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文丨军军 吕行 编辑丨百进 来源丨正经社（ID：zhengjingshe） （本文约为2800字） 6月12日，美加墨世界杯开幕。 这是蒙牛，连续三届世界杯全球官方赞助商的"主场时刻"。墨西哥城阿兹特克球场，6名来自内蒙古的青少年手擎国际足联会旗登场。梅西、姆巴佩、亚马尔的代言海报，铺满社交媒体；"无论谁赢球，都来找蒙牛"的广告词，在央视、咪咕、微博同步刷屏。 就在一个月前，蒙牛总裁高飞还在业绩会上算账：2025年，营收822.45亿元，同比下滑7.3%。 这已经是营收连续第二年下滑，2024年跌10.1%，2025年再跌7.3%。 822亿元是什么概念？2019年蒙牛营收790亿元，2020年760亿元，2021年881亿元，2022年925.93亿元，2023年986.24亿元，2024年886.75亿元。 高飞2024年3月正式接任总裁及执行董事，两年后，蒙牛把卢敏放八年做大的盘子，又缩回去了。 一边是世界杯上的豪掷重金，一边是财报里的收缩防御。这家乳业巨头，到底在赌什么？ 1 大涨14倍的秘密 2025年财报最扎眼的数字，是归母净利润15.45亿元，同比大涨1378%。 乍看之下，蒙牛好像一夜之间满血复活了。但真为这个数字激动不已，说明你没看懂2024年的财报。 正经社分析师注意到，2024年，蒙牛对收购的澳洲奶粉品牌贝拉米一次性计提商誉及无形资产减值46.45亿元，再加上联营公司现代牧业的8.27亿元减值，当年净利润被砸到只剩1.05亿元，大跌97.8%。 2025年没有类似的大额减值，利润自然"反弹"。这就好比一个人去年摔断了腿，今年能走路了，不代表他跑得多快，只是去年摔得太惨。 更关键的是，2025年蒙牛又计提了约23.2亿元的减值拨备，对象是那些"闲置生产设施"和"可能收不回来的欠款"。表面利润大增，实则主业大跌。 2 基本盘不稳的拖累 液态奶占总

文丨吕行  编辑丨杜海 来源丨正经社（ID：zhengjingshe） （本文约为1900字） 6月18日，新华社《经济参考报》发布的调查报道，犹如在母婴消费市场投下了一枚重磅炸弹。针对近期大量家长投诉婴幼儿使用纸尿裤后反复出现红臀、皮肤破溃的问题，媒体记者委托专业实验室检测证实：“好奇”“碧芭宝贝”“Babycare”等多个主流品牌的婴幼儿纸尿裤中，均检出毒性物质甲酰胺。 更令人担忧的是，在部分婴幼儿的血液、尿液中，临床检测已检出了该物质。 一场关乎低龄群体健康的安全危机正式浮出水面。 事件的导火索，是社交平台上集中爆发的消费者投诉。不少家长反馈，孩子使用特定品牌纸尿裤后，臀部反复红肿甚至出现皮肤破溃，停用后症状明显缓解，复用后再度复发，症状与产品高度关联。 为核实投诉线索，媒体委托专业实验室采用气相质谱仪模拟婴幼儿穿戴时的密闭温热环境，对多品牌、多系列纸尿裤开展系统性检测。结果显示，多款产品均不同程度检出甲酰胺等有毒物质，涉事品牌既包括美国金佰利旗下、市场占有率位居行业前列的外资头部品牌“好奇”，也覆盖“碧芭宝贝”“Babycare”这类近年快速崛起的国产网红品牌。 “正规工艺生产的纸尿裤完全不应该出现甲酰胺，这个检出率远远超出了我们的预期。”参与检测的专业人士惊讶地说道。 为排除偶然误差，媒体记者另行采购样品送往第三方机构开展甲酰胺专项检测，结果与首轮检测高度吻合，同时还检出了1,2-丙二醇成分。 甲酰胺常温下为无色透明液体，是工业领域常用的有机溶剂。在全球毒性分类体系中，欧盟早已将其归类为1B类生殖毒性物质，列入高度关注物质清单，明确其对人类生殖系统存在潜在危害风险；在中国，甲酰胺也已被纳入《化妆品禁用原料目录》，不允许添加到接触人体皮肤的化妆品中。 相关专业人士解释，甲酰胺作为有机溶剂，可通过皮肤接触渗透进入人体血液循环；长期低剂量接触存在致畸

