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昨夜英伟达收跌将近3%后收涨，已经连续第七个交易日下跌，是22年以来最长的一段跌势，昨天转灯是一个重要的信号。 之前我觉得跌着进财报可能是个好事？它意味着市场预期已经压到低位，只要结果不差，一次预期差就可能修复这波连跌的情绪，不过这也反映出资金对AI投入回报的耐心确实在变薄；连跌后修复，虽然没有收复跌幅，但证明还是有资金在提前布局；不过基于美股的尿性，财报前涨一点，财报后大跌的可能性也不是没有。 来简单写一下今晚的关注点：营收一致预期在910亿美元附近，同比仍是高增长，但增速较前几个季度放缓，数据中心是绝对大头，要关注下一季度的营收指引、毛利率能不能守住此前的高位、以及管理层对中国区的最新表态。 看多的理由：数据中心与主权AI的需求还没看到拐点，Blackwell/GB300在放量，连跌已经让预期处在低位。看空的理由：市场开始审视AI投入的回报节奏，云厂商的capex要看多久能转成收入，中国区仍是变量，毛利率见顶的疑虑没有消除。 所以今晚这份财报，会给整条AI算力链定一个短期的方向。 昨夜还有一个值得关注的点是资金的流向：钱从拥挤的科技挪去了金融等道指权重，10年、30年美债收益率一起回落，这种组合下，黄金作为避险和大类资产配置的价值重新回到视野。 黄金下半年更可能是磨底之后缓慢上行，如果出现急涨，反而要留意获利了结，支撑它的是央行持续购金、实际利率见顶、以及避险需求回升这几条偏中期的逻辑；需要警惕的是，如果通胀数据重新走强、9月加息的风险再升温，美元反弹会压制金价。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资建议。给Vivian点个关注，祝大家都涨，卖的都跌～ $英伟达(NVDA)$

明天截止的两只票一起说说。一个是外资保荐的时尚巨头，一个是18C机器人。 第一家，希音。 高盛、大摩、小摩三大外资联席保荐，高盛绿鞋，承销也是外资为主。 基石只有22.2%，而且纯血外资，有厨的概率相对低，姑且当它市场化发行，那基石低就不太像是厨锚定拿得多，更像是单纯卖不动；发 行估值257-267亿美金，从一开始的400亿砍到300亿、再砍到200多亿，某种意义上变相印证了卖不出去的点（纯属个人猜测）。 货量28万手，一共募131亿港元。这种量都不用去找锚定，还得付前后端，直接打公配就行。孖展52.7亿、3.8倍，金额还行，但发行量太大，倍数拉不起来。 估值：2022年初D轮982亿美金，然后一路下坡：D+轮640亿、2025年初伦敦上市（没成）500亿、到现在270亿。再加上估值体系切换，希音早年能卖到千亿，是因为它既有电商平台的变态增速、又有时尚快消的品牌溢价。现在增速没了，还开了商城业务，服务收入口径从2023年的2.7%涨到2026年Q1的14.3%。等于从“ZARA高增速版”切成了“拼多多低增速版”。自有品牌那部分还能吃时尚快消的高PE，但商城占比越来越高，两套估值在打架。 外部也不友好。希音的模式就建立在两个红利上：美国800美元以下免S、欧盟150欧以下免S，现在同时退坡。美国2025年5月取消小额包裹免S，Q1美国收入同比-14.3%，履约费用率从42.8%升到47.7%，部分商品被迫涨价，把它极致低价的看家本领给消解了；欧盟026年7月取消150欧免S，体量更大，冲击可能比美国还猛。再加上背靠拼多多的Temu在低价服饰正面硬刚，客单价更低、折扣更狠，获客成本被抬起来，这也是希音营销费用率一路涨的原因。 最离谱的是资本结构这块。Pre-D、D、D+这帮优先股股东，除了赎回权、清算优先，还约定从2026年3月起按投资价年化8%给现金补偿，IPO完成前再提到1

