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球视野，深度视角

各位股东，大家早上好中午好下午好晚上好。

虽说药明合全上市交表的新闻有点过了，很多人也谈了，我还是想聊聊。

药明合全的意义非必寻常，为我们观察ADC整个领域打开了一扇窗户。

注意，本文不构成任何投资建议，均根据公开信息整理和逻辑推演，不对阁下任何投资行为负责。

“最有价值的资产”

2023年7月9日，药明合全交表香港联交所拟独立上市，该公司脱胎于药明系的药明生物。

IPO前，药明生物持股60%，STA Pharmaceutical（合全药业）持股40%，而合全药业是药明康德持股98.56%。

业界盛传药明合联的确是药明系如今最有前景和最具价值的资产，最主要的原因是药明合联的业务领域是如今的炙手可热的ADC（antibody drug conjugates）CRDMO服务。

一般这个时候就该请出我们的老朋友Frost & Sullivan的报告了，根据报告显示2018-2022期间，ADC市场复合增长率为40.4%。

CRDMO是指contract research, development and manufacturing organization，也就是合同研究开发与制造组织，是CRO（contract research organization）与CDMO（contract development and manufacturing organization）的综合体。

以前找CRO只能解决前期问题，PCC（pre-clinical candidate，临床前候选药物）阶段完成后，还要转移到CDMO进行后期的开发和放大生产，这中间一来一回就浪费时间了。

这基本上意味着，只要金主爸爸有一个想法，药明合联即可交付一款足够进入临床申报的产品，并且可以提供后续的生产。

所以，这么好用的“工具”在ADC研发领域地位到底如何呢？

制霸

从规模上来看，药明合联在2022年登顶ADC国内CRDMO第一名的宝座，全球排名第二。

在2022年，有94个进行中的整体项目占全球ADC整体外包项目总数的35%。

虽然这里面有很多“定语魔法”，但足以证明药明合全在ADC外包领域的地位。

在招股书中，药明合全骄傲的宣布，截至2023年5月31日，公司拿下了所有中美双报的ADC candidates的开发合同。

2022年中国出海的ADC交易中，10家有8家是药明合全的客户。

药明合全手头的项目分布呈现倒金字塔型，目前有340个项目在研究阶段，58个处于临床前，30个处于临床I期，9个处于临床II期，5个处于临床III期。

也就是说，合计有44个项目处于临床阶段。

根据Beacon Intelligence的数据，2022年总共有约250个ADC临床试验。

而根据药明合全引用的数据，截至2023年3月31日总计有222款ADC candidates进入临床。

也就是说仅仅考虑目前药明合全手头上的临床项目，就占了全球进入临床阶段ADC candidates的1/5。

那么，药明合全又是如何做到制霸国内ADC 外包的呢？

“卷”出天际

时间就是竞争力。

药明合全在candidate nominate 之后8-10个月就能推进至PCC，而整体来看更为夸张。

药明合全能在13-15个月内完成从DNA序列到ADC candidate的IND（investigational new drug）申报，而业内大概是24-30个月（这个数字还是保守了，应该更长）。

全能就是竞争力。

ADC的研发是一种典型的“三体”问题，其中的裸抗（antibody）、连接子（linker）和有效载荷（payload）每一个都是研发公司必须攻克的难关，而且还要攻克三个组合在一起遇到的各种问题。

而药明合全拥有国内最全的ADC “武器库”，要知道其母公司药明生物就是抗体开发领域的翘楚，自不必说。

在linker和payload方面，药明合全除了自身专利的WuXiDAR4偶联技术外，还引入了启德/SyntaBio的合作机制，为客户提供更多的选择。

至于其他什么200公里生产设施这类的都是废话，根本不是核心。

最关键的就是上面两点：时间快，选择多。

在这个ADC普遍内卷的节点，大家拼的是什么？是时效。

一个适应症上如果ADC效果非常棒，那么接下来面临的就是上市ADC成为标杆，如何才能做到me-better成了必答题。

相信任何人都会知道该怎么做，ADC外包的马太效应只会越来越明显。

打开一扇窗

之前观察ADC行业的进展，总是缺乏一个标志性的指标。

如今，药明合全如果上市，我们大胆预言，它将会成为一个ADC行业发展的指示器。

我们拿前3年的营收来看，每年药明合全的营收增长都是200%以上，足见ADC之火热。

如果再来看服务内容的比例，大概可以看出ADC从discovery到生产阶段的变化，也就是说ADC的研发项目在大量进入临床，且比例逐步提高。

虽然不够精确，但是作为指示器来用已经够了。

而随着“万物偶联”的XDC逐渐兴起，药明合全也开始了布局。

从某种程度上来说，未来药明合全也将成为观察XDC产业发展的一扇窗户。

药明合全作为药物开发全球化分工的产物，在如今这个时间节点更为难能可贵，期待它成为观察全球ADC药物开发的一扇窗户。

（完）

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注：https://www1.hkexnews.hk/app/appindex.html?lang=en注1：https://www1.hkexnews.hk/app/sehk/2023/105543/documents/sehk23070900025_c.pdf注2：https://www1.hkexnews.hk/app/sehk/2023/105543/documents/sehk23070900026.pdf注3：https://www.clinicalleader.com/doc/the-clinical-landscape-of-adcs-in-diverse-technologies-narrow-target-0001