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美中股市观察【2025年11月刊】 黑色字体为美股市场内容，蓝色字体为非美股市场内容 熊军打下6,900高地后，牛军月底从6,500高地连续约一周反扑凶猛。   1. 美股 三大指数 股市大盘 SPX 指数今年前11个月YTD上涨16.4%、收盘6,849点；纳斯达克指数同期上涨21%，收盘23,366点，历史最高约24,000点（心理关口）；道琼斯工业指数同期上涨12%，收盘47,716点，历史最高约48,000点（整数心理关口）。 下图是标普500周线图： 3月熊市后，4月7日牛军守住了4,800“高地”，月线图上留下一根长长的下影线，戳到曾是2022年初牛军攻占的旧高地。4月22日开始走牛，5-10月牛军继续挺进到6,900高地。11月熊军打下6,900高地后，牛军月底从6,500高地连续约一周反扑凶猛。       大叔观察 人的信念（Belief）分乐观和悲观的。 乐观的信念得出的认知是美股会继续涨、因为AI浪潮才刚开始，像11月前三周那样的调整是暂时的；悲观的信念得出的认知是本月的调整是合理的，需要调整幅度更深、时间更长些。讲的更具体些， · 乐观的信念相信股市没有泡沫、或中短期内不会被戳破，或者根本也不管有没有泡沫，至少还有几年甚至更长的繁荣，只要守住“AI革命是和工业革命一样是长期的”这样一个理念，那些潜在的调整、甚至无论多久的熊市都是机会、不是威胁； · 悲观的信念往往都是些看中短线细节的（动机是为了增加安全边际，不想承受大波动）、追求完美主义的（强迫自己要规避掉下一个熊市、甚至调整也要规避）、学者或技术型的（未雨绸缪的规避掉波动就是证明有能力利用波动）。 乐观的信念（杯子里不空、还有半杯水）相信经济、通胀和利率都支持股市；悲观的信念（杯子里一半是空的）相信股市情绪确实太高昂了。两种信念都是一种执念（借用佛家的术语）

黑色字体为美股市场内容，蓝色字体为非美股市场内容 牛军攻占6,900高地，多头太多？ 01 美股 三大指数 股市大盘 SPX 指数今年前10个月上涨16.3%、收盘6,840点； 纳斯达克指数同期上涨23%，收盘23,725点，最高历史新高约24,000点心理关口； 道琼斯工业指数同期上涨12%，收盘47,563点，最高历史新高约48,000点整数关口。 下图是标普500月线图： 3月熊市后，4月7日牛军守住了4,800“高地”，月线图上留下一根长长的下影线，戳到曾是2022年初牛军攻占的旧高地。 4月22日开始走牛，5-10月牛军继续挺进到6,900高地。 大叔观察 从本期开始，我们换一种形式——不“解读”了，因为维护的都是自己的“观点”。其实大叔的观点实在微不足道，别说我们的观点，就是巴菲特的观点，绝大部分人只是听听，合胃口的就引用一下来支持自己的观点；不同意的就选择性忽略。因为人性都是自信或过度自信的（这是生存的本能）。而人的世界观又分乐观和悲观的，乐观的认知是美股会继续涨、因为AI浪潮才刚开始；悲观的认知是短时间内已经涨太多了、有点像1999年的互联网泡沫。 所以我们多聊客观证据，包括数据和权威机构的研究结果，尽量不做主观性评判。 乐观者相信股市没有泡沫，至少还有几年的繁荣，那些潜在的调整都是机会、不是威胁，因为在战略层面他们的认知是： 1） 新的工业革命（黄仁勋语、即我们常说的科技革命）正在带来生产力和劳动效率的提高。比如AI写代码代替部分码农。上半年AI的基础建设投入撑起了GDP的九成（据哈佛一学者研究）； 2） 新的贸易保护主义（和民粹主义）正在重塑世界新秩序，关税正在给财政带来源源不断的收入（几千亿美元级别的）。因此逆全球化的制造业回流会强化米国的钢铝制造、继而强化“飞机导弹”等军工产业、还有军用及民用的高科技AI产业、等等。回流的直接投资、FDI或国内的投

