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出品｜公司研究室基金组 文｜曲奇 作为一名普通的基金投资者，你是否经常遇到这样的困惑：明明基金净值涨了不少，但自己却没赚到钱？ 近日，监管部门发布了一份重要文件 ——《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》，简称《指引》。 这份文件看似是对基金公司的管理规定，实际上与我们每一位基金投资者的利益息息相关，它将让我们的投资环境更加规范、透明，也更有利于我们获得长期稳定的收益。 那么，这份《指引》到底说了什么？对我们普通投资者意味着什么？ 业绩考核与持有人收益挂钩 “基金涨了，我没赚”——这大概是过去几年无数基民的共同痛点。明明某只基金三年累计涨幅亮眼，自己的账户却一片飘绿；即便大盘突破4000点，三年前入手的基金却迟迟没能回本。 这种“产品飘红、账户亏损”的怪圈，如今正被纠正。 此前，基金行业的业绩考核体系几乎绕不开“短期净值”：一个季度涨了多少？年度排名第几？有没有跑赢基准？这些量化指标直接决定了基金经理的晋升与奖金。至于基民赚没赚到钱，在考核中的权重并不高。。 于是一些基金经理为了冲击年度冠军、抢占短期排名，不选择激进操盘：押注单一热门赛道，如当年的白酒热潮，后来的新能源风口；频繁调仓换股，甚至投身短期炒作。 而另一边，被“翻倍基”“冠军基金”等字眼吸引的基民，很容易陷入FOMO情绪，在高点扎堆买入。 结局往往是，基民入场后，曾经的热门基金往往快速降温，净值一路走低，不少人刚上车就被“套牢”。 最终形成尴尬的反差——基金经理凭短期业绩拿高薪，销售凭销量拿提成，唯独掏钱的基民，默默承受账户的亏损。 如今，《指引》的出台正在改写这一局面。这份新规的核心逻辑很明确：把基金公司、经理的利益，和基民的盈亏牢牢绑在一起。 新规要求基金公司建立以“基金投资收益”为核心的考核体系，定量指标不仅包括净值增长率、基准对比，更将“投资者盈亏情况”纳入核心——基金利润率、盈利投资者占比，都成

Hi～新朋友，记得点蓝字关注我们哟 【导读】 中国发射首枚可重复使用运载火箭朱雀三号 豆包首批AI手机快速售罄 寒武纪辟谣计划将芯片产量提高两倍 阿里巴巴出售海外本地生活子公司 摩尔线程成A股全面注册制以来最赚钱新股 宏观&行业 中国发射首枚可重复使用运载火箭朱雀三号 由北京商业航天公司蓝箭设计的可回收火箭于周三中午从中国西北的酒泉卫星发射中心发射。进入近地轨道后，火箭第一级——将运载器从地面提升起飞的下段——在空中疑似起火，随后在目标回收点附近坠落。蓝箭在社交媒体上称，第一级在着陆阶段“发生异常”，“未能在回收平台上实现软着陆”。“残骸落在回收平台边缘，导致回收测试失败。具体原因正在进一步调查。 消息称哈塞特当选美联储主席已“内部确定” 当地时间12月1日，据媒体报道，有“新美联储通讯社”之称的记者Nick Timiraos称，尽管美联储主席候选人面试仍在进行中，但特朗普似乎已倾向于选择白宫国家经济委员会主任哈塞特（Kevin Hassett）担任这一职位。Timiraos表示，特朗普周日告诉记者，“我知道我要选谁”，当被问及是否是哈塞特时，他只是笑而不语。报道称，哈塞特满足了美国总统的两个关键标准：忠诚度以及在市场中的公信力。 国际铜价大涨刷新历史新高 据央视财经，受到全球铜供应趋紧和对美国潜在关税的担忧等，当地时间12月3日，英国伦敦金属交易所铜价格一度触及每吨11540美元的历史高位，国际铜价继续刷新历史新高。 业内人士表示，此轮铜价上涨受到多重因素影响。首先，全球铜供应趋紧推高铜价。受到智利矿山坍塌事故影响，全球矿业与大宗商品巨头嘉能可近日宣布下调今年铜产能至85万到87.5万吨，比2018年减少近4成，同时该公司也下调了2026年铜产量预期。其次，市场普遍预测特朗普政府明年或对铜加征关税。分析师称，为规避关税，近期出现包括铜在内大量金属运往美国的情况，全

