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在血液瘤领域，ADC的预期变得越来越明确。 2023年销售额超过10亿美元的ADC中，辉瑞的Adcetris（16.5亿美元）位居第二，罗氏的Polivy销售额也直逼10亿美元。 不难理解，得益于独特的机制，ADC一方面能弥补部分血液瘤后线治疗无药可救的窘境。复发是血液瘤难以逃脱的问题，而ADC与化疗、免疫治疗的机制并不相同，因此在血液瘤的后线治疗中仍能占据一席之地。 另一方面，ADC还能成为前线疗法的有效手段。虽然双抗、CAR-T疗法来势汹汹，但ADC可以通过均衡的安全性和疗效等综合优势，换取更高的可及性。例如，Polivy成为近20年来获FDA批准一线治疗弥漫大B细胞淋巴瘤（DLBCL）的首款新疗法；Adcetris的持续放量，也正是得益于其从后线到前线的跃迁。 这样的逻辑，将在更多新靶点上演。 12月5日，据clinicaltrials官网，默沙东启动了Zilovertamab Vedotin作为一线治疗弥漫性大B细胞淋巴瘤的3期研究，凸显了巨头对ROR1 ADC在血液瘤治疗中的期待。 而在2024 ASH年会上，基石药业发布的CS5001最新临床数据，进一步引起了市场对于ROR1 ADC的关注。 CS5001目前全球研发进展前二，ASH数据显示，它在霍奇金淋巴瘤（HL）以及非霍奇金淋巴瘤（NHL）中，甚至在某些惰性的B细胞NHL中（MZL、FL等）, 均展现出“搅局”的能力：治疗潜力突出，且安全性良好。 这也明确了，血液瘤将成为ROR1 ADC的价值催化剂。 / 01 / 认知大扭转 作为一个理想的成药靶点，ROR1 ADC在血液瘤领域并不是新话题，先驱Zilovertamab Vedotin（VLS-101）早早被默沙东以27.5亿美元高价收购。 但这并不是终点。 近年来，新一代ROR1 ADC分子，在疗效和安全性的平衡之道上，进一步改变着市场的认知。

永远不要低估中国创新药企的“韧性”。 从2022年低谷至今不到3年时间，云顶新耀股价上涨接近7倍，领涨港股市场。随着依嘉、耐赋康进入放量加速期，基本面持续向上，让市场不断重估云顶新耀的价值。 股价上涨的同时，云顶新耀仍在加速创造阿尔法。日前，公司又一座“金矿”浮出水面。 12月4日，云顶新耀公布的数据显示，其BTK抑制剂EVER001胶囊，在治疗原发性膜性肾病的1b/2a期临床试验中显示出积极效果，有潜力成为肾病市场的颠覆者。 这也给云顶新耀埋下了价值、估值共同提升的“戴维斯双击”伏笔。 价值不难理解。云顶新耀拥有EVER001肾病适应症的全球权益，对应出海预期，价值不容小觑。尤其自去年以来，肾病新药受到追捧，诺华35亿美元收购Chinook、Vertex49亿美元收购Alpine、渤健18亿美元收购HI-Bio，为EVER001的BD价值提供了很好的参考。 而估值提升的逻辑，在于云顶新耀战略的推进，从过去的license in到如今的license out，再到接下来的自研管线价值兑现也已经清晰可见。公司不再是市场认为的单纯引进的药企，自然过去的估值逻辑也不再适用。 也正因此，在EVER001数据公布后，云顶新耀受到了更多市场机构的认可。日前，中信证券对云顶新耀进行了首次覆盖，认为云顶新耀引进+自研共筑差异化管线的逻辑越来越清晰，后续进展值得期待，对应“买入”评级，2025年目标价为55港元，合理市值为177.68亿港元。 不过，当前市场对于云顶新耀的上述预期并未一致形成。但这也意味着，其后续获得更大价值弹性空间的概率，随之放大。 / 01 / 蓝海硬逻辑 EVER001的高价值，与其所处的市场有关。 潜在治疗群体规模庞大、临床负担重、有效疗效稀缺，决定了肾病领域是一个超级蓝海市场。 以原发性膜性肾病市场为例。作为成人肾病最常见的病理类型，中国原发性膜性肾病患者