牛军攻占6,500高地，花街暑假创新高。 01 美股 三大指数 股市大盘 SPX 指数8月份上涨1.9%、收盘6,460点；纳斯达克指数同期上涨1.6%，收盘21,456点，维持历史新高约21,000点心理关口；道琼斯工业指数同期上涨3.2%，收盘45,545点，超越去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 下图是标普500月线图： 图片 3月熊市后，4月7日牛军守住了4,800“高地”，月线图上留下一根长长的下影线，戳到曾是2022年初牛军攻占的旧高地。4月22日开始走牛，5-8月牛军收复很多失地，8月继续挺进到6,500高地。 大叔解读 二季度的季报已经出的差不多了，总体很好： 大多数行业、比如科技、金融和零售业的盈利都超出预期； 在科技行业里，人工智能是个增长引擎； 能源行业差一些，因为油价等大宗商品价格较低。 总体算来，这些盈利之和（5800亿美元）极有可能创历史新高。 具体来说，在已出季报的标普500家公司里，大于80%的公司营业额超预期，其中很多已经连续三个季度有两位数的盈利增长（据《金融时报》数据）； 另据Zacks报道，80.4%的公司EPS超预期，79.1%的公司对未来营业额的预测超预期。 根据以上数据，我们说几点观察： 1） 二季度的经济指标表现在公司盈利数据上，的确亮眼。因此从很大程度上平滑、扭转了一季度GDP萎缩的局面； 2） 所以大盘技术上突破了今年年初的6,000和6,150点之间的阻力区域是合理的，后续这个阻力区域会变成支撑区域的，从4月初上升的股市大盘这一波和背后的经济数据是吻合和相互支持的； 3） 我们要判断的是三季度（还有9月一个月就结束了）的经济和股市的走向，7、8两个月的大盘走势已经证明很健康，未来9、10月传统上要弱一些，我们拭目以待。如果目前偏悲观而仓位不够的，在上述支持区域可以加仓；如果已经很乐观而仓位充足，那就和市场

图片 一、导语：特斯拉的“emo年” 2025年对特斯拉来说，是颇为 emo 的一年。销量下滑、利润承压，股价持续走低，上半年跌幅高达 21.9%。与此同时，估值调整和利率上行带来的“双杀”让它“emo之上更加emo”。 马斯克曾许诺的 FSD（完全自动驾驶）、AI 与 Robotaxi 的“美好明天”，到了 2025 依然遥遥无期。《大而美法案》的出台，以及马斯克与特朗普之间的“相爱相杀连续剧”，进一步加剧了 Tesla 品牌的政治化风险，疏远了不少中间派及蓝州消费者。 马斯克也罕见地承认： “今年销量在跌，利润在砍，压力山大。” 但——尽管 TSLA 股价走弱，我们反而实现了盈利。 二、特斯拉跌了，我们怎么赚了？ 我们赚了的原因是： 👉 两次波段成功 + 利用期权赚取稳定收入。 具体如下： ✅ 两次波段操作： 2月以 $295 买入  → 4月以 $275、$267.5 小部分止损出清  → 5月以 $345 浮盈卖出大部分，整体净利 6月再以 $305 买入  → $317.5 快速止盈出场，短平快完成第二**作 ✅ 期权策略加分： 持股时，进行 Covered Call Writing（备兑开仓） 空仓时，进行 Put Writing（卖出看跌期权） 这两项策略为组合贡献了 1.8% 的稳定回报 📈 总体表现： 在 TSLA 今年跌幅超 20% 的背景下， 我们通过波段 + 期权策略， 为投资组合贡献了 3.7% 的正回报， 成为今年表现的一大亮点。 三、我们怎么看特斯拉？ 我们对特斯拉的判断是： 短期谨慎，长期看好。 🔻 短期风险主要来自三方面： 政策支持减弱  美国税收抵免与补贴政策的收紧，削弱消费端购买力； 马斯克的个人风险  其强烈的政治色彩使品牌陷入分裂风险，一旦“站错队”，或影响政府合作、消费者认同； 竞争加剧  传统车企加速转型、电动车新势力不断崛起，