出品｜公司研究室IPO组 文｜曲奇 12月5日，遇见小面在港交所挂牌上市，该股首日破发，股价跌幅一度逼近30%。 上市首日收盘，遇见小面股价报5.20港元/股，跌幅26.14%，总市值36.96亿港元。 本次IPO，遇见小面共引入5名基石投资者，合共认购2200万美元（约1.71亿港元）的发售股份。 基石投资者包括HHLRA（高瓴）认购500万美元，君宜深圳（国泰海通场外掉期）、君宜香港分别认购260万美元、240万美元，Shengying Investment认购500万美元，思达资本管理的Zeta Fund认购500万美元，海底捞通过海底捞新加坡认购200万美元。 遇见小米是一家由前麦当劳员工创立、将西式快餐标准应用到中式面馆的品牌，上市前估值曾达30亿元。 2014年，遇见小面在广州体育东横街开设了第一家面馆，是以重庆小面系列为主打的中式餐饮连锁品牌，公司产品目前涵盖面条、米饭、小吃和饮料。 2022年末到2024年末，其门店数从133家增至360家。其中，2023年净增82家店，即平均约每4.5天开一家新店；2024年净增108家店，平均每3天开一家店。2025年6月末，公司门店已达451家。 在规模扩张的带动下，过去3年遇见小面业绩实现快速增长。 2022年至2024年，遇见小面分别实现收入4.18亿元、8.01亿元、11.54亿元，三年复合增速约66%；同期，净利润分别为-3597.3万元、4591.4万元、6070.0万元。 根据招股书数据，2024年中国中式面馆前五大企业仅占整体市场份额的2.9%，其中按总商品交易额来计算，排名第四的遇见小面市场份额为0.5%。 2025年上半年，遇见小面营收7.03亿元，同比增长33.8%；净利润4183万元，同比增长95.8%。对于未来3年的门店规划，公司计划2026年到2028年每年净增150–230家门店。 过去3年

出品｜公司研究室基金组 文｜雪岩 上午9点，被誉为中国英伟达的摩尔线程（688795.SH）在沪市科创板上市。 9点15分—25分的集合竞价时间，这只IPO价格高达114.28元/股的芯片股，受到资金热烈追捧，集合竞价结束时，开盘价被定在650元整，涨幅高达468.78%。   换句话说，那些打新中签者，只要在集合竞价时抛出，每签净赚26.786万元。这相当于每月税后2万元，上班13个月的工资。这种大肉签，能中到简直是天上掉馅饼。因此，有幸中签的股民，今天无疑会喜笑颜开。 除了股民，部分打新的机构也赚了不少，特别是网下配售的主力—公募基金，更是赚得盆满钵满。 公开信息显示，根据摩尔线程配售结果，多家公募基金获配金额均超1亿元。 易方达基金，合计获配4.39亿元，为公募机构中最高。  南方基金，合计获配4.01亿元。  工银瑞信基金，合计获配3.48亿元。  富国基金、国泰基金、华夏基金、招商基金、嘉实基金，合计获配金额均不低于1亿元。 按照摩尔线程当日股价走势，即使按当日最低价556元出手，每股也较发行价大涨386.52%。每家基金获配金额1亿元，至少赚3865.2万。 这当然是一笔可观利收益。 此外，还有几家私募基金获配数量也不少，特别是那些量化巨头：幻方量化（宁波幻方量化），合计获配6.13万股；衍复投资：合计获配6.00万股；九坤投资：合计获配3.97万股。 以幻方量化为例，即使按当日最低价556元出手，6.13万股最低可获利2700万。 其实，这次获配的机构不止基金，还有一些战略投资者。 不过，这些机构上市当日不能抛售，禁售期少则12个月，多则36个月。到时候，股价在什么价位还是未知数，眼下的收益属于纸上富贵，这里不说也罢。 与这些战略投资者相比，在摩尔线程上市前多轮融资中介入的创投机构，收益远超IPO股价涨幅，最高者收益超千

