港股IPO观察截止2023年的第49周，港交所无新股上市，5家新股招股，5只新通过聆讯，4只递交招股书。2023年，港交所新上市公司55家，共募资340亿港元。当周上市无当周招股领先技术型氢燃料电池公司 $国鸿氢能(09663)$ 广东省最大的物业清洁、商业物业清洁服务商 $升辉清洁(02521)$ 生猪及黄羽肉鸡的育种及养殖的 $德康农牧(02419)$ 无抵押贷款金融科技公司香港 $K CASH集团(02483)$山东省最大的盆栽蔬菜农产品生产商 $富景中国控股(02497)$ 燕窝产品市场的领先品牌 $燕之屋(01497)$ 通过聆讯黄金勘探、开采及加工公司$集海资源广东省最大的物业清洁、商业物业清洁服务商升辉清洁人形机器人第一股优必选锂离子动力电池产品和储能电池瑞浦兰钧激光雷达公司Robosense递表公司以18C规则赴港上市的药物及材料科学研发公司晶泰科技临床阶段眼科生物科技公司拨康视云AI与语音交互技术公司出门问问专注盘活不良资产，与资产管理公司、司法拍卖及与物业开发商合作的灏辉国际其他华为新成立的智能汽车软件和零组件公司分拆为一家新公司，估值将高达人民币2,500 亿元一、燕窝产品市场的领先品牌燕之屋燕之屋于11月30日至12月7日招股，预计12月12日在港交所挂牌上市，中金公

11月21日， $名创优品(MNSO)$ 名创优品发布了截至2023年9月30日的FY2024Q1季度财报。堪称史上最强业绩，营收、毛利率、净利润等多项数据均取得历史性的突破。 数据显示，截至第一财季末，名创优品总营收达37.9亿元，同比增长37%，再次刷新单季度纪录，毛利率也首次突破40%，达到41.8%，较去年同期上升6.1个百分点；调整后净利润为6.4亿元，同比增长54%；经调整净利润率为16.9%。 通常来说，零售行业毛利率介于20%到40%之间，净利率普遍为5%，鲜有公司做到10%。名创优品这样的财务结构在新消费行业中是非常罕见且强悍的。各运营指标的亮眼表现，标志着名创优品在门店运营效率、市场拓展速度、产品创新能力等多方面都达到了历史性高度的黄金阶段。 在整体消费仍处于复苏阶段的大背景下，交出表现亮眼的财务报表，名创优品做对了什么？ “超级品牌”再进阶 在过去十年、二十年抓住供应链红利，将盘子做大，是中国多数零售企业的路径依赖，名创优品也不例外。但是，在此基础上，名创优品聚焦兴趣消费，高举高打“超级品牌”，闯出参与全球竞争的新路径。 名创优品集团董事会主席兼首席执行官叶国富曾表示，名创优品创业的前十年是抓住了供应链红利，通过成本领先把盘子做大。今年是名创优品品牌战略升级转型的第一年，我们的目标是成为全球化超级品牌，只有做好“超级品牌”，才能参与全球竞争，才有机会让公司拥有好的财务回报、价值回报以及品牌价值。 叶国富称，面对国内外最新的变化和趋势，名创优品不能仅靠成本领先，而是从成本领先和产品差异化这两个维度出发参与全球竞争，所以名创优品将品牌定位为“以IP设计为特色的生活潮流品牌”。 IP就是名创优品打造差异化的一种手段，同时成为业绩增长的重要驱动力。据了解，本

