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#赏金猎人# 今天来谈谈投资中的不动如山问题。

索罗斯本不姓索，也不叫罗斯；他本姓Schartz，但不堪希特勒反犹主义的骚扰，索爸把全家都改了名，为俩儿子伪造了身份文件，并跨越了信仰的偏见将其安置于基督教家庭的庇护之下。索罗斯十四岁时就已经梳起中分头当上了犹奸，常常出力协助没收其他犹太人的财产；在十四岁时，他眼睁睁看着同胞们一批又一批地被送往集中营。后来他说，我的个性从彼时而来。

各种扭曲与黑暗的现实塑造了索罗斯，以至于在之后的投资生涯中，他屡屡提到正视黑暗的问题：因为不正视不睁眼，黑暗还是在那里，阴魂不散；当你感觉到危险袭来，最好的办法是冒一点风险，而不是追随人群（去集中营）。理论来源于生活，所以哲学家索罗斯就此上下求索，总结出了一套不跟人群走的理论，取名曰绿佛来兮异味蹄 (reflexivity) ，也就是反身性原理。当然请索粉不要打我，反身性理论有容乃大远不止此，我这里也只是简单地归一个纳。

反正黑暗来了就要面对，索老有名言，认识问题是一封邀请你去解决问题邀的柬帖。而有时黑暗或许幻化为你的诤友，来提醒你幸好你不在人群中央。十四岁的索罗斯，面对乌泱泱的犹太人群，深刻认识到即使要去冒较高的风险，也比跟着人群去集中营要好。所以他拿着伪造的证件做起了犹奸，虽然一旦被发现或许就是就地正法，但这也比懵懵懂懂地跟随人群要好。

这一方法被索老用在了投资上，所以他总是认定整个市场的无效性，逆人群而动。索罗斯曾说，这就是为什么我总是看着黑暗面，只要我知道一个赢法，无论此法多么稀薄，我也不会放弃坚持，因为黎明之前总是最为黑暗。其有诗证云：危殆之境存生机，黑暗其间孕光明。

But，问题是我们能不能挺得过黑暗。当乡亲们怀揣满满的希冀浩荡地走在春梦上，抑或当乡亲们满怀深深的偏见拔腿而逃，你能不能勇敢地离开人群，梳起分头，挺身而出，来当那个汉奸。此时当汉奸已然很艰难，更难的是你还要经受黑暗的熬煮，被乡亲们唾弃成万世之傻X。任人群而动而我自逆之，说来仿佛一道葵花宝典的口诀，还挺朗朗上口；但是如果仅是嚷嚷这道口诀，而没有挥刀自宫的勇气，那么即使把索氏名著《金融炼金术》看上两百遍，其益处也不会大过你去看一部名叫《钢之炼金术师》的动画片，一遍。 

老虎基金

Julian Robertson 1980年创办老虎基金，从此开始威名远播，管理市值1998年最高时达到210亿美元。大家都知道Robertson是个不空不舒服斯基，虽然作为硬核价投者他也爱做多，但是做多的同时必须伴随做空，出双入对。比如他的名言：咱的方法就是这样滴，找到世界上最好的200家公司去买它们的股票，同时找到世界上最烂的200家公司去做空他们，到头来如果你选的最好的200家还跑不赢你选的最烂的200家，那你还是洗洗睡了罢，珍爱生命，远离股市。

我记得彼得·林奇在也有如此的言论，找10个（几个我忘了）好公司买入，找10个坏公司卖空，要是好的跑不过坏的就去死。此方法的好处是某种程度上降低了市场风险，因为市场整体下跌时你卖空仓的收益或多或少会抵消你做多仓的损失。比如你是一个京东脑残粉阿里高级黑，认定东哥必将战胜杰克·马；但是你又担心美股这要不要加息啊好心慌，你就可以买入京东$(JD)$同时做空等额的阿里巴巴$(BABA)$，搞一个pair trading （配对交易）来中性化市场风险。只要你的东哥哥最后真的能了结掉马道长，那么管他纳斯达克洪水滔天，你也能笑到最后。

讲回到萝卜森爱做空这里。二十世纪末的老虎基金已经被人砍了几刀，有点虎落平阳的意思。1998年，其在对赌日元的交易中亏损20亿美元，虽说惨重，但也最多算是拔了几颗虎牙，因为同年更大更惨的事件还有俄罗斯债务违约，直接导致大名鼎鼎的LTCM（长期资本管理公司）惨遭灭门。老虎基金虽然一个趑趄，却性命无忧；但是接下来发生的事情，让每一个爱虎人士都痛心不已。