出品｜公司研究室IPO组 文｜曲奇 近期，来自浙江的Fabless设计公司——力积存储再次向港交所递交招股书。 在竞争激烈的全球存储芯片市场中，力积存储正试图通过业务转型寻找自己的生存与发展空间。表面上看，其收入结构已显著优化，综合毛利率也从负数转正。 然而，深入招股书便会发现，这份转型成绩单背后隐藏着重重挑战。 核心增长业务模组芯片的毛利率持续低迷且出现下滑，公司整体毛利率仍远低于行业优秀水平，净利润持续亏损。更关键的是，力积存储在晶圆代工方面高度依赖台湾的力积电。 处于转型期的力积存储，何时能突破盈利困境？ 向高附加值业务转型 力积存储是一家总部位于中国浙江的芯片设计公司。业务模式上，力积存储主要设计存储芯片的电路图（DRAM颗粒），不生产晶圆，也不拥有封装厂，所有制造环节都外包。 浙江力积存储专注于利基DRAM市场，产品涵盖内存芯片、内存模组及KGD晶圆，应用于消费电子、网络通信等领域。2024年以0.8%的全球市场份额位列中国第四。 收入方面，力积存储通过卖自己设计的芯片颗粒 (IC Die) 或基于此的模组获利。 根据招股书，力积存储专注于主要包括8Gb、DDR4及更早代产品的利基市场，主要应用于消费电子及网络通信，也包括部分汽车电子、能源及工业应用领域等中小容量存储需求。 需要注意的是，力积存储的产品通常不是最新一代（如DDR5），而是用于对成本敏感、不需要极致性能但需要长期稳定供应的设备，如电视盒子、家用电器等。 好的方面是，最近几年力积存储在进行业务转型。 公司开始出售存储模组，不再单纯售卖芯片，此外，公司还在积极布局“存算一体”技术，向高附加值的AI解决方案转型。 具体来看，2022年到2024年，力积存储收入分别为6.1亿元、5.8亿元、6.5亿元，收入有波动。2025年上半年，公司收入4.1亿元，同比增长13.9%。 收入结构上，2022年到2025年

出品｜公司研究室IPO组 文｜曲奇 近日，社交平台Soul的运营主体Soulgate向港交所递交招股书，腾讯以49.9%持股比例成为最大战略投资者，但不参与公司日常经营。 3年前，Soul赴港上市时，称自己为“年轻人的社交元宇宙”，如今，这是Soul第四次冲击IPO，在AI的浪潮下，Soul将自身定义为AI+沉浸式社交平台。 “情绪价值”是Soul最赚钱的生意，年收入超20亿元，毛利率高达80%的背后，Soul也面临收入结构单一、低付费率等问题。 当Z世代逐渐走向成熟，曾经的“不看脸社交”故事该如何延续？押注AI社交的Soul，这一次能否真正找到资本与用户的“灵魂共鸣”？ 虚拟情绪价值撑起80%毛利 Soul APP于2016年底上线，是一款针对Z世代的虚拟社交平台。 为了和陌陌、探探形成差异化竞争，Soul诞生之初就瞄准了年轻人解决孤独感的刚需，引入算法匹配用户，以兴趣连接陌生人，进行“不看脸式”灵魂交友。 如今，SoulAPP已运行十年，这是公司第四次冲刺IPO。 2021年，Soul就曾赴美上市，受美股市场环境影响，官方最终撤销了上市申请。2022年和2023年，两度递表港交所，均未能成功，当时Soul称自己为社交元宇宙平台。 如今，在招股书中，Soul称自己是一个AI+沉浸式社交平台。无论是元宇宙还是AI+，Soul最本质的业务是基于用户的兴趣图谱等匹配陌生人，提供交友渠道。 Soul的收入来源主要靠平台用户充值Soul币购买虚拟物品获得增值服务收入，以及企业在平台投放的广告收入。 收入端来看，2022年到2024年，Soul收入分别为16.7亿元、18.5亿元、22.1亿元，年均复合增长率为15.0%。 2025年前8个月，公司收入16.8亿元，同比增长17.5%，高于过去3年的收入平均增速。 不过需要注意的是，Soul的收入结构较为单一，超90%收入来自情绪价值

