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0f8dfd671efe5620a2066cf8a18f6a96.png  撰文丨一视财经  东阳   编辑 | 高山  2025年，阿里巴巴经历了一系列的反思与纠偏，集团董事会主席蔡崇信在一场公开发言中罕见定调：过去五年，阿里巴巴经历了无数挫折，但已通过组织变革重回正轨。字里行间透露着对张勇时代战略滞后的不满，这场迟来的复盘，为张勇的卸任做了一定注脚，也将所有期待与压力，压在了接任者吴泳铭的肩上。 一年之后，阿里巴巴交出了史上首份万亿营收成绩单。2026年5月13日，阿里披露财报显示，2026年财年阿里总营收达10236.70亿元，同比增长3%，首次站上万亿关口；但全年净利润仅1021.27亿元，同比下滑19%，第四季度经调整EBITA更是同比骤降84%至51.02亿元。 很多人将利润羸弱简单归咎于吴泳铭的激进投入，却忽略了一个更深层的事实：这位阿里十八罗汉之一的CEO，此刻正面临着比张勇时代任何时期都更复杂、更沉重的压力，这也进一步考验着蔡崇信为首的元老派们的耐心。 一、万亿营收背后 万亿营收是阿里规模的新顶点，却也是增长质量的分水岭。若剔除已处置的高鑫零售、银泰等业务影响，2026财年阿里同口径收入同比增长11%，核心业务仍有韧性，但整体3%的增速已跌至历史低位。 对比张勇时代2018财年51%的营收增速，这种断崖式下滑清晰地折射出中国互联网流量红利彻底终结的残酷现实，也印证了蔡崇信此前对“过去五年挫折无数”的判断。 利润端的“腰斩式”下滑，是市场焦虑的核心，但也是最容易被误读的部分。2026财年阿里归母净利润1059.04亿元，同比下降18.7%；第四季度Non-GAAP净利润仅0.86亿元，同比暴跌99.7%。但这并非经营恶化导致的被动亏损，而是战略选择下的主动承压——阿里将几乎所有AI研发、算力基础设施投入全部计

a1f6ce94735cb680d055b2a9702f1a72.jpg  撰文丨一视财经  东阳   编辑 | 高山  近几年，全球AI行业陷入了一场集体焦虑：大模型军备竞赛如火如荼，算力成本居高不下，云厂商赔本赚吆喝抢占市场，应用层空有概念难寻变现路径，“卖1块赔10块”成为行业常态。然而，百度刚刚发布的2026年Q1财报，终于揭开了AI商业化的神秘面纱。 财报显示，百度季度总营收321亿元，百度一般性业务收入260亿元，同比增长2%。其中，AI业务收入高达136亿元，占据百度一般性业务收入的52%。 图片 这绝不仅仅是一个百分比的游戏，而是一个清晰的路径印证：百度AI从烧钱、造钱再到占营收过半，堪称中国AI商业化的标志性分水岭。AI已变成了百度名副其实的“基本盘”，其AI云、AI应用、AI营销三条业务线同步打通商业化闭环，迭代为未来的增长引擎。这也给李彦宏在Create2026上提出的DAA（日活智能体数）新度量衡，提供了首个规模化的商业验证。 临界点已至：AI告别烧钱竞赛 笔者的直观感受是，全球AI产业的前半程，本质是一场不计成本的投入军备竞赛。行业陷入参数内卷、算力军备、Token消耗的单一评价陷阱，将海量资源倾注于模型训练与技术堆砌，却偏离了商业价值的核心——产出与盈利。 2025年Q3的财报显示，OpenAI单季亏损超过120亿美元，相当于每天烧掉1.3亿美金，谷歌母公司Alphabet刚把全年的AI资本支出上调到930亿美元，三个月内第三次加码。国内多数AI企业仍停留在摸索试点阶段，未形成可持续现金流，整个行业在技术狂欢与盈利焦虑的夹缝中艰难前行。 在此背景下，百度52%的AI收入占比无疑具有里程碑意义。这一数据的背后，是百度用十余年全栈布局，走出了一条技术与商业并行的差异化路线，率先打破了“AI只能烧钱”的

