预警信号！港股非央国企流动性覆盖率跌至1倍
据**大数据统计，截至2026年10月12日，2019年以来港股累计通过现金分红与股份回购向股东返还104,391亿港元，同期通过IPO和股权再融资向市场索取37,917亿港元，全周期流动性覆盖比率2.75倍（流动性覆盖比率=分红回购金额/IPO及股权再融资金额）。拉长看，港股依然是"净返还"而非"净抽水"的市场。
但最新一年的读数在快速走弱。截至2026年10月12日，全市场流动性覆盖率降至1.97倍，创2022年以来新低。相比2024年9.30倍的峰值，两年下降近八成；市场净流动性（现金分红及回购-IPO及股权再融资）同期从14,462亿港元收窄至6,965亿港元。
IPO-回购剪刀差两年翻转4,429亿，已接近2021年融资洪峰
2022—2024年，港股处在"回购跑在IPO前面"的阶段。2024年IPO募资仅881亿港元，回购却高达2,655亿港元，剪刀差（IPO−回购）为−1,774亿港元。
2025年剪刀差翻正至1,072亿港元，2026年前10个月进一步扩大到2,655亿港元，两年翻转4,429亿港元。这个水平已经接近2021年融资超级周期时的2,930亿港元——而2021年，正是恒生科技指数见顶的前夜。
分子退潮：回购只剩峰值的46%，且几乎全靠非央国企
分母端确实是主要推手。截至2026年10月12日，2026年IPO募资已达约3,881亿港元，且已超过2025年全年（2,869亿），是2024年（881亿）的4.4倍；股权再融资3,271亿港元，与2025年全年的3,276亿基本持平。
更值得注意的是谁在回购。2019年以来，央国企累计回购仅276亿港元，占全市场回购的3.2%；非央国企贡献了96.8%。多年来，央国企的角色始终是分红，这也就意味着回购这根支柱高度集中在腾讯、友邦、汇丰、小米等少数非央国企龙头上，一旦这批公司的回购节奏放缓，分子端几乎没有替代。
回购的收缩，意味着港股"回购驱动"的叙事在这一轮行情里第一次真正降温。2024年6月回购新规允许回购股份不注销之后，市场曾期待港股复刻美股"买出一个牛市"，但两年过去，回购金额反而腰斩。
非央国企覆盖率的预警信号已经亮起
我们在2026年7月的文章中提示过：非央国企分红回购对全市场融资的覆盖率一旦逼近1倍，需要警惕。
这个信号现在已经出现。非央国企／全市场覆盖率从2024年的5.53倍，降至2025年的1.45倍，2026年10月则已进一步降至1.16倍，逼近1倍盈亏线。
历史参照很直接：2020年和2021年该比率分别为0.70倍和0.78倍（央国企与非央国企的分类数据略有修正），连续两年低于1倍，随后恒生科技指数从2021年2月的高位回撤超过60%。当前恒生科技指数报4,169.57点，年内已下跌约25%，流动性覆盖率读数与指数走势再次同步走弱。
抽水3.5万亿，返还10万亿：港股是“蓄水池”，还是“提款机”？
结论
第一，全周期2.75倍的覆盖率说明港股长期仍是净回报市场，但年度波动极大，2026年的1.97倍已是2022年以来最低。
第二，IPO与回购的剪刀差从−1,774亿翻正到2,655亿，两年走完一个完整周期。回购退潮（仅剩峰值46%）与IPO放量（4.4倍）、再融资活跃同时发生，这是本轮流动性收紧的核心，而不是单边的融资冲击。
第三，非央国企／全市场覆盖率降到1.16倍，是7月预警信号的兑现。考虑到全市场回购有96.8%来自非央国企，同时如果四季度IPO与股权再融资继续抽水，回购力度趋弱，该比率存在跌破1倍的可能。
（本文首发于活报告公众号，ID：**）
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