新手买入后，最常见的想法是：这一笔到底该不该拿住。拿住了，眼看盈利回吐、甚至由红转绿，吃一记大面；割了，又看着它一路翻倍绝尘而去。左也不是右也不是，复盘时只剩一句"我心态崩了"。 我的看法有点反直觉：多数时候，崩掉的不是心态，是认知没跟上。心态是结果，不是原因。原因和结果一旦认错，人就会一边怪自己沉不住气，一边在同一个坑里反复摔。 所以今天用五层方法，来复盘一下我的交易心态和经验。 第一层，先给答案。 陈江挺在《炒股的智慧》里讲来讲去，核心不过几条：进场之前，进场价、止损价、离场价一并想清楚；亏损果断截断，盈利尽量让它跑；认准自己能吃的那一段行情，不奢求最高点。听上去平淡无奇，妙处却在于——把情绪判断替换成一套可执行的信号判断。信号成立就持有，信号消失就走人。至于走人之后它还能涨多少，那是规则之外的收益。 认准信号、只赚确定性的那一程、对卖飞坦然处之——这是第一种解法。它未必治本，但足够管用。按这个方法走，就不会因为一次大面就全盘怀疑自己。纳瓦尔有个说法我很认同：一个欲望，等于你和自己签下的一纸契约，约定在如愿之前不许快乐。心里总惦记最高点的人，签的就是这么一份合同，当然快乐不起来。 第二层，更靠近本质。 光有纪律不够。 纪律能保你不亏大钱，却换不来真正的从容。从容来自哪里？来自你真的读懂了这场游戏：周期此刻走到哪一档，场上有多少类型的人在博弈——散户、游资、机构、做市的，各自图什么、各自的位置在哪，资金又是沿着怎样的路径一层层推进的；也来自你对量价关系、产业格局、技术周期与多周期共振的理解。 这些都考虑到了，才谈得上大局观。有了大局观，又有足够的理解厚度，一套完整的交易系统才立得起来。到那一步，才会长出一种奇特的抽离感：像是从自己身体里飘出来，第三方视角、理性的来看"那个交易的你"按系统行事，所谓定力，所谓格局，是这么生长出来的。 内心的澄澈，也没人生来就有。那它从何而来

又到周一了，今天君正的暗盘表现有点差，看看明天有无机会水上出，但是估计没什么涨幅吃了。 本周三盘后英伟达交卷。这是这一周算力链的定价锚，同时要关注上游的存储涨价周期。 先说英伟达这份财报本身。机构一致预期总营收约918到922亿美元，英伟达自己的正式指引大约在910亿，每股收益一致预期约2.08美元。数据中心上一个季度这块营收约752亿，同比增长92%，环比增长21%。本季度市场对数据中心的预期大约在857亿，环比增速回落到约14%——这不是失速，而是高基数之后的自然降速。 所以这次要关注几个点： 首先，数据中心能否达到甚至略超约857亿的一致预期。 第二，毛利率能不能守在75%附近，这个可以看出英伟达现在的定价权 第三，VeraRubin新平台的放量节奏，以及全年约200亿美元CPU营收目标的进度。 第四，推理相关的收入占比。 但是整体来说，目前AI资本开支还没有收缩的迹象，但是预期已经打得很满，数字达标未必能换来上涨，更何况长端利率往上走的时候，高估值成长股的折现天然承压。而且上周半导体走弱，背后是多重因素叠加：长端美债收益率创多年新高、油价与中东局势、再加上市场对AI融资与资本开支可持续性的担忧，不是单一原因，更不是AI逻辑被证伪，只是短期会有较大的压力，不宜过于乐观。 然后顺着英伟达我们顺便来看存储。 英伟达每卖出一颗GPU，背后是成倍的高带宽存储需求，它的财报是需求端的验证，存储原厂则是供给端的收租方。三星、海力士、美光这几家在2024到2025年主动减产、把库存出清之后，DRAM和NAND的合约价进入了一轮上行——第二季度合约价一度涨到约75%，第三季度DRAM合约价机构预期还要再涨约13%到30%。 这轮涨价是减产纪律、AI需求、产能迁移的叠加因素造成的。原厂把有限的产能优先投向HBM和先进制程，标准DRAM的供给被挤压。海力士DRAM在2026下半年维持紧张

