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文|恒心

来源|博望财经

去年8月 $中国飞鹤(06186)$ 发布2022半年报，显示当期营收同比下滑16.2%至96.73亿元，毛利同比下降22.7%至65.36亿元，净利润同比下降近四成至22.72亿元。针对营收、净利双降，中国飞鹤归因于出生率下降，并在2022年采取“新鲜战略”，以降低星飞帆等产品的渠道库存、保持货架高新鲜度，且对分销渠道整体库存水平实行更严格的控制。

业绩不佳传导至二级市场，引发中国飞鹤股价大幅下挫，不到20个月时间内，市值蒸发逾1500亿港元。若将时间拉长，中国飞鹤股价从2021年1月开始便一路震荡式暴跌，股价曾一度下探至最低点4.46港元/股，创近历史新低。如今虽然有所回调，但股价仍持续徘徊在低位，截至发稿日股价6港元/股，短短两年多时间股价跌超七成。似乎是投资者不认可中国飞鹤的增长逻辑，导致股价跌跌不休。

资料来源：富途牛牛。

“屋漏偏逢连夜雨”，中国飞鹤还被剔除恒生中国企业指数成份股。

今年2月24日，恒生指数公司宣布截至2022年底的恒生指数系列季度检讨结果，显示恒生中国企业指数成份股剔除了中国飞鹤，取而代之的是小鹏汽车。值得一提的是，恒生指数成份股是反映香港股票市场整体表现的指标。上述变动已于2023年3月13日（周一）起生效。

身为中国最大并最广为人所知的中国品牌婴幼儿配方奶粉公司，中国飞鹤为何会沦为这般田地？

01

“新国标”落地加剧行业竞争

毋庸置疑的是，中国飞鹤引以为傲的婴幼儿配方奶粉市场规模巨大。

随着城市化的不断深入，居民可支配收入不断提高，婴幼儿配方乳粉的需求正在从一二线城市不断向三四线城市及乡镇下沉，三四线城市及乡镇作为未来人口的重点增长地区，婴童产业消费量还存在巨大潜力，行业企业未来在这些地区仍有充分的发展空间。2020年全球婴幼儿配方奶粉产量同比增长5.21%至4828千吨，消费量同比增长2.18%至3883千吨。

但也无法否认的是，婴幼儿配方奶粉行业已由“增量”转为“存量”竞争，内卷也愈发严重，价格战更是愈演愈烈，整个行业处于水深火热之中，即使头部企业也过得并不好。

数据是最好的证明。就拿去年上半年数据来看，绝大多数奶企的成绩单并不理想。前五大国内奶粉上市公司中，除了贝因美实现营收、净利双增外，中国飞鹤、澳优、H&H国际控股及雅士利国际在内的四家企业业绩均出现下降。

至于为何头部奶企中报业绩集体哑火，给出的原因多与“人口出生率下滑”、“市场需求疲弱”和“竞争加剧”有关。

的确，我国新生人口红利已过。据我国国民经济和社会发展统计公报显示，2016年至2021年我国出生率分别为12.95%，12.43%，10.94%，10.48%、8.52%、7.52%。此外，2022年末全国人口141175万人，比上年末减少85万人；全年出生人口956万人，出生率为6.77‰；死亡人口1041万人，死亡率为7.37‰；自然增长率为-0.60‰。值得一提的是，这是我国1950年以来年出生人口首次跌破1000万。此外，我国人口出生率连续三年跌破1%，也是我国人口近61年来（即自1962年以来）首次出现负增长。国内出生率连年下降无疑进一步加剧奶粉行业竞争。

此前2021年3月，国家卫生健康委、市场监管总局联合发布了“史上最严婴配奶粉国标”，以更为精准的标准细化，对奶粉品质提出了更严苛的要求。今年2月22日，婴幼儿奶粉“新国标”正式实施。新国标的落地，不仅代表着奶粉行业将迈入高质量发展的新阶段，也意味着整个行业的“大洗牌”将持续加速；没有过硬产品研发实力的婴配粉品牌，有可能在新时代的“配方战”中被淘汰。

据海通国际研报显示，“预计无法通过新国标的厂商约**国市场的10%至15%份额，对应160亿到240亿元的销售额”。

据“证券日报”报道，广科咨询首席分析师沈萌则表示，“在新国标的严格审核和新生儿减少的背景下，需求端规模不断缩小、偏好不断分化的趋势，婴幼儿奶粉会竞争加剧，部分缺少研发与创新能力的品牌收益率会继续降低，市场可能会出现新的优胜劣汰。”

