社区

传音控股(688036.SH)，这家凭借“深肤色拍照”“多卡多待”等差异化创新登顶非洲手机市场的企业，曾是中国企业出海的标杆，“非洲手机之王”的称号深入人心。2019年登陆科创板后，其市值一度突破2000亿元人民币，成为资本市场追捧的“新兴市场明星”。 然而，光环之下，传音正遭遇前所未有的挑战。2025年以来，公司业绩持续承压，前三季度归母净利润同比暴跌44.97%，股价较历史高点下跌超60%，市值缩水至750亿元左右。在此背景下，2025年12月2日，传音正式向港交所递交H股上市申请，中信证券担任保荐机构，开启“A+H”双上市布局，传闻计划募资10亿美元（约78亿港元）。 笔者试图深入剖析传音赴港上市背后的战略意图，从多角度评估其面临的内外部压力，聚焦AI转型与市场拓展的可行性，为理解这家新兴市场龙头的未来走向提供参考。 （图片来源：公司招股书） 01 新兴市场的“护城河”还在吗？ 业务模式：从“手机单极”到“生态雏形”。传音的核心业务模式围绕“智能终端+移动互联网”展开，具体可分为三大板块： 手机业务：传音通过TECNO（中高端）、itel（大众低端）、Infinix（年轻化）三大品牌覆盖全价格带，2024年手机总出货量达2.01亿部，全球市占率14%，排名第三，其中非洲市场出货量约为3790万部，市占率51%，稳居第一，在巴基斯坦、孟加拉国等南亚市场同样位列榜首。2024年营收为631.97亿元人民币，以92%的占比成为绝对核心。 移动互联网服务：依托深度定制的传音OS（HiOS、itelOS、XOS），开发了PalmStore应用商店、AhaGames游戏中心等工具类App，并孵化出非洲最大音乐流媒体平台Boomplay（截至2025年6月平均月活用户超5000万）、内容分发平台Phoenix（截至2025年6月平均月活用户超1.4亿）。2024年该板块收入8.35

2025年11月21日，有着“男人的衣柜”之称的海澜之家正式向港交所递交上市申请，独家保荐人为华泰国际。此次并非这家男装巨头首次叩击资本市场——2014年，它通过借壳凯诺科技成功登陆A股，市值一度突破800亿元，成为“A股男装第一股”。如今时隔11年冲刺H股，褪去“全球化战略升级”的包装，更像是在行业下行、业绩承压、转型乏力背景下的一场“输血续命”式资本运作。本文将从行业环境、财务现状、核心挑战与转型举措四方面，浅析海澜之家此次赴港上市的动因与前景。 上市动因：行业下行与业绩承压的双重倒逼 海澜之家选择此时递表，本质是被内外双重压力推着向前。从外部行业环境看，2025年国内服装行业正经历“量利双降”的艰难期：根据国家统计局数据，2025年1—9月，我国服装行业规模以上企业13673家，实现营业收入8685.18亿元，同比下降4.63%；利润总额319.23亿元，同比下降16.19%，降幅较2024年同期扩大13.57个百分点。消费方式变革更让传统服装企业雪上加霜——线上购物的便捷性、直播电商的爆发式增长，让线下门店逐渐沦为“免费试衣间”，大量服装门店被餐饮、茶饮等体验式业态取代，线下渠道生存空间持续挤压。 从内部业绩看，海澜之家已陷入“增收不增利”的尴尬困境。2025年前三季度，公司实现营收155.99亿元，同比增长2.23%，看似保持增长；但归属于上市公司股东的净利润仅18.62亿元，同比减少2.37%。拉长时间维度，其业绩波动更明显：按中国会计准则，2019—2024年营业收入在6年间分别为219.70亿元、179.59亿元、201.88亿元、185.62亿元、215.28亿元和209.57亿元，对应同比增速分别为15.09%、-18.26%、12.41%、-8.06%、15.98%和-2.65%，整体增长缺乏持续性，归母净利润同步呈现“起伏轨迹”。 (数据来源：万得)

