NDV 研究观察｜Jason 老虎证券《小虎访谈》主持人曼琳与 NDV 创始合伙人 Jason Huang 对谈，内容从投资经历和方法变化，延伸至数字资产、全球宏观、AI 研究工具及管理资金的个人感受。以下按主题归纳，观点与案例均据本次访谈自述整理。 这场访谈讲的是 Jason 如何形成投资判断，又如何在新证据出现后改变它。贯穿 GBTC、农产品、MSTR 和 AI 的，是他对三个问题的反复追问：价格背后有没有支撑，自己是否理解得足够深，以及能否承受等待判断兑现的时间。 一、从比特币扩展到全球宏观 Jason 早期从事一级市场投资，后来管理家族办公室资金，并于 2023 年成立 NDV。谈到自己管理基金后的变化，他首先提到从买入并持有，逐渐转向同时考虑做多与做空；其次是从比特币相关资产，扩展到黄金、石油等大宗商品。 这种变化有两层原因。一方面，他认为不同资产的周期并不同步，更广的研究范围能增加选择，也有助于平滑波动。另一方面，比特币的规模扩大之后，期待过去那样的倍数回报，可能需要更长时间。他对比特币的长期看法没有因此改变，但开始更认真地比较其他机会。 复盘早期投资时，他承认相当一部分收益来自市场本身的上涨。工具选择和主动判断有贡献，但不能把顺风时的全部结果都算成个人能力。他更在意的是，行情不利时，原来的方法还能不能工作。 二、GBTC 的折价让他寻找价格之外的支撑 FTX 风波后，Jason 注意到 GBTC 这类持有比特币的信托，其交易价格与底层资产价值之间存在明显折价。曼琳追问的关键是：便宜究竟来自恐慌，还是市场已经察觉到尚未暴露的风险？ Jason 回顾，当时让他建立信心的包括第三方审计，以及团队对灰度相关链上钱包的核验。他试图判断底层资产是否存在、能核实多少，再衡量价格是否为剩余的不确定性留下了余地。这里的重点是寻找可以核查的支撑，不能仅凭跌幅认定便宜。 这也形成了

01 恒大的落幕 今天，许家印被判处无期徒刑，加没收个人全部财产。他的两个儿子多多少少也受到了一些牵连。 要知道在2017年的时候，胡润财富榜将许家印列为中国首富，这是他第一次登顶中国首富，马云、马化腾都排在他的后面。 恒大的落幕当然有很多特别的因素，比如盲目的多元化、不停地加杠杆、各种拖欠供应商的货款、烂尾楼、歌舞团，行贿、职务侵占等等。 但是在笔者看来，最重要的原因是在周期下行的时候没有及时卸掉杠杆。 长者说过，一个人的成功当然要靠个人奋斗，但同时也要考虑时代的进程。 2001年，中国正式加入WTO，出口开始狂涨，城镇化周期正式进入上升阶段。多少房地产富豪在那个时代崛起，是时代成就了他们，不是他们成就了时代。 后面《人民日报》有一句话评价马老师，我经常拿来引用：“只有时代的马云，没有马云的时代。” 说的就是这个道理，必须要顺势而为，绝不可逆势而为。 多少房地产富豪倒下，万达还算逃顶部分成功，王健林也是有担当的，财富只剩下40亿美金，所以万物皆周期。 曾经的中国首富落成今天这个下场，令人唏嘘不已。哪怕黄光裕都比许家印好100倍。 所以没有永远的行业，只有永远的周期。 在周期上行阶段，可以适当加杠杆；在下行阶段，一定要彻彻底底地把杠杆卸掉，这关系到生存问题。 一个时代的落幕。 中国今时今日的通缩问题，也就是消费低迷的问题，多多少少也会受到房地产下行因素的影响。 一个人的消费能力不是取决于收入，而是取决于他的财产。当他的财产估值在下降的时候，消费能力自然而然就会下降。所以，拉动地产仍然是非常重要的。 02 回购 昨天海力士公布了40万亿韩元的回购股票计划，今天三星公布了100万亿韩元的股票回购计划，折算成美元大概是720亿。 而且韩国三星也不搞套路，回购后直接注销，并不会像A股很多公司回购后拿来给员工和高管。 A股的兆易创新发布公告也要回购10~20亿人民币，而且也不搞套路，

