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随着三月进入下旬，财报季也走到了尾声，投资者们终于等来了阿里的2025年Q4季度财报。本着“业绩越好，财报越早”的原则，市场对阿里这份姗姗来迟的财报恐怕本就没有报太多期待。 甫一发布，果不其然。2025年Q4，阿里集团整体营收2848.43亿（元人民币，下同），同比微增2%，低于市场预期。 净利润和自由现金流分别大降66%和71%，同时在AI和闪购两条战线上激进投入，对其财务报表的负面影响可见一斑。 市场当然先跌为敬：财报发布当日，阿里美股即跌逾7%，次日港股延续颓势，跌幅也超过6%。 财报发布当日，阿里美股跌逾7% 如果说以上反映了财报发布那两天，在旧有电商互联网公司框架下，市场如何看待阿里。自然就有人会基于AI叙事，提出了完全相反的结论。 首当其冲的便是大小摩。大摩在研报中把阿里列为具备全栈AI技术“全球AI赢家”，和谷歌并列。 阿里全栈AI布局（图源自远川研究所） 而小摩更是宣称：目前阿里的市值只反映了其电商业务。本次财报会上提出激进目标的“云和AI”（五年内年收入1000亿美元）以及“即时零售”（2028财年GMV超万亿），这两个业务的估值——竟然是零！ 阿里在本季度财报中也以前所未有的篇幅呈现了其全栈AI布局以及阶段性成果。 底层：自研芯片平头哥 由芯片构成的数据中心是AI时代的基础设施，正是它们将源源不断的电力转化为算力。尤其在目前大国科技竞争的格局下，自研芯片能力将愈发成为中国大型AI科技公司的护城河。 它不但是突破芯片封锁、实现算力自由的最有效途径；同时还能极大降低算力成本，提高客户服务端的毛利率和价格竞争力。 所以，最新发布的Qwen3.5-Plus能够在推出令全世界开发者直呼真香的“0.8元百万Token”服务，进一步圈定开发者的同时，还能将云服务的利润率维持在10%左右。 根据阿里财报会上管理层披露，目前平头哥自研芯片已交付47万片，除了集团自用以外，

前两天快手发布了2024年Q4和全年财报。作为这个财报季最后一份中国互联网大厂的财报，它充分展示出了快手的“现在”和“未来”。 现在是：虽然增长放缓，但这些年构建的“内容+电商双轮驱动“的生态系统，正以无与伦比的速度兑现利润的现在。 而未来是：AI视频生成技术全球顶尖，在AI行业进入应用落地的大趋势下，仍有新的发展故事可讲的未来。 整体经营情况 2024年Q4，快手整体营收354亿（元人民币，下同），同比增长8.7%；2024年全年，快手营收1269亿，同比增长11.8%。 这是快手上市以来第一次季度营收增速跌破两位数，市场也充分表达了对其增长放缓的忧虑，财报发布前后，快手股价连续六天下跌，距年内高点已跌去近20%。 财报发布前后，快手股价连续六天下跌 而在利润端，却是一副截然不同的景象。2023年首次年度盈利就创造了超百亿“经调整净利润”的快手，去年更是大赚特赚。 2024年，快手全年净利润153亿，同比2023年的64亿，暴增139.8%；不考虑股权激励开支、投资收益等非经营项目，快手全年“经调整净利润”更是高达177亿，同比2023年的103亿，也有72.5%的大幅增长。 再看驱动利润爆炸式增长的“双轮” ： 内容层面-2024年Q4，快手平均DAU和MAU分别稳健增长 4.8%和5%，站稳了4亿和7亿大关。 DAU/MAU（衡量用户活跃度的指标）为54.5%，基本与去年同期持平，用户体量的增加并没有造成活跃度的下降。 电商层面-2024年，快手全平台GMV高达13896亿，同比2023年的11844亿增长17.3%。 虽然比起前两年30%以上的增速有不小的下滑，但考虑到宏观经济环境和超万亿的体量基数，去年的增长也算是不错的成绩。而且目前快手的营收增速远低于GMV增速，应该说在Take rate（变现率）上还有较大的提升空间。 营收增速放缓，利润高速增长 接下来，逐一

