲的了，无绿鞋的厨师票暗盘一看不对肯定得速速割。但有绿鞋的机构票，遇到破发的情况还是可以留一留的，比如Momenta和智驾。 尤其是易控智驾，低开高走拉出了30%的涨幅。可惜就是当时注意力全在Momenta身上，没留意到它，而且71的股价也在入通线之上。从底线思维来说，性价比不是很高。只有博绿鞋的角度勉强可以参与下。 Momenta一度破发5%，日内增幅14.55%，323勉强有10%的汤。但这个涨幅离我的目标还是很遥远的。这个票我是准备长期看到1000亿市值以上的。晚上国配数据出来了，大概20倍的国配，这个体量下20倍还算可以了。当然比不上minimax的数据。 这两个机构票我还是更倾向于Momenta，所以易控智驾赚了200就跑了。事先我其实也不太看好易控智驾的商业模式。但一手摸中等于白赚。 今天这个暗盘走势，似乎也预示着这一轮15股冲突可能都很鸡肋的，原本的高期望需要适当降低降低了。 明天的AH没啥可以说的，有绿鞋的那两个家伙如果破发了，记得不要暗盘走，首日卖给绿鞋。当然三环大概率不会，立讯maybe，只是打个预防针。 三环这次果然被我乌鸦嘴说中了，还真的走的是胜宏分配法。大概率是有点肉吃的，毕竟把货都分给了钉头锤的自己人了。 珞石机器人的发行市值离103亿入通很近，如果想要入通的话，是不会跌太惨的。这个机器人估值之前也讲过，上限看到100亿人民

第四轮和第五轮相对而言简单很多，这一次的冲突最难的是第二轮，后续的决策难度依次降低。 第四轮的决策要点其实不在于打哪个，而是在于主打晶合集成的前提下，该不该分点去博一博滨化股份。 这一期我重点其实不想花太多时间在晶合集成上。这只新股出生就带光环，我就算不深入分析，光看折价和基石就能拿得出结论，值得搏一搏。 当然也不要太乐观，毕竟晶圆代工这玩样在港股天然低人一等。中芯国际都万亿市值了，至今AH折价还是54.42%。那么几百亿市值的晶合集成又该如何去估值呢？如果对标中芯国际的话，似乎并没有什么油水。这里面是否有隐藏着一些我们不知道的秘密？ 我的观点，这本质上还是因为中芯国际的港A股是被深度博弈过的，当前的折价已经体现了港股流动性不足而A股流动性泛滥的问题。而中芯国际又不分红，所以A股和港股都只有博弈市值才能赚钱，赚的是买入卖出的差价。在这一点上，新股其实是占优势的，所以可以预见的是晶合集成的AH折价最终肯定不会超过50%，大概率落在30%到40%的水位。 文章原文

第三轮的决策点相对而言少一些，因为第二轮的时候已经做了一大半决策了。 这一轮的看点主要是4个ah股，外带一个机器人和一个食品消费小盘股。 先回顾下前面的详细分析，有部分线索在之前的分析中已经有了。 港股打新|立讯精密&普源精电&鼎泰高科&三环集团&晶合集成&滨化股份：AH股再战港交所 港股打新|珞石机器人：机器人的格局太小，物理AI才是未来 齐云山就不分析了，就5亿到8亿的小盘子，一堆厨子承销商，打这个肯定也不会看基本面和估值的，就看厨子手艺如何。 以下是我的一点看法和最终的申购计划。 文章原文

第三轮还剩两个小可爱，夹在4个AH股大哥中瑟瑟发抖。目前的冻资额遥遥落后。 今天就先来介绍下珞石机器人。 一、基本面分析 中国国内唯一同时量产工业和协作机器人的企业，依托底层自主核心技术，正从传统工业机械臂向具身智能机器人全力跨越的硬科技独角兽。 工业机器人是公司的现金牛，2025年收入2.25亿元，占总收入43.1%。广泛应用于汽车制造与3C消费电子。 柔性协作机器人是公司的护城河，支持人机协同，适用于医疗和精密装配等对灵活性要求高的场景，市占率国内第一。 具身智能机器人是未来重要的估值引擎，结合大模型AI能力，执行无人零售和巡检等复杂任务，是公司目前增速最猛的明星板块。 公司实现了从底层控制器、伺服驱动系统到控制算法的全栈自研，摆脱了对海外核心零部件的依赖。 机器人赛道竞争异常激烈，在传统工业机器人领域，面临四大家族的绝对压制以及埃斯顿和汇川的激烈内卷。在协作机器人领域，珞石与节卡、越疆和遨博形成国产四小龙格局。珞石的全系列战略虽然覆盖广，但也意味着它要在多条战线上同时烧钱抗击巨头。 二、财务数据分析 营收高速扩张，2023年到2025年分别为2.67亿、3.25亿和5.22亿元，2025年同比大增60.4%，三年CAGR达39.8%，这在制造业整体承压的 2025年，此增速堪称惊艳。 2023到2025年的净亏损分别为1.58亿、1.92亿和1.79亿元。但仅调整后的净亏损为1.01亿、7200万和4167万元，已经逼近盈利拐点。 毛利率从2023年的11.4% 升至2025年的21.88%。尽管毛利率在爬坡，但不足22%的毛利在硬科技企业中依然处于鄙视链的最底端。 而且毛利率内部分化严重，毛利率最高的是柔性协作机器人的34.8%，这是公司目前最赚钱也是技术壁垒最高的业务。协作机器人因为内置了极其昂贵的高精度扭矩传感器，能够实现安全的人机协同和微米级力控。这种特性使其