文丨郭小兴  编辑丨杜海 来源丨正经社（ID：zhengjingshe） （本文约为2200字） 1991年，不满20岁的张小玲，据说只带了1000元本钱，在江苏常州横林镇从电脑桌配套件生意起步。 2003年，下游地板厂商一句“有本事你就自己来”的激将，让她跨界切入地板赛道。 30多年商海深耕，她一手打造的贝尔家居，连续10多年稳居中国地板出口量第一：PVC地板北美销售面积第一、SPC地板亚洲对欧美出口量第一、强化地板中国出口面积第一。 “地板女王”的名号由此而来。 2026年5月29日，贝尔家居正式向港交所递交招股书，由星展集团独家保荐。 从闯关A股到转道港股，这条资本化之路，张小玲走了近四年。 正经社分析师注意到，贝尔家居的A股IPO历程，堪称出口制造企业资本化的一部避坑实录。 2022年8月，与安信证券签署A股辅导协议，首次启动上市进程；2023年6月，正式向证监会递交申报材料，很快便主动中止。 2024年4月，曾试图转道新三板挂牌辅导，与国投证券签约后，经董事评估认为与战略方向不符，尚未提交申请就告终止。 2025年2月，更换保荐机构重启A股辅导，却连辅导验收阶段都未能走到。 三次探路、三次主动止步，核心原因是贝尔家居的业务属性与A股审核导向存在深层错位。 近年来，A股对制造业IPO的审核逻辑愈发清晰：重点关注科技属性、成长质量、持续创新能力与主业确定性。 贝尔家居的核心标签，恰恰与之相悖：ODM代工业务占比逼近88%，自有品牌规模持续萎缩，超9成收入来自海外市场。 在A股的审核语境下，“大代工、弱品牌、重海外”的模式，既缺少硬科技支撑的估值想象力，也面临贸易环境波动下的业绩不确定性，每一项都是过审与估值的减分项。 A股的门槛越来越高，转道港股便成了最现实的选择。 但更引发关注的，是递表前的分红与负债节奏。 2023年，贝尔家居未进行任何股息分派

文丨顾小白 编辑丨百进 来源丨正经社（ID：zhengjingshe） （本文约为3500字） 【正经社“互联网平台季后”观察之14】 赖以立足的研运效率追求，是否正在成为三七互娱跨越增长边界的隐形路障？这个问题颇有意思。 三七互娱与竞争对手之一世纪华通的发展轨迹极其相似，同样出身于汽配行业，又前后脚横跨入游戏行业。只是此后，双方虽都以游戏为关键收入来源，但成长路径已各自不同。 于三七互娱而言，其在漫长的行业变迁中，逐渐构建起了一套AI驱动的研运一体体系，令其在发行效率与确定性收益方面有着独到之处。 其创始人李卫伟曾以马拉松长跑来形容企业运营，如今，早已过了起跑阶段的三七互娱，奔跑的节奏似乎正在发生变化。 1 利润更多来自少花钱 2025年，三七互娱交出了一份耐人寻味的成绩单。根据财报，营业收入159.66亿元，同比下降8.46%；归母净利润29.00亿元，同比增长8.50%。 营收走低，利润反而走高。 驱动这一背离的核心原因，是销售费用的大幅下降。财报显示，三七互娱2025年销售费用为77.60亿元，较上年大幅削减19.52亿元，降幅达20.10%。也是2020年以来，销售费用首次低于80亿元的年份。不过销售费用仍占营收的近一半，达48.61%。 换句话说，2025年的利润增长，更多来自于少花钱，而非多赚钱。 与此同时，三七互娱2025年的研发费用则仅为6.86亿元，研发费用率仅4.29%；销售费用是研发费用的11倍有余。 此前的2021年至2024年，研发费用更是逐年递减，在2021年最高时为12.50亿元，研发费用率7.71%； 2024年最低至6.46亿元，研发费用率仅3.71%。 此外，三七互娱2025全年累计派发现金红利达22.66亿元，已占当年归母净利润的78.29%。东方财富网的数据还显示，其近三年累计现金分红（派现+回购）高达65.90亿元，相当