图片 受美联储加息以及经济恢复不及预期等因素影响，2023年我国资本市场可谓是”跌宕起伏“，上证指数在10月下旬甚至跌破了3000点大关，市场情绪一度十分暗淡。 在此背景之下，许多行业分析师都开始审视其行业，产生了“内需反弹不及预期，投资机会远去 “的悲观结论，但当我们对具体行业进行分析时，却能发现与上述观感不同的线索。 本文将以扫地机器人行业为样板，探讨外部市场剧烈波动时企业的价值评估问题，以期可以在复杂的环境下寻找特定行业的价值企业。 本文核心观点： 其一，在此特殊周期内，市场对企业的偏好已经从此前的“追概念”转为对个体企业基本面的倚重，ETF（指数基金）往往不如经营有方的个股有吸引力，闭眼买，躺赢买，跟风买风口企业尤其不适合此时，这已经打破了投资界对ETF的迷信（分摊风险的优势也被弱化）； 其二，在市场分析中，我们发现有扫地机器人企业在2023年跑赢大盘和行业，且机器人的ETF成分股票的表现在今年异常分化； 其三，我国企业出海战略已经从早期的拿市场份额转为抢占高利润的中高端市场，这一方面强化了当前市场所钟爱的“确定性"，另一方面其成长性也有利于提高其估值中枢，无论是市盈率抑或是市销率等指标都要高于同类企业，待外部环境改善（如我国宏观经济恢复和美联储由鹰转鸽）其在资本市场仍然会有新的成长空间。 “风口”让位“确定性” 机器人行业在过去备受市场关注，是中国制造升级的典型，也因此该行业具有鲜明的“成长股”特征（极容易受流动性影响），是观察“风口”表现的重点行业，这也是我们在本文以该行业为样本的主要原因。 在投资界经常用夏普比率来揭示行业在市场中的影响因子：夏普比率 = (Rp - Rf) / σp（其中Rp是策略或投资组合的平均年化回报率，Rf是无风险利率，σp是策略或投资组合的年化标准差，也代表风险）。 夏普比率代表投资者额外承受的每一单位风险所获得的额外收益，作

图片 作为我国在AI方面投入最为激进的头部互联网企业，今年许多朋友都认为百度股价将乘大模型之东风一飞冲天，回顾今年3月文心一言刚发布之时，市场中弥漫着异常乐观的情绪，市场观察人士忙不迭调整自己Excel中的预期数据。 在随后的市场走势中，许多朋友开始表现出无奈之感，海内外企业大模型概念企业都创了历史新高，百度却不进反退。 我们之前对此现象亦有过较为详尽的阐释，核心观点：文心一言虽然推出，但短期内其盈利模式以及能否与原有业务结合产生“1+1>2"的效果都还是不确定的，市场对其要多几分观望之感，甚至我还曾建议百度不如将文心一言直接拆分，毕竟没有原业务的包袱，市场对文心一言估值反而更纯粹。 此次我们借百度发布Q3财报机会，重新审视上述观点，本文核心观点： 其一，百度的ChatGPT概念已经被市场充分接受，这是没有问题的，只是关键股东的减持打破了市场走向，形成了行业景气度向上和股价向下的奇葩景象； 其二，非营销业务告别价格战，甚至牺牲成长性也要保利润，乃是百度当下经营的一大策略，这很大程度上稀释了企业经营风险，稳定了市场情绪； 其三，从增量角度去看，未来1-2个季度的文心一言产品非常关键，技术如何转化为商业价值是市场对百度的考题。 市场认可新概念 关键股东减持改变走势 百度今年对文心一言投入了巨大的宣传攻势，结果也是非常显著的，在海外市场Roundhill推出了基于ChatGPT概念的ETF（代码“CHAT”），百度紧随微软，英伟达，谷歌，Adobe之后，为该基金第五大持股公司（占比4.93%），其大模型概念还是被市场充分认可的。 图片 我们整理5月至今指数基金与百度的股价走势（基准日设为”1")，可以看到该定性已经影响了百度的走势，自5月开始两条折线就表现出了高度的一致性，这也说明大模型这一概念在市场中已经托起了百度的市值。 只是10月之后，上述默契被打破，CHAT