image.png  撰文丨一视财经  东阳   编辑 | 高山  短短两年前，Sora首段演示视频中“女士漫步东京街头”的流畅光影犹在眼前，两年后的2026年3月25日凌晨，Sora官方账号在X平台发出一条简短的告别声明，宣布关停。令人唏嘘之余，AI生成视频行业的发展却不会止步。 5月12日，快手首次公开承认：正在评估对可灵AI相关资产和业务进行重组，其中可能包括引入外部融资。据悉，快手旗下视频生成大模型可灵AI目标估值达到200亿美元，正与腾讯等投资方商谈。 拆分可灵、独立融资、甚至寻求独立上市，将自己在AI时代最重要的资产剥离，快手究竟打了怎样的算盘？ 01 养个孩子不容易 之所以选择拆分可灵，最重要的原因就是快手自身的日子过的并不好。 对于资本市场而言，快手主营的短视频平台业务，主打一个食之无味、弃之可惜。2025年财报显示：公司全年营收1428亿元，同比增长12.5%；经调整净利润206亿元，同比增长16.5%。 虽说，营收和利润双双创下历史新高，但依照互联网的增长逻辑来看，快手身上实在找不到亮眼的增长潜力。2025年，快手平均日活跃用户4.1亿、月活跃用户7.25亿，同比增速分别只有2.7%和2.1%，流量红利逐渐干涸，继续触达大量新用户几乎不再可能。 构成快手主要收入的广告、直播、电商三大业务板块，不但模式本身在AI的投资浪潮中不再性感，具体增速也纷纷出现下滑。25年四季度，快手的直播业务收入开始出现下滑。对26年的指引也较为惨淡，作为营收主力，传统业务的预期增速仅有5%，相比今年 11.7% 增速再有明显放缓，显示公司预计26年直播打赏将继续承压，广告、电商受投流税影响后也难交出亮眼增长。 而在成本端，在25年四季度的财报电话会上，快手管理层预计2026年集团总资本开支将达到260亿元，较 2025年增加约1

f7cfe74da3f62a15b0b2a5fb0f87f6f8_322.jpg  撰文丨一视财经  东阳   编辑 | 高山  2026年5月，多家媒体报道称，建行信用卡中心客户服务处（消费者权益保护处）处长虞炯被查，距离其高调荣获“上海市劳动模范”仅仅过去一年。这位曾带队创下分期业绩神话的“标兵”还是栽了！。 虞炯的个人浮沉，或许某种程度上映射了建行信用卡狂奔后的代价。财报数据显示，建行信用卡在冲上万亿规模巅峰后，陷入交易额缩水、不良率攀升的窘境。 一、“劳模”的黄昏 2026年5月，一则金融反腐通报在银行业内激起千层浪。 中国建设银行信用卡中心客户服务处（消费者权益保护处）处长虞炯，涉嫌严重违纪违法被查。颇具戏剧性的是，就在一年前的2025年5月，他刚刚接过了“上海市劳动模范”的奖章。 这种极速的角色转换，不仅是个人的悲剧，更是建行信用卡乃至大行零售业务的一面照妖镜。 回顾虞炯的履历，可谓是一部浓缩的建行信用卡扩张史。在被查前，他长期执掌建行信用卡中心消费信贷处，是推动该行汽车分期、家装分期等大宗消费信贷业务的一大“操盘手”。在其主导下，建行信用卡分期核心指标一度领跑同业，成为业内心照不宣的“现金奶牛”。 然而，这样一位“业务干将”被查，绝非偶然个案。大宗消费信贷往往是金融寻租的重灾区，其背后暴露出的，是建行信用卡在疯狂冲刺规模后，面临的权力寻租灰色地带与资产质量承压局面。 更值得玩味的是虞炯最后的岗位——从四处出击、大力推销信贷的“开疆拓土者”，变成了一个负责收拾烂摊子、应对海量客诉的“灭火队长”。这个岗位的转变，一定程度上映射了建行信用卡当下的尴尬境况。 二、狂奔后的真实代价 如果我们撕开建行2025年财报的华丽外衣，一组数据直观地揭示了这场“劳模神话”背后的真实代价。 表面上看，建行信用卡依然维持着1.01万亿元