文丨詹詹 郭小兴  编辑丨杜海 来源丨正经社（ID：zhengjingshe） （本文约为2100字） 【正经社“捉妖股”系列之18】 6月17日，刚刚被监管警示的宿迁联盛，股价在早已翻倍的情况下，依然器宇轩昂地一度触及涨停，直至午盘后股价才逐步下降，报收14.81元/股（前复权，下同），涨幅2.49%，市值也顺势来到62亿元。相较于本轮行情启动之初，5月底的7.31元/股，涨幅高达2倍多；市值的增加额则高达30多亿元。 此前一天，6月16日，宿迁联盛发布公告称，收到上交所监管警示决定，公司及时任董事会秘书因跨界布局磷化铟衬底业务过程中，存在信息披露不准确、不完整、风险提示不充分等违规情形被追责。 至此，这场凭借热点概念，半个来月就推动市值翻倍上涨的闹剧，迎来了首个正式监管结论。 然而，比起处罚本身，市场更为关注的核心问题在于： 当一家主业亏损的上市公司，仅凭与资不抵债、零人员、零业务的 “空壳公司” 进行合作的一个故事，就能在短短半个来月里收获30多亿元的市值增长，一纸监管警示函，究竟能拦住什么？ 资深独立评论员曹甲清认为，从K线图看，本轮行情的正式启动，可以视为5月底6月初，但明确的精准踩踏AI光模块风口的跨界公告，则是在已有几个涨停板后的6月8日，资金显然已经提前布局。 6月8日晚间，主营光稳定剂的宿迁联盛发布公告称，拟与自然人朱蓉辉、汇智光芯人工智能科技共同设立合资公司，切入磷化铟衬底赛道。 作为高速光模块的核心上游材料，在当下的资本市场，磷化铟衬底妥妥的属于高关注度的AI产业链细分热点。 公告中，勾勒出了一幅极具吸引力的产业蓝图：一期固定投资1亿元，建设周期10个月，年产能可达12万片；二期追加投资2亿元后，产能将扩充至40万片。 消息一出，资本市场自然继续亢奋，继续欢腾。6月9日-12日，宿迁联盛连续四个交易日一字涨停。 然而，这场“追光”的

文丨吕行  编辑丨杜海 来源丨新商悟 （本文约为 2000字） 近期，美克生能源科技股份有限公司向港交所递交招股书，冲击“新型用电服务第一股”。 这家以AI驱动分布式储能资产运营为核心的企业，交出的成绩单充满了强烈的矛盾感： 连续三年亏损累计超8亿元，经营性现金流持续失血、债务高企，核心掌舵人的薪酬却连年跳涨，一路攀升至千万级别，甚至超过多家储能行业头部企业的掌门人。 这份招股书撕开的，不只是一家拟上市公司的经营底色，更是亏损科创企业普遍面临的薪酬与业绩脱钩的治理命题。 从营收规模看，美克生能源的增长曲线堪称亮眼。2023-2025年，营业收入分别为1.74亿元、1.25亿元、5.20亿元，2025年同比增速高达317.26%，呈现爆发式增长态势。 与之对应的盈利状况，却是另一方面孔。同期，亏损额分别为2.91亿元、2.99亿元和2.35亿元，三年累计亏损达8.25亿元；即便剔除股权激励等非经常性损益扰动，经调整年内亏损仍分别达2.07亿元、1.93亿元、0.77亿元，尽管呈现边际收窄态势，但主业盈利并未出现实质性改善。 现金流与债务方面，同期，经营活动现金流净额分别为-3.33亿元、-3.86亿元和-1.81亿元，三年累计经营性失血近9亿元。截至2025年末，账面现金及现金等价物约为2.25亿元，计息银行及其他借款却高达3.87亿元，存量资金已无法覆盖债务规模，整体资产负债率高达193%，债务结构已处于高风险区间。 与上述状况形成刺眼反差的，是核心管理层的薪酬涨幅。招股书显示，执行董事、董事会主席兼总经理魏琼2023-2025年的年薪分别为169.4万元、487.0万元和868.1万元，两年间薪酬涨超4倍；若计入价值232.1万元的股权激励，其2025年总薪酬已达1100.2万元，正式迈入千万年薪梯队。 美克生能源由魏琼、严晓、肖霞于2018年共同出资