隔夜美股 一、大盘 隔夜三大指数收跌，且是道指领跌、标普微跌的结构。压力来自长端，财政部回购规模翻倍的消息市场并不买账，30年期收益率仍在约5.19%的高位，本周稍早一度触及近二十年高点。长端由供给和期限溢价推动，利率敏感的标的承压。 技术面上，标普与纳指跌破了本周初的短线支撑，MACD红柱收窄、动能转弱，但还谈不上破位；量能没有恐慌式放大，更像高位的获利了结叠加杀估值，而不是衰退交易。道指因为成分里零售、家装权重集中，形态相对更弱一些。 二、热点事件解读 一是沃尔玛财报：营收利润其实好于预期，但同店销售只有2.6%、低于市场期待的约3.8%，全年指引也偏保守，股价重挫，TJX财报超预期却因指引一般跌约3%。所以，零售龙头让我们看到的增量信息是消费目前是降速的一个状态。 二是宏观数据继续偏弱：当周初请失业金人数抬升、费城联储制造业指数走弱。按当前的联储口径，这类弱数据的含义是加息风险降温、进一步收紧的概率下降，而不是降息更近——市场对9月的定价仍在"维持不变vs加息"之间，还没走到定价宽松那一步。所以不要把弱数据解读成降息交易。 此外，BT币单日大涨约11%至约7.18万美元，带动加密相关股走强。 港股 一、大盘 港股本周节奏和美股不太一样。周一高开高走，周中芯片、光通信、PCB退潮拖累科指连跌两天，到周四资金风格开始切换，创新药和黄金股走强。整体是低位的风格轮动而不是杀估值。今日是恒生系列季度检讨结果公布日，市场关注点在入通和退通名单预测中，情绪面会有事件驱动。 技术面上恒指仍在26000关口下方反复，量能未见显著放大，属于结构性行情而非全面转暖，指数级别的方向还要看半导体与科网能否重新接力。 二、热点事件解读 港股这几天的主线不在大盘点位，而在风格。第一条是创新药的再平衡：资金从拥挤的芯片、光模块里退出来，涌进前期回调充分的创新药，板块集体大涨、龙头盘中放出惊人涨幅，急

昨晚美股表面是普涨，实际是硬科技高开低走，涨的是权重之外的中小盘，为什么消息面给几个实打实的利好，硬科技却没能上涨？我们先来看两个关键利好事件，再看原因。 一、海力士和三星同日出手 第一波利好来自韩国。周三韩股收盘后，海力士和三星接连抛出巨额股东回报计划。 海力士宣布回购并注销价值40万亿韩元的库存股，并承诺2025到2027年产生的自由现金流，至少50%用于股东回报。海力士在美股发ADR上市，总共才募了约39.9万亿韩元。也就是说，这次回购注销的规模，相当于把当初上市募的钱几乎全额买回来注销掉。对股东来说，这是直接抬高每股收益的动作。 紧接着三星也宣布了一项综合超过100万亿韩元的股东回报计划，同样将约50%的现金流用于回报，方式以直接派现为主；再叠加7月对4nm制程代工涨价的消息，昨天抄底海力士的有福了。 存储巨头敢这么大手笔地回购和分红，本质是对自己的盈利能力有底。2027年存储的供求关系会比今年还紧。而且这些巨头很多都签了长期协议，闪迪在投资者日上明确提出要把80%以上的毛利率保持到2030年。当时市场还在担心存储会不会又是一轮见顶就回落的普通周期，现在这些公司用真金白银的回购和长协给了答案：这一轮的上升周期，强度已经强过过去任何一轮。 存储这条线不会被一两个"产能过剩"的鬼故事轻易吓退。但是，这些利好都发生在海外、而且是个股层面（海力士、三星、闪迪），和A股这边关系不大，A股感受一下情绪就够了。海外这些巨头在大手笔回购注销、增加现金分红，而A股和港股这边，一批科技公司正趁行情上市融资。一边在把钱还给股东，一边在向市场要钱，这种差异不是靠提高个人投资能力就能弥补的。 二、长端收益率暂时平抑 第二波利好来自美国财政部。贝森特宣布把10到30年期国债的单次流动性回购上限翻倍，提高到至少40亿美元。相当于财政部自己下场买长债：既然市场这么担心美国的长债风险，那我户部自己买

