社区

$珀莱雅(603605)$ 文：向善财经 近两年，中国商业舞台上，“企二代”们接班都已经有一段时间了。 而要说最近风头无两的“企二代”，当属珀莱雅的侯亚孟。 在侯亚孟的带领下，珀莱雅进行了大刀阔斧的改革，不仅提出了宏伟的“未来十年跻身全球化妆品行业前十”的“双十战略”目标。 并且于近期正式向港交所递表，去年计划的A+H的资本架构即将完成。而这还只是第一步，在资本架构完成之后，未来珀莱雅还会向着国际化的目标进军。 不过，从其他企二代接班的情况来看，上任之初就大刀阔斧的改革往往伴随阵痛。 比如宗馥莉接掌娃哈哈后的改革，最终以另起炉灶告终，留下一个关于家族、国资与市场三重困局的未竟故事。 而从A股市场的反馈看，更年轻的接班人、更灵活的资本架构，更有想象力的国际化故事，并没有能有效地撑起估值。 当然，股价变化背后的因素非常复杂，掺杂着非常多短期情绪方面的因素，仅仅是市值的缩水说明不了什么问题。 但从业绩上看，在国内负增长的前提下，这条国际化之路和前十的目标能否走的通、走的顺就成了待解的谜题。 //二线品牌反攻，珀莱雅上市解千愁？ 珀莱雅国际化之路之所以存在争议，主要原因可能还是在于国内大盘的“萎靡”，所以我们先来看国内的业绩情况。 分季度来看，业绩的颓势从去年的第三季度开始显现。 天眼查APP显示，2025年第三季度和第四季度，公司停下了高增长的势头，分别实现营业收入17.36亿元、35亿元，同比下降11.63%、8.21%；归母净利润2.27亿元、4.72亿元，同比下降23.64%、14.61%。 加上一季度，三个季度的持续衰退，对于一个曾长期保持高增长的美妆头部企业而言，并不寻常。 更令人担忧的是背后的结构性信号，从品牌层面看，主品牌“珀莱雅”的增长开始变得吃力。 招股书信息显示，2025年主品

$水井坊(600779)$ 文：向善财经 最近研究了一下水井坊的财报，我有这么一个感觉： 酒企开始出现阶段性的修复迹象了。 去年全年，水井坊营收30.38亿元，归母净利润4.06亿元。2026年一季度，营收8.16亿元，归母净利润1.71亿元，扣非净利润1.69亿元，经营指标边际改善趋势逐步显现。 同时回顾2025年Q3以来的数据，水井坊的收入与利润也都呈现出了逐季降幅收窄的态势。 业绩不会说谎，它只是对过去表现的反映和总结。 这也就意味着，水井坊的经营曲线可能正在从过去的压力释放阶段，逐步转向企稳修复阶段…… 主动调整之后，阶段性企稳信号显现 水井坊的这份财报，有几个值得关注的信息。 第一，下滑的态势放缓了。 2025年Q4及2026年Q1，其营收降幅较前一季度分别收窄了约7个百分点和37个百分点；利润方面，收窄幅度则分别达到了12个百分点和53个百分点。 利润修复速度快于营收表现， 财务端数据，开始释放出筑底信号。 26年一季度营收、净利润环比改善，也似乎印证了这一点。 第二，经营质量也出现了一定的韧性修复态势。 一个核心观察的点是现金流。 在行业调整期，现金流直接影响着企业的抗风险能力。 一季度，水井坊的经营性现金流由负转正，净额达到7021万元。 费用端，水井坊的管理费用率环比下降7个百分点，销售费用同比减少约25.68%。同期毛利率也环比增长1个百分点，净利率同比上升1%。 这说明什么？ 说明报告期内，公司的资源配置效率得到了提升，经营质量也实现了一定的改善性修复。 对此，中国酒业独立评论人肖竹青也有类似的观点。他认为，水井坊前期开展的主动管理措施已显现出阶段性成效，印证了企业经营底色正在企稳。 抛开数据来看，一季度财报的韧性修复，与水井坊的经营战略变化不无关系。 这是财报里的第三