不同于第二轮都是头婚股，第三轮和第四轮的主旋律基本上都是AH二婚股。 其中第三轮的立讯精密&普源精电&鼎泰高科&三环集团和第二轮的资金冲突，第四轮晶合集成&滨化股份和第二轮资金不冲突，第三轮和第四轮的资金相互冲突。 第二轮已经结束申购，自然不同轮次的资金分配大致有了雏形，我是55开分的，主要原因是尽可能上乙组，不去干偷鸡的事情了。 这一次分析的6个IPO都是AH股，所以省去了介绍基本面和财务数据的流程了。 一、立讯精密 果链龙头玩家，蹭上了一点AI产业链，和蓝思、领益智造等身处同一赛道。 发行市值4873.66亿港元，AH折价只有15.07%，定价可谓相当傲慢了。 基石锁定48.43%，GIC、阿布扎比、淡马锡、加拿大养老基金等主权基金领衔，何况后面还跟着一堆国际头部资管。基石质量没得说，和当时的宁德时代的基石质量不相上下。整体给个9.9分没啥毛病。 这份基石但凡放在任何一个头婚股里面，都值得梭哈。但奈何立讯精密是个傲慢的AH股，这个折价还是略微欠缺了些。 保荐人请了中信、高盛和中金，除了高盛拉胯点之外，其他两个都是保持75%+的胜率。 公配38.3万手，只要你敢打就大概率会中签，钉头锤可以打19.17万手，你没看错是19.17万手，不是19.17万股，是乙头的将近240倍。这个区间划分基本上是准备把货分配给钉头锤的机构玩家了。 不过之前宁德时代只折价不到7%，立讯是准备对标宁德时代么？好歹宁德时代是真正的全球新能源龙头，立讯精密从稀缺度上还是差了点意思，合理的折价应该在10%到20%左右。但由于有绿鞋的存在，不会亏大钱，小概率会赚点，大概率保本出亏个手续费。除非周一早上继续大涨拉出性价比来，否则大概率是不值得重仓参与的。 它的机会在暗盘和首日，不在申购时。这句话听懂的同学应该懂了，听不懂的就放弃吧，不适合自己的机会不要强求。 港股好久没上这

第二批还剩下三个新股了，今天一并分析完。 一、易控智驾 公司是中国第一且全球最大的矿区无人驾驶解决方案及运营服务提供商，通过自动驾驶系统和自有车队运营的轻重资产并行模式，在封闭矿山场景率先实现了L4级自动驾驶的大规模商业化落地。 这个赛道我们打新人很熟悉了，之前的希迪智驾也是矿山L4自动驾驶，那次我们没参与。 横向对比的话，希迪智驾PSTTM大概是8.51左右，易控智驾2025年营收为14.35亿元，发行市值120.01亿到130.01亿港元，约103.46亿到112.08亿元人民币，PS大概为7.21到7.81。 易控智驾的营收增加是靠买车实现的，也就是赚的是帮煤老板拉土方的运输费。而希迪智驾赚的是真正的自动驾驶科技公司，靠自动驾驶软硬件系统赚营收。所以两者是有本质区别的，不要看到易控智驾暴增也以为它估值低估了，反而恰恰相反，当前的估值大概率是符合目前的市场预期的，可能还略微高估了那么一点。 再考虑到希迪智驾的增收不增利，而且经营性现金流持续为负。以及因为受制于车队运营的成本结构，公司的毛利率长期在低位徘徊等情况。这个企业大概率不会比希迪智驾好到哪里去。 基石锁定50%，而且有国际长线资金富达、摩根资管和霸菱，产业资本有紫金矿业和徐工集团，整体质量可以打9.6分，缺少一点主权基金加持。 公配约5.22万手，预计冻资不超过500亿，也就是240倍左右，打乙组是需要一定勇气的，估计乙头能中个3手。有绿鞋。 综合来看，基本面凑合，基石可以，中签率也ok，只看对估值的理解程度了。 二、东方科脉 公司是全球领先的电子纸显示模组制造商，本质上是连接上游电子墨水薄膜垄断巨头与下游智慧零售终端大厂的硬件代工组装厂。 智慧零售是驱动赛道增长的绝对主力。为了节省人工改价成本，欧美大型商超全面普及电子价签，带动了过去三年的行业狂飙。 这个行业最赚钱最有技术壁垒的是电子墨水薄膜，全球只有台湾的元