跟谁学做空事件追踪

昨日独立调查机构香橼发布了对于跟谁学(GSX)的做空报告,报告内容直指跟谁学逆天的增长,认为与瑞幸自爆夸大40%的收入相比,跟谁学2019年至少虚增了70%的收入,应该谨慎投资,并放出狠话,这只是跟谁学系列做空报告的第一部分,更多实锤性内容需要等北京管控缓和后,进行详细的调查后再公布。

从目前第一阶段的试探看,香橼的做空报告(按香橼的说法是Part1)处在行业观察和初期数据推演阶段,报告认为不可思议的地方是,跟谁学的高增长与其一直以来媒体和用户的关注热度大相径庭,其中重复课程,并不多元化的学生分布是主要疑点。

比较核心的论据是香椽自己购买了今年一季度大约20%的K12课程,并通过爬虫技术进行了部分付费学员的IP定位,最终以此为样本进行预估,结果显示一季度业绩缺口和去年四季度差了60%。

香椽的主要观点

1)质疑跟谁学营收至少高估70%,是2011年后中国发生最大的欺诈;

2)跟谁学应该停牌进行调查,股价肯定会跌破10.5美元的发行价(昨收31.2美元),应该谨慎投资。

3)目前的报告只是跟谁学系列做空报告的第一部分,由于疫情原因,现场取证已经被推迟,很多香橼同事将前往中国,为这个项目工作。

 香椽做空报告的参考性和分析缺陷分别有哪些?

香橼的这次测算依据Q1期间数据的抓取,这样的统计方法通常有一定的参考性,也是分析机构预测公司业绩的常用方法。目前暴露出的问题主要有

1)跟谁学学生注册人数和收入相关性差别较大;

2)对于重复课程和学员结构的疑惑大增,例如香椽通过核对跟谁学小学6个年级的100个课程发现,其中24堂是免费的,10堂是夏季课程,46堂课程是重复的,剩下真正付费的只有20堂,以及学员并非主要来自下沉市场。

这些疑点确实需要重视,但不可否认的是香椽的这次测算也有一些缺陷,可能会影响最终结果。

1.1)首次测算通常对样本选取要求比较高,没有历史数据的拟合,统计结果存在出现误差的可能性。

首先20%课程样本的选取上如果存在偏差,就比较难有效代表整体用户;最终导致业绩增长和实际测算无法拟合的情况,说服力被打折扣,这也是管理层评论香椽做空报告的主要回击点。(管理层则认为香椽对运营了解有限,忽略了另一品牌高途课堂)。

1.2)单纯Q1疫情期间各项数据本身与平日存在一定偏差,

包括疫情期间课程调整、学生分布等参数波动性可能会比较大;例如香椽测算2020Q1武汉和周边城市的学生占比达到了50%,这部分可能与跟谁学年初宣布捐出2000万元课程有关,另一个是目前行业对于低线城市的定位往往也不是完全标准化的。

2)不是严格意义上的可比口径,

同业对比口径采用了新东方(2005年)、好未来(2011年)、新东方在线(2018年)等同行在相同规模下、不同时期的增速,主要凸显了跟谁学与同业增长上的巨大差距,但不足之处是,毕竟年代相差太久,并非完全意义上的可比口径。

3)对于热度的分析,有一定主观性,并非充分条件,但这些因素可能也需要投资者在评估中考虑进来。

这些槽点包括:3.1)明星教师没合同,没有网站展示。3.2)中国媒体的报道量少,疑点包括疫情期间《中国消费者报》发布的在线教育市场调查中并没有把跟谁学算进来,管理层在上周的电话会议中,也没有提到跟谁学缺席在18年艾瑞发布的在线教育报告中的话题;公司推荐投资者使用QuestMobile,但跟谁学似乎也尚未被QuestMobile评为顶级在线教育平台。

跟谁学的回应及后续展望

对于近期两次海外机构接连发布做空报告,从跟谁学的反击来看,公司更多是通过加强审计这样的途径发声。

1)跟谁学在Grizzly
Research第一轮做空报告中,曾要求德勤安排人员更加严格审计,确认公司2019年财报也是经得起考验。

2)此次,跟谁学回应香橼对于公司运营的无知令人发指,K12主要收入在跟谁学旗下品牌高途,暂未对做空报告进行更多详细的自证。

目前的多空交战中,香椽更多处在试探评估阶段,尚未拿出实质性的证据,但显然接连的做空意图并没有结束,未来随着双方交战的激烈,跟谁学$(GSX)$可能也需要进行更多更有具备针对性的自证。

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