$中国飞鹤(06186)$ $澳优(01717)$ $蒙牛乳业(02319)$ 文：向善财经 中国乳业从增量见顶到深度调整，已经走过了整整四年的下行周期。 但转机正在浮现。中国乳制品工业协会数据显示，2025年全国乳制品零售销售额达6538亿元，同比仅微降0.2%，较之2023年的-5.1%和2024年的-6.8%，大幅收窄。 Mordor Intelligence预测，2026至2031年行业年均复合增速将恢复至3.95%。衰退的底部，似乎已经探明。 那未来，新一轮的周期中，机会又在哪呢？ 当一个行业从衰退期走出，并进入平缓的增长期，决定企业命运的就不再是水涨船高，而是在有限的水域里，谁还能找到新的流向。 这让人想起电子消费行业走过的路。 数年前，小米、**们同样经历过增量狂欢后的残酷绞杀，当手机出货量触及天花板，被淘汰的是那些只会跟着大盘走的企业。 活下来的则无一例外，都在旧范式之外，找到了新的增长可能。 如今，类似的剧本正在乳业上演，“大象”们也正在翩翩起舞。 //从“加工”到“开发”，乳企重新定义消费 想要看懂这些大象们起舞的逻辑，首先我们需要了解过去乳企的增长方式。 过去很长一段时间内，中国乳业本质上做的是一门深加工的生意。因为国人对乳制品的消费认知，长期停留在"补充蛋白质""补钙""助眠"这类功能性需求的层面。 企业投其所好，要做的就是一件事，即把原奶收上来，做成白奶、酸奶、奶粉，包装好，铺下去。这套模式在行业上行期效率极高，但当需求总量见顶，单纯做"加工者"的增长逻辑便走到了尽头。 说实话，这个阶段的乳企，不太像传统意

$洋河股份(002304)$ $贵州茅台(600519)$ $山西汾酒(600809)$ 文：向善财经 白酒板块的一季报和年报已悉数披露。 在一片意料之中的低迷里，山西汾酒成了唯一的惊喜，也是唯一一家在2025年实现利润营收双正增长的上市酒企。 天眼查APP显示，公司2025年实现营业收入387.18亿元，同比增长7.52%；归母净利润122.46亿元，同比增长0.03%；扣非净利润122.53亿元，同比增长0.06%。 没看错，贵州茅台的增速也不如他，而山西汾酒的净利润甚至已经来到了行业第二。 到了一季度，在又一片惨烈的下滑中，汾酒也稳稳的坐在了老三的位置。 不过令人扼腕叹息的是，这样一家业绩坚挺的企业，目前市值较最高点蒸发超1800亿元，甚至，在三月份还因为市值的原因，被正式剔除出富时A50指数。 换句话说，对这份行业逆境中独一份的成绩单，投资者似乎并不买账。 此时遥想四年前，袁清茂在刚接手山西汾酒不久就被纳入富时A50时的情景，不禁令人感慨万千。 这也让一些朋友很疑惑，论财务表现，汾酒不仅一季度跑赢了所有同行，放眼2025全年乃至更长的时间窗口，它几乎是这轮行业深调中唯一一家从头到尾保持正增长的企业。 论品牌底蕴，"汾老大"的名号不是白叫的，上世纪它也一度成为中国白酒行业当之无愧的第一。 这样的企业，这样一份成绩单，放在正常市场环境下足以让投资者安心持有，可现实恰恰相反。 那究竟是什么原因造成了汾酒现下的境况呢？这可能还要从整个行业的变化说起。 //身处“黑暗森林”，山西汾酒是那抹亮光吗？ 这两年，我们听到关于白酒最多的