出品｜公司研究室基金组 文｜雪岩 前段时间，部分电商平台打着促销的幌子，销售1299元/瓶的飞天茅台，直接打破公众心目中坚不可摧的1499零售价。这时候，茅台集团被迫出手，配合电商打假，最终将正规销售的飞天价格，稳定在1580元附近。 与此同时，贵州茅台的业绩增长也承压明显。 三季报显示，今年第三季度，贵州茅台营收398.1亿元，同比仅增长0.35%；净利润192.2亿元，同比微增0.48%。这在头部白酒里，已是硕果仅存的营收与利润双增了。 谈起这轮白酒价格爆跌，原因很多，但归根结底还是供大于求。 2014年后，伴随着房地产业的火爆，商务需求高涨，高端白酒价格也是水涨船高。尤其是飞天茅台，非常受欢迎，于是不少人趁机囤货，市面上一瓶难求。 物以稀为贵。 随着越来越多的人囤积居奇，市面上飞天茅台的零售价也直线上升，高峰时到达3000元附近，是茅台建议零售价的两倍。 这时候，借着飞天茅台，贵州当地搞了不少搭便车促销活动。比如，茅台机场执行乘机抽取购酒资格活动，目前依旧延续。 与此同时，茅台集团也推出了不少文创产品，搞起茅台拿铁等跨界促销，以及对经销商冲击很大的“企业申购1499元飞天”活动。 凡是与茅台沾边的机构，都想上来插一脚，沾一下飞天的光。 这两年，不少电商平台进行百亿补贴，以飞天茅台导流，最终导致市面上的茅台，从物以稀为贵变成了供过于求。 事实上，除了飞天茅台，大部分高端酒早就批零倒挂，经销商库存积压严重。 今年4月的新禁酒令，不过是压垮骆驼的最后一根稻草。 随着茅台新掌门人上任，茅台集团应该不会再无度稀释飞天品牌的含金量，除了废止那些所谓的跨界促销闹剧，停止“企业申购1499元飞天”活动，即使自家电商i茅台上的投放，恐怕也会得到节制。 尊重渠道利益，收紧飞天投放，约束各方借飞天牟利的强烈冲动，这才是让飞天茅台市场价真正企稳的治本之计。 做生意嘛，厂家不要想着吃独食，更不

出品｜公司研究室IPO组 文｜曲奇 11月27日，港交所文件显示，阿维塔科技（重庆）股份有限公司向港交所提交上市申请书，联席保荐人为中信证券、中金公司。 这标志着这家由长安汽车、**、宁德时代三方共同新势力车企，正式开启了资本市场的冲刺。 在阿维塔IPO前，博泰车联将持有的阿维塔0.24%股权对外转让，对价为6244万元，以此推算，IPO前阿维塔估值约为260亿元。 “含华量”不及问界 阿维塔成立于2018年，在中国新能源汽车市场，阿维塔所处的生态位非常独特。 它既不是纯粹的“传统车企二代”（如极氪、智己），也不是纯粹的“互联网新势力”（如蔚来、小鹏、理想），而是长安、**、宁德时代三方联合打造的新豪华新能源乘用车品牌，战略性地整合长安汽车的智能制造、宁德时代的新能源技术和引望的汽车部件智能化技术资源。 用一个形象的比喻，“**的灵魂”+“长安的肉体”+“宁德的心脏”是阿维塔最大的卖点。 2019年，阿维塔与**开始合作。今年10月，双方进一步加深合作，阿维塔向**累计支付115亿元，完成对**持有引望公司10%股权的投资，成为与**合作深度最深的车企。 11月21日，在2025广州车展上，阿维塔与**联合举办战略合作全面深化发布会，正式宣告双方合作迈入全新阶段。 双方预计到2030年，阿维塔将联合**共推出17款产品，涵盖轿车、SUV、MPV等细分领域。 虽然双方的合作进一步加深，但阿维塔的“含华量”仍不如问界。 在销售渠道方面，问界作为**智选车模式的代表，直接进入**手机门店销售，享受**巨大的终端流量和品牌背书。 而阿维塔采用的是“HI模式”（Huawei Inside），技术是**的，但品牌主导权在长安，无法像问界那样享受到**全国数千家门店的渠道红利。 虽然现在阿维塔逐步进入部分**门店，但在优先级和覆盖密度上，仍弱于问界。 3年半累计亏损110亿元 目前，阿维

