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2021年，费城半导体指数 (PHLX Semiconductor Index，简称 SOX)上涨41%，大幅跑赢纳斯达克指数的21%。

其中，英伟达大涨125%，冠绝群雄。

暴涨过后，英伟达市盈率（TTM）高达90倍，市净率31倍，处于近年来估值高位。

随着市场预期美联储将于今年3月开启加息，华尔街开始担忧高估值的半导体概念股可能熄火。

如新年之后，英伟达股价下跌4.19%、AMD下跌5.33%，而估值较低的英特尔上涨4.87%、美光科技创下历史新高。

低估值的芯片股即将迎来春天了吗？

从市盈率上看，美光科技当下市盈率（TTM）为14.65倍、英特尔12.2倍、AMKR11.4倍，无论是与英伟达相比还是看绝对数值，都容易让投资者产生便宜的想法。

然而，一个重要问题是，芯片股能否用市盈率衡量估值高低？

历史上，半导体行业需求屡有波动，往往会造成上市公司业绩剧烈波动，因此半导体也被称之为周期股。

对于周期股，市场习惯用市净率（PB）进行估值。

以美光科技为例，虽然当下市盈率看起来很便宜，但用市净率看，当下估值水平处于最近10年以来的高位：

再来看美光科技的业绩波动情况：

从历年净利润来看，美光科技有明显的周期属性，因此，当行业处于景气周期时，美光净利润大增，采用市盈率估值会看起来很便宜。

然而，如果周期不死，美光的净利润很有可能下滑，届时，即使股价下跌，美光的市盈率也会变得很高。

回到美光科技最近股价创历史新高上来，之所以能有如此强悍的表现，主要在于公司在最新一季的财报中预测2022年实现创纪录的收入和稳健的盈利能力，打退了市场对业绩下滑的担忧。

再来看低估值芯片最具代表性的英特尔。

12倍的市盈率确实不高，以市净率衡量，当下也只有2.4倍，处于近十年来的低估区域：

抛开增长谈估值往往会陷入低估值陷阱中，英特尔在股价方面之所以跑输英伟达和AMD，背后的原因在于成长性丧失和战略决策失误。

从业绩上看，英特尔最近10年年复合营收增速仅为3%。

而在战略决策方面，AMD聚焦主业，将生产外包给台积电，并依靠台积电先进制程工艺推出有竞争优势的产品。

反观英特尔，在制造工艺方面屡屡落后于台积电和三星。

英特尔在更换CEO之后，并未放弃IDM模式，反而宣布了IDM2.0战略，即（1）扩大制造，满足全球半导体需求；（2）敞开大门，成为世界一流代工厂；（3）重获先进制程领导权；（4）在每个竞争类别中提供领先的产品！

如此雄伟的计划并不被投资者看好，尤其是加大晶圆厂投入。

从台积电独创代工模式至今20余年，台积电的工艺从引入到追赶再到领先，已经证明代工模式由于IDM。

总体来说，半导体行业的分工一直在加剧，而非走向一统。英特尔减持IDM模式，无论是设计还是制造都想要，但在每一个领域又都存在极为强势的对手，如AMD、英伟达和台积电。

巴菲特和比尔盖茨都认为专注是对自己帮助最大的词，英特尔多线作战，真的能一一击溃每一个对手吗？

正是由于历史业绩和未来前景堪忧，才造成英特尔极低的估值。

根据管理层的说法，他们预计未来4-5年，英特尔的收入能达到10%-12%的年复合增长，如果能实现此目标，当下的估值确实极具吸引力。

除此之外，AMKR、拉姆研究、应用材料从市盈率上看都不贵，但转换成市净率，却皆处于最近10年来的高位。

梳理他们的历史业绩，终究摆脱不了半导体周期的影响，随着5G、人工智能、自动驾驶、IOT的发展，半导体行业的周期属性将有所弱化，但依然难以摆脱。

只有业绩稳定增长、半导体周期几无影响的少部分芯片股，或许才值得用市盈率衡量，如英伟达、台积电和ASML。

$美光科技(MU)$ $英特尔(INTC)$ $应用材料(AMAT)$ $拉姆研究(LRCX)$ $英伟达(NVDA)$