7月末，一桩对价高达6.65亿欧元的跨国并购，正式完成最后的交割。 德国默克在法兰克福举办的交接仪式上，正式把表面解决方案业务（Surface Solutions)资产交割给环球新材国际（06616.HK），至此环球新材国际该项跨国并购大功告成。 此次交易创下国内珠光材料行业最大规模跨国并购纪录，标志着这家中国珠光材料领军企业正式跻身全球行业第一梯队，其全球化战略迈入新纪元。这也意味着，环球新材国际正再一次借助跨国并购拓宽海外业务版图，并借助对方在国际市场的影响力，加速布局包括汽车产业链在内的更具想象力的高端市场。 01 复刻吉利“跨越式并购” 打通国际市场 这桩业内瞩目的并购最早风闻于2022年11月，2024年7月双方正式签署协议，最终的交易对价为6.65亿欧元，相当于环球新材国际2024年营业收入16.49亿元（未特别说明均为人民币，下同）的3.4倍。 作为一场“跨越式”的并购，某种程度上来说是一个非常值得深挖的价值博弈故事。 公告显示，此次交易的标的资产涵盖德国默克在德国、日本、美国的多家子公司及生产基地，主要供用于汽车（涂料）、化妆品和工业的表面解决方案。2024年，标的资产的业务收入为4.02亿欧元。 换言之，并购完成后，环球新材国际的营业收入将被推升至现有水平的3倍。就账面而言，予目标公司的估值低于12.8倍的行业中位数，可以说是一桩“划算”的买卖。但环球新材的这次跨国并购，更多值得玩味的是其复刻吉利收购沃尔沃的那份“经典”。 当年吉利汽车并购沃尔沃，初期虽饱经市场质疑，却很快用事实证明这是一步极具战略高度的前瞻性妙棋。彼时正值全球金融危机余波未平，资产价格跌入谷底，欧洲产业格局正经历剧烈调整，而中国车企的国际化诉求如燎原之火般迫切。三大因素交织之下，吉利果断在“危机中抄底”，从福特手中接过其计划剥离的非核心资产沃尔沃。当时沃尔沃的估值处于历史低位，恰逢人民币

近日，美国劳工统计局公布了6月消费者物价指数。其中，美国6月未季调CPI年率2.7% 预期2.70%，前值2.40%，为2月以来新高；季调后CPI月率0.3%，预期0.30%，前值0.10%，为1月以来新高。两者均符合市场预期。 虽然6月CPI有所回升，但核心CPI连续第五个月低于预期，特朗普关税对通胀的传导仍未全面显现。 剔除掉波动较大的食品和能源的未季调核心CPI年率2.9%，预期3.00%，前值2.80%；季调后核心CPI月率0.2%，预期0.30%，前值0.10%。 具体来看，推动6月CPI上扬的主要原因是能源价格的回升，其分项中的汽油指数上升1%，燃料油(Fuel Oil)上升1.3%，电力指数上升1%。能源价格的回升主要是因为6月以伊冲突的全面爆发。当日，美国原油期货基准合约一度上涨超过8%，交易价格超过73美元/桶，这是自2月份以来的最高水平。尽管后续冲突缓和，导致油价回落，但油价中枢仍高于5月的平均价格。 核心CPI低于预期的主要原因是新车和二手车价格的持续疲软，其中新车下降0.3%；二手车下降0.7%。此外，旅行相关行业同样表现疲软。住宿价格再次低于行业数据预期，机票价格下降0.1%，其6月涨幅也低于基于高频旅行预订数据的预测。 需要注意的是，进口商品价格上涨压力日益明显。包括家用电器、窗帘和地板覆盖物、体育用品以及其他家庭和娱乐用品在内的多种商品，其三个月涨幅正在接近甚至已经远超10%的年化水平。 摩根大通分析称，近几个月来，包括消费电子产品、家居用品和休闲娱乐用品在内的大量进口份额占比较高的商品价格，持续显示出上行压力，反驳了关税尚未传导至消费者价格的论调。随着更多公司耗尽提前囤积的库存，并决定不再进一步压缩利润空间，这些来自关税的压力在未来几个月将加剧并扩散。 贝莱德投资研究所全球宏观主管Glenn Purves表示，美国 6月核心CPI涨幅低于预期