图片 黑色字体为美股市场内容，蓝色字体为非美股市场内容   牛军一路猛攻，攻占6,300高地。形势继续大好。 01 美股 三大指数 股市大盘 SPX 指数7月份上涨2.2%、收盘6,339点；纳斯达克指数同期上涨3.7%，收盘21,122点，创下历史新高约21,000点心理关口；道琼斯工业指数同期上涨0.1%，收盘44,131点，接近去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 图片 下图是标普500月线图 3月熊市后，4月7日牛军守住了4,800“高地”，月线图上留下一根长长的下影线，戳到曾是2022年初牛军攻占的旧高地。4月22日开始走牛，牛军收复很多失地，7月继续挺进到6,300高地。 大叔解读 从市场行情反过来推的话（因为当下的价格应该折现了未来的形势）： 2-4月份大盘的表现（熊市）表明华尔街对关税等不确定性是（也许还是过度）恐慌的，结果一季度经济的确是萎缩的； 然而4-7月份大盘的快速上涨、创6400点历史新高表明华尔街对经济的不确定性是（也许还是过度）乐观的，结果二季度经济的确是增长的，而且幅度不小。 贸易协议已经谈了七七八八了，尽管美中和美墨经济互补情况比较复杂，还要90天才会明了，美加受政治因素影响被加了惩罚性关税，其他的协议都基本落实了。大叔和纽约Yardeni研究所的观点相似，感觉利好出尽了，花街8月减轻仓位、落袋为安后可以去度假了。 大盘技术上突破了今年年初的6,000和6,150点之间的阻力区域，后续8月份要看这个阻力区域是否、如何变成支撑区域的。 基本面的事实/FACTS： 经济和通胀。美国商务部于 2025年 7月30日第一次公布了二季度实际 GDP 增长率为 3.0%（一季度萎缩了0.5%）。国内采购价格指数增长1.9%（一季度增长3.4%）。美联储喜欢的衡量通胀的PCE 增长了2.1%（一季度是3.7%，来源：bea.gov

黑色字体为美股市场内容，蓝色字体为非美股市场内容 牛军一路猛攻，攻占6,200高地。上半年牛转熊、再转牛，“形势一片大好”。 01 美股 三大指数 股市大盘 SPX 指数上半年上涨5.5%、收盘6,205点；纳斯达克指数同期上涨5.5%，收盘20,370点，收复去年12月创下的历史新高约20,000点心理关口；道琼斯工业指数同期上涨3.6%，收盘44,095点，同样收复去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 下图是标普500月线图： 3月熊市后，4月7日牛军守住了4,800“高地”，月线图上留下一根长长的下影线，戳到曾是2022年初牛军攻占的旧高地。4月22日开始走牛，牛军收复很多失地，6月继续挺进到6,200高地。 大叔解读 上半年由关税战引起的熊市彻底结束了，股市超过了2月份的高点，创了历史新高。市场把不确定性推到7月9日关税协议截止日之后去了，所以上半年该“狂欢的还狂欢”，之后管它洪水滔天，呵呵。 不过话又说回来，当下的价格应该反映了（折现了）未来的形势，也许华尔街研究后认为美中（第一大贸易伙伴）、美欧和美加墨大概率会达成协议，不会给已有的供应链造成太大的盈利上的冲击。 今年年初的6,000和6,150点之间是阻力区域，目前突破了这个区域，表明一大批筹码或已被吸收，后续要看这个阻力区域是否、如何变成支撑区域的。 基本面的事实/FACTS： 经济和通胀。美国商务部于 2025年 6月26日第三次公布了一季度实际 GDP 增长率为 -0.5%。国内采购价格指数增长3.4%（2023增长3.3%）。美联储喜欢的衡量通胀的PCE 增长了3.7%（2023年是3.8%，来源：bea.gov）。 一季度经济萎缩，但是现在无法判断二季度经济（要等到7月底公布）是否继续萎缩，从而判断经济衰退。 盈利预期。据Yardeni Research和Fact Set统计，2024年