萝卜森一直是个硬核价投派，这次他要单挑（其实当然不能是单挑，巴菲特也在战斗，索罗斯一开始在战斗后来叛变了革命）人类历史上罕见得那场刀抗母泡沫（Dotcom股票，指互联网科技股）。请注意萝卜森并不是不喜欢科技股，他只是不喜欢那些互联网泡沫狂魔，因为在后来虎皮被扒了以后，我们可以看到他最后最大的五个持仓是US Airway（2013年与美航合并），Sealed Air，因特尔，苏格兰皇家银行和三星，萝卜森不能算是一个反科技分子。

与畸高市盈率或者无盈利的互联网科技股为敌，就是与非理性繁荣（Irrantional Exuberance）为敌，就是与人群为敌。到了1999年，老虎基金在互联网公司方面的仓位已经降至接近零的水平，不空浑身不舒服的罗伯森也开始做空他认为有巨大泡沫的科技股。他当时说，咱这目前的泡沫，基本就是个庞氏骗局无疑，注定是要灭的；然而悲剧在于目前想要获得短期收益你就只能参加这个击鼓传花的骗局，这让骗局更为self-perpetuating （自存不废），直到金字塔实在是垒不上石头而自我崩塌为止。

这就是一个硬核价投派对于泡沫的态度，在此期间老虎基金的做多仓位几乎全仓持有Value Stocks （价投股），以巨大的坚毅忍受着大妈猛赚我倒赔的寂寞。1999年全年老虎基金亏损19%，而标普500当年涨21%，纳斯达克更是我想要怒放的生命，指数一年之内接近翻番。

2000年科技股泡沫

进入千禧年，老虎基金继续被反复打脸，到了二月，基金2000年YTD（从该年1月1日算起）又继续跌掉13%，而此时纳指那边已经剑指5000点光辉，人群已然全部疯掉。索罗斯这一次没有与人群搞对抗，到了1999年量子基金已经全副配备泡沫股，因此其1999年收益也能拿到差强人意（勉强令人满意的意思）的35%，可见自命老派Old School的索老潮起来也是很拼的。于是，连这个有一套完整人群理论装备的哲学家都开始走上了群众路线，罗伯森战壕里剩下的基友真的不多了。巴菲特算一个，1999年伯克希尔纺织厂账面价值仅仅上浮了0.5%，同病相怜的巴老也正忙着硬抗股东的不满与媒体的冷嘲热讽。两位价投界的猛将被活活地逼进了无路的闷巷。

问题是一个挺住了，另一个却挂了。到了二月底，老虎基金第一重仓的US Airways继续走低，自上一年五月以来已遭腰斩。三月，萝卜森在致股东的信中宣布打算清盘基金，老子不玩了；三月十日，纳斯达克指数攀顶，记录封在5048.62，到了五月十日，纳斯达克狂泻至3384.93，两个月狂跌34%，到了2001年初，纳值跌破2000，人类有史以来规模最大的一个泡沫被彻底刺破，可惜关门大吉的老虎基金再也回不去了。由于萝卜森清盘基金的时间实在太过吊诡，以至于每此提起其它倒在黎明前的悲剧，我第一个就想到这位前老虎基金的掌门人。

 狂躁与幻灭都来得太突然，坚持的人守住了价值，随了人群的大多都随出去了沾血带泪的份子钱。哲学家索罗斯这次没有站稳在犹奸的队伍里，这场荒筵结束得太早，亦步亦趋还没有走太远大清国就亡了，到四月末，量子基金YTD已经下跌22%，索罗斯的左膀右臂、量子基金的次席投资组合经理 Stanley Druckenmiller辞职。好在哲学家果断壮士断腕，四月开始大量出货科技股，才保全了基金的青山。

上述的科技股泡沫，追捧者对于科技未来的偏见带来股票价格的上升，股票价格的上升又反过来促成更大的偏见，短期内给人感觉科技股是不受价值规律约束的，价格会一直上涨；比如一线城市房价的泡沫，追高者认为一线房价有“刚需”支撑而不停地追高，而坚挺的房价反过来又让人错觉到“刚需”确实存在，于是房价会自我膨胀；比如美国次贷危机之前的房地产泡沫，由于信贷扩张，购房者很容易借钱买房，于是房屋价格上涨，而因为房价上涨，房地产就变成了香饽饽，投资房地产看起来风险很低嘛，于是银行放松房贷标准和信用审查，进一步地加大贷款，房价就紧接着疯涨。一句话来概括，一个高人在你十岁之时预言了你将登上火星，你对其深信不疑并且在接下来的二十年里以登火星的严格标准疯狂折磨自己，终于你修炼成全国第一航天员去了火星，于是你说哇塞高人的预言真的好灵啊。