本文约为1700字 盛夏六月，申城光影绽放。第28届上海国际电影节如约而至，在全城掀起观影热潮。 作为本届上海国际电影节官方合作伙伴·指定乳饮品，光明优倍持续深耕城市文化跨界，再度携手百年观影地标大光明电影院，匠心打造沉浸式“电影之城”主题体验空间，为广大影迷带来集场景打卡、片场体验、趣味互动、美味品鉴于一体的多元光影体验，为这场年度影视盛会注入满满鲜活力量。 01 焕新百年影院地标，打造沉浸式光影新场景 依托大光明电影院深厚的影视文化底蕴与经典地标优势，光明优倍对影院公共空间进行全方位创意升级与场景焕新，打破传统影院单一的观影功能属性，将老牌观影地标升级为兼具艺术质感、年轻活力与互动乐趣的沉浸式光影体验空间，让经典影院焕发全新潮流魅力。 全新打造的主题空间精准划分多元体验区域，设计紧扣影视潮流与年轻审美，以丰富的互动玩法、浓厚的光影氛围，搭建起大众与电影艺术深度对话的桥梁，让电影节不止于观影，更可沉浸式玩转光影魅力。 其中，“光影故事区”成为全场人气最高的打卡焦点。展区精心打造特色光影巨幕墙，创新采用可开启式窗口造型设计，核心中区搭载随光线角度变化而流动的特制风动板，无需滤镜加持，随手拍摄即是氛围感十足的电影质感大片。 台阶上精心张贴了多款经典电影二创台词，“让每一分钟活得鲜活而充实”等文案温柔治愈、直击人心。往来影迷纷纷驻足停留、合影留念，在光影与文字的交融中重温经典影视情怀，真正体悟“光影皆故事”。 人气爆棚的“电影梦工厂”，则圆了无数影迷的创作梦想。趣味十足的导演体验卡互动装置，支持影迷自由选择相框模板，自定义影片名称与导演署名，亲手设计独一无二的个人电影海报，化身“新晋导演”尽情释放创意灵感。 同步亮相的巨型胶卷创意打卡装置十分吸睛，循环切换的多彩光影，高度还原专业影视片场的灯光运镜效果，让每一位步入其中的影迷都能定格专属光影剧照，书写属于自己的故事的一页，全方位

文丨詹詹  编辑丨杜海 来源丨新商悟 （本文约为 1800字） 6月15日，曾因“你没事吧”广告词火遍全网的溜溜梅，终于在香港敲钟了。上市首日股价大涨193.71%，报收128港元/股，市值突破百亿港元。公开发售部分录得6586.73倍超额认购，一举登顶港股消费股历史超购榜首位。 七年四闯IPO，几经波折终于圆梦，在市场的喧嚣声中，这家梅子零食龙头仿佛真的“没事了”。 然而，热闹的股价表现之下，招股书中的共计42条风险提示，其实早已铺陈开来——资本闯关背后，经营、财务、品控等多个维度，何尝没有惊险？ 1 截止日前夕，惊险一跃 溜溜梅的融资史，几乎就是一部对赌史。从A轮到D2轮，六轮融资对应六份对赌协议。 2015年，红杉中国以1.35亿元完成A轮入股，双方约定，溜溜梅需在2020年6月前提交上市申请。 2019年，溜溜梅首次A股IPO撤单，对赌失败的伏笔就此埋下。 后续，双方补充协议约定，上市时限延长至2023年年底。 然而，兜兜转转数年后，红杉中国最终选择离场：2024年6月，溜溜梅以减资方式回购其全部股份，支付对价2.61亿元，其中本金1.35亿元，资金成本1.26亿元。 这笔回购，花掉了溜溜梅近两年的净利润。 接棒的D轮投资者华安基金、兴农基金，带着新的上市对赌条款入场，约定大限为2025年12月31日。 然而，2025年，溜溜梅两度递表失效，不得不再次签署补充协议，将时限延后至2026年6月30日。 直至6月15日，溜溜梅终于挂牌，距截止日仅剩15天。若再次失败，创始人杨帆、李慧敏夫妇需自掏腰包约3.89亿元回购股份。 这场资本游戏看似惊险过关，但代价早已提前支付：2.61亿元的回购款，本可投向产能扩建、渠道深耕与产品研发，最终却为对赌买了单。 2 基本盘松动，渠道换道 长达七年的资本闯关背后，是溜溜梅日益疲软的经营基本盘。 最直观的信号，首先是