02

频现质量问题，深陷品牌危机

除了行业竞争加剧，中国飞鹤还率陷质量问题。

根据新浪旗下消费者服务平台黑猫投诉显示，截至3月14日，中国飞鹤投诉量高达700多条，多为奶粉里有虫、塑料、头发，吃出不明蓝色小颗粒，以及平台卖假货等。

资料来源：黑猫投诉。

3月初，一位消费者投诉称，“3月3号早上我在宾馆给我家女儿准备冲奶粉喝！结果从奶粉罐里面盛出的一勺奶粉里面有一根类似毛发的黑色物体！当时我立马把那个毛发拿在手上！然后拍照发给我卖奶粉商家老板！老板回应说奶粉里正常情况是不可能有东西的！说奶粉生产过程是没有人的！后来说免费给我几个小罐装的！意思是奶粉店就这样解决了！但是这样我肯定不满意！奶粉里面有毛发！说明奶粉不干净！宝宝吃了会生病！这几天我家宝宝都在咳嗽流鼻涕！而且我买的是一整箱6桶！发现毛发的这桶是第5桶了！后来我又找到奶粉罐上面的厂家电话打！厂家那边回应和奶粉店回应一样！说他们是没有人直接生产奶粉的！一直在讲奶粉是怎样生产的！不解决问题！无视我的问题！所以我要投诉生产奶粉的厂家！”这位消费者的灵魂拷问值得中国飞鹤思索，“这种奶粉宝宝吃了，宝宝的生命健康谁来负责？”

年初，还有消费者投诉表示，“本人于1.9号晚上给孩子冲奶粉的时候，竟然从奶粉中间挖出来一块超大的透明塑料胶布，当时整个人已经蒙了，根本没想到会有这个东西出现，反应过了再去看奶粉的时候又挖出来一根黑色长头发！当时整个人惊呆了，半天都没反应过来，接连出现两个异物，拿出来一看头发是黑色的长发，我本人的头发因为飘过颜色所以是黄色的。根本不可能是我自己的头发。家里也没有透明胶带。当时家里也没有别人，就我和孩子两个。奶粉也是才开封的。才喝了两三顿，还有大半罐。竟然有不该出现在奶粉里的东西！毕竟奶粉是给孩子直接入口的。我要求相关监管部门调查严查。另外孩子喝了不干净的奶粉我要求给孩子体检以及退款赔偿。”

无独有偶，飞鹤还涉及虚假发货。据悉，消费者于今年年初下单购买飞鹤京东自营旗舰店一箱飞鹤星飞帆奶粉（4罐），但至今未收到货！但蹊跷的是，2月6日系统显示订单已完成签收！这位消费者直指飞鹤“虚假发货”、“推诿扯皮”、“客服承诺长期未兑现”、“未经客户同意后台修改订单信息”。

但好在中国飞鹤积极回馈，能缓解消费者信任的坍塌。但这治标不治本，要想真正获得消费者信任，还得提升产品实力。

03

龙头优势凸显，或在行业竞争格局改善中最先受益

但天无绝人之路，中国飞鹤凭借在生产、研发、服务等方面积累的优势，有望在行业竞争格局改善中最先受益。

根据东方证券研报显示，“2023年以来，四川、江苏等省份先后调整生育政策，取消了对登记对象是否结婚等方面的限制，支持我国新生儿数量增长。在生育政策调整的背景下，我国每年新生婴儿数量有望迎来拐点，奶粉需求有望回暖“”，进一步补充道，“中国飞鹤作为国内奶粉龙头，有望长期受益”。

去年底，美国的奶粉品牌雅培因坂崎克罗诺杆菌和沙门氏菌污染问题遭停产调查，叠加其在中国市场经营压力加大、消费者偏好逐渐从外资品牌向内资品牌切换等一系列因素，宣布退出中国市场婴配粉和儿童营养业务。随着部分外资战略撤出中国市场，中国飞鹤等内资集中度有望提升。

根据欧睿数据，2021年雅培国内婴配粉市占率3.6%，2022年下滑至3.1%；2022上半年飞鹤市占率20.4%。而雅培在国内市场下滑的市占率，中国飞鹤有望进行补充，扩大市场份额。

中国飞鹤如何能在“存量”竞争中提升产品竞争力成为下一步的重要思考方向。