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美债的流动性危机很可能是被低估了，但这个看起来似乎是件相当危险的问题，却恰恰成了美联储难以放开手脚的锁链。 之前，我们在多次的历史数据回测结果的支撑下，谨慎维持标普指数已经触底的看法，而现在，我们敢于更加大胆的做出这样一个假设：一个鹰派的美联储正在渐渐成为历史，软着陆的可能性正缓缓浮出水面，而通胀目标的调高也并不是不可能的事情。。。 那么，假设这一切的逻辑都能持续通畅，美股在最后一跌之后翻转向上，而黄金重回2000的精彩剧本，就有可能在未来上演。 --- 市场被吓坏了，就在昨天，国际清算银行公布了一个可怕的数字：截止今年6月份，非美银行和全球影子银行资产负债表上未被记录到的隐形美元债的市值已经达到了65万亿之巨！ 65万亿美元，什么概念，他是全球最大的国债市场：美国国债市场当前市值的2.5倍还多，占据了全球所有金融资产价值的约14%。这是一个无法被追踪到的，也在长时间以来被人们忽视的债务黑洞，他反应了美元债务在全球的真实体量。 所谓影子银行，通常是指保险公司，基金公司，共同基金，信托类，理财类等，采用一些难以被记录和跟踪的方式向各类主体出借资金的金融类或资金中介类机构。 国际清算银行的这个公告，其实是在告诉全世界，已经有大量的全球资金以各种形式持有美元债或者美元资产。持有的这个数量大大高于美联储资产负债表里的数据，同时也远远超过了所有非美银行资产负债表里所记录到的美元债务余额数据。 而持有的这个形式通常是以相当复杂的外汇掉期或类似汇率期货衍生品的方式， 举个例子，一家理财机构出售了一份所谓“低风险，稳定回报”的理财产品，但多数人并不清楚底层资产是什么，他将其打包出售给银行或者其他资金源，并通过这些钱去购买美债，但通常情况下购买美债需要换汇，当美元在非美银行体系内的流动性匮乏的情况下，理财公司就可能会考虑使用外汇掉期，支付的是本国货币，但承诺以一定的汇率在远期赎回一定额度的美元，并将这些美元购买等额价值的美债。相当于这笔资金以外汇掉期的形式持有了美元资产。 但重点是，由于衍生品会计的惯例，这笔实际上发生的债务并没有记录在这家金融中介机构的资产负债表上，只是记录了他们的净敞口，形式是外汇掉期，相当于货币准备金，初始净敞口为零，随着汇率的波动而发生类似期货上的未平仓盈亏。 美元资产在最近的一次金融危机以后变得越来越有吸引力，上述情况也在所有非美非银行金融中介机构里反复发生，同样也在非美银行中屡见不鲜。所以就导致了2008年以来，非美银行和影子银行资产负债表上未被记录的隐形美元债务疯狂扩大，目前已经比2008年的规模翻了一番。 根据国际清算银行的数据，当前美国以外的金融中介机构持有的未被记录的美元债已经是可记录的两倍还多 而非美银行被统计到的类似美元债的体量更大，是记录到的3倍还多，体量已经达到了40多万亿美元 根据BIS的统计，这两者加起来，大约有65万亿美元的债务难以被记录和跟踪，因为持有形式虽然是货币掉期，但到期需要平仓了结，在美元出现异常波动的时候，这些债务敞口也会出现大幅波动，特别是掉期出现追加保证金等要求的时候，情况就会变得很危急，如果持有方没有资金维持掉期，必然会导致债务被抛售引发连锁反应。 所以，全球美元债的风险敞口，要比我们看到的，乃至想象到的，要大的多。你想想看，如果美元仍然保持疯狂的上涨，导致类似掉期出现大量违约，全球美元债务会被大量抛售，这个抛压要比之前想象到的要大的多，加上美联储本身也在QT进程中，是不是会导致这样一个螺旋崩溃的发生： 美元上涨，全球美债被大量抛售，接盘力量不足导致美债价格大跌，收益率持续大涨，引发美元被动上涨，从而美债会被更大力度的抛售。。。。 之前我们分析的，美元上涨会引发国际资金回流，支撑美元资产的逻辑，在如此庞大的敞口风险下，似乎出现了问题，美元再持续上涨必然会打击到本国的流动性，而拜登的后两年，还有刚刚换届的参众两议院推行的所有政举也会捉襟见肘。。。 那么，美联储敢于为了打通胀，放任这一切发生吗？ 一场突如其来的抛售 美股二次探底要来了？ 就在世界清算银行公布了这一债务风险之后，美股的乐观情绪终于出现了退潮，标普从200日均线上遇阻回落，再次确认了这是个熊市反弹 不得不说，在200日均线上的回落给了整体乐观情绪非常大的一个打击。这个标准的熊市反弹形态在很大意义上是开启了美股二次探底的步伐 但未来，标普会砸破3600的熊市低点吗？200周均线的历史支撑下破后，紧接着就是2008年的恐怖走势了 而美元也终于在50周均线上触底反弹，未来美元还会重新回归高位对全球市场保持强压吗？ 在65万亿的影子债务出现后，这个可能性，其实是在降低的，看似是个坏事，但对美联储来说，似乎是个提高通胀目标，锁住自己鹰派步伐的更好的借口，对市场来说，也是个好事，所以如果你持续看空，读到这里，是不是可以给自己留一个鸽派结局的交易方案呢？ 