黑色字体为美股市场内容，蓝色字体为非美股市场内容 牛军收复很多失地，但熊市还没有结束。 01 美股 三大指数 美国股市大盘 SPX 指数4月份下跌0.8%、收盘5,569点；纳斯达克指数同期上升0.9%，收盘17,446点，失守去年12月创下的历史新高约20,000点心理关口；道琼斯工业指数同期下跌13.2%，收盘40,669点，失守去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 3月3日Investors’ Business Daily宣布市场进入调整模式，这个“调整”累计下挫21%，已经是熊市了，但是从4月22日开始反弹，4月份牛军收复很多失地，月线图上留下一根长长的下影线（见下图）。 SPX月线图展示22年10月新牛市到现在，4月7日，牛军守住了4,800“高地”，曾是2022年初牛军攻占的旧高地。在政策上，得益于90天的关税暂缓。 大叔解读 Investors’ Business Daily三月初宣布市场进入调整模式后，人们的情绪是担心、害怕调整的深度和熊市的可能性，特别是关税“解放日”宣布后，市场有极大的不确定性，很难想象关税战何时以何种方式收场，这种悲观情绪在四月初尤其厉害。 今年年初市场没有越过6,000和6,150点之间的阻力区域。自今年2月以来，市场从6,147点高点开始下调，在特别悲观的四月初落在4,800一线，是2022年初的高点，这个区域有支撑。 基本面的事实/FACTS： 经济和通胀。美国商务部于 2025年4月30日第一次公布了一季度实际 GDP 增长率为 -0.3%。国内采购价格指数增长3.4%（2023增长3.3%）。美联储喜欢的衡量通胀的PCE 增长了3.6%（2023年是3.8%，来源：bea.gov）。 上期说到：“美国经济基本面在今年一季度前一直没有问题，但2025年的通胀会增加，因为贸易战。现在的问题是贸易战是否会引发经济衰退。

黑色字体为美股内容，蓝色字体为A股内容 二、三月下旬果然下跌，熊市开始了？ 01 美股 三大指数 美国股市大盘 SPX 指数一季度下跌4.6%、收盘5,612点；纳斯达克指数同期下跌近10.4%，收盘17,299点，失守去年12月创下的历史新高约20,000点心理关口；道琼斯工业指数同期下跌1.3%，收盘42,002点，失守去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 3月3日Investors’ Business Daily宣布市场进入调整模式，今天来看，这个信号给的非常好！ SPX月线图展示22年10月新牛市到现在，失守6,000“高地”。 大叔解读 Investors’ Business Daily宣布市场进入调整模式。人们从2024年节日期间放松、兴奋、容易被利好的消息驱动的情绪惯性，进入三月转而担心、害怕调整的深度和熊市的可能性。 自2022年10月以来，市场从约3,500开始走出周期熊市，一路奔赴6,000点整数关口（见上图）。市场没有越过6,000和6,100点之间的阻力区域。上期我们说下一个支撑的区域在5,600一线，三月底的确收在这条线上。截至4月发稿，这个支撑区域被向下突破了。 基本面的事实/FACTS： 经济和通胀。美国商务部于 2025年 3月27日第三次公布了2024全年实际 GDP 增长率为 2.8%（2023年增长2.9%）。四季度名义GDP增长4.8%（相比三季度），四季度末GDP为29.7万亿美元。2024年国内采购价格指数增长2.4%（2023增长3.3%）。美联储喜欢的衡量通胀的PCE 2024年增长了2.5%（2023年是3.8%，来源：bea.gov）。这些和之前公布的基本一致。 现在不是讨论经济数据是否健康的问题，美国经济基本面在今年一季度前一直没有问题，但2025年的通胀会增加，因为贸易战。现在的问题是贸易战是否会引发经济