NDV 研究观察｜Jason 本文讨论宏观经济机制与公开资料，不涉及任何基金产品，不构成投资建议或收益承诺。 一、同一个篮子，两种命 上周：黄金一个星期涨了 6%，1 月以来最好的一周，价格回到 4,300 美元附近；美股历史新高。比特币呢？趴在 6.5 万美元，一周只涨 2.8%——而且连这两个多点，也是周五就业数据出来之后才蹭上去的。 这两个东西不是一直被放在同一个篮子里吗？"数字黄金"、"对冲美元"，讲了这么多年，怎么一个起飞，一个装死？ 结论先摆在前面：这个分岔，我倾向于是暂时的。 它们在排同一个队，等同一个考官——利率。区别只是：黄金已经考完出来了，比特币还蹲在考场外面等。 二、黄金：修复，不是新故事 黄金过去两个月为什么难受？因为被加息预期摁着。7 月底美联储议息会议 9 比 3、三票主张加息，30 年期美债收益率一度冲上 5.2%。黄金是不生息的资产，抱着它的全部机会成本就是利率——利率预期越往上，抱黄金越亏。 上周五，非农 -2.3 万，加息预期坍塌。摁着黄金的那只手，松了。 所以这 6% 不是什么新故事，只是把之前的加息预期消化完之后的修复。考题是利率，黄金把这道题答完了。 顺带一句，黄金下面一直有个稳定的接盘方：各国央行。中国央行已连续 20 个月增持，6 月单月加了 14.93 吨、2023 年以来最大。央行不看利率择时，买的是储备多元化，是十年二十年的账——散户在上面追涨杀跌，央行在下面按自己的节奏捡。 三、比特币：三个不动的理由 第一，跌的深度不是一个量级。 黄金从 1 月峰值跌下来约四分之一；比特币从去年 10 月的顶算起，回撤远比黄金深。跌得越深，上面压着的解套卖盘越厚。同一阵顺风吹过来，黄金头上是蓝天，比特币每涨一点，就有人谢天谢地先卖为敬。 第二，所有人都在等"最后一跌"。 几乎所有人都觉得还有一个坑没砸出来，

（本文作者为 ForesightWeb3，钛媒体经授权发布） 文 | ForesightWeb3 早在硬件钱包接入网络之前，钱包的安全防线就有可能失守。一款空气隔离硬件钱包或许能将私钥隔绝互联网数年之久，但从助记种子生成的那一刻起，风险就已经埋下。 Coldcard 近期对外披露的随机数漏洞，完美印证了这一安全陷阱。受漏洞影响的钱包能够生成一组看起来完全正常的 12 词或 24 词恢复助记词，用户可以将助记词妥善保管、离线签署交易。但底层随机数生成器的可选范围实际上大幅缩小。攻击者可以在其他设备上穷举所有可能的种子组合，还原出候选种子；再对照比特币公开账本，筛选出能够匹配真实地址的有效种子。 在我看来，钱包的安全命运在种子创建之时就已注定。在 PIN 码、钢制助记备份板、防篡改封袋、空气隔离这些防护手段发挥作用之前，种子首先必须依托真正可靠的随机源生成。 一套优质的现代随机数生成器能够输出充足的熵。但如果攻击者掌握随机数生成器的运行逻辑，就有可能逆向推导整个生成流程。 手动掷骰子能够为用户提供一套随机源，随机性直观可控，并且独立于厂商编写的代码之外。 比特币钱包安全潜藏的薄弱环节 Coldcard 种子生成暗藏安全隐患。攻击者可在设备外部生成候选种子，转换为公钥地址，并与比特币公共账本上的地址交易记录进行匹配筛查，以此实施攻击。 漏洞的技术根源微小到令人后怕。2021 年 3 月 1 日的一次代码改动，把 Coldcard 的种子生成功能迁移至全新代码库。量产固件中将配置项 MICROPY_HW_ENABLE_RNG 设为 0，代表硬件随机发生器被禁用；但代码集成逻辑仅检查该配置项是否存在，并未读取配置数值。只要这个配置项存在，系统就会放弃硬件随机发生器，转而启用 MicroPython 中确定性算法 Yasmarang 作为备用方案。根据 Block 联合分析报告，这套存

现在见底的资产真的是太少了，但数字货币马上接近了，后边基本是只买不卖的模式，比特币5w-3w5附近，以太币在1k5-500左右，后边间隔比特币5k，以太币间隔300左右为一个单位，大概就是买3-4次就差不多了，后持看市场给到多少了，最多配置10%比例即可，目前可以配置到3-5%附近。 1，比特币 比特币底部就是在5-3w5附近，后续看9w5-11w5左右，至于突破后 就是15/20打底了，极限50再高看不懂了，这样买入均价是4w附近，看到9-12w左右，拿6年也有年化15%以上还算可以的了。 2，以太币 以太币底部就是在1k5-500附近，间隔300左右为一个单位就行，大的就是间隔500就可以了，看到4k-5k附近，极限9k-1w，多大也看不懂了。 这样买入均价就是1k那么也有4-8倍左右，折算年化15%可以拿10年以上也不吃亏，挖矿成本之下有闲钱就可以一年半载买一点就行了，控制好整体头寸的上限。 参考文章： 26-1-1（4）国债，外汇，数字货币26年看法 26-6-26 贵金属白银和数字货币比特币加一笔多 26-6-19 贵金属白银和数字货币以太币各低吸一笔多 本文记于26-7-3