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美东时间 4 月 10 日，美国劳工统计局发布 3 月 CPI 通胀数据：CPI 和核心CPI 环比均上涨0.4%，且均与上月持平。CPI 同比为 3.5%，较上月回升 0.3 个百分点；核心 CPI 同比为 3.8%，持平上月。

CPI 通胀走势：由降转平

自去年三季度以来，美国通胀出现了较为明显的趋势性变化。整体 CPI 同比走势由单边下降转为在3-4%的区间内震荡；核心 CPI 同比下降速度进一步放缓，在 4%左右水平有企稳的迹象。

从 CPI 环比结构来看，通胀非核心部分中，食品通胀趋于稳定，食品价格环比连续两个月低于近12个月的平均水平；能源通胀回升明显，能源价格环比连续两个月高于近 12 个月的平均水平，其中汽油、电力、天然气价格均有明显回升。核心通胀中，核心商品通胀保持低位，近 6 个月有4 个月核心商品价格环比低于 0%；核心服务通胀与过去 12 个月相比略有回升，主要受交运和医疗服务拉动，占核心服务权重最大的住房通胀延续下降走势。

从美联储关注的超级核心通胀（扣除住房的核心服务部分）部分来看，3 月份超级核心部分贡献了CPI环比 0.17%的增长，为 2022 年 9 月以来的最高水平。分项来看，交运服务为超级核心部分的主要拉动，其中汽车维修、汽车保险价格环比分别上涨 1.7%和 2.6%，涨幅较上月扩大 1.3 和1.7 个百分点。

通胀为何降温停滞？

我们认为三大因素促成了美国通胀降温停滞。一是全球供应链修复对通胀下降贡献结束。过去两年美国能源与商品通胀高企的主要原因即供给受限。而随着疫后供给端逐渐恢复，能源和商品通胀均有显著下降。近期纽约联储发布的 3 月全球供应链压力指数为-0.27，基本企稳至疫情前的正常水平，或意味着全球供应链修复已经完成。

二是美国财政“靠前发力”药效尚存，对需求的刺激作用延续。出于对利率上升，经济衰退的担忧，美国政府于 2023 年一反常态，在失业率尚未明显上升时扩大财政赤字，并提高在经济领域的支出。财政刺激间接促进了就业增长，一定程度上对冲了高利率对需求的抑制作用。

三是财富效应增长促进居民消费倾向提高。美联储过早向市场传递“降息”信号，带动美股等资产价格上涨，居民净资产规模持续扩大，财富效应下居民消费倾向上升。目前美国居民储蓄率依旧低于疫情前的趋势水平。

前瞻：美国经济软着陆“道阻且长”

3 月美国 CPI 数据发布后，市场降息预期迅速调整。期货市场反映 2024 年降息幅度的概率分布明显右移，只降息一次甚至不降息的概率显著上升，这与三月美联储预期“经济软着陆”的路径大相径庭（3月美联储预测显示今年降息 3 次）。考虑到供给修复对通胀的下拉作用基本消失，且地缘政治冲突加剧将增加输入性通胀反弹风险。预计通胀的进一步下降需要一定程度牺牲就业和经济增长，无疑增加了经济软着陆的难度。