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本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议2025年的产业硝烟尚未完全散去，2026年的轮廓已逐渐清晰。新年之际，作为目前中国制造业压舱石，前沿技术密集落地、市场化程度高的核心产业，中国新能源车行业趋势值得再度梳理：我们将从供需两侧出发，探讨2026新能源车的产业发展趋势。今天先来分析需求侧，我们将从内需市场、外需市场、产品、和供需匹配四个层面深入探讨。本文所涉及内容均为一家之言，用以探讨交流，不构成任何投资或参考建议。01保有量、渗透率均碰触二阶导拐点，国内市场将进入低增速成熟期过去三年，中国新能源车在内需市场经历了一波“技术与需求”碰撞的时代红利，电气化革新叠加政策补贴刺激了需求市场，快速扶持了一个增量市场。但没有任何一个行业会背离传统的供需关系，常态化的高增长只存在理想国度里，新能源车也不例外。2026年新能源车市场第一个可预见的预期是：国内市场的增量空间见顶，整个新能源车市场将会保持长期微增的市场格局。根据乘联会（交强险）口径，2023-2024年新能源车年增速分别达到了39%及47%，自2022年末至今新能源乘用车年销售市场规模从526万辆激增至1240万辆（预期），渗透率极有可能首次突破50%。同时也意味着未来两年新能源汽车可能会增速趋缓，保持在不足10%的低增速区间，主要的原有有三：·最显而易见的是补贴的退坡，今年四季度以来不同地区以旧换新补贴政策就已经开始退坡，而明年新能源车复征购置税（减半征收），也会影响一段时间内需求侧的表现。今年年末购置税优惠末期，同样会带来一波需求的提前透支。·其次是宏观层面，汽车人均保有量迈入新台阶，目前我国汽车人均保有量是251/千人，远低于美国（848/千人）和德国（645/千人），但显然各国的购买力，城市配套和人口结构有显著差距，不能简单横向类比。中国汽车保有量的理论峰值测算需要考虑到经济结构、人口密集度、

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议从1955亿美元的市值巅峰，到如今122亿美元的市值谷底，“疫苗之王”Moderna仅用了四年时间。2020年新冠疫情突袭全球，mRNA技术凭借研发周期短、有效性突出的核心优势异军突起。Moderna旗下新冠疫苗Spikevax率先获批紧急使用，让这家此前默默无闻的生物科技公司斩获巨额财富。次年，Moderna营收飙升至185亿美元，净利润高达122亿美元，市值峰值突破1955亿美元，一度超越默沙东等百年医药巨头。彼时，Moderna几乎成为mRNA技术的代名词，其覆盖传染病疫苗、肿瘤治疗等领域的宏大管线布局，让市场坚信一个新的医药巨头正在冉冉升起。可是，短短四年间，剧情彻底反转。2025年11月，Moderna股价跌至22.28美元的历史最低点，较峰值暴跌超95%，市值缩水至不足90亿美元。为维系生存，公司被迫砍掉多条研发管线，在全球范围内裁员约10%，甚至向Ares Management举债15亿美元——如今深陷生存危机。曾经的“疫苗巨头”，究竟为何陨落得如此之快？01云端坠落：从狂欢到溃败的急速反转曾经的Moderna，无疑站在生物医药行业的金字塔尖。当时，全球新冠疫苗订单如潮水般涌来，公司账面上的现金及等价物一度突破180亿美元。这份意外的巨额财富，让这家成立十余年仍未盈利的企业瞬间具备了巨头气质。管理层顺势开启激进扩张：员工规模从疫情前的不足1000人火速扩容至近6000人；在全球五大洲密集布局生产基地与研发中心；甚至斥资11亿美元租赁波士顿剑桥区地标建筑作为新总部。一系列高调操作，尽显对未来的绝对自信。资本市场更是趋之若鹜，分析师集体给出“强烈买入”评级，机构投资者扎堆涌入。巅峰时期的Moderna，被冠以“颠覆传统医药行业革命者”的头衔，mRNA技术被神化为“万能灵药”，市场普遍预期其将轻松搭建起覆