$蒙牛乳业(02319)$ 文：向善财经 每到财报季收官，无论收益好坏，资本市场都会流行一句话： 财报映照的是过去，但未来——永远在定价预期。 言下之意，公司过去的业绩表现确实重要，但接下来的市场趋势变化，却更值得关注。 这一点在中国乳企巨头——蒙牛身上，可谓是表现的淋漓尽致。 由于港股没有披露季报的传统，所以如果单看2025年报，现在蒙牛似乎还处在乳业防御性周期中，但实际上，在进入2026年后，蒙牛的叙事逻辑就已经变了。 从最近花旗、高盛和兴业证券们对蒙牛的集体投研来看，今年一季度，蒙牛的成绩非常亮眼，不仅整体收入实现高单位数的同比增长，而且常温液态奶恢复增长，奶酪、奶粉等业务同比增长超过30%…… 也就是说，当外界对乳业的担忧还沉浸在各家历史报表里的时候，蒙牛已经站在了业绩和市场爆发的双重拐点上。 在周期中蓄力，在趋势中爆发 综合投行们的研判和蒙牛管理层在投资者交流会上的指引，现在有两组数据值得关注： 一是蒙牛的基本盘业务，液态奶一季度销售额同比增长高个位数，其中常温奶同比增长高个位数，高端产品特仑苏同比增长10%以上； 二是鲜奶、奶粉、奶酪业务继续保持着2025年的双位数增长趋势，整体增速表现极其亮眼。 这说明什么？ 现在蒙牛的增长，不是局部降本增效换来的，而更像是整体业务基本面改善的开始。 毕竟在原奶过剩、消费需求疲软、价格战此起彼伏的行业背景下，过去两三年间，整个液态奶市场都表现出了明显的增长颓势。 但如今，蒙牛核心品类的稳健回升，以及战略新品的快速放量，无不都预示着：一个新的乳业周期的到来。 那么此次蒙牛增长的逻辑是不是这样呢？或者说投行们集体看好蒙牛的原因是什么？ 答案藏在两个维度里： 第一从外部视角看，现在中国乳业原奶价格的深度调整期，确实正在接近尾声。 据花旗预计，原奶价格有

$宁波银行(002142)$ 文：向善财经 看到宁波银行发了今年的一季报，忍不住想唠叨几句。 过去几年，央行多次下调LPR，银行业随之进入深度调整期。这期间，能靠高水平经营，并且真正穿越周期的城商行并不多见，而宁波银行算是其中最有代表性的一家。 如今回看，整个银行业的逻辑已经悄然改变：一方面，商业银行净息差逐渐企稳；另一方面，业绩增长将随经营水平的差异而进一步分化。 这份宁波一季报，也恰好验证了一点：当潮水退去，息差不再是深浅问题，经营能力才是银行估值的唯一水位线。 从市场的变化来看，近一段时间银行板块的交易拥挤度有所下降，股息率也有所回升，那么是不是意味着银行板块估值会迎来一个阶段性修复的机会？ 接下来，头部的商业银行估值会有怎样的表现？ 透过这份一季报，我们不妨来找找答案。 息差、中间业务合力下的增长，绩优股迎来估值修复期 财报是分析银行成色的第一手资料，我们不妨先来看宁波银行交出的一季度财报。 先说结论：宁波银行一季报核心看点，在于难得的增长稳定性和延续性。 看数据，一季度，宁波银行营收同比增长10.21%，归母净利润增长10.30%，营收利润增速都是两位数。要知道，宁波银行2025年全年业绩已实现双增，一季度仍然保持两位数增速，这说明资产经营能力的增长性在持续释放。 稳定性具体来自哪里？ 答案在于净息收入和中间业务。 一季度，宁波银行净息收入同比增长14.44%。这个增长幅度表现很不错， 要判断盈利能力，息差是一个重要的参考指标，数据显示，2025年四季度，宁波银行的息差是1.74%，2026年一季度是1.73%。从季度环比来看，息差稳住了。 稳住了息差，意味着两件事儿，利润的基本盘稳了，银行做的金融生意，息差是基本盘。息差越大，银行越赚钱。基本盘稳，就有更多的精力做中间业务。 这就