图片 近几个季度快手走出了令市场十分诧异的行情，一方面近几个季度以来企业财报确实传达了足够的善意（基本做到了盈利性和成长性兼顾，尤其在2023年Q3经调整利润达到了31.7亿元），但另一方面其在资本市场并未如约迎来“大牛”，相反在近期股价还出现了非常凶险的下调。 这就引起了我们的兴趣，究竟是何因素让快手基本面与市场表现如此背离，我们将通过量化与财务分析来解答此问题。 本文核心观点； 其一，经过量化分析，“成长性”仍然是快手的重要标签，今年数次异常波动取决于个体特殊风险； 其二，快手的总流量仍在增长期，这是经营层面保持“成长性”标签的前提； 其三，随着市场流动性的改善，届时将进一步检验我们本文分析框架。 量化分析看“成长性” 我们曾多次对快手进行过深度分析，也逐渐建立了如下框架： 1）“成长股”仍然是快手的主要标签，此类企业具有高贝塔的显著特点，理论上快手的股价波动性要强于大盘，这是高成长贝塔股的典型特点； 2)在资本市场中，成长股特别容易受货币市场流动性影响，简而言之当流动行充裕，此类股票"给点阳光就灿烂“，相反若流动性变得粘稠，此类企业将首当其冲，短期内企业的“定性”非常重要，这是钻研基本面的研究者经常忽略的因素； 3）在此框架下，如果快手可以维持“定性”身份，在市场好转时就能获得超额收益率。 在对快手展开正式研究之前，我们不妨先审视上述框架是否依然成立。 图片 我们整理了今年3月以来（2022年末后的小牛市尾声）快手与恒生指数的波动情况，将基准设为“1"，如上图所示。 起初两条折线走势表现出了高度的一致性，直到7月之后快手开始表现出“跌宕感”，股价迅速拉起，维持高位两个多月后，10月又迅速下跌。如今虽然收益率仍然跑赢了大盘，但过程显得如过山车那般刺激。 为何在Q3，快手表现的如此大开大合呢？我们首先看流动性因素。 图片 受联系汇率制度影响，港股本质上乃是“以美元

截止11月6日收盘，两市上涨个股4655家，成交量上了万亿，较上一个交易日放量2546亿，属于量价齐升的一天。当日可以这么肯定说，场外资金是有一部分进场了。高开并没有低走，说明市场开始出现了主动性的买盘出现。 其中深成指和创业板指领涨。市场赚钱效应是极好的，除了普涨之外，代表A股平均股价涨幅2.41%。 截止11月6日收盘，创业板当日跳空高开，涨幅3.26%，收盘于2032点。从当时10月26日创业板年内盘中最低点1940点，累计涨幅10%左右了。 创业板这一波反弹是比较快的，主要在于当下的位置离大量的套牢盘位置比较远。 创业板最早的一篇文章分析是在10月23日（一江春水向东流，分析下创业板的预期差,见下图），提到短期内是有预期差的，几乎是分析在了创业板的年内最低点。当时创业板收盘于1864点。整个A股跌得风声鹤唳，场内的人情绪基本都草木皆兵。 创业板离半年线非常近，接下来创业板冲到半年线是很顺畅的。创业板抛压盘比较重的2200点左右的位置，大概率到了这个位置会遇阻不少，但2200点不是创业板这轮反弹的终点。 如果没有创业板，可以考虑科创50这个ETF。短期，创业板弹性更好，但中长期我个人更看好科创50持续度。 截止11月6日，当日领涨的行业为传媒、券商、消费电子、医疗医药、自动化设备、光学光电子、半导体芯片等。 最近传媒游戏行业涨幅也挺多，主要是来源于一款《我被美女包围了》的游戏大热催化。我个人不看好传媒游戏行业，今年传媒游戏其实连续大涨了，里面的筹码结构已经比较复杂了。 券商、医疗医药、半导体芯片最近几个交易日累计涨幅是远远跑赢大部分行业的。这几个行业包括恒生科技指数以及新能源。在当时10月20日文章（A股3000点保卫战再度打响，见下图）跌破3000点下方后，就提前重点分析上述行业是未来市场上涨，多头吹响进攻号角的主阵营。 包括10月2