隔夜美股 一、大盘 周二美股继续跌，而且是科技领跌。纳指收跌1.33%，标普跌0.69%，道指相对抗跌。技术面上，三大指数的MACD都落到零轴下方、动能偏弱，是连跌两天后的走软。但纳指100期货今早翻红、KDJ到了高位，今晚美股可能有一次技术性反抽，但位置不低，反抽的空间有限。 二、热点事件解读 这天的主线还是昨天那条——利率的长短端在背离，长端30年期美债收益率冲到了近二十年的高位。最吃贴现率的科技和AI首当其冲，这已经是它们连跌的第二天。 然后是百度的二季报：营收313亿、同比降4.24%，净利润只有23.19亿、同比大降68.33%；虽然GPU云收入增283%、AI新业务收入首次单季超过100亿，但市场看到的是广告失速、AI烧钱、利润摊薄，百度当天跌超11%。 还有老生常谈的油价，油价续涨既添通胀变量，也从另一头推着长端利率往上，值得注意的是，黄金白银也在跟跌，避险资产没有接住股市的回撤，背后是实际利率抬升，压的是所有不生息的资产。 三、重点行业和个股 这天跌得最集中的是半导体。费城半导体创7月底以来的最大单日跌幅，闪迪、迈威尔跌超9%，ARM、SK海力士跌超8%，英特尔、美光、安森美跌超7%。 比较值得单独讲一下的是闪迪，两天实现大涨大跌，说明资金在存储这个强周期里是快进快出，不是在做长趋势。 中概股也普跌，除了百度，世纪互联、金山云都下跌，AI和云计算一起被杀估值。当天没有靠财报大涨的科技权重，最强的反而是能源，是普跌里少数的红盘。 港股 一、当日大盘 港股今天又是分化的一天，而且比昨天更明显。恒指数收涨0.06%，基本走平；恒科跌1.19%，连跌第二天。而且从午盘之后持续走弱。 二、热点事件解读 港股今天承压，一半在外、一半在内。外部是美股AI连跌，情绪外溢；内部是百度二季报不及预期。 三、重点行业和个股/新股 今天港股领跌的还是芯片和科网：华虹宏力连着第二天重

前几天我写过一篇小米，总结一下观点就是：小米的下限不是销量，是核心业务的利润韧性；上限是汽车能不能走向规模经济；AI不是第四条业务，只是一个效率变量。市场几乎是把汽车和AI按零估值在算，只承认"手机＋IoT＋互联网"的价值。 现在财报出来了，我们来结合财报详细分析下，先给结论：下限在下移，上限变得更难，AI还没到能给估值的时候，验证的是不太乐观的那一面。 一、主业失速 先看总量。二季度总收入1089亿元、同比下滑约6%，整体毛利率20%、同比降了2.5%。剔掉汽车，传统三块业务（手机＋IoT＋互联网）收入同比下滑约11%——这就是"主业失速"。 利润要分口径看。核心经营利润只有22.5亿元，其中传统业务贡献48.6亿、同比下滑约47%，汽车所在的创新业务分部亏掉约26亿，一加一减，才剩下22.5亿。 所以，综合我之前的判断：小米的下限是当手机承压时，其余业务能不能把利润托住，而这次，恰好变弱的就是托底的力量。 二、下限在下移 小米的利润底盘是IoT的结构性利润和互联网的高毛利。这季度这两块都在承压。 手机是最直接的压力点。收入421亿、同比下滑约7.5%，出货同比下滑约26%、跌幅仍高于行业，但均价同比涨了约25%——这是先保价格、不保量的主动取舍。然后看毛利：手机毛利率降到8.5%，比2025全年的10.9%又低了一截，公司自己都说存储涨价的成本压力非常大，接下来要关注它会不会跌破8%。分区域看，国内出货同比下滑约21%、海外下滑约28%，海外的压力更大。 IoT这块以前是结构性利润来源，但这季收入313亿、同比下滑约19%，已经是连着三个季度在20%附近的负增长了。原因一是国内补贴退坡后的高基数回落，二是存储紧张同样在推高它的成本。 互联网收入90亿、基本走平，月活用户同比约+5%，但单用户变现同比下滑约5%——用户规模在涨，单用户价值在降，光靠用户数未必能一直托住毛利