美东时间3月19日，美联储3月FOMC会议如期召开，并如市场预料的那样宣布了维持联邦基金利率不变，维持在4.25%～4.5%的消息。由于一切都符合预期，标普500与纳斯达克也并未对停滞的降息进程有所表示，甚至还在当日冲高，以回应鲍威尔释放出的鸽派信息。 从鲍威尔会议中的言论以及会议后放出的点阵图来看，美联储在试图向市场传达稳定的信号，即尽管特朗普的关税政策会令美国经济的不稳定性加重，但美联储既定的降息进程仍会如常推进，只是节奏上会有所调整。这也是鲍威尔在特朗普上台前后坚持的表态，即美联储的方针不会因为总统的变更而动摇。 结合此前公布的经济数据来看，3月议息会议其实是有些“鸡肋”的，年内降息的关键节点依旧在6月。但鲍威尔在会议中的言论表态，依旧有值得分析与探讨的部分。结合议息会议以及市场信息，来看看3月的降息议程透露了哪些有效信号？ 01 重心从"抗通胀"到"稳增长" 回顾2025年开年至今的市场信息，当前美国经济最大的变数就是特朗普政府飘忽不定的关税政策，而这一变数甚至可能会导致美国经济增速放缓，是美联储想要极力避免的。 就鲍威尔执掌美联储的风格而言，其在特定阶段会为美联储定下一个明确的主线目标，并根据观察经济数据去完成。在2022年—2024年期间，鲍威尔设定的主线任务是“降通胀”，美联储便以2%的CPI目标为锚点持续执行加息。时至今日，美联储的主线任务，或许聚焦于美国的经济增长，或者说保障美国经济不陷入衰退这件事上。 随着通胀步入顽固且相对稳定的区间，当前美联储的核心目标已有所改变。在本次议息会议的讲话中，鲍威尔删除了有关“就业和通胀目标的风险大致平衡”的内容，并在回答记者提问时指出，“当前美联储已经过了需要特别强调风险平衡的阶段”。面对关税对通胀影响的提问，他提出‘关税通胀临时论’，市场视其为鸽派立场。 与之对应的，鲍威尔在“经济放缓”的问题上花了更多的时间，更多地传

2024年3月17日，比亚迪(01211.HK)在深圳正式发布新一代纯电“超级e平台”，以“兆瓦闪充、油电同速”为核心卖点，提出“1秒2公里”的峰值充电速度，5分钟可补能400-407公里，基本达到燃油车5—8分钟的加油效率。该系统将搭载于全新旗舰车型汉L、唐L，并开启预售。 2025年以来，比亚迪似乎进入了一轮科研的全面收获期，从年初的“全民智驾”，到后续的“灵鹫”无人机系统，再到本轮的“超级充电”，其对市场的冲击颇有连绵不绝之势头。本次聚焦的充电问题是电车出行一直以来的痛点，也被市场视为燃油车最后的防线，该技术若进一步落地，受到冲击的或许不止燃油车企。 超级e平台与现存电车企业的差距几何？该平台的发布又会对市场产生怎样的影响？本文将对上述问题进行浅析。 01 技术突破：整体构架下的技术壁垒 比亚迪超级e平台的核心在于其全域千伏高压架构，这是全球首个量产的乘用车1000V高压系统，整合了电池、电机、电源、空调等全车核心部件。据发布会数据，搭载超级e平台的比亚迪车型支持1000V电压、1000A电流，实现1兆瓦充电功率，以及10c的充电倍率，实现全球量产最快充电效率。 从市场上的快充技术来看，此前小鹏汽车(09868.HK)召开2025春季发布会，发布了标配5C（充电倍率）超充AI电池的G6和G9。而再往前看，则是理想汽车(02015.HK)旗下的理想MEGA通过5C电池实现的超过520kW的充电效率。而本次落地的超级e平台则在数值上直接实现了翻倍的效率。 抛开顶尖的电车车型来看，据招商证券研报统计，目前上市新车主流充电倍率已达2C。高端车型朝着5—6C的方向发展，中低端车型则会向3—4C迈进，混动车型也将突破2C。由于消费者对充电效率的要求日益提高，超充技术本就处于高速发展阶段。然而比亚迪在该领域的发展，还是超出了市场普遍的预期。 数据来源：懂车帝、招商证券研报整理 当然

