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一，基本介绍

卫龙是中国领先的辣味休闲食品企业，拥有强劲的增长势头。根据弗若斯特沙利文资料，按2021年零售额计，卫龙在中国所有辣味休闲食品企业中排名第一，市场份额达到 6.2%，且在调味面制品及辣味休闲蔬菜制品细分品类的市场份额均排名第一。

发售股份数目:96,397,000股股份（视乎超额配股权行使与否而定）

公开发售股份数目:9,639,800股股份（10%，可予重新分配）

配售股份数目:86,757,200股股份（90%，可予重新分配并视乎超额配股权行使与否而定）

回拨机制：

公开发售不足额而国际配售足额：将未足额部分回拨至国际配售。

国际配售不足额：可回拨至不超过20%且需下限定价。

国际配售足额且公开发售超购少于15 倍：可回拨至不超过20%且需下限定价；

公开发售超购15 倍或以上但少于 50 倍：回拨至30%；

50 倍或以上但少于 100 倍：回拨至40%；

100 倍或以上：回拨至50%。

发售价：10.4～11.4港元

基石投资者：

3位投资者已同意按发售价认购合共579.5百万港元可购买的发售股份，相当于发售股份的约54.82%，详情见招股书239页。

(假设超额配股权未获行使，假设发售价为10.9港元)

发售时间：2022年12月05日-2022年12月08日（2022年12月07日截止孖展）

上市日：2022年12月15日

保荐人：UBS Securities Hong Kong Limited、摩根士丹利亚洲有限公司、中国国际金融香港证券有限公司

包销商：UBS AG Hong Kong Branch、摩根士丹利亚洲有限公司、中国国际金融香港证券有限公司、法国巴黎证券（亚洲）有限公司、富途证券国际（香港）有限公司、建银国际金融有限公司、元库证券有限公司、一盈证券有限公司

二，基本面和定价

在中国内地，一款俗名为“辣条”的零食相信是很多朋友的童年回忆。辣条通常为面粉制作，辅以辣椒等进行调味。

图1，辣条，资料来源：维基百科

数十年前辣条等零食往往是各地方的小型食品企业乃至家庭式作坊生产。近年来，随着食品安全监管的提升，中国休闲食品的市场集中度开始有所提升，其中卫龙则是调味面制品细分行业（也就是辣条所处行业）的龙头。不过尽管如此，中国调味面制品行业依然十分分散：

图2，中国调味面制品行业竞争格局

账号菌相信中国消费者对于食品品牌的认知度和信赖度正在持续上升，因此在一个如此分散的市场，账号菌丝毫不怀疑卫龙可以受益于市场集中度的提升。不过中国调味面制品行业并非一个朝阳产业，调味面制品往往伴随着高油高盐，主要消费人群主要为年轻人以及部分追求“怀旧感”的中年一代，过去数年内调味面制品行业乃至整个休闲食品的行业增速实际上也仅略高于中国GDP增速：

图3，中国休闲食品的行业增长预测

所以在这样一个市场中，卫龙不太可能向奈雪一样通过持续复制门店而实现快速增长。卫龙实现增长的一个更可能的途径是增加SKU，拓展新产品：

图4，卫龙的收入拆分，按产品类别计

过去数年中卫龙的收入增长动力并不是其最经典的“辣条”食品，而是其蔬菜制品，包括魔芋制品、海带制品等。所以卫龙的故事实质上就变成两个问题：1，卫龙现有的产品地位守不守得住？2，卫龙的新产品还能不能增长？

账号菌对第一个问题相对乐观，消费者总是需要零食的，而细分品类中暂时还没有其他零食品牌可以动摇卫龙的地位；但对第二个问题却有所担心，卫龙的产品普遍是围绕辣味零食研发，不同产品的消费者群体高度重合。换句话说，卫龙目前的新产品增长可能一部分是通过侵蚀旧产品的市场而换来的。

卫龙本次IPO的发行市盈率（经调整，TTM）：23.1～25.3倍

另外需注意卫龙2021年曾派息5.896亿人民币。且卫龙本次IPO的估值相比于其Pre-IPO融资的估值有大幅折让。

综上，账号菌认为卫龙算是一支可以产生稳定现金流的消费股，但缺少增长亮点。部分机构投资者可能会因分散化配置而有配置需求，个人投资者需注意其Pre-IPO是否在禁售期届满后有退出压力。

基本面和定价评级：中性

三，大市

维持中性偏正面评级。

四，保荐人

大摩、中金和UBS为本次IPO的联席保荐人，稳定价格经办人为大摩。

大摩是港股IPO中经验最丰富的保荐人之一，不过最近大摩牵头的多个项目上市首日表现不佳，稳定价格操作人亦没有在当日积极行动。

保荐人评级：中性

招股书：

https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2022/1205/2022120500016_c.pdf

$卫龙(09985)$ 

利益相关：

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