9b8c0142f228e23442ee1b6e4452a8b2_t04a02e17821fed62c9.jpg  撰文 | 一视财经 东阳   编辑 | 高山  2026年4月，两则重磅消息接连落地，将保健品一哥汤臣倍健推至行业变局的风口浪尖。 4月2日，监管三部门联合约谈抖音、淘天、小红书三大平台，剑指跨境电商进口保健品违规营销乱象，此前监管层已多次释放推动跨境与国产保健食品监管标准趋同的信号。 4月24日，汤臣倍健发布2026年一季报，结合此前发布的2025年年报，数据显示：2025年公司实现营收62.65亿元，同比下降8.38%；归母净利润7.82亿元，同比增长19.81%。2026年一季度，公司实现营收18.69亿元，同比增长4.30%；但归母净利润4.02亿元，同比下降11.62%。但看似营收企稳的背后，隐藏着核心矛盾：一季度销售费用率飙升至36.5%，同比大幅提升6.21个百分点，公司明确将其归因于“战略性发力兴趣电商与跨境渠道”的前置投入。 这两则消息，精准戳中了汤臣倍健当下的双重核心困境：一边是通过费用管控维系的利润增长面临压力；一边是被寄予厚望的第二增长曲线，遭遇行业内卷与监管收紧的双重夹击。董事长梁允超在《2026汤臣倍健董事长致股东信》中提出的“再创业”战略，正面临现实考验。 一、业绩分化，财报“美颜” 汤臣倍健2025年的财务表现，呈现营收收缩但利润增长的分化态势。 表面上看，公司净利润实现增长。欧睿国际数据显示，汤臣倍健在中国维生素与膳食补充剂（VDS）行业市占率保持领先，连续多年位居行业第一。但拆解财报细节不难发现，利润增长的核心驱动力并非主营业务规模的扩张，而是毛利率提升与费用端的精准管控。 利润增长的第一个支撑，来自产品结构优化带来的毛利率提升。2025年公司综合毛利率达67.9%，较2024年提升1

wechat_2026-04-30_132655_643.png  撰文丨一视财经  东阳   编辑 | 高山  4月24日晚间，贝壳发布年报，披露公司2025年业绩。与此同时，高管薪酬数据也引发市场关注。 年报显示，贝壳联合创始人、董事长兼CEO彭永东2025年账面薪酬总额为2.35亿元，其中约97%为股份支付，现金收入约为937万元；贝壳联合创始人单一刚2025年账面薪酬为1.76亿元，剔除股份支付部分后，其实际现金薪酬约为672.8万元。 这意味着，外界热议的“高薪酬”中，绝大部分并非当期实际发放的现金，而是限制性股票所对应的会计摊销费用。 回溯来看，2022年贝壳港股上市时，为满足“同股不同权”架构相关要求，向两位联合创始人授予受限制A类股票。其中，彭永东被授予7128万股，单一刚被授予5387万股，合计约1.26亿股。授予完成后，两人合计持股比例从4.2%上升约为7.5%，才满足港股上市合规要求。 说到持股比例，可能有人不理解，为何4.2%持股比例不能满足港交所上市要求，而7.5%能满足？ 从持股比例看，在满足港股上市合规要求的前提下，贝壳并未直接将两位联合创始人的持股比例推升至10%，相关授予安排相对克制。根据贝壳年报披露，公司上市前亦曾就相关事项向港交所申请一定豁免。 笔者查阅香港联交所《上市规则》第8A.12条发现，该条明确规定：“新申请人首次上市时，其不同投票权架构受益人实益拥有其已发行股本相关经济利益的占比，合计必须不少于10%。”同时，该条注释提到：“不过，若上述的最低相关经济利益不足10%而仍涉及巨款金额，例如申请人于首次上市时的预期市值超过800亿港元，本交易所也可能在综合考虑个别公司的其他因素后酌情接受。” 一位熟悉港股上市规则的律师表示，申请豁免通常有两层判断逻辑：一是不同投票权受益人合计经济利