​ 3月9日，国家统计局发布了2月份的国内消费数据。数据显示，2月CPI同比下降0.7%，预期下降0.4%，前值为涨0.5%；PPI同比下降2.2%，预期降2.1%，前值降2.3%。 正值政府工作报告出炉之际，2月CPI数据的表现却有些“泼冷水”的意味。如何看待2月的通胀数据表现？其对降准降息预期的影响如何？从股票市场来看，当前CPI数据是好是坏？本文将对此进行浅析。 01 CPI因春节错位回落，通胀摆脱磨底仍需政策加码 由于2024年春节假期在2月，当月CPI环比大幅回升造成了较高的基数，而2025年的春节假期在1月，导致2月的CPI在高基数影响下显示出错位降幅。但整体来说，当前消费数据仍处于一个“磨底”的阶段，供给对通胀的压制仍需要时间来缓解。 具体来看，食品相关的通胀由于2025年2月的“暖冬”而整体承压。由于2025年春节全国的雨雪冰冻天气较少，食品供给端充足，2月份鲜蔬、蛋类食品的价格回落较快，1-2月食品CPI累计上涨0.8%，弱于历史均值的4.8%。 而作为食品核心项的猪肉，在1月小幅上涨后2月环比重新回落1.9%。和合期货研报显示，生猪市场供应宽松，供应持续增加，而消费淡季导致猪肉供应过剩。猪价下跌，养殖利润缩水，猪企可能面临去产能压力。生猪市场无利好驱动，短期震荡运行。 而非食品项目的核心CPI方面，旅游、一般日用品以及金价成为其支撑项，但对比来看，其表现还是弱于过往季节。就文旅产业而言，随着居民“报复性出行”的需求逐步释放完毕，后续的出行消费仍需要通过政策加码来注入新的增长动力。同时，与居民长期收入挂钩的汽车等耐用消费品仍在降价，显现出消费对通胀的支撑力度仍需加强。 从PPI数据来看，2月PPI环比下降0.1%，近12个月均呈现负增长趋势。单从2月来看，国际油价上涨使石油开采PPI环比增加0.3%、铜价上涨使有色采选、有色压延PPI环比均上涨1.8%。但

日前，文化和旅游部数据中心公布了2025年春节假期期间的全国旅游数据。春节假期共8天，全国国内出游人次达到5.01亿人次，同比增长5.9%。按可比口径较2019年同期增加26%；其中，中国公民出境旅游者 378.38 万人次，同比增长 5.2%，其中出国游客 90.76 万人次；国内出游总花费达到6770.02亿元，同比增长7.0%，较2019年同期增长15.2%，人均出游消费达到1351元，同比增长1.2%，整体符合市场预期。 2020年至今，遭受巨大冲击的国内文旅产业持续迎来景气的恢复，至2024年，国内旅游需求已基本恢复至疫情前水平。然而，在经济增速放缓的大环境下，尽管民众出行意愿未减，人均消费水平的提升却较为有限，呈现出出行次数增多但消费单价未明显上涨的趋势。 在此背景下，出行居民的特征逐渐产生分化，有越来越多的用户追求“高性价比”且目的明确的出游，诸如哈尔滨、长春等“冰雪游”，又或者是目标指向小城、东南亚国家的“低价游”。同时，居民在规划旅游时也展现出了较强的自主性，随着居民对OTA平台的自主出行选择增多，OTA平台的业务增速明显超越了仍处于恢复阶段的文旅行业的平均水平。 作为消费产业中重要的一环，2023年以来国家出台了一系列政策措施，激发旅游消费需求，推动旅游行业高质量发展。从长远来看，国内旅游行业仍蕴藏着巨大的发展潜力，有待进一步挖掘。本文将对春节出游的特征进行归纳总结，并分析OTA平台在旅游业中的发展格局。 01 春节出游观察：多元化、主题化 2025年的春节假期由于8天长假的特点，可以通过拼假的方式形成11天的长假，从而使得春节出游呈现出多段式的特征。一方面，由于春节本身属于冬季，南北两地的人们在出游时会展现出互跨的趋势。而另一方面，由于2024年以来中国积极推动对外的旅行免签政策，使得出境游本身也成为许多游客的热门选择。 根据同程旅行&携程数据

