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张爱玲在小说里写得很准：也许每一个男子全都有过这样的两个女人，至少两个。

红玫瑰最后是蚊子血还是朱砂痣，白玫瑰是白月光还是饭米粒，主要取决于两个事，一个是后视镜谬误，另一个是无法窥探的平行宇宙——也就是你在人生里做不了双盲对照。所以你总倾向于认为，没选的才是最好。

你投资A股还是港股，本质上也是玫瑰战争，从你的每一块钱为最小个体的视角出发，如果每一块钱是那“每一个男子”，确实不能都选。不过股票比择偶有一点好，是你可以看历史上的对照试验，看到平行宇宙里发生的事情。

最近港股与A股背离，A股十七郎，港股武大郎，港股的背离未免让港股的兄弟们感到背刺。怎么理解这个事情？先看历史。

港股在历史上与A股的走势的相关性，发生过一件大事，在统计学时间序列分析中，这叫结构性断点 (Structural Break，许多人拿所有能找到的历史数据做回归分析，纯纯就是garbage in garbage out，你的数据太脏了）。而这事就是2014年的港股通，或者说从2014–2017 年间逐步形成、强化的结构性影响。从历史数据来看，可以分为三个明显的阶段。

第一阶段，是两者的弱相关时期，在2014年之前港股基本就是波动放大版的美股。当时南向资金凤毛麟角，港股定价权完全委身于外资，走势与A股很风马牛。最典型的是2000到2010年，A股经历了6124大牛市和随后暴跌，但港股同期的走势节奏与A股差异很大，更多是看互联网泡沫与2008年大金融危机的影响。

（恒生指数（绿）与标普500指数（黄）在港股通之前的走势图，数据来源：Yahoo!Finance）

第二阶段，是一个过渡期，也可以称为“相关性提升期”，大概是2014年到2020年。虽然港股和A股的股价波动的相关性浓度增高，但经常出现背离。典型案例就是2015年，深圳河北面的A股杠杆疯牛，河南边的港股虽然也跟，但涨幅小、见顶早，其导致的严重结果是创造了臭名昭著的AH股溢价，居然成了有中国特色的资本市场的长期怪现象；当然这也导致后来港股有极高的性价比，吸引了大规模南向资金的第一波冲击。

（2014-2020过渡磨合期，数据来源：雪球）

（长期AH溢价的创造，数据来源：macromicro）

第三阶段，是相关性极大提升期（2021年至今），逻辑是恒生的权重开始偏重于互联网巨头（阿腾米团）港股核心权重，加上本来就是权重的内银股，致使A港两地市场的核心资产，其实本质上逻辑就高度重叠——因为都是阿灿嘛。尤其是在 2021到2023年的大熊市里，A股的核心资产（茅指数、宁指数）与恒科走势惊人一致，都是杀估值。

然后就是到目前阶段，一起复苏，共同走牛，仿佛共同蹦跶一支圆舞曲一般的大和谐。

（肉眼可见的圆舞曲，数据来源：雪球）

历史课上到这里。即使事到如今已经大和谐，还是会出现局部小背离。这都是正常现象，切勿一惊一乍，这两个市场本身组合属性就不同（比如行业属性，行业构成，比如硬科技 vs. 平台科技）；外加彼此血气不通有资本大闸在那里拦着不侧漏，时不时还是要出现背离很正常。

背离的核心原因是什么？一是上面说的虽然大家买的都是“中国资产”但资产的调性不同，二是决定价格的分母端（流动性）完全不同。我认为这是理解两地走势短期背离的关键。

我们来捋一下近期的背离的原因，第一可能是流动性的虹吸，A股太热，一些概念板块进攻性明显很强，一部分资金通过港股通回来干A股的商业航天、量子材料、脑机接口、军工卫星、半导体设备，科创50、创业板表现出极强的赚钱效应，A股成交额突破3万亿。

而且A股有明显的资产不够买的情况，股市资金过剩，股票资产不够（我仅说股票，房产可以反过来）。

第二是我们承认主线是AI的情况下，也要承认AI行情在软和硬之间切换其实没什么太大的规律可循，很多程度上就是事件驱动、消息驱动、情绪驱动。

其实你看美股七姐妹，虽然我们说英伟达、特斯拉算是硬，但基本上七姐妹以软为主，而七姐妹ETF（Roundhill Magnificent Seven ETF，MAGS) 在开年甚至连老态龙钟的道琼斯都没跑赢。开年风格仍然在硬的那边。

上面第一和第二加在一起，就可以解释短期的流动性问题。

而长期流动性（也就是分析师们喜欢叨逼叨的分母），最近对于美元计价的股票资产也不太有利，主要是降息预期转向。一月降息希望基本破灭，市场而言对首次降息的时间点预测已大幅推迟到年中也就是6月左右。

而2026年是一个特殊的年，因为除了经济数据外，不确定性因素之一就是美联储主席换届，鲍叔任期将于2026年5月结束。目前比较确定的是，继任叫Kevin（Kevin是个渣男名字，不知道你们有没有这个感受），但具体是Kevin Hassett还是Kevin Warsh，目前声势旗鼓相当。

（美联储主席预测，数据来源：Polymarket ）

站在今天这个时间点看，短期内你不太可能看到美联储降息。

第四点是汇率的背离。人民币近期表现强势（升值），理论上利好港股资产重估。但近期港股并未跟随汇率大涨。这说明当前市场的主要矛盾不是汇率（分子端的盈利预期），而是流动性（分母端的资金流向）。汇率利好，暂时被市场无视。

但我还是认为，长期来看港股和汇率，总有一个要认错，汇率和港股不可能长期背离。而我的港股中期策略建议， 在港股指数震荡的情况下，“重指数、轻个股”是较优解。A股市场有足够的产品，可以配置出比较平衡的港股哑铃，比如可以使用景顺长城的一个港股ETF组合， $港股科技50ETF(513980)$ + $港股创新药50ETF(513780)$ + $恒生消费ETF(513970)$ 。互补均衡是配置港股的核心吸引力所在，与A股形成互补的组合，增加长期表现的确定性，驱散背离的幻肢感。

港股白玫瑰，A股红玫瑰，我想起意大利作家埃科《玫瑰的名字》的最后一句话：Stat rosa pristina nomine, nomina nuda tenemus.。这句话到底是什么意思，这一点都不重要；重要的是，不要辜负任何玫瑰。