隔夜美股 一、大盘 周一美股三大指数一起回落：标普收 7745.06、跌 0.52%，道指跌 0.51%，纳指跌 0.32%。上周四标普刚创下 7798.99 的收盘纪录，冲高之后连着两天回吐，属于高位获利了结。技术面上，三大指数的 MACD 大多落到零轴下方、动能偏弱，是回踩走软、但没有放量恐慌。更值得留意的是纳指 100 期货，今天盘中跌了约 1.05%，说明今晚这一场美股，开盘压力不小。 二、热点事件解读 第一：是利率的长短端背离。短端，就业和消费接连走弱，市场对 9 月的定价是"维持利率不变 vs 加息"，加息尾部风险消退——这对流动性是好事；长端，30 年美债收益率升到数十年来的高位、逼近 5.3%，背后是期限溢价和财政担忧。高估值资产的贴现率联动上涨，科技和成长最先承压。 第二：美伊达成协议的预期落空，油价走高，既给通胀增加了变量，也间接推着长端利率往上。 三、重点行业和个股 板块上，最吃长端利率的方向最受压：高估值科技、成长股回踩，利率敏感的公用、地产承压；能源因油价走高相对占优。是利率驱动的普遍回吐，不是某个财报或个股引发的下跌。 港股 一、当日大盘 港股今天分化：恒生指数收涨 0.07%，基本走平；但恒科跌了 0.90%。也就是说，周一领涨的科技，今天反过来领跌，大盘靠非科技的权重股撑住了平盘。这是周一大涨之后的正常回吐。 二、热点事件解读 方向没变，只是节奏上先消化 三、重点行业和个股/新股 新股这边今天早一点的文章已经详细解读过了，可以移步主页看看。 以上内容仅代表个人观点，不构成投资建议。给 Vivian 点个关注，祝大家都涨，卖的都跌～ $标普500(.SPX)$ $恒生指数(HSI)$

又是很久没有新股了，北京君正之前就看过它的锚定，所以招股分析写起来比较简单，先写几个关注点：1、半年归母净利润预计同比增长431%到531%，接近翻五倍。2、AH折价约38%。 然后来详细看： 一、基本要素 君正股份8月17日至8月20日招股，全球发售3,128.73万股H股，机制B10%，有绿鞋。最高发售价每股102.80港元，每手100股，入场费约1.04万港元。独家保荐人是国泰海通国际（原国泰君安国际）。这次基础募资约32亿港元，对应上市总市值约529亿港元。 二、基本面 看业绩。君正这份中报预告表现很不错：上半年营收约39.89亿元、同比增长约77%；归母净利润预计10.79亿到12.82亿元、同比增长431%到531%。这是什么概念——就按下限10.79亿算，也差不多是它2025年全年利润的2.9倍，半年赚到了过去接近三年的钱。而且拐点一季度就出现了：港股招股书口径下，一季度收入15.60亿、同比增长47%，整体毛利率从三十几个点升到42.6%，单季利润从去年同期的0.74亿升到3.20亿。 但！看到这种爆发式增长，我们第一个要问的是——这钱是从哪来的。 君正这波利润弹性，核心来自存储涨价和计算芯片提价的共振，本质是周期。具体拆开看。DRAM供应持续紧张、价格上涨；Flash受AI服务器、光模块这些需求带动，销量明显上来；计算芯片这边，因为KGD原材料缺货涨价，公司顺势提价。招股书里的分产品数据说得很清楚：一季度存储芯片的平均单价，从去年同期每颗4.8元涨到5.3元；计算芯片从11.4元涨到15.1元；计算芯片的毛利率，同比提升了19.4个百分点。也就是说，这**增，是量价齐升里的"价"在主导，是存储这个强周期行业景气上行，放大了利润弹性。 这是必须看清的一点：它的高增速里，有相当大一块是周期给的，不是纯内生增长。周期能让利润往上放大几倍；反过来，周期一旦见顶回落