截至2025年1月16日，国内各部门接连公布了12月的出口、社融、通胀各项数据，相关数据表现可以说不好也不坏，更多是体现出政策端的连续性。回顾2024年全年，“化债”这一主题在各项金融数据的演变中均有体现，12月的数据则是答卷的“最后一题”，某种意义上反映了宏观经济数据2024年的成绩。 在12月中央政治局会议对2025年定调后，当前市场可以说处于一种预期不强，现实偏弱的空窗期阶段。而2024年最后一个月的数据，或许能在一定程度上反映未来各项政策与工作会议的部署方向。如何理解截至12月的2024年宏观数据趋势？其间又能看出什么对未来的启示？ 01 化债年末成效渐显，社融结构有望改善 12月，全国社融新增金额为2.86万亿元，同比多增0.92万亿，存量社融增速为8.0%，环比上升0.2个百分点，整体上略超出市场预期。具体来看，12月政府债新增1.76万亿，同比多增8288亿元，是拉动社融增长的主要项目，而拖累项主要是社融口径下达到人民币贷款金额，体现的依旧是来自社会层面的有效需求偏弱。 从全年视角来看，2024年度社会融资规模累计增量为32.26万亿元，较去年少增3.32万亿元，政府债相较去年进一步提升，达到11.3万亿元，而本币贷款则降低至17.05万亿元，较去年同比下降5.17万亿元，是社融降幅的主要贡献者。值得一提的是，股票社融增量在2024年仅有2900亿元，较去年同期的7931亿元同样有较高降幅。 自2023年7月中央政治局首次提出“制定一揽子化债方案”以来，金融政策的主旨就一直聚焦于地方化债。与之对应的“经济增长”诉求固然重要，但其优先级依旧在化债之后。而反映在社融层面，则是收益偏低但安全性较高的政府负债规模提升，而回报相对偏高的企业负债则增量不足。同时，低风险的倾向使社会融资需求走弱，带动本币债持续走低。 但随着“化债主题”运行了11个月后，其成果在12月也算有

2024年初，数家现制茶饮企业在港交所发起了IPO申请，最终仅有茶百道(02555)成功登陆港交所。沪上阿姨、古茗与蜜雪冰城则在招股书失效后陷入沉默。而随着时间来到2025年1月初，这几家“奶茶店”在历经一年的沉淀后，再度冲击港股IPO。 在2024年初，笔者已针对其中的两家，即蜜雪冰城和古茗的财报进行过对比。而本次加上沪上阿姨，三者在财务与业务上的表现相较一年前有怎样的改进？他们的上市之路又会面临怎样的挑战？本文将对此进行浅析。 01 时隔一年IPO，各品牌如何修正其财务数据？ 对于时隔一年重新递表的企业来说，最直观的变化数据便是过去一年中更新的业绩表现。蜜雪冰城与古茗在招股书中更新了截至2024年9月30日止的业绩收入，而沪上阿姨则更新了截至2024年6月30日止的业绩数据。从业绩表现来看，在2024年的业绩期中，三家奶茶企业均实现了营收端的增长，但在毛利、GMV以及资产质量的变化趋势上有着一定的方向差异。 数据来源：公司招股书 (1)蜜雪冰城：毛利率提升，海外扩张放缓 就蜜雪冰城来说，其在上一次的递表中整体资产质量可以说是最亮眼的，拥有最高的店铺门店、超过百亿的营收以及健康的资产负债情况，唯独毛利率表现是偏低的，其2023年的毛利率（29.5%）对比去年一同递表的茶百道的毛利率（34.4%）有比较明显的差距，这或许也是公司去年未能上市的原因。在新一期的招股书中，公司毛利率从去年同期的29.7%提升至了32.4%，其毛利的提升较为值得关注。 回顾近期的新闻来看，在2024年12月，“蜜雪冰城涨价1元”的消息一度成为新闻焦点。蜜雪冰城在北京、广州、深圳等部分地区对商品价格进行了上调，并以此作为公司新定价的“试点”。有不少观点认为未来涨价会逐渐推广至全国。考虑到蜜雪冰城原本的客单价普遍在6元，反映到财务数据上，或能对毛利与净利带来直观提升。 图片来源：公司招股书 而蜜雪冰城