Rgenta将获得现金预付款和行权前里程碑付款 同时有望获得里程碑付款、专利费和潜在的股权投资 Rgenta Therapeutics是一家临床阶段的生物技术公司，致力于开发一系列用于治疗癌症和神经系统疾病的针对RNA靶点的口服小分子药物。公司今日宣布与葛兰素史克（GSK）签订一项多年期多靶点的战略研究合作协议，旨在推进新型靶向RNA小分子剪接调节剂在肿瘤等多个疾病领域的发现和开发。 GSK研究技术高级副总裁Christopher Austin博士表示：“Rgenta在发现和开发高价值靶点的口服小分子剪接调节剂方面采用了差异化的方法，我们对此感到非常振奋。我们致力于携手行业领先的企业，进一步充实在靶向 RNA 药物领域现有的专业知识储备。同时，我们也期待这种极具潜力的创新疗法能够惠及更多患有难治性疾病的患者。” Rgenta联合创始人兼首席执行官奚华林博士表示：“我们很高兴能与GSK这样一家全球领先的生物制药公司达成合作。此次合作进一步验证了Rgenta 靶向RNA小分子药物发现平台的潜力。通过此次合作，我们有望共同加快这类新型药物的开发，为患者带来新的治疗选择。” 根据合作协议，Rgenta将获得高达4600万美元的现金预付款和行权前里程碑款项，并且还可能从每个靶点中获得近5亿美元的选择权行使费用、研究、开发、监管和商业化里程碑付款，以及分级专利费和潜在的股权投资。GSK则拥有将合作范围扩展到其他靶点的选择权。在合作期间，Rgenta将利用其专有的发现平台，开发GSK指定靶点的新型口服靶向RNA小分子剪接调节剂。GSK 在行使选择权后，将负责合作协议中候选药物的进一步开发和商业化。   Rgenta联合创始人、总裁兼首席科学官Travis Wager博士补充道：“我们非常荣幸能与GSK合作，GSK以科学为驱动的理念以及利用科学创新造福患者的成功经验，与

心脉医疗要为自己的低级错误买单了。 由于被取消高新技术企业资格，心脉医疗需补缴税款及滞纳金合计约6000万—7000万元。这大约是公司去年扣非净利润的14%，显然，这会对其今年业绩造成影响。 更让投资者无法接受的，这本是一场不该出现的疏忽。因为公司被取消高新技术企业资格，是由于连续两年忘记填报企业发展情况报表。 有市场人士指出，这个报表并不繁琐，在监管指定的网站线上填写提交公司相关信息即可，这么简单的事情，心脉医疗为何连续两年都没有做？ 尽管心脉医疗已经着手补救，公司位列2024年第二批拟认定高新技术企业名单，但是7000万元左右的损失无法追回。这一事件更是影响了市场信心，因为这暴露了公司内控管理之混乱。 核心在于，无论从专利、研发成果还是营收、研发费用各方面来看，心脉医疗拿下高新技术企业资格都不在话下，这对于企业经营的好处也很多，最直接的就是税收优惠。然而，公司却因为忘记填表申报而被取消资格。 这些看似内部的疏忽因素，最终都将直接影响到企业在经营及资本市场上的表现和评价。而这提醒着包括心脉医疗在内的所有企业： 在追求技术革新与市场扩张的同时，更需谨慎地维护好公司的治理结构与管理，真正做到大而不乱。 / 01 / 被遗忘的报表 继8月份收到医保局的公开问询后，心脉医疗再次收到来自监管部门的“问候”。 根据心脉医疗发布的公告，公司11月29日收到的《税务事项通知书》显示，因被取消高新技术企业资格，税务机关按规定追缴公司不符合认定条件年度起(即2023年)已享受的税收优惠，并要求缴纳滞纳金。 心脉医疗测算后，需补缴的税款及滞纳金合计约为6000—7000万元。对这笔税款及滞纳金，心脉医疗表示将予以补缴。这对于公司来说，是一笔不小的损失。 2023年，心脉医疗扣非后净利润为4.62亿元。如果折中取6500万元计算，公司需补缴的税款是去年净利润的14%。 最新三季报显示，

