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6月12日，又一家“18A”未盈利生物科技公司——华健未来-B (06132.HK) 启动招股。

它头顶“中科院百人计划”、“国家级专精特新小巨人”、“国内唯一外用TYK2抑制剂”等多重光环，却给出了415倍PS的惊人估值。

这究竟是押注未来的“金种子”，还是透支预期的“火药桶”？本文将为您全维度拆解。

01公司介绍

华健未来 $华健未来-B(06132)$ 成立于2017年，由中科院“百人计划”专家姬建新博士创立。公司专注于小分子1类新药研发，目前已构建“3款核心临床+1款授权产品”的管线矩阵。

本次IPO的核心看点在于其差异化定位：不同于大多数创新药企扎堆的肿瘤赛道，华健未来主攻自免（特应性皮炎）和代谢（减肥药）领域。

02资产盘点

1. 估值锚点：HJ787（外用选择性TYK2抑制剂）

这是公司最大的王牌，也是支撑60亿港元市值的关键。

• 绝对稀缺：截至2026年6月，它是国内唯一进入临床的外用选择性TYK2抑制剂。相比口服JAK抑制剂（有黑框警告），外用制剂主打“局部起效、全身副作用低”，市场痛点明确。

• 临床数据：II期数据显示，高剂量组EASI-75应答率达62.5%，且不良反应均为轻度。

• 市场空间：中国特应性皮炎药物市场预计2028年将达221亿元。但目前该管线仅处于II期临床，最快需等到2029年才能获批上市。

2. 其他管线：内卷与滞后

• HJ178（GLP-1/GIP双靶点）：对标礼来“替尔泊肽”，但国内已有14款竞品获批，口服领域更是红海一片，华健进度落后头部企业2-3年。

• HJ891（KRAS G12C）：全球已上市3款，国内益方生物等已进入III期，该管线仅处于I期，后发劣势明显。

03财务情况

华健未来的财务报表是典型的临床阶段药企画像：

1. 收入几乎为零：2025年营收仅298.2万元，全部来自授权给君实生物 $君实生物(01877)$ 的里程碑付款，无持续性主营收入。

2. 巨额亏损常态化：2025年净亏损1.35亿元，累计未弥补亏损高达3.37亿元。

3. 资金链博弈：截至2025年底，账面现金仅剩372万元，一度濒临“断粮”。虽2026年Q1融资后现金储备提升至3.31亿元，但也仅够支撑约12个月的运营。

04新G分析

1. 估值分析：贵得令人窒息

按发行价81.8港元计算，公司发行后总市值约60.2亿港元（约合人民币53.9亿元）。

• 横向对比：对应2025年营收，静态PS高达415倍。作为对比，已拥有多款上市产品的君实生物PS约8.5倍，贝达药业约11.4倍。

• 纵向对比：较2025年C2轮融资估值（27亿元）上涨约99.6%，接近翻倍。

2. 筹码结构：基石与绿鞋护航

• 基石锁定：引入睿远基金、泰康人寿等6家顶级机构，锁定45.7%的发售股份，锁定期6个月。

• 绿鞋机制：设有15%的超额配售权，由中信里昂担任稳价人，为上市初期的股价提供了一定的“防坠网”。

05打新策略

尽管公司有“中科院背景”、“国内唯一管线”和“基石+绿鞋”的保护，但以下风险不容忽视：

1. 估值严重透支：415倍PS已充分甚至过度透支了HJ787的成功预期。即便研发成功，未来几年的业绩增长也已被计入价格。

2. “九死一生”的研发：创新药II期到III期的临床失败率约为50%。一旦HJ787在2027年左右的III期临床中失败，公司估值面临坍塌风险。

3. 持续的融资依赖：公司至今无造血能力，2027年前仍需新一轮融资推进临床，若届时资本市场环境恶化，将面临严峻的融资难题。

打新评级：⭐⭐⭐（一手摸）

这是一场高风险的情绪博弈。

• 对于稳健型投资者：建议回避。极高的估值和不确定的临床结果，使得风险收益比并不划算。

• 对于激进型投资者：若您坚信其稀缺性足以穿越周期，且仅打算用小部分仓位博取短线收益，可谨慎参与。