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摘要：从“互粉求救”到“百万亿生态”（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 追觅CEO俞浩最近画风突变。 就这几天时间，他从一位高高在上的独角兽企业创始人，变身为无比接地气的短视频“暴徒”，一天更新十几条那算少的。 就在今天（5月8日），他还因为昨天发的一条争议内容干上头条。 俞浩原话是这样说的，“中国真正理解汽车设计的，只有三个人，雷军、余承东和我。”他还把这条视频置顶，不得不说这做法还挺“互联网”的。 而且杠杆游戏注意到，这并不是俞浩的个人秀，实际上是整个追觅公司正在进行的一场轰轰烈烈的“全员营销”plan中的一环。 此前曾有媒体报道，该司被曝要求全体员工每日发布三条与产品和技术相关的短视频，且奖励颇丰。 这一套组合拳下来，俞浩似乎成功地让追觅成为话题中心，但也同时将追觅公司置于各种风险的聚光灯下。 1、 先说这场实验，其实底层逻辑并不复杂：既然外部流量的“水”越来越贵，不如发动全员自己挖井来吸引流量。 不过理想和现实总会有落差。落地这几天，追觅就遭遇了现实的骨感。 比如俞浩的“命令”发布后，各大平台就出现了以“追觅”命名的员工账号开始“互粉求救”。 可见每天15分钟的内容生产说来简单，但对于研发、供应链或产线工人而言，本职工作的精力分配与内容产出之间的张力，恐怕不是这15分钟所能消解的。 更关键的风险还不在这，在于对品牌资产的反向侵蚀。 当被动员的个体在公开平台流露出抗拒与疲惫，其传递的品牌信号恐怕比任何负面测评都更有传染性，毕竟这是在用员工的私人信用为公司增信。 这是一场精算，但变量并非全然可控。 2、 在杠杆游戏看来，支撑俞浩进行如此激进实验的，是追觅近年狂飙的增速。 公开信息显示，追觅公司2017年成立，凭借高速数字马达技术切入清洁赛道，连续六年年均复合增长率超100%。创始人俞浩1987年出生于江苏南通。 2025年，追觅官方宣布全年营收突破4

摘要：股价跌回6年前（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 股市热火朝天，但白酒板块除外。 2026年5月6日，A股节后第一个交易日，上证指数收4160.17点，大涨1.17%。其中白酒板块和酒店餐饮、旅游景区一起领跌A股。 五粮液跌幅最猛，当日下跌4.96%，股价报收92.26元，几乎回到了接近6年前的水平。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 就在节前，这家我国白酒行业的“千年老二”突然宣布推迟发布2025年年报和2026年第一季度业绩，给出的理由语焉不详。 节前最后一个交易日，五粮液公告姗姗来迟，其披露的内容杠杆游戏认为用“暴雷”来形容也不为过。 而且不仅是五粮液，整个白酒板块，从茅台、泸州老窖到洋河、古井贡酒……都在经历一场前所未有的深度调整。 1、 先从五粮液说起。 2026年4月30日，五粮液相继披露了2025年年报、2026年一季报，以及一份令市场哗然的《关于前期会计差错更正的公告》。 五粮液在公告中解释称，基于对2025年业务模式的梳理和谨慎性原则，公司对部分业务收入确认相关的核算进行了调整，因此需要对2025年已披露的一季报、半年报和三季报进行追溯调整。 在杠杆游戏看来，这句话的关键词是“业务模式”和“收入确认”。 长期以来，包括五粮液在内的许多白酒企业采用“压货式”销售模式，即只要将产品发货给经销商，无论经销商是否真正将酒卖给终端消费者，厂家都将其计为当期营业收入。 此次调整后的新口径，要求真正卖到终端、实现动销后，五粮液才能将其算作自己的收入。 这次调整的幅度之大令人咋舌。 根据更正公告，五粮液将2025年前三季度原列报的营业收入分别从一季度369.40亿元、半年度527.71亿元、前三季度609.45亿元，大幅调减至一季度170.86亿元、半年度235.10亿元、三季度306.38亿元。 综合计算，此次调整累计调减了约303亿元的营业收入

摘要：主业承压、低利率困局（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 当稳健成为一种奢求，疼痛会显得尤为刺骨。 2026年4月28日晚，年入万亿的金融帝国中国平安披露今年一季度报告，营收、归母净利润连续三年期内同比下滑。 跌跌不休背后，这位金融界巨鳄到底能否穿越周期迷雾？ 1、 先看营收。2026年一季度中国平安的营收2184.05亿元，同比降幅6.2%。拆解其构成杠杆游戏发现，背后问题的复杂性恐怕不是简单一句“市场不好”所能概括的。 一季度，中国平安保险服务收入1383.87亿元，同比微增0.5%，几乎原地踏步。 中国平安的寿险从“人海战术”转向“精英化”渠道改革至今，代理人数量已从高峰期的百万级降至33.2万。 银行业务是中国平安营收的第二大支柱，一季度贡献了利息净收入与非利息收入。然而，最核心的利息净收入仅222.82亿元，同比下滑2.9%。根源在于净息差的持续收窄，一季度为1.79%，同比降4个基点。 投资端的表现最为矛盾。一季度中国平安投资收益409.13亿元，同比大增38%；但公允价值变动损益却录得-499.52亿元的巨额亏损，较去年同期的亏损218.02亿元翻倍不止。 两相抵消后，中国平安的投资业务对营收反而形成净拖累。 这种撕裂感，源于金融资产的不同分类和计价方式。 计入“投资收益”科目的主要是债券的利息、股票的分红以及处置已实现收益。而计入“公允价值变动损益”的，反映的是尚持有资产的未实现浮亏。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 将时间轴拉长，中国平安的下跌并非这一年。如上图东方财富统计数据显示，平安一季度营收的峰值出现在2019年的3782亿元，此后便踏上漫长的下行通道。 2020年因为口罩原因跌至3282亿，2021年3403亿短暂反弹，2022年骤降至1941亿，2023年恢复至2538亿，2024年2456亿，2025年2328亿…… 七

摘要：营收增长，但亏损95亿元（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 没有站在光里后的房企们有点阵痛难熬。 今晚（2026年4月24日），A股上市房企华发股份披露了2025年度业绩报告，比较有行业代表性。 一边是营收迎来近5年里的最高增长，另一边净利润却是至少近9年里的最大亏损。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 这两年一度以黑马之姿崛起的广东国企，为何会如此撕裂？ 1、 先看营收。 2025年华发股份营业收入834.26亿元，同比增加38.85%，为五年来最高，也远高于同期的全国商品房销售额增速。 杠杆游戏看到，2025年华发股份的营收来源由三大板块构成： 房地产开发板块收入727.64亿元，同比增长30.59%，占总营收的87.22%。这部分增长主要来自前期销售项目的结转交付。 这批项目多为2022—2023年市场相对高位时的销售合约，其集中交付构成了营收增长的主体。 值得关注的是，华发股份2025年房地产开发板块对应的营业成本为654.54亿元，毛利率仅为10.05%，较上年同期下降4.26个百分点，创下近年来新低。 再就是物业服务板块收入19.33亿元，同比增长9.36%，毛利率15.64%，相对稳定。截至2025年末，其在管面积已超5948万平米，服务覆盖44座城市。 其他业务实现收入87.30亿元，同比大增235.91%。年报显示，华发股份其他业务中包含“土地收储业务”。这一科目在2024年为25.99亿元，2023年更是仅有约22亿元。 2025