最近的两个月对于中国股民来说，又是大起大落的一段时期。由全球降息周期大门开启及国内政策转向信号释放掀起的上涨狂潮席卷而过。留下的是Q3依然低迷的宏观经济数据以及惨淡的上市公司财报。 这注定了九月底那波行情只能是转瞬而逝。 看了一周味同嚼蜡的中概股财报，我想找一份尚有亮点的出来分析一下——决定就是你了，皮卡…哦不，快手！ 之所以说快手的Q3财报有亮点，因为它是为数不多营收和利润都超预期的公司。但在整个市场的颓势下，快手也未能免俗，财报当日股价下跌了近12%，属于再熟悉不过的场面了。 快手习惯性的财报超预期+股价大跌 营收和净利润 快手2024年Q3季度营收311.3亿（人民币，下同），同比去年Q3的279.5亿增长11.4%；净利润32.7亿，同比去年Q3的21.8亿暴增49.9%。 中概股本季度净利润普遍同比大涨，主要是：九月末市场的上涨行情使得这些上市公司投资收益同比大幅增长，以及在低迷的宏观经济环境下进一步降本增效的双重作用，对其实际业绩未必有多少参考价值。 不过这也是快手连续第六个季度保持盈利了，能从上个时代一众烧钱亏损的中国科技公司中率先脱颖而出，并且保持长期稳定盈利，充分证明了短视频是个极好的赛道。 快手已连续六个季度盈利，经调整EBITADA利润率也一路走高 相对而言，快手能维持双位数的营收增长，也许更加值得一提。横向来看，近两年中国科技公司营收集体滑落至低增长区间，动辄连续几个季度的同比低个位数增长甚至衰退。 而作为“新晋大厂守门员”的快手，能一直保持双位数的营收同比增长，足见其业务韧性。 运营数据 在奥运会的加持下，快手本季度的运营数据全面向好。 DAU达到了4.08亿，同比增长5.4%，首次突破4亿大关的同时，快手也登上了中国APP日活前三的宝座。MAU为7.14亿，同比增长4.3%，重回七亿级别的同时，也创了新高。DAU/MAU（衡量用户活跃度的指标）为

千呼万唤始出来，上周美联储终于降息了！ 虽然这个时刻比普遍预期晚了半年，但一次性50个bp的幅度也比普遍预期更猛。这意味着自2022年3月美联储开始加息后，本轮长达两年半的紧缩周期终结。你甚至可以听见，新周期的巨轮开始向前缓缓滚动的声音！ 1990年以来，首次降息力度达到50bp，在这之前只有三次（图来源于中金研究） 那么美联储开启的新一轮降息周期将如何影响中国，本文尝试从宏观角度来进行粗浅解读。 美联储降息对中国经济意味着什么？ 讨论这个问题前，先要看目前中国经济最主要的困难是什么？ 个人认为，目前最大的挑战在于经济有可能会陷入持续性通缩螺旋，即：居民端有效需求不足，导致企业端收入下降，继而企业端收缩（如降薪裁员），进一步导致居民端有效需求不足。一年多以来，政府也陆续出台了一些刺激政策，但并没有很好地传递到居民端，解决有效需求不足的问题。 用来衡量价格水平的GDP平减指数已经连续五个季度为负（图来源于远川投资评论） 而美联储的降息对中国经济而言，无疑是一次良机。政府可以推出更大力度的刺激政策（一般都会使利率下降）来激活经济，而不必担心将中美之间的息差进一步扩大，继而导致人民币兑美元汇率下跌以及外资流出。 这里补充说明一下利率是如何影响汇率的。国与国之间息差的存在，使得资本天然地从低息国流向高息国，大量低息国货币被贷出，兑换成高息国货币用于投资，以寻求息差收益——因此低息国兑高息国汇率就会不断下跌，最典型的例子就是日本。 所以，如果说之前以稳定汇率和外资为重而对更大规模的刺激有所顾忌的话，全球降息周期的开启，无疑为中国打开了进一步的政策空间。 国内新一轮牛市是否即将到来？ 从历史来看，美联储降息往往伴随着阶段性增长下行和无风险回报率降低，从而促使资金外出寻求更高回报率的市场（通常是新兴市场）。尤其目前优质的中国资产普遍处于价值低位，一定程度上会有助于缓解国内资本市场流动性不

2020年3月9日，新冠疫情的全球性爆发导致美股、债和原油同时暴跌、股市一度熔断。次日，巴菲特在访谈中曾表示：我活了89岁也没见过这种场面，只要你和市场相伴够久，什么都会发生。 然而余音犹在耳，数天之后美股竟又发生了当月的第二次和第三次熔断，引得全世界的吃瓜群众纷纷调侃——89岁的巴菲特毕竟还是“太年轻”了。 “活久见”的巴菲特老先生 “市场先生”就是这样生性暴躁而反复无常，它从来不会忘记给相伴者带去“惊喜”。 比如上周的特斯拉Q1财报，飞流直下的业绩表现和气势如虹的股价上涨，如此巨大的反差或许就是“市场先生”最新的一次戏谑。 特斯拉深陷困境？ 这份财报甫一开篇便为业绩大幅下滑的主基调“叠满了甲”：红海冲突导致的运输困难、柏林工厂遭到纵火袭击、弗里蒙德工厂Model 3产线升级等。 在一系列“不利因素”影响下，特斯拉2024年Q1营收213亿（美元，下同），同比去年Q1的233.3亿下降9%，四年来首次录得同比下降；经营利润20.6亿，同比去年Q1的39亿大降47%。 四年来首次季度营收同比下降 对于车企来说最重要的无疑是销量和毛利率。2024年Q1特斯拉总共交付车辆（包括租赁）38.7万辆，同比去年Q1的42.3万辆下降9%，同样也是四年来首次同比下降。 得益于强大的成本控制能力和阶段性涨价，本季度特斯拉单车毛利率为18.4%，相比去年全年堪堪守住17%线，表现尚可；但对比2022年全年超过26%的单车毛利率，还是相去甚远。 四年来首次季度交付量同比下降 新车型有望提速？ 虽然特斯拉叠了厚厚一层甲，但那些只是阶段性的黑天鹅事件或者负面影响。更致命的还是需求方面出了问题，主要表现在：1）消费者不再那么热衷于纯电车型了，反而混动车型销售持续表现强势；2）竞争环境恶化，尤其是在中国市场。 这才是特斯拉目前深陷困境的根本原因。 纯电是否未来汽车的最优解？这是一个结构性的问题，只能