$徽商银行(03698)$ 文：向善财经 今年的港股市场，与A股市场出现了明显的分化。 A股这边，科技板块在AI浪潮中热闹非凡；而港股那边，互联网巨头们集体卷入了AI军备竞赛，连带着恒生科技指数一泻千里，投资者情绪颇为低迷。 但在冰火两重天的格局中，有一点两地市场倒是达成了一致——作为百业之母的银行股，正借着新产业周期的东风，稳步上行。 这其中，扎根安徽的徽商银行表现尤为突出。截至发稿日，其年内涨幅已接近60%，股价和市值都创了新高，相较去年低点更是翻倍有余。 其背后上涨的逻辑并不复杂，因为安徽近年经济增速持续领跑，长三角一体化与中部崛起双重战略叠加，制造业升级、新兴产业集聚，给了徽商银行扎实的基本盘和稀缺的成长性。 天时地利都占了，业绩自然水涨船高。 不过，牛股也有牛股的烦恼。其业务规模在扩张，区域信贷需求在井喷，想撑起下一阶段的增长，就需要更多的“弹药”补充。 正因如此，回归A股拓宽融资渠道，一直是徽商银行的战略重点。 但这条路，走得并不顺利。 更微妙的是，能不能回A股，主动权或许还不完全掌握在徽商银行自己手里。 这其中的主要阻碍之一，是中静系与杉杉集团之间的股权之争悬而未决，不仅成了横在回归路上的最大障碍，也给公司治理带来了隐形的障碍。 //从博弈到清仓，中静系渐行渐远 国元证券和中信证券上市辅导的第26期公告显示： 根据中国证监会《首次公开发行股票注册管理办法》等相关法规要求，A 股发行人的股权应清晰，中静新华与杉杉控股的股权纠纷处理结果可能导致徽商银行主要股东变动，对徽商银行 A 股发行可能造成一定影响。 这二位的纷争由来已久，简单来说，中静新华和杉杉在2019年达成了一个徽商银行股权的买卖协议，整体价值121.5 亿元，并且杉杉作为买方，还支付了一定的金额。 但可惜的是后续杉杉反悔

$赛力斯(09927)$ 文：向善财经 近日，赛力斯公布了2026年一季度财报及前四月销量数据。 从营收来看，一季度实现257.46亿元，同比增长34.46%，增速颇为亮眼。 销量方面同样表现不俗：新能源汽车一季度销量达33132辆，同比增长5.22%；1-4月累计销量更是达到111632辆，同比增幅高达29.74%。 此外，品牌方面也迎来好消息：《Brand Finance2026全球汽车品牌价值100强》榜单报告显示，问界首次上榜，位居中国豪华汽车品牌价值第一，成为全球豪华汽车品牌TOP10中唯一中国品牌。 不过与这片大好形势形成反差的是，赛力斯的盈利能力却明显承压。 一季度归母净利润7.54亿元，同比微增0.89%； 更值得关注的是，扣非净利润为1.03亿元，同比大幅下滑73.87%。这意味着，在营收和销量双双高增长的背景下，公司主营业务的实际盈利能力却未能跟得上。那么，究竟是什么原因导致了这一背离？ 赛力斯财务透视：钱都烧在了哪些环节？ 要知道，根据天眼查App显示，早在2018年第一季度，赛力斯还能录得1.54亿元的扣非净利润。 当时，赛力斯尚未与**展开合作。 如今，问界已成为国内声名显赫的高端品牌，然而其利润表现却令人颇感意外。 主要在于7.54亿元的归母净利润中，有多达6.27亿元属于政府补助等非经常性损益。 这意味着，公司的盈利结构实际上不够坚挺——一旦政府补助政策出现调整，整体盈利水平将面临相当大压力。 换言之，如果剔除政府补贴及其他非经常性损益项目的影响，赛力斯今年第一季度仅靠造车业务，实际净利润仅为1.03亿元。 另外一方面原因，赛力斯太想进步了。 按照董事长张兴海的话来说：“穷怕了，是技术穷怕了”。 公司研发投入的大幅增加成为缩减利润的重要原因：一季度研发费用高达17