就是标普在二次探底之后，会重新回归牛市，而美联储会调高最终的通胀目标到3%甚至是4%，利率也有可能会在明年提前见顶。 市场上的种种迹象表明 人们正在押注一个软着陆的前景 根据我们的上一篇分析，有超过30亿美元的资金刚刚从美元债ETF的市场撤出，但本周，就有超过15亿美元的资金又重新杀了回来。 根据彭博的数据，整体市值280亿美元的Ishares 20+ 年期美国长期国债ETF，刚刚获得了它上市以来的第二大单日资金净流入，总量为超过15亿美元，而其中有8.5亿美元是仅仅通过一单的交易完成的。 美国债券市场上的押注正出现明显的分歧，大资金的管理者们对未来的押注似乎并不一致，但我们必须承认，随着美债价格从谷底缓缓上升，已经有越来越多的资金在豪赌未来的债券价格会持续走强。从2022年年初至今，上面的长期债ETF：TLT，已经吸纳了大约165亿美元的资金，有望迎来这只基金成立以来的最大资金流入年，其中有大约29亿美元的资金流入是在过去1个月完成的，并推动了TLT反弹了超过10%。 看来，有大量的资金在近期看好美债价格的反弹和收益率的回落。那么这是否说明，我们上面提到的美元上涨和美债的螺旋式崩溃不会发生呢？ 我们只知道，近两个月来，美国金融环境指数确实是在变得越发宽松的，中选之后，美联储虽说在言辞上保持鹰派的风格，但行动上已经露出了鸽派的尾巴： 美国金融条件指数是以各期限债券的利率和流动性相关指标加权计算得出的数据，这个数据越高，就证明金融环境越宽松，越低就证明越紧缩，而高盛集团的金融条件指数已经在10月触底，并走出了明显的宽松曲线 如果说计算方式有问题的话，那来看看芝加哥美联储金融条件指数和彭博金融条件指数： 是不是都是出现了2020年疫情开始后罕见的宽松程度呢？ 随着美联储资产负债表的扩大，整个美股的市值也跟着出现了反弹： 那你要说美联储真的没有鸽派转变的意图，在这样的数据背景下，是不是有点太牵强了呢？ 从美联邦基金利率期货上看，一个更加激进的鸽派结局被预示了出来，明年到后年，美联储降息超过200个基点的可能性已经被计价，而随着这个计价同时出现的，还有通胀的见顶下跌 图中黑线是美国cpi年化走势，蓝线为利率期货对未来美联储降息幅度预测 经济上，似乎也有回暖的迹象： 目前美国住房贷款的预付款已经来到了疫情前的水平，人们好像并不在乎美联储官员们在说些什么，也并没有在乎衰退的冲击，只知道房价已经足够低，买房和借款的经济活动又开始了回暖 这让美联储有些措手不及，因为在实际利率保持高位的情况下，美联储只能通过提供更多的短期或隔夜的借贷便利为回暖的借贷行为提供支持 而高盛的最新的一份研报显示，他们通过对资金总额近5万亿美元的共同基金和对冲基金进行投资定位研究显示， 基金经理们一直青睐对经济回暖敏感的股票，比如工业公司和大宗商品生产商等，而对经济低迷时期，保护性的投资标的却不屑一顾，比如公用事业股，和消费必需品板块 这是不是也在告诉我们，华尔街的大量资金也并不相信衰退会很快冲击市场呢？ 一切的答案即将揭晓 但未来不可预测 毫无疑问，从目前美股的整体市值对GDP的比值上看，当前的股市估值，对于熊市的结束来说，还是太高了 这和我们上回从估值角度分析的结果一样。 更重要的是，我们非常确信，美元的最后一涨和美股的最后一跌并未来临，而亚太地区的隐形债务敞口有多大也是并未曝光，虽然美债的价格正在回暖，但作为世界经济发动机的中国，债市的问题并未成为过去式 三年期3A级公司债的收益率还在持续飙高 如果说美元的回马枪足够凌厉，杀出一个新高的话，那么类似65万亿隐形美元债的所有非美货币的债务风险敞口会不会被全部暴露呢？ 设想一下，美国的隐形债务有那么多，那么亚太市场呢，日元债，人民币债券呢，随着美元波动加大，债务流动性风险敞口也会不断扩大，当然非美债务无疑会遭受更大的冲击， 到时候再比惨模式下，美元资产仍然还是最有吸引力，只是这个过程为非常跌宕和可怕，美国可能也承担不起这个暴雷的后果 不过好在美联储已经有了鸽派的姿态，似乎 他并不想去按动这个足以让全球债市暴雷的按键，如果一切可以顺利成章的继续下去，在调高了通胀目标后，美国依然有可能提前结束这个收割全球资金的过程。 当然 还有另外一种可能性就是，全球的衰退无法避免，美元的最后一涨，引爆全球隐形债务的违约之雷，到时候，覆巢之下可能并无完卵。。。 大的波动，意味着大的机会，未来，相信我们会见证更多的市场精彩剧情，如果你想了解投资者应该如何应对未来的变化，一些资产价格的走势和节奏该如何把握，来关注gongzhonghao：第7交易员，在圈子里聊聊吧？ $NQ100指数主连 2212(NQmain)$ $道琼斯指数主连 2212(YMmain)$ $黄金主连 2302(GCmain)$ $WTI原油主连 2301(CLmain)$ $SP500指数主连 2212(ESmain)$