image.png  内容来源：中国基金报 曹雯璟   编辑 | 高山  “主观研究没有尽头，量化迭代同样没有尽头。” 在私募量化长期占据市场话语权、公募量化随之获得更多关注的背景下，中欧基金量化投资团队正走出一条颇具差异化的发展路径：通过引入私募顶尖人才、重构技术底座与交易体系、打造三元低相关策略组合，推动公募量化从争取“长周期单一Alpha”向“多周期多元Alpha协同”的跃迁。 在中欧基金量化投资总监曲径看来，公募量化的真正机会，正来自这一轮系统性重构——当技术、人才与机制逐步到位，行业格局仍未固化，谁能率先完成数智化升级，谁就有机会在这片“蓝海”中占据先机。 补齐“短周期能力” 从追求单一Alpha到多元策略框架 回顾整个发展路径，曲径将团队演进概括为三个阶段：1.0：单一基本面Alpha驱动；2.0：因子工厂与基本面融合；3.0：多周期、多模型、低相关组合体系。曲径表示，这一过程中最核心的转变，是从“寻找单一最优策略”，转向追求“构建稳健的Alpha组合”。 “世界上不存在永远有效的模型。”曲径强调，“任何模型都会失效，唯一的办法是不断迭代、不断补齐工具箱。” 曲径坦言，过去公募量化的核心问题，在于过度依赖中长期基本面Alpha，而忽视中短周期策略的补充。“我们以前追求的是中长期Alpha，但它的兑现是脉冲式的。”她表示，尤其在2022年、2023年市场风险偏好持续收缩的阶段，基本面因子长期“失效”，导致策略超额收益与投资者希望“月月跑赢”的需求出现错配。 这种反思，直接推动了中欧量化团队的策略重构。 在曲径的框架中，量化策略可以按照时间维度划分为四类：日内策略、短周期策略（Level-2数据驱动）、中周期因子工厂、长周期基本面Alpha。她坦言，传统私募擅长前三类，公募过去擅长最后一类。 因此，中欧量化的核心动作，是追求补

image.png  撰文丨一视财经  东阳    编辑 | 高山  3月底，港股铅蓄电池龙头天能动力（00819.HK）发布2025年年度财报，一组充满矛盾感的数据，直接引发了市场的分歧。 全年来看，公司实现营业收入537.99亿元，同比下滑29.83%，规模较上年缩水超228亿元；归母净利润却逆势增长25.77%至14.37亿元，创下近三年最高盈利增速。 反常的财务数据，并未换来资金的认可。财报发布次日，天能动力高开低走，后续数个交易日持续震荡下行。市场很清楚，这25%的净利增长，撑不起这家老牌电池巨头的长期故事；光鲜数据的背后，是铅酸旧动能增长见顶、新业务无法完成盈利接棒的「新旧动能断层」困局。 一、财务瘦身 拆解这份财报不难发现，25.77%的净利润增长，并非来自主营业务的规模扩张，更不是盈利能力的本质提升，而是一场精准的财务结构优化。 营收的大幅缩水，核心原因是公司大幅收缩了低毛利的贸易业务。据年报披露，2024年天能动力贸易及其他业务收入达331.10亿元，占总营收的43.19%，但这块业务毛利率常年不足1%，仅冲规模不贡献核心利润。2025年公司主动收缩该业务，收入降至58.79亿元，同比大降82.24%，直接导致总营收同比缩水近30%，但也顺带拉高了整体盈利水平。 剔除贸易业务的干扰后，公司核心制造业务的真实增长能力，远没有净利增速表现得亮眼。2025年，公司铅酸电池、锂电池、再生铅等核心制造业务合计营收479.2亿元，同比仅增长10.01%；整体毛利率从2024年的6.41%提升至9.81%，这才是净利润增长的核心来源。 而毛利率的提升，也并非来自产品溢价能力的增强，更多是靠成本端的刚性收缩。2025年，公司销售、管理、财务三项费用全线下降，其中财务费用从3.21亿元降至1.08亿元，降幅高达66.4%；同