过去被称之为“癌王”的胰腺癌，渐渐出现了裂痕。 美国时间12月2日，两家biotech均带来了好消息。 一个是Novocure的肿瘤电场疗法开展的PANOVA-3研究，成为首个也是目前唯一一个在不可切除的局部晚期胰腺癌中，显示出总生存期统计学意义上显著延长的3期研究。 另一个则是Revolution的泛KRAS抑制剂更新的1期数据结果仍然积极，支持3期临床试验RASolute 302的继续推进。 某种程度上来说，这并不是偶然。虽然有着“癌王”的称号，但医药界对于胰腺癌的攻坚一直在持续。而眼下，大战的号角已经开始吹响。 未来，我们将会听到更多关于胰腺癌新药研发的好消息。 / 01 / 肿瘤电场疗法的突围 胰腺癌领域最大的好消息，来自于Novocure：肿瘤电场治疗关键的3期PANOVA-3研究达到了其主要终点。 所谓电场疗法，不同于打针，也不同于传统放疗，核心是利用电场，干扰肿瘤细胞分裂。 Novocure公司Optune产品的“肿瘤电场治疗套装”，包括便携式电场发生器、可充电电池、和配件等。 在接受该疗法治疗时，患者只需要把这些装备组装，然后将特定设备覆盖肿瘤区域，打开开关即可。 PANOVA-3研究，评估的肿瘤电场治疗，联合吉西他滨和白蛋白结合型紫杉醇，用于一线治疗不可切除、局部晚期的胰腺癌。 最终结果显示，治疗组在生存获益方面具有优势。 在意向治疗人群中，接受肿瘤电场治疗联合吉西他滨和白蛋白结合型紫杉醇治疗的患者，中位总生存期为16.2个月，对比单独接受吉西他滨和白蛋白结合型紫杉醇治疗的患者，中位总生存期14.16个月，有统计学意义上显著的2个月的改善。 随着时间的推移，接受肿瘤电场治疗治疗的患者的生存获益增加，在12个月时总体生存率提高了13%，在24个月时生存率提高了33%。 虽然提升的生存获益时间仍相对有限，但考虑到，这是被称之为癌王的胰腺癌，因此结果仍

11月27日，康希诺生物举办了投资者公开日活动。在活动中，康希诺生物的多款疫苗产品，包括四价流脑结合疫苗、13价肺炎结合疫苗、组分百白破疫苗、重组肺炎球菌蛋白疫苗、重组脊髓灰质炎疫苗等，引起了不少投资者的浓厚兴趣和期待。特别是在最近发布的第三季度财报中，康希诺生物展现出强劲的增长势头，不仅成功单季度扭亏为盈，逆袭归来，更激发了人们对国产疫苗品牌崛起的强烈期待。随着业绩的持续提升和投资者关注的不断增加，康希诺生物的股东结构有望进一步优化，为其未来发展注入新的活力。 走出新冠阴霾，康希诺生物率先单季度盈利 康希诺生物，曾被誉为疫苗行业的黑马，其兴衰起伏颇受关注。自2021年大赚19.14亿之后，该公司经历了长达两年半的亏损期，累计亏损了26.17亿元。然而，在2024年第三季度，康希诺生物却实现了惊人的逆袭。公司不仅摆脱了新冠疫情的短期影响，更以惊人的速度恢复增长。财报显示，前三季度公司的营业收入飙升至5.67亿元，同比增长高达222.88%，这个业绩表现，堪称“炸裂”。 在整个疫苗行业中，这个成绩意味着什么呢？据公开资料，在沪深两市11家上市疫苗公司中，仅有3家在2024年前三季度实现了同比正增长，康希诺生物便是其中之一。尽管前三季度净利润仍为负数，但同比已经实现了77.42%的大幅收窄，更是实现了单季度盈利，这一波算是“赢麻了”。 得益于其独家竞争优势的四价流脑结合疫苗曼海欣的迅速放量，以及去年新冠对财务负面影响的消退，康希诺生物的经营活动产生的现金流量净额也在逐步改善。前三季度经营活动产生的现金流量净额同比改善61.6%，显示出公司在现金流管理方面的成效。这一系列“成绩单”表明，康希诺生物在2024年已经成功走出困境，迎来新的发展契机。 康希诺生物之所以能够实现如此显著的业绩反转，与其强大的研发创新能力密不可分。公司构建了病毒载体疫苗技术、合成疫苗技术、蛋白结构设计和VL