作者 | 褚万博编辑 | 邱锴俊赶在广州车展前，小鹏发布了第三季度财报。小鹏交出的答卷，也不出意外地稳中向上。营收85.3亿元，交付超过4万辆，较去年同期都有超过20%的增长，环比今年第二季度更是获得了60%以上的增长。此前跌跌不休的毛利率，也在这个季度有了一些攀升。一切都在向着好的方向发展，也因此，在随后的财报会上，小鹏高层的讨论重心也都集中在未来一段时间的规划上，期待明天更好。从财报会的问答看，小鹏此后相当长的工作重心有2个，一是保证智能驾驶的行业领先，二是持续降本增效。这并不让人意外，不仅是基于过去的教训和反思，更多的是小鹏一开始选择竞争最激烈的15-30万元中、高端市场，注定这两者将会是其以后的立足基础。01小鹏财报，稳中向上从小鹏披露的第三季度财报来看，几项关键的财务数据都在表明，经过低谷期的小鹏，现在正处于一个稳中向上的阶段。小鹏第三季度部分财务数据首先看营收规模，数据显示，第三季度小鹏总收入达到85.3亿元，较去年同期的68.2亿元增加25%，比上个季度的50.6亿元大幅增长68.5%。其中，汽车销售收入达到78.4亿元，同比增长25.7%，环比第二季度增加77.3%；服务及其他收入为6.9亿元，较上年同期增加17.7%，环比上个季度增加7.4%。收入增长的主要动力来自销量的提升，尤其是小鹏G6的热卖。今年第三季度，小鹏总交付量来到4万辆，同比去年同期的2.96万辆增加35.1%，较上个季度增加72.4%，这其中，小鹏七月份开始交付的G6的销量占比就接近5成。热卖的小鹏G6到10月份，G6的交付水平进一步爬升到8741辆，不过占总销量的比重较9月份是在下降的。这也间接说明了一个正向的现实，即除了G6外，P7i也已经展现出足够的竞争力。除此之外，小鹏官方还透露，10月份上市的2024款G9当月交付量就达到4593辆。对于小鹏来说，经过产品的更

图片 近几个季度对小米的观察中，我们逐渐形成了以下分析框架： 1）作为硬件销售企业，当需求严重不足之时必然会面临高库存，低毛利率等问题，这也是近两年来小米股价相当疲软的主要原因； 2）若要实现逆周期条件，短期内就要面临严峻的挑战，如库存的高企压力的缓释通常是以牺牲毛利率为代价的，此时小米将面临APS（单部手机售价）和毛利率双双下行的压力，同时渠道费用也会居高不下，吃掉大量利润，此时的小米表现为“盈利和利润双双下跌”； 3）逆周期性调节的结束，乃是库存调整的尾声为特征，其表现主要为ASP与毛利率的回升，这也是用周期性思维勾勒的小米经营的变动情况。 在上述框架下，我们一方面确实看到在一个特殊和艰难的周期下，小米努力进行逆周期调节，如前文所言此时小米ASP和毛利率均出现了明显的下行，但另一方面我们也希望可以从一些数据中理出企业“触底”的蛛丝马迹，也就是市场常说的“拐点”。 本文我们将在上述框架中，继续寻找小米的“拐点”。 本文核心观点； 其一，在近两年的逆周期调节中，小米以低利润，低ASP为代价，如今该调整已经接近尾声； 其二，判断小米“拐点”的重点在于毛利率的持续稳定，其重点在于企业能否抓住此次AI换机潮机会。 被动降价去库存接近尾声 2023年Q3财报，最引起市场关注的当属小米智能手机业务毛利率和ASP的表现，在前文中我们认为两者应该是具有正相关性的，但在本季度两者却走出了不一样的关系曲线。 图片 本季度小米手机业务的ASP重新跌破1000元大关为997元（三年来首次），官方解释主要为拉丁美洲，非洲以及中东等低ASP地区销量上升引起。但另一方面我们看到手机的毛利率则回到了历史新高水平，官方在财报中仍然有解释"产品组合升级、境外市场存货减值拨备减少以及核心零部件价格下降“。 其中减值拨备在我们的分析中往往被忽视，见下图 图片 2023年Q3，存货减值减值拨备几乎是上年同

港股IPO观察截止2023年的第48周，港交所1家新股上市，无新股招股，2只新通过聆讯，2只递交招股书。2023年，港交所新上市公司55家，共募资340亿港元。当周上市山西工程服务龙头 $山西安装(02520)$ （首日0%）当周招股（11月27日）领先技术型氢燃料电池公司 $国鸿氢能(09663)$ 广东省最大的物业清洁、商业物业清洁服务商 $升辉清洁(02521)$ 生猪及黄羽肉鸡的育种及养殖的 $德康农牧(02419)$ 无抵押贷款金融科技公司香港 $Ｋ(02483)$ cash 金融科技集团通过聆讯广东省最大的物业清洁、商业物业清洁服务商升辉清洁燕窝产品公司燕之屋递表公司黄金勘探、开采及加工公司集海资源领先的零售云解决方案服务商多点Dmall其他 $复星国际(00656)$ 拟分拆旗下Luz Saúde(光明医疗)在泛欧交易所独立上市一、国鸿氢能通过聆讯开启招股国鸿氢能科技于11月27日至11月30日招股，预计12月5日在港交所挂牌上市，华泰国际独家保荐。股发售价介乎19.35-21.35港元，每手500股，最多募资约17亿港元。国鸿氢能，前称广东国鸿氢能科技股份有限公司，成立于2015年，作为一家专注于研究、开发、生产及销售氢燃料电池电堆、氢燃料电池系统的领先技术型氢燃料电池公司，