图片  撰文丨一视财经  东阳    编辑 | 高山  本月初，中国AR眼镜龙头公司XREAL 正式向港交所递交招股书，一时间勾起了市场对于“智能眼镜第一股”的浓重期待。 而另一边，Rokid也因在3月完成重组改制，而一度引发市场关于“Rokid最早将于4月底申请在港交所上市”的猜测，虽然近期Rokid 创始人、CEO 祝铭明已经通过媒体渠道否认了改制同递交上市申请之间的关联，并表示，Rokid 现在弹药储备非常充足。 但不可否认，不论是XREAL的递表、Rokid的传言，又或是另一大玩家雷鸟被爆正在招聘“具备成功上市经验”的投资人总监，密集的上市消息，一方面说明随着行业的逐步发展，中国智能眼镜的几大独立头部玩家确实逐步摸到了资本市场的门槛，而另一方面，也说明作为独立品牌，几家潜在的资金缺口与融资需求也被市场看在眼中。 站在26年的时间节点，智能眼镜取代手机成为下硬件入口的爆发节点何时到来，尚未可知，但苹果、**、小米等巨头的入局却带来实际的竞争。对中国独立智能眼镜品牌“小而美”故事，将产生何种影响，值得关注。 01 XREAL执着的AR眼镜拓荒者 观察XREAL的处境需要先了解，虽然也被视为智能眼镜厂商，但不同于普通消费者主流认知的智能眼镜，主打音频、AI问答等功能，XREAL的主打产品AR眼镜的主要功能类似眼前屏幕，需要连接外部设备使用。 业绩数据上看，XREAL最亮眼的数据有两条，一是毛利的稳步提升，2023年，公司毛利18.8%；2024年升至22.1%；2025年飙升至35.2%，作为对比，苹果2025财年第四季度的硬件毛利率36.2%，索尼25财年全年毛利率28.27%，对应硬件厂商而言，XREAL的35.2%绝对是一个值得称道的数字；二是市场份额，招股书显示，按全球AR眼镜公司的销售额计算的市场份额，XREAL

​  撰文丨一视财经  东阳    编辑 | 高山  3月底，晶科电力科技股份有限公司（601778.SH，下称“晶科科技”）发布公告，完成全资子公司横峰县光盛电力100%股权转让，旗下3家工商业分布式光伏电站同步出表。 这已是这家民营光伏电站运营龙头近两年来落地的数十笔电站资产出售交易。从国内户用、分布式光伏到海外集中式电站，持续扩大的资产处置，正成为晶科科技应对高负债、推进财务自救的核心路径。 在光伏行业产能过剩、电价市场化改革深化、弃光限电风险抬升的下行周期，重资产运营的光伏电站企业普遍面临负债高企、现金流承压的困境。晶科科技以“滚动开发、滚动出售”的轻资产战略为名，密集处置电站资产，短期内实现了现金流修复与负债率下行，但这场自救背后，亦伴随着盈利韧性减弱、核心资产流失、长期增长动能存疑的深层挑战。 一、重资产困局 作为国内首家登陆A股的民营光伏电站运营企业，晶科科技曾凭借“晶科系”产业链协同优势快速扩张，稳居民营电站运营商第一梯队。但光伏电站运营天然的重资产属性，决定了其扩张高度依赖债务融资，也为后续的负债高企埋下伏笔。 财报数据显示，截至2025年一季度末，晶科科技负债规模达274.78亿元，资产负债率攀升至63.28％，流动性缺口显著。高负债带来的财务费用，已成为侵蚀利润的核心因素：2025年前三季度，公司财务费用6.49亿元，占当期营收的20.78%，远超同期3.56亿元的归母净利润。 负债压力的背后，是主业盈利能力的持续走弱。据中证网披露的2024年年报显示，当年公司营收47.75亿元，同比增长9.25%，但归母净利润3.24亿元，同比下滑15.39%；扣非归母净利润更是大幅下滑41%至1.48亿元，核心业务造血能力显著衰减。公司在年报中明确，盈利下滑核心源于两方面：一是行业弃光限电率提升压缩发电收益，二是电