反身性不但可以用来判断泡沫，反过来还能来判断价值洼地。

因为反身性就是利用市场参与者的偏见来判定趋势，好偏见带来繁荣，坏偏见有可能会带来价投者最喜欢的黄金坑。比如上世纪六十年代的Amercan Express （美国运通）公司遭遇沙拉油丑闻，运通被人当猴耍，开了茫茫多的沙拉油收据出去被人拿去做抵押贷款折现，结果这些沙拉油其实全是水，最上面浇了一点点油来掩人耳目。事件爆发后，运通股票成了拔掉引信的手榴弹，惨遭大面积抛售；而由于暴跌来的太突然，坊间开始传出了运通公司将无力赔偿最后不得不破产的流言蜚语，流言进一步挫杀股价，运通被腰斩。从真实情况而言，事情其实远未到不可收拾的地步，毕竟运通某种程度上而言其实也算是受害者。但是一个关于运通公司可能wipe out所有权益的预言，有可能最后真的把运通搞残到不能自理。

如果没有骑士出现，搞不好我的钱包里就此要少一张买菜神卡了。但骑士界的杰出代表巴菲特不负众望，他跑去奥马哈的饭店里吃牛排，发现大家照样刷运通卡、饭店也照收不误，都像没事人一样。其实说到底运通也并没有受到什么实质的伤害。所以他开始大量买入运通股票，持有至今，最终成为了伯克希尔最为成功的投资之一。我个人也东施效颦，在大众由于排气门而暴跌之际抄了一点仓位，默念 “This shall too pass” 这句箴言，坚信过个小几年，无论是天朝还是美帝，朗逸和捷达（美国大众车基本都叫捷达）照样会是最畅销的德味车，没有黑天鹅哪来白菜价。我估计各位现在看到大众车时已经想不起丑闻了吧，这才半年时间，消费者的记忆比散户不长。

而我之前相对深入探究过的凡利亚$(VRX)$，我也认为其中一定有反身性的影响。当对一个股票而言市场大多数的投资者不再按照公司基本面，而是按照偏见、激情、流言、冲动、投机来给证券资产定价，我认为反身性就是存在的，因为买股票的人变成了股票的基本面本身，你正在做的行为成了你行为的目的，荒诞而又无比真实。凡利亚被围剿到三十刀之际，主导公司价格的已经唯有市场情绪而已；而正如我之前的一些背景介绍，其实当时的人根本没有在担心公司的资产啊债务啊经营啊平台啊商誉啊；当时最直接的杀价因素只有一个：很多人担心公司是不是已经要破产了。还记得那组等式吗，债务违约=资不抵债=破产法第11章破产重组≈破产法第7章破产清算=老子的钱要白瞎了。当你知道市场上大多数人是拿出这个逻辑来抛售股票的，那么黄金坑就有存在的可能。但注意这只是存在的可能，不能作为投资的全部依据，必须要有进一步的研究；没有看到坑中高耸的长刺，就直接脱下裤子去蹲坑，是很容易菊花残的。

这篇文章的主题是投资的耐心与坚守，十分抱歉我讲了很多关于反身性的内容。虽然我写文章喜欢旁逸斜出，但我终究不是一个跑题狂魔。讲反身性，是因为其与坚持有关：1. 反身性创造的机会可能会是你坚守的源泉；2. 蜂拥的人群是你的坚守要面临的大敌。好我们讲回到坚守这个话题：坚守是一个投资的美德，我觉得大家听我说还不如去看《大空头》（The Big Short）这个片子（同类型的还可以去看《监守自盗》（The Inside Job），商学院次贷危机课题必播），这个名叫Michael Burry的对冲基金经理是如何厚颜地守住投资者清偿的要求，最后守得云开见月明。我本人看此片时遭受到了很大的心理冲击，我非常推荐您也来被冲击一下。

我非日内人士，我买股票都是为了傻等的。虽然坚守很难，虽然彼时黑暗笼罩，让人很憔悴。。。

利益披露：作者持有上述股票多头仓位。 

本文行文仓莽，如有不足之处，还请各位海涵斧正。

#中概股崛起#