图片 无论是出于外部压力抑或是自身对求变的渴望，京东都义无反顾地踏进了价格战的汪洋大海。关于此现象，我们之前曾经多次撰文，并形成了以下基本结论： 1），低价的前提乃是需要平台在原有规模的条件下，仍然保持足够的边际增长动力(分摊固定成本持续下降），如此平台便以更低成本为商家带来丰厚利润，这是一种理想的双赢局面； 2），从此来看京东“低价策略”的本质就回到了如何保持平台的流量增长； 3)，京东在以往依靠品质电商以及搭上“消费升级”顺风车，实现了营收和利润双增长，但此路径极有可能因本轮价格战改变，在结果不明朗之前，市场应该保持谨慎，这构成了短期“利空”的主要因素。 在新的低价策略下，京东对组织架构（如更换CEO）以及经营手段都进行了较大的革新（在最新的双十一中采销团队通过直播走向台前），我们以及市场会修正上述观点吗？ 本文核心观点： 其一，量化和基本面分析互相验证，在转轨期中的京东仍然存在诸多不确定性，市场态度仍然十分保守； 其二，转轨创新本身是一个高风险博高收益的过程，冲破阻碍自然风光无限，但此时也不能忽视风险因此。 量化分析看市场分歧 我们首先从市场量化角度来判断京东当前所处情况，首先引入夏普指数（[E(Rp)－Rf]/σp，E(Rp)为预期收益，Rf为无风险利率，σp股价波动标准差），简单来说夏普比率越大，市场预期收益对风险的补偿越大，股票便越值得持有。反之，该比率越低，其收益对风险补偿机制越低，该股票的投资价值也随之缩水。 图片 上图为京东夏普比率的走势情况（基准为标普500指数），我们可以非常确切看到当前京东的夏普比率不仅低于大盘标普500，且数值跌破0，此情况已经十分接近2018年股价暴跌时候的情况，市场此时用钞票做投票，对京东投资采取十分审慎态度。 我们再进一步延伸，夏普比率其实还包含着另外一层含义，回到公式（[E(Rp)－Rf]/σp，分母股价波动的标准差

音乐流媒体行业近年来经历了快速的发展，行业格局初定，从全球范围来看， $Spotify Technology S.A.(SPOT)$ Spotify成为全球最大音乐流媒体平台，在国内， $腾讯音乐(TME)$ 腾讯音乐和网易云音乐 $云音乐(09899)$ 作为行业的主要参与者，二者相比之下，腾讯音乐成为国内音乐流媒体行业的超强头部。 综合对比来看，Spotify与腾讯音乐、网易云音乐在收入构成存在一定的差异，Spotify的收入由付费用户订阅和广告业务收入构成，接近9成的收入来自平台用户付费订阅。而腾讯音乐和云音乐，此前社交娱乐服务收入曾是两家公司最大的收入来源。 然而，伴随国内社交监管趋严，从风控安全考虑，腾讯音乐和云音乐两家公司社交娱乐服务收入都在有意识地收紧，两家音乐流媒体平台的生态正在逐步回归音乐的本身，在线音乐服务的高质量发展现已成为腾讯音乐和云音乐的战略重点。 那么，如今音乐流媒体行业的发展有了哪些新变化，音乐流媒体的生意好做吗？未来又将走向何方？ 音乐流媒体平台谁最大？ 从营收规模来看，Spotify是全球最大的音乐流媒体平台，其营收规模远超腾讯音乐和网易云音乐。Spotify同样是一家全球化发展的公司，其订阅会员覆盖了欧洲、北美、拉丁美洲和世界其他地区的用户。 从营收规模看，数据显示，Spotify第三季度实现33.57亿欧元的营收，同比增长11%。其中，付费订阅收入29.1亿欧元，同比增长10%，该项收入增长得益于订阅人数增长，以及价格上涨。 价格上涨促进了收入增长，但Spotify也吸引了2.26亿订阅者，超过了St

