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虎友，你好

欢迎来到期权芝士专栏-高阶策略篇第四期！

最近不知道是什么风潮，大家都开始推崇sell put的投资策略了，芝士虎想告诉大家，sell put固然好，在美股大牛市的大背景下，卖方可以坐收时间价值，享受高胜率和稳定收益，但是一旦出现股价暴跌这样的不利变动，卖方的亏损也会很大，即卖方在赚取theta收益的同时会面临delta和gamma风险，此外，纯做卖方又会占用大量的保证金，机会成本也很高。

如何才能既赚取时间价值，又能对冲掉股价的不利变动，还能少占用甚至不占用保证金呢？今天我们来介绍的日历价差策略就可以很好的实现这一点！

一、什么是日历价差策略

日历价差策略，简单说其实就是掐着黄历做期权，我们知道期权的时间价值衰减速度并非是线性的变化过程，而是表现出前期慢后期快的特点，所以我们在卖出近日到期的期权的同时在买入同样行权价的远日到期的期权，即卖近买远，此时就可以赚取时间价值差。

举个例子，今天是12月18号，同样是执行价为252.5美元的特斯拉的看涨期权，12月22号（距到期日还有4天）到期的theta值为-0.577，而12月29号（距到期日还有11天）到期的theta值却是-0.343，我们在之前的文章Day 3.到期日越长，时间价值越小，你敢信？中给大家科普过theta值的含义

也就是说，前者当天的时间价值衰减要比后者多0.234美元，原因是前者接近到期日，时间价值在加速衰减，而后者时间价值衰减相对较慢，同时二者的delta值又完全相等，所以理论上二者的delta风险是一样的。

此时如果我们卖出12月22号到期的看涨期权，获得权利金收入6.35美元，同时买入12月29号到期的看涨期权，花费权利金支出8.5美元，净权利金支出2.15美元。

而二者的delta值相等，所以理论上不存在价格变动风险（假设delta系数保持相等状态），所以该策略每天都能获得正的时间价值收入，在12月22号近期合约到期日两张期权全部平仓，我们就可以赚取2.15美元的总的时间价值差。

这个就是日历价差策略最大的优点：即相对于买方策略，日历价差能获得时间价值收入，相对于卖方策略，日历价差又能规避价格变动风险，且不用占用大量保证金（组合对冲策略保证金占用很低）。

当然了，该策略虽然简单好用，但是实操中还是要注意以下几个问题的

二、日历价差策略应该注意哪些点？

1.delta值的非线性变动

我们在前面的例子中假设两个期权的delta值一直相等的，虽然二者都是平值期权，由于gamma值并不相等，所以一旦标的股价发生变动，两个期权的delta值可能会出现差异，此时我们不用过度担心风险暴露的问题，因为同一执行价下的期权gamma值虽然不相等，但是差异并不大，其次二者theta值会随着到期日的临近差异进一步拉大，即theta收益完全可以覆盖掉delta差异带来的损失。

延续上例，我们在第二天（12月19号）继续观察来两个期权的价格，我们发现由于特斯拉的股价下跌了0.56%，卖出的看涨期权价格下跌到了7.05美元，买入的看涨期权价格下跌到了7.05美元，相对上一个交易日亏损1.45美元（8.5-7.05）

而卖出的看涨期权价格下跌到了4.63美元，相对上一个交易日获利1.72美元（6.35-4.63）

最终，日历价差组合次日盈利0.27美元（1.72-1.45）。

而这0.27美元的收益具体是受什么因素作用产生的？我们可以做一下拆分：

由于股价的下跌，卖出的看涨期权delta值变成了0.5，而买入的看涨期权delta值变成了0.513，即组合的delta亏损是0.013

而由于时间往后推移了一天，买入的看涨期权的theta值变成了-0.620，而卖出的看涨期权theta值变成了-0.337，即组合的theta收益是0.283（0.620-0.337）

所以，theta收益和delta亏损net之后，就形成了0.27的组合收益（0.283-0.013）

2.到期日和行权价的选择

日历价差的到期日和行权价该怎么选呢？在到期日的选择上，近期合约和远期合约的时间差越大，获得的theta收益也就越大，对于新手而言，建议可以在控制delta风险的前提下最大化theta收益，所以可以选择同一价位上delta相差不大的但是时间间隔最大的两个期权合约作为日历价差策略的标的。

其次是行权价，平值期权的时间价值流逝最快，theta系数也越大，所以做日历价差，平值期权的效果是最好的，对于老手而言，如果预计未来股价会小幅波动，也可以选择不同的行权价位，把日历价差和牛市/熊市价差结合起来做，比如预计未来股价会小幅上涨，那就可以在卖出近期虚值看涨期权合约（delta小，theta大）的同时买入远期实值看涨期权合约（delta大，theta小），这样既可以赚取时间价值，又可以赚取delta收益。

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