图片 美股自今年2月19日见顶后，最近的近一个月，悬崖式下跌，持续跌了近四周了。SPY从最高点最大跌幅超10%，进入correction。 我们的投资组合也损失惨重，重仓股MSFT微软，直接跌破我们的成本价。 要知道微软股价在2024年可是屡创新高。 那么，微软现在到底怎么啦？  它和OpenAI的合作进行到什么地步了？ OpenAI 的盈利时间表如何？ 下一步还看好吗？ AI给微软的助力会不会成为现在的软肋？ 面对这种情况，我们又该如何操作？ 咱们今天就这个几个问题聊下。 需要说明的是，微软股价在2024年可是屡创新高，主要是受益于自2022年开始的AI浪潮，OpenAI 在人工智能技术方面表现让华尔街对她的未来充满想象力，但2025年年初到3月14日， MSFT YTD降了7.8%，而SPY则跌了她的小一半，3.9%，优于MSFT。 01 那么，最近微软到底怎么了？ 我们认为，近期微软表现不佳主要原因在于，当经济衰退即将来临前，股市先行进行大调整，这时科技股比大盘跌的凶猛。就像现在，Magnificent Seven都在跌，比大盘跌的厉害，而MSFT是科技股中的前排兵，当然遭受更猛烈的火力攻击。 而公司层面也有问题，其原因主要有二： 第一，美国联邦贸易委员会（FTC）对微软的人工智能业务展开了反垄断调查，仔细审查微软的数据实践和培训成本。公司被调查对投资者来说一定是个坏消息。 第二，OpenAI 与 CoreWeave 签署了一份价值 119 亿美元的重要协议，CoreWeave是一家云服务提供商，此前曾严重依赖微软。此举可被视为对微软云业务的竞争威胁。 既然，微软股价在2024年的抬高与OpenAI有关，那么现在微软和OpenAI的合作怎么样了呢？ OpenAI与微软在AI研究和产品开发上紧密合作，微软通过Azure提供计算资源，OpenAI的技术则被整合到

黑色字体为美股内容，蓝色字体为A股内容 “一月效应”后，二月中旬如期下跌。 01 美股 三大指数 美国股市大盘 SPX 指数二月下跌1.4%、收盘5,955点，期间创历史高点6,147点；纳斯达克指数同期下跌近4%，收盘18,847点，失守去年12月创下的历史新高约20,000点心理关口；道琼斯工业指数同期下跌1.6%，收盘43,841点，失守去年12月创下的历史新高约45,000点整数关口。 从投资心理角度观察，市场失历史整数高位，截止发稿，Investors Business Daily宣布市场进入调整模式。 图片 SPX周线图展示22年10月新牛市到现在，失守6,000“高地”。 大叔解读 传统的圣诞行情和“一月效应”来过了。Investors Business Daily宣布市场进入调整模式。2024年节日期间人们放松、兴奋、容易被利好的消息驱动的情绪惯性结束了，所以在二月中旬时“一月效应”结束了。 自2022年10月以来，市场从约3,500开始走出周期熊市，一路奔赴6,000点整数关口（见上图）。市场没有越过6,000和6,100点之间的阻力区域。下一个支撑的区域在5,700到5,600一线。 基本面的事实/FACTS： 经济、通胀都健康。美国商务部于 2025年 2月27日第二次公布了2024全年实际 GDP 增长率为 2.8%（2023年增长2.9%）。四季度名义GDP增长4.8%（相比三季度）。2024年国内采购价格指数增长2.4%（2023增长3.3%）。美联储喜欢的衡量通胀的PCE 2024年增长了2.5%（2023年是3.8%，来源：bea.gov）。 从已经发生的经济数据看，美国经济基本面没有问题，过去几年的通胀已基本告一段落，会不会未来有新的通胀？一定会，因为贸易战，此处省略200字。 盈利符合预期。据Yardeni Research统计，2024