Hi～新朋友，记得点蓝字关注我们哟 【导读】 美联储12月降息概率显著提升 摩根大通上调中国股票至“超配” 万科寻求市场化处置债务 李想宣布回归“创业公司管理模式” 94家公募旗下3670只产品获配摩尔线程 宏观&行业 褐皮书拉响美国经济警报，美联储12月或“盲降” 当地时间11月26日，美联储发布经济状况褐皮书。当前美国物价压力虽然仍存在，但相对温和，降低了美联储对通胀失控的担忧；美国就业市场降温和消费者支出下降则进一步印证了美国经济动能的走弱。 中航证券首席经济学家董忠云表示，褐皮书所揭示的美国最新经济、就业和通胀走势，叠加近期包括威廉姆斯和旧金山联储主席戴利在内的多位美联储官员公开表达对劳动力市场风险的担忧，或意味着站在当前时点看，美联储在12月议息会议上降息25基点的概率明显提升。 摩根大通上调中国股票至“超配”  本周，摩根大通亚洲主管、全球新兴市场股票策略联席主管Rajiv Batra领导的团队将中国股票评级上调为“超配”，并表示相比潜在的下行风险，明年出现大幅上涨的可能性更高。 Rajiv团队也表示，近期中国资产出现的调整，为入场提供了有吸引力的时点。在今年前9个月大幅上涨、创出2021年以来新高的背景下，MSCI中国指数四季度迄今回撤近6%。 值得一提的是，今年4月初市场动荡之际，Batra和同事曾建议投资者在买入中国股票，此后MSCI中国指数上涨超30%。 安永预计2026年A股IPO发行将逐步恢复常态 11月27日，安永发布的2025年《中国内地和香港IPO市场回顾及展望》报告显示，截至11月26日，A股市场共有97家企业首发上市，融资额约为1000亿元。安永预计，2025年全年A股市场将有超过100家企业首发上市，融资额超过1100亿元。 展望2026年，安永指出，预计A股IPO发行将逐步恢复常态，但并非简单回归以往的高速扩容，而是在

出品｜公司研究室基金组 文｜雪岩 11月马上就要过去了，对于机构而言，2025年的投资基本见了分晓，输赢成为定数。有圈内人透露，不少机构已在筹划布局2026年投资。 折腾1年，谁是2025年A股投资赢家？ 最近，A股从4000点以上回撤，基金净值也同步下跌。截至11月27日收盘，年内翻倍基（同一基金A、C类产品，只选涨幅较大者，下同）只剩20只。除了1只港股通创新药基金，剩下19只几乎全都重仓人工智能产业链。 至于2025年A股投资输家，那就一言难尽了。 截至11月27日收盘，沪深300指数年内上涨14.75%。以此为标准，跑赢沪深300指数的基金9058只，在23286只开放式基金中占比38.90%。因此，即使是碰上今年这样的慢牛，还是有接近2/3的基金产品，跑不赢大盘指数。 与此同时，还有1848只基金年内亏损，其中亏损10%以上的87只。在年初至今跌幅前20基金中，年内最大跌幅29.43%，最小跌幅12.90%。 随意浏览了一下这些亏损基金，投资主题五花八门。 令人惊讶的是，里面不止一只机器人或人工智能基金。笔者没有去追踪这些基金亏损的原因，但在这个AI大牛市，这类主题基金年内还能亏损10% 以上，大概率不是老基金高位追买，就是新基金高位发行。之后，就撞上大盘回调，Ai产业链退潮，短线被搁到山顶站岗。 今年的A股，追涨基本上没有好果子吃。 不论是五一前后追涨红利指数，还是十一前后追涨AI基金，大概率都要挨套。 目前，A股大盘指数在3800点附近震荡，投资者该如何取舍呢？这时候的选择，本质上就是为2026年投资提前布局。 最近，不少机构特别是券商，都召开了2026投资展望大会，发布了来年投资方略。 理论上，这些机构每年的投资报告，其中的投资逻辑与分析架构都是自洽的，但最终能看准来年市场走势特别是主流方向的微乎其微。有些机构即使年前看对了，但元旦过后市场走势一旦