11月20日港股收盘， $小米集团-W(01810)$ 公布了2023年Q3财报，由于近期小米14的热销，带领公司股价从底部放量大涨，甚至对港股科技板块有一定指引。因此本次的财报也成为市场关注的焦点。投资亮点总得来说，Q3营收和利润双双超了市场预期，进一步验证了公司“双品牌战略”的成功以及“东山再起”的势头。营收再现增长，反转来得毫不意外。本季营收达到708.9亿元，同比增长0.6%，是2021Q4以来首次恢复正增长。智能手机、IOT以及包括广告在内的互联网服务均表现出色。智能手机收入虽下滑，但高于业内平均，且市占率提升，“高端化战略”与“去库存”双管齐下，效果明显，但下季度更值得期待。智能手机整体首日下滑2%，但预期是下滑6%，因此也表现较好，在整体大环境上Q3全球出货量所下滑（-1.1%）的情况下，小米出货量+4.0%，同时市占率达到14.1%（+0.5%）在55个国家列全球第三。平均售价(ASP)由同比减少5.8%，主要是由于拉丁美洲、非洲及中东等ASP较低的新兴市场的出货量强劲增长（一方面也可以去库存），但是中国大陆区的ASP增加（高端化路线）。海外业务占比从去年的45.2%上升至48.9%，虽然印度受限，但是欧洲业务开花，东边不亮西边亮。同时，小米14目前的畅销程度不言而喻，预计对Q4业绩有更强的提升，因此Q4业绩更值得期待，回归增长并利润抬升几乎没有悬念。IOT设备再创新高，白电逆势增长，“性价比AI产品”成主流。不得不说IOT业务同比增长8.5%在家电竞争激烈的中国市场是非常难得，也超过市场预期，这也得益于智能大家电的高增长。更重要的是毛利率提升了4.3%，达到了17.8%。其中AIoT平台已链接IoT设备数增值6.99亿部，同比+25.2%。目前越来越重视智能化，消费者对AI性

1.快手线上营销是基本盘 快手三大收入来源分别是在线营销、直播和其他收入（主要是电商）。在线营销服务是占比最大的，今年上半年收入143亿，同比增加30.4%。主要是跟广告行业复苏这个大背景，属于快手最大的基本盘。 上半年快手营销体系里，平台电商、信息服务、医疗以及教育和培训等行业录得环比增长。没有把汽车行业单拎出来，而从最近几年快手在汽车领域的布局来看，明显是在蓄力，从去年的快手汽车日，到上周的渠道大会、行业高峰论坛等， “繁星计划”发布会上，快手汽车业务负责人的王秋凤分享了几组数据： 快手平台的日活跃用户已经达到3.76亿；汽车兴趣基盘用户累计达2亿；日均汽车直播的观看用户数突破5000万；每日汽车相关内容搜索用户近500万；每月用户留资、咨询、评论等高意向商机突破600万人次。 快手在汽车领域的土壤足够，未来业务潜力不容小觑。 2.汽车行业下沉机会足够大 房住不炒背景下，经济复苏指望不上房地产，而消费角度看，消费电子趋于饱和，只有汽车是容量足够大、又能带动全产业链的，今年上半年乘用车批发销量同比增至 1106.6 万辆，属于大趋势下的景气赛道。 具体情况看，中国三线及以下城市的消费者占全国的七成以上，GDP 占全国的 59%，同时三线及以下城市也贡献着中国三分之二的经济增长。而国内一线城市新能源汽车渗透率已超 50%，但部分三四线城市渗透率不足 10%，渗透率最高的电动车价格带低于 5 万元 ，日前五菱新发的三代马卡龙正式上市，指导价格为4.68 万元，又刷爆了网络。 包括像理想、蔚来、小鹏这种，也是要做三四线的下沉。理想汽车董事长兼 CEO 李想说，三四线城市是未来拓展重点，未来 2-3 年要把销售和服务网络会覆盖几乎所有四线城市。小鹏汽车董事长何小鹏表示，将在三四线引入更多的经销商。而蔚来也加快了三四线城市开店步伐，把试驾电话都打到了 BBA 车主那里。 从用户分布