2023年，我在老虎第七个年头即将结束，以此文做一个收尾。 今年，我成为了老虎的星级创作者，因此得以和一众平日里仰望的社区大佬们并肩，自是与有荣焉。但它还有一个令人意想不到的隐藏好处——能让我更有计划性和原动力去创作输出，毕竟要无愧于（ bao zhu）这个称号。 当然，除了获得头衔外，老虎社区也有很多很“实际”的正反馈，比如各种周边和代金或免佣券。[得意][得意][得意] 而七年前，那个懵懂无知的小白，毫无敬畏之心地敲开市场大门时，又何曾想过自己有朝一日会学习看财务报表、研究产业链、解读市场情绪，并努力写出一篇篇分析股票、分析公司的文章来呢？ 所以，投资确实是一项需要永不停息地精进自己的事业。而老虎也是一个很不错的平台，助你在这趟旅程中不断学习和实践。 本篇之所以先聊一些个人情绪化的内容，因为过去的2023真的是很艰难的一年。国内经济的高开低走和一整年的挣扎无疑告诉我们：即使完全摆脱了疫情，那个高速增长的黄金时代，也已经一去不复返了。无论国家还是个人，都要承受脱离惯性、直面变化的痛苦。 这种时候，回想一下过往，在更长的时间尺度上，自己是如何适应变化、学习成长的，无疑有益于身心。毕竟，人类就是这样的种族，在我们的猿类祖先举起棍棒和石块时，已经决定了。 抛向空中的骨棒，终将变成穿行于宇宙的飞船！（源于电影《2001太空漫游》） 科幻电影史上最伟大的蒙太奇 接下来正式开始复盘： 个人今年美港股账户盈利约为30%，小幅跑赢标普的24%，但大幅跑输纳指的43%。 跑输纳指的原因显而易见的是港股及中概股在下半年极度拉垮的表现，以致于个人账户较七月份年内最高点回撤达18%之多（因为年底操作过环球账户转仓至综合账户，以下账户概览图只能看到转仓前的情况）。 个人2023年账户概览 盈利的最大贡献者是特斯拉。作为一只我从2020年初持仓至今、涨幅超过500%的股票，盈利主要是这几年陆续减持后

这是一篇晚了很久的年终总结。这一年，美股依然涨势凶猛、A股微跌，而中概股却遭到了单方面的屠杀，对着这跌麻了的账号大半年时间，确实也对自己的写作积极性有所挫伤。。。 但不写作有很大一个坏处就是：很多思考和观点都碎片化的存在于脑子里，没办法系统地归纳总结，继而形成认知来指导未来的行为。因此，即便是这一年的业绩和操作都乏善可陈，但还是很有必要写这篇复盘，来谈谈得失教训。先盘下整体情况。21年账户全年亏损20%，看上去不算多么惨痛的数字，但相比2月份的高点，年内回撤超过了40%，这充分说明回撤控制做得实在太差。确实也缺乏这方面经验，在老虎入股市近五年，虽然也因为作死暴亏过，但整体上还是赶上了美股持续高速增长的好时光，没有经历过这样的长期持续大跌。所以这一年来最大的教训就是：就算信仰价值投资和长期主义，在某些时候，依然需要主动调整持股和控制仓位，尤其是下半年中概股环境明显恶化的情况下。前几天聊天时，朋友问我港股现在能抄底吗？当时我差点笑出声来，想不到去年这个时候讨论的问题，过了一年再拿出来讨论依然毫无违和感，唯一的不同竟是港股变得更便宜了。。。 因为港股面向的是全球资本，而近年来支撑市值的上市公司，大部分是中国的科技公司，所以去年港股“熊冠全球”，很重要的一个原因是被中概股所连累。能不能抄底港股/中概股，要看这波下跌的逻辑是什么——这个问题去年已经被讨论了无数次了：中美关系走向全面竞争；国内对科技巨头的反垄断；疫情之下中国经济增速放缓，科技巨头们业绩不达预期。这三个因素使全球资本纷纷抛弃中概股避险，导致了其在全球股市普遍上涨的一年单边下跌。而这些因素，即便是最乐观的人，也不会认为在今年内会有重大改变，所以今年不论是中概股还是港股，都在宏观上缺乏大规模估值修复的环境。尤其是没有深刻了解公司基本面、没有长期持有的决心的话，更要谨慎所谓抄底。下行的大环境很容易引起资本对