2026年新年伊始，百度用股价的一夜暴涨敲响了新年的钟声，宣告了一个重新审视百度周期的开始，也标志着其“价值重估2.0”的序幕正式拉开。 去年9月，百度股价曾单月飙升超50%。2025全年，百度股价涨幅则达到63%，与阿里一起共同领跑中国科技股。 2025年市场对百度的重估逻辑，是从以往简单粗暴的整体市盈率估值，转向分部估值法。我们测算，其核心业务底层价值约3500亿元，叠加超过1500亿元的净现金，构成当时的价值支撑。（参考锦缎《百度的AI叙事刚刚开始》） 2026年开年，1月2日百度美股暴涨15%，直接催化剂在于其子公司昆仑芯已向港交所递交上市申请。大涨后，百度总市值触及3600亿元。 表面看，股价上涨源于昆仑芯上市推动的分部估值重估。日内市值增长约540亿元，我们也并不感到意外：按摩根大通预测，其2026年收入约83亿元，跻身国产AI芯片第一梯队，按照寒武纪、摩尔等已上市公司市值来看，昆仑芯的想象空间依然巨大。 然而我们认为，这种将业务孤立计算、简单加总的“重估1.0”模式，已不足以衡量百度的长期价值。昆仑芯上市，仅仅是百度各项AI价值开始显性化的序章。 图：百度近一年的股价走势资料来源：Wind，锦缎研究院绘制 将百度置于近一年中国AI产业的宏观叙事中观察，方能更清晰地看见：这家全球AI的先行者与领导者，正在步入价值重估的2.0阶段——从击碎偏见，走向价值回归。 01起大早，赶大集 我们始终强调一个底层逻辑：百度是中国科技巨头中最被偏见的一家。 一种曾经流行的观点，以其过去数年收入增速为据，似乎佐证了这种偏见。但这种论述恰恰忽略了科技产业的特有规律。 在偏制造业的行业，转型往往立竿见影，三年内的财务数据即可验证战略成败。例如家电行业，历经技术引进、治理改革、代工到品牌的完整周期，财务曲线始终拾级而上。 而科技产业的投入，却具有鲜明的非线性特征：漫长的不确定性与孤独坚

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议2026年新年伊始，百度用股价的一夜暴涨敲响了新年的钟声，宣告了一个重新审视百度周期的开始，也标志着其“价值重估2.0”的序幕正式拉开。去年9月，百度股价曾单月飙升超50%。2025全年，百度股价涨幅则达到63%，与阿里一起共同领跑中国科技股。2025年市场对百度的重估逻辑，是从以往简单粗暴的整体市盈率估值，转向分部估值法。我们测算，其核心业务底层价值约3500亿元，叠加超过1500亿元的净现金，构成当时的价值支撑。（参考锦缎《百度的AI叙事刚刚开始》）2026年开年，1月2日百度美股暴涨15%，直接催化剂在于其子公司昆仑芯已向港交所递交上市申请。大涨后，百度总市值触及3600亿元。表面看，股价上涨源于昆仑芯上市推动的分部估值重估。日内市值增长约540亿元，我们也并不感到意外：按摩根大通预测，其2026年收入约83亿元，跻身国产AI芯片第一梯队，按照寒武纪、摩尔等已上市公司市值来看，昆仑芯的想象空间依然巨大。然而我们认为，这种将业务孤立计算、简单加总的“重估1.0”模式，已不足以衡量百度的长期价值。昆仑芯上市，仅仅是百度各项AI价值开始显性化的序章。图：百度近一年的股价走势资料来源：Wind，锦缎研究院绘制将百度置于近一年中国AI产业的宏观叙事中观察，方能更清晰地看见：这家全球AI的先行者与领导者，正在步入价值重估的2.0阶段——从击碎偏见，走向价值回归。01起大早，赶大集我们始终强调一个底层逻辑：百度是中国科技巨头中最被偏见的一家。一种曾经流行的观点，以其过去数年收入增速为据，似乎佐证了这种偏见。但这种论述恰恰忽略了科技产业的特有规律。在偏制造业的行业，转型往往立竿见影，三年内的财务数据即可验证战略成败。例如家电行业，历经技术引进、治理改革、代工到品牌的完整周期，财务曲线始终拾级而上。而科技产业的投入，却具有鲜