文丨郭小兴  编辑丨杜海 来源丨新商悟 （本文约为 1400字） 入股六年，耗资10亿元，如今只求“不亏本”退出。立霸股份二股东盐城东方集团的这笔转让，正在向市场释放一个远超减持本身的信号。 2026年1月27日，立霸股份收到盐城东方集团《告知函》，后者拟以公开征集转让方式协议转让其直接持有的公司股份3728.59万股，占公司总股本的14%。 6月11日，该事项获得国务院国资委预审核同意，转让底价定为12.59元/股，恰好与盐城东方集团的持股成本持平。公开征集期为6月12日至6月26日。转让完成后，盐城东方集团仍将持有8.08%股份，保留上市公司股东身份。 在国资财务投资者的退出案例中，“保本底价”的定价逻辑并不常见。通常而言，国资背景的长期投资退出时，普遍要求一定幅度的保值增值；盐城东方集团以 “不亏本” 为底线，是对投资预期的修正，背后值得审视的，是公司基本面与长期价值逻辑。 正经社分析师注意到，盐城东方集团与立霸股份的渊源始于2019年。当年7月，其以21.09元/股的价格受让卢凤仙及其亲属周静持有的3125.59万股，交易对价6.59亿元。2020年12月，再度以19.25元/股受让卢凤仙持有的1775.52万股，交易价款3.42亿元。两次受让合计耗资10.01亿元，取得立霸股份22.08%股权，成为第二大股东。 入股6年以来，盐城东方集团持股没有变动。考虑到立霸股份近几年持续派发现金红利，盐城东方集团入股立霸股份并未明显亏损。但如果算上资金成本，盐城东方集团也没明显获利。 业绩方面，2024年，立霸股份营收17.1亿元，同比增长12.19%；归母净利润1.59亿元，同比大幅下降75.15%。 2025年，营收16.88亿元，同比下降1.28%；归母净利润1.57亿元，同比下降1.50%。 2026年一季度，颓势延续，营收3.95亿元，同比下降5

文丨吕行  编辑丨杜海 来源丨新商悟 （本文约为 1900字） 近日，运动品牌匹克再度被推上风口浪尖。这一次引爆舆论的，是其自己的官方账号。 6月14日，抖音平台认证为“匹克官方直播间”的蓝V账号，在评论区留言自曝：“匹克官方直播间的员工也已经被欠薪一年了。” 同一时间，该账号还发布了一份由中国现代五项运动协会于2025年8月14日开具的催款函，函件指出匹克未能按照《赞助合作协议书》约定按期支付赞助款项。 尽管相关留言和视频不久后被删除，但截图已在全网传开。 有自称该直播间外聘运营人员的人士告诉媒体，一年前的劳务费被拖欠至今，匹克给出的理由是“集团董事长觉得运营人员劳动费用太高，不继续合作了，欠的工资款集团指示不支付”。 该人士还向媒体记者爆料称，去年发生的员工降薪事件中，绝大多数员工迫于压力放弃了维权。 6月15日晚间，面对舆论发酵，匹克董事长许景南给出了完全相反的回应。他对媒体说：“我们没有和‘五项动协’签署任何协议，网传协议都是‘五项动协’和中介签的，不知道截图从哪来的，都是假的，我们已经报警了。”当媒体追问更多细节时，许景南挂断了电话。 双方各执一词，但另一份文件让事情变得更加复杂。一份厦门匹克贸易有限公司（匹克集团全资子公司）于2026年1月16日出具的回函显示，双方于2018年签署的《现代五项国家队赞助合作协议书》项下，约定于2022年9月30日前支付的50万元赞助款项“截至目前该笔款项尚未支付”，公司解释称“此情况系基于客观经营环境变化所致，非我司主观意愿”，并承诺继续履行合同义务。回函附有公司公章。 正经社分析师注意到，这并非匹克首次陷入财务争议。2025年9月，其被传出实施阶梯式降薪：总部员工月薪在5000-10000元区间的降10%，10000-20000元区间的降20%，20000元以上的降30%；直营分公司办公室职员降幅高达50%