$新华保险(601336)$ $中国人寿(601628)$ $中国太保(601601)$ 文：向善财经 去年，多家上市险企都交出了一份“连创新高”“历史最好”“满堂红”的完美成绩单。 而最近，在中国保险行业协会近乎明牌的背景下——2026年一季度，保险业实现保费收入2.31万亿元，同比增长6.2%，虽然五大上市险企业绩整体好于预期，但却也出现了一定的波动和分化现象。 比如同期，新华保险实现原保险保费收入834.96亿元，同比增长14.0%，但营收却同比下滑了33.74%，而净利润则同比增长了10.5%； 中国太保营收同比下滑1.25%，归属净利润同比增长4.3%。 中国人寿营收同比下滑15.33%、归属净利润同比下滑32.28%； 中国人保营收同比下滑5.14%，归属净利润同比下滑31.4%…… 虽然在新会计准则的影响下，险企的营收本就容易出现较大波动，但如今净利润的变化却不得不让人关注： 保险业刚刚才迎来了一个结构性的黄金爆发期，怎么现在就又出现变化了？ 上市险企们还值不值得进一步投资加码？ 带着这些问题，我们不妨以本轮起飞最成功的新华保险为切入点，来一探究竟。 险企盈利大年的逻辑变了吗？ 从宏观面上看，本轮险企业绩爆发的逻辑很明确： 一是负债端，过去两年，国内利率不断下调，银行定期存款利率普遍进入“1”时代，5年期大额存单更是被大面积下架。 在此背景下，虽然保险产品的预定利率也在调降，但相比之下，“保证利率+红利分享”的模式，对大额资金依然保持着较大吸引力。 并且随着净息差的收窄，银行本身也需要借助代销保险等产品服务，以增

文：向善财经 前几天，朋友跟我说打算把那辆开了七年的燃油车换掉，想支持一下国产电动车。 恰好北京车展前段时间开幕，我俩一块去转了转。 一圈看下来，最大的感受是国产电车真的起来了。 不光智能驾驶、智能座舱体验更好，最关键的是“大”。 你敢相信，现在随便一个新能源SUV，那就是五米开路、六座起步。 什么冰箱、彩电、大沙发、甚至脚底按摩，那也是应有尽有。 过去买个小型油车，伸个腿就费劲，哪敢想这种日子。 我问朋友为何要换电车？ 他凑过来小声说：“因为大。” 随后从兜里掏出来一个以汽车为主题的双11牌安全套。 上面赫然写着“双手开车，轮胎颗粒”。 我当时就震惊了，不愧是老司机换车——空间是刚需。 惊讶之外，也引起了我的思考：现在连安全套品牌都这么紧跟消费趋势了？ 左手情绪价值，右手场景营销：“小套套”背后大学问 抱着好奇的心我特意查了下双11这个品牌。 根据天眼查App显示，"双11安全套"的生产企业为浙江七夕科技有限公司。 查了下，这是一家“开车不输杜蕾斯”的选手。 此前火遍全网的"吃俺老孙一棒"等爆款，都是它的手笔。 这次朋友给我看的新品，主题换成了"汽车"。 搜了一圈发现，这确实是业内首款以汽车为主题的安全套。 虽然杜蕾斯和沃尔沃早前合作过广告，但那只是借"安全"概念宣传产品，并没有专门开发一款汽车主题的产品。 这也说明，双11走的是一条与国际大牌截然不同的路。 过去安全套这类产品，营销路数更多是"安全""超薄""延时"这些功能属性的堆砌，说白了就是把产品当成一个工具在卖。 但双11显然不这么想。 当朋友掏出那个"双手开车，轮胎颗粒"的包装时，我俩相视一笑，那种心照不宣的默契感，瞬间把一次普通的产品展示变成了社交货币。 它卖的不是橡胶，而是一种"我懂你"的默契，一种老司机之间无需多言的会心一击。 本质上是一种情绪价值。 这两年，消费市场的关键词正是"情绪消费"。 在汽车圈，最