围绕云顶新耀的一场争议，正逐步接近尾声。 过去，市场对云顶新耀的“野心”存在疑虑：耐赋康究竟能否成为一款50亿级的单品？ 疑虑的根源在于，耐赋康的临床价值明确，但属于高端创新产品，因此医保是否会接纳它，可能还有待商榷。 事实证明，多虑了。11月28日，官方公布的新版医保目录显示，耐赋康（布地奈德肠溶胶囊）名列其中。这意味着，在医保目录更新之后，耐赋康能够以更高的可负担性，惠及更多患者。 换句话说，耐赋康的市场放量逻辑越来越清晰了。 耐赋康之所以值得关注，因为它代表了整个创新药行业的一个争议：国内的支付环境，是否能够支持，更多高端创新产品得到医保支持。 如今，耐赋康不仅被纳入医保，并且得到了医保局的官方肯定，已经回答了这个问题。 / 01 / 放量逻辑清晰 医保的支持，让耐赋康在大陆市场放量轨迹变得更为清晰。 在创新药商业化中，患者群体规模决定了市场的天花板，而付费意愿则决定了一款药物的实际价值。在这两个层面上，耐赋康具有无可匹敌的逻辑。 在患者群体规模方面，据中国药物经济学发表的文献《中国IgA肾病成人疾病负担》测算，我国IgA肾病成人患者接近500万人，以青壮年居多。 IgA肾病患者的付费意愿不会太弱。关于IgA肾病患者预后的报告发现，如无有效干预，分别约有1/3的患者和多达1/2的患者会在10～20年和20～25年的时间里缓慢进展为终末期肾病。 如上文提及，中国IgA肾病患者以青壮年居多，如果他们的肾脏出现问题，意味着可能需要长期依赖透析，这不仅带来巨大的经济负担，而且会深度影响工作和生活，因此治疗意愿极为强烈。 耐赋康恰好能满足这一需求。耐赋康机制明确，是国内第一个，也是全球首个获得FDA和EMA完全批准的IgA肾病对因治疗的药物。 从源头上根本改善疾病进展，肾功能保护的效果随之体现。 在2年的研究期间，耐赋康治疗中国患者的安全性非常良好，耐赋康的长期治疗效果突出，肾

2021年11月，中国白血病患者等来了久违的好消息。 亚盛医药的奥雷巴替尼获批上市，成为国内唯一针对T315I突变的慢性髓细胞白血病（CML）慢性期（CP）或加速期（AP）成年患者的药物。 尽管一代和二代CML靶向药物在延长患者生存期方面取得了显著成效，但仍有部分患者因耐药或不耐受而无法持续接受治疗。奥雷巴替尼的出现，正好解决了这个问题。 而作为一款临床亟需的高价值创新药，奥雷巴替尼本身也见证了中国创新药行业的成长。 2018年，医保局的设立，中国创新药行业迎来了新的发展阶段。随着以新药为主体的医保准入和谈判续约机制的建立，“真创新”产品迎来发展加速期。 奥雷巴替尼，正是受益者之一。 2022年医保谈判，奥雷巴替尼首发适应症，作为国家重大创新药代表顺利进入医保，并被写入当时医保局官宣新闻稿，且获焦点访谈长篇报道，体现了监管层对于高质量创新药的重视。在保证高价值创新药合理回报的谈判理念下，奥雷巴替尼医保价格与“患者赠援”方案接近，超出市场预期。 2024年，奥雷巴替尼的第二个适应症，治疗对一代和二代TKI耐药和/或不耐受的慢性髓细胞白血病慢性期成年患者，以简易续约的方式顺利入围，再一次超出市场预期。核心原因在于，基于简易续约规则，即便降价，幅度也会极为有限。 与此同时，奥雷巴替尼于2022年纳入的适应症成功续约。至此，奥雷巴替尼全部适应症进入医保，预示着奥雷巴替尼能够以提高可负担性的方式，加速惠及更多患者。对应的，亚盛医药也能收获合理的商业回报。 三年，相对一款创新药物的研发周期并不算长，但对中国创新药行业来说，却足以见证一个时代的变迁。奥雷巴替尼，作为全球BIC分子，不仅是这一时代的见证者，也将继续在未来的发展中扮演重要角色。 / 01 / 以简易续约方式入围，预期明确 奥雷巴替尼的第二个适应症入围医保目录，体现了监管层对于高价值创新药的支持。毕竟，简易续约专门为