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议家电是中国制造业的缩影。过去30多年，家电行业完整经历了技术引进、治理改革、代工贴牌到自主品牌的发展阶段，且伴随着多轮家电下乡、国补政策支持、企业体制改革，从不缺少话题。同时家电的出海史领先于绝大部分产业，更是中国工业品全球化的缩影。随着国内冰洗渗透率触及天花板，空调量增空间也不大，行业本就产能过剩问题将日益凸显。以白电为例，中国绝大部分产能都占到全球的5成以上，空调甚至占到8成，再考虑到过去10年国内企业在海外的资本开支，过剩只会更严重。由是，中国家电的2026年主题词，唯属“出海”二字：海外成为海尔、美的、海信、TCL们挖掘增量、消化过剩产能的唯一突破口，无异于“二次创业”，这将是一场决定未来十年的“全面战争”。数据来源：产业在线01海外整体空间并不小，主要看点在份额根据沙利文统计，全球家电市场规模接近4.5万亿元，海外市场空间仍是非常广阔的。2024年，美的和海尔的家电业务收入均在2700亿元左右，也就意味着在全球份额都仅6%左右。由于美的外销比例低于海尔，且外销中代工占比较多，所以实际上，在白电领域，美的自有品牌在海外的份额仅3%左右。数据来源：Euromonitor进一步展开，国内品牌在海外份额偏低是全区域的。欧睿最新数据显示，在海外大部分区域性市场，美的和海尔的份额都比较难超过10%的；黑电情况要略好一些，虽然海信和TCL，都在10%左右，但头部仍被三星和LG占据。数据来源：欧睿与海外市场的分散弱势形成鲜明对比的是，国内高度集中的竞争格局：1）空调，格力和美为双龙头，份额都在30%左右；2）冰洗，海尔份额均超过35%，龙二为美的，份额在25%上下。不难得到结论，国内企业在海外的增长逻辑就在于提份额。那么，国货们的竞争对手，将从昔日的区域性品牌转变为深耕全球多年的日韩欧美巨头，竞争焦点从单纯的价格比拼，

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议在2025年之前，哪怕是最资深的医药投资者，大概率也没听过Celcuity的名字。这家公司不走寻常路——它并非传统意义上的创新药企，而是聚焦诊断领域，主打独辟蹊径的活体肿瘤技术路线。但就是这样一家名不见经传的企业，在过去一年里彻底“出圈”：股价暴涨680%，一跃成为生物医药领域的“潜力新星”。这场价值重估的核心推手，是Celcuity在2025年7月底公布的一组三期临床数据。其核心管线药物Gedatolisib，在治疗特定乳腺癌患者的试验中，交出了亮眼成绩。Gedatolisib针对的是“CDK4/6抑制剂耐药的ER+/HER2-晚期乳腺癌患者”。试验结果显示，药物不仅达到了具有临床意义的无进展生存期（PFS）改善终点，更创下了该适应症领域有史以来最佳的中位无进展生存期（mPFS）数据。这也意味着，Celcuity成功补上了乳腺癌核心治疗战场中，长期存在的二线治疗空白。图：Gedatolisib三期临床数据，来源：公司公告更具传奇色彩的是，这款“明星药物”并非Celcuity原创，而是一款曾被辉瑞放弃的“弃药”。从巨头眼中的“失败品”到逆袭翻盘的“潜力药”，Celcuity的突围路径值得投资者借鉴。01巨头不一定是对的辉瑞堪称全球最早押注乳腺癌领域的医药巨头。早在2015年，辉瑞成功推动Ibrance（哌柏西利）获批上市，就此奠定CDK4/6抑制剂在ER+/HER2-乳腺癌治疗中的核心地位。依托长达两年的市场独占期优势，Ibrance营收快速攀升，2018年突破40亿美元大关，成为辉瑞旗下炙手可热的明星产品。为进一步巩固并扩大乳腺癌领域的竞争壁垒，辉瑞迅速锚定CDK4/6抑制剂耐药这一未满足临床需求，同步推进两款PI3K/mTOR通路抑制剂（PF-04691502与Gedatolisib）的研发工作。图：Ibra

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议截止12月26日，银行指数年内上涨10.95%，在分歧中续创新高。然而，曾经的行业黑马——成都银行，年内涨幅仅为0.25%，显著跑输行业大盘。这家在2020年至2022年累计上涨72%、2024年全年涨幅高达61.32%的区域性银行龙头，为何在2025年停下了脚步，陷入了“成长陷阱”？拉长时间维度观察，近五年成都银行累计上涨99%，在42家上市银行中表现位居前列。成都银行今昔对比，既折射出其依托区域经济的业绩弹性，也暗含了市场对其增长可持续性的深层担忧。01骤然失速成都银行于2018年上市，在2020年至2022年间显著跑赢指数，三年累计涨幅达72%。随后在2023年经历回调，下跌21.98%，又在2024年实现大幅修复并创出新高，全年上涨61.32%。但进入2025年后，这家过往的“黑马”却明显跑输行业指数，增长动能似乎骤然减弱。成都银行的股价历来比银行指数展现出更强的弹性。近五年累计99%的涨幅，即实现股价翻倍，在42家上市银行中已属优秀表现。这五年也拉开了银行股之间的巨大差距，涨幅居前的以国有大行为主，而位列倒数九名的银行均录得负收益，其中郑州银行、青农商行、厦门银行、平安银行跌幅均超过20%。成都银行股价上行逻辑的骤然失速，正是市场在其“受追捧”与“被质疑”两种状态间反复衡量的结果。图：近5年成都银行相对银行指数的走势图：近5年涨跌幅前十的银行，单位：%02业绩复盘银行的业务包括几大类：信贷业务、金融资产投资以及其他赚取手续费或管理费等业务，如理财、代销、结算与汇兑、投资银行、托管等，对应的收入为利息收入、投资收益+公允价值变动、手续费收入等。透过这几项关键数据切口，可对成都银行的当下与未来有更深刻的洞察。1. 合规警钟：五年最大罚单下的内控隐忧2025年12月5日，国家金融监督管理总局四川监管局对成都银

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议一家中国年轻创业者打造的AI应用，在短短三年内从浏览器插件成长为年收入过亿美元的明星产品，最终以一场迅雷不及掩耳的谈判，将自己融入了全球科技巨头的未来蓝图。这正是Manus的故事。据《晚点 LatePost》报道，Meta以数十亿美元的价格收购了开发AI应用Manus的蝴蝶效应公司。这是Meta成立以来第三大收购，仅次于WhatsApp和Scale AI。真格基金合伙人、蝴蝶效应天使投资人刘元形容谈判过程快得令人难以置信。“快到还怀疑过这是不是一个假的offer。” 这次收购谈判在极短时间完成，前后不过十余天。01闪电收购一场仅仅十余天的谈判，将一家中国AI创业公司推向了全球科技舞台的中央。根据《晚点 LatePost》的独家报道，Meta已完成对AI应用Manus的开发商蝴蝶效应的收购，交易金额达数十亿美元。这成为Meta历史上规模第三大的收购案。收购前，Manus正以20亿美元的估值进行新一轮融资。但Meta创始人兼CEO马克·扎克伯格开出的条件和愿景，迅速打动了原本有些纠结的创始团队。刘元透露，扎克伯格和几位Meta核心高管本身就是Manus的忠实用户。这次收购不仅是一次资本交易，更是战略愿景的契合。收购完成后，蝴蝶效应将保持独立运作，其创始人肖弘将出任Meta副总裁，直接参与领导Meta在AI领域的战略推进。02 谁是Manus？蝴蝶效应公司成立于2022年，其发展轨迹是中国新一代科技创业者的典型缩影。创始人肖弘来自江西吉安，毕业于华中科技大学，创业起点在武汉。他最初的成功来自于微信生态：开发了公众号排版工具壹伴和企业微信客户管理工具微伴，并将其出售给一家独角兽公司。公司的第一款产品是浏览器AI插件Monica，提供基于大模型的聊天、搜索、写作等功能。在行业普遍追捧“大模型”的时期，肖弘选择在大