对于减重药企业而言，最需要担心的事情还是来了。 11月17日，司美格鲁肽减重版本诺和盈®在国内首发上市，意味着它将正式角逐中国减重药市场，给GLP-1RA类药物在国内市场的商业化带来更大的压力。 毕竟，诺和诺德在肥胖症治疗领域开展研究已经超过25年，有着深厚的科研积淀，是全球肥胖症治疗领域的领导者。 而司美格鲁肽本身，也是2024年“药王”（销售额最高的药物）的有力角逐者。凭借“认知牌”、“价值牌”和“责任牌”这三张明牌，诺和诺德携诺和盈®在海外持续进击，大概率也将主导国内市场。 诺和诺德并不排斥竞争。正如诺和诺德全球总裁兼首席执行官周赋德（Lars Fruergaard Jørgensen）所说，“挑战不在于竞争，而在于人们对于肥胖作为一种疾病的认知。” 近期，诺和诺德全球高级副总裁兼大中国区总裁周霞萍也表示，“诺和诺德欢迎良性的竞争。竞争让大家可以共同帮助更多患者。” 但竞争对手把一切底牌都亮给你看，也恰恰是最需要重视的地方。 / 01 / 认知牌：体重管理的“代名词” 司美格鲁肽之所以能够成为药王的有力角逐者，与其作为“全球首个”用于长期体重管理的GLP-1RA周制剂的优势有关。 能够安全有效减重，并且大幅延长了给药周期，司美格鲁肽掀起了体重管理的革命，让其受到了更多患者的认可。但更深层次的原因在于，先发优势，让司美格鲁肽形成了极为深厚的品牌认知。 复盘来看，“减重版”司美格鲁肽诺和盈®的出现，不仅为肥胖症治疗带来了创新的药物解决方案，更是让肥胖症作为一个健康议题回到公众视野。可以说，成功的核心在于其唤醒了全球肥胖群体对健康体重管理的认知。 肥胖不是审美命题，而是一个严肃的健康议题。从医学角度看，肥胖症是一种由生物、遗传、社会、心理和环境等因素相互作用引起的慢性复杂疾病。研究显示，肥胖症和超过200种疾病相关，其中对健康、寿命和生活质量影响最大的心脏病、冠心

人类历史上，抗生素的应用，不仅挽救了无数人的生命，还把人类平均寿命提高了十年以上。 但挑战仍然存在。大规模的使用，随之而来的耐药性问题愈发严重。WHO已经发出警告： 到2050年，每年可能约有1000万人死于抗生素耐药，这将超过癌症的死亡人数。 我们需要升级武器库，虽然这并不容易。受限于“难度开发大、使用受限并且更新迭代较快”等因素，抗生素研发队伍日渐缩小。 但，总有人挺身而出。例如，云顶新耀的抗生素布局，不断迎好消息。 在美国时间10月16日-20日召开的美国感染性疾病周（IDWeek）上，依拉环素（依嘉®）公布了多项最新研究结果，论证了疗效、安全性等综合实力的强劲。 而11月17日，由国家卫生健康委抗菌药物临床应用与耐药评价专家委员会发起并主办的“依拉环素临床应用综合评价项目”终期报告发布，更是进一步为其在临床应用中，提供了更扎实的循证医学基础。 积极研究结果的持续公布，预示着云顶新耀在解决抗生素耐药问题方面，将扮演起关键先生的角色。 / 01 / 依拉环素价值愈发凸显 作为全球首个新型全合成含氟四环素类抗菌药，依拉环素被视为新一代超级细菌克星。 核心原因在于，基于分子设计的独特优势，依拉环素药效全面提升，具备抗菌谱广、抗菌活性更强、组织浓度更高、安全性更好等综合优势。 去年，依拉环素被美国传染病学会、欧洲临床微生物学和传染病学会等多个国内外权威指南推荐，用于包括碳青霉烯类耐药在内的多重耐药菌感染的治疗方案。 今年，WHO更新了“医学上重要的抗微生物药物”清单，将氟环素单独归类为新的抗菌药物类别，而依拉环素为该类中唯一药物。 此次在IDWeek公布的体外研究结果，则进一步证明了，其作为全球首个且唯一的全新一类的抗菌药物—氟环素类，抗菌谱广、抗菌活性强的特点。 具体来看，一项研究结果显示，依拉环素体外对碳青霉烯类耐药鲍曼不动杆菌的高度敏感性，支持在临床微生物实验