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议熬过三年疫情困难时期后，京沪高铁迎来23年、24年快速修复期。进入2025年，企业营收、利润3个季度均微增长，尽显路网流量见顶态势。此时，企业净资产收益率处于6%左右低位，与铁轨上的“印钞机”形象不符。对比企业上市前后8年财务数据，现有路网状态下，业绩已现增长乏力。背后核心原因为，上市初500亿元收购的京福安徽业绩与预期相差较大。从企业合并报表拆分出京福安徽报表，对京沪高铁和京福安徽分别估值，当前估值偏高。但在“十五五”长期视角下，京港（台）高铁、沪渝蓉高铁国家级干线陆续贯通，公司资产位于“八纵八横”核心战略位置，路网服务仍有较大增长潜力。01初见时，营收见顶、盈利较弱京沪高铁于2020年1月在上海证券交易所上市，融资307亿元，同步负债200亿元，共计500亿元收购京福安徽公司65%的股权。京沪高铁核心资产为北京到上海1318公里黄金路网，连接“京津冀”和“长三角”两大经济区；京福安徽核心资产为合蚌客专段（连接合肥至京沪高铁）、合福铁路安徽段（连接合肥至福州、台湾）、商合杭铁路安徽段（连接商丘、合肥至杭州）、郑阜铁路安徽段（连接“陆桥通道”至合肥），共1182公里路网。上市之初，京沪高铁就遇上三年疫情“逆风局”。2020-2022年，营收增速分别为-27.6%、16.1%、-34%，22年营收较19年的349亿元下降44.7%；归母净利润增速分别为-70.8%、49.1%、-112%，从19年的盈利110.7亿元到22年的亏损5.8亿元。23年企业营收、归母净利润快速修复，营收增长110.4%至407亿元，归母净利润扭亏至盈利115.5亿元。24年见顶态势初现，营收、归母净利润分别增长3.6%、10.6%。25年1-3季度累计营收增速分别为1.2%、0.7%、1.4%，累计归母净利润增速分别为0.03%、-0.

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议减肥药物的催化下，针对2型糖尿病的降糖药物应接不暇，但在更为严峻的1型糖尿病（T1D）领域，则始终存在巨大的临床空白。T1D的本质是一种自身免疫性疾病——身体的免疫系统“误伤”了胰腺中的β细胞，导致胰岛素完全缺乏。这种损伤通常不可逆，患者从发病起就必须依赖外源性胰岛素生存。自胰岛素发现以来的百年间，T1D治疗始终停留在“对症补充”的初级阶段。全球约915万患者需终身依赖外源性胰岛素维持生命，却仍难逃严重低血糖风险与不可逆并发症的威胁：病程超过20年的患者中，视网膜病变、肾衰竭、心血管疾病的发生率分别高达70%、40%和30%。不过，随着细胞生物学与免疫学的跨界融合，全球制药企业正将更多的研发精力投入到T1D领域，正从“功能替代”“免疫调控”两大方向重构治疗格局，让“功能性治愈”从医学愿景逐步走向临床现实。这其中，中国研发力量的崛起尤为瞩目。01细胞替代疗法：“人工胰腺”革命胰岛β细胞的不可逆损伤是T1D的核心病理机制，传统胰岛素替代治疗只能“补充”激素，无法恢复机体自身的血糖调节能力。而以干细胞技术为核心的细胞替代疗法，通过体外构建功能性胰岛细胞并实现体内定植，成为突破供体短缺与免疫排斥两大瓶颈的关键路径。在这一领域中，福泰制药（Vertex）的Zimislecel（原VX-880）代表了当前最高研发水平，其研发历程堪称医学突破的典范。这款由哈佛干细胞研究所Douglas Melton教授团队开创的诱导性多能干细胞（iPSC）衍生疗法，核心逻辑是：在体外将干细胞转化为健康的胰岛β细胞，再移植到患者体内，让这些细胞在肝脏中“定居”并发挥调节血糖的功能。与传统胰岛素注射不同，这些新生的胰岛细胞能根据身体需求自动释放胰岛素，实现类似健康人体的生理性血糖调控。《新英格兰医学杂志》发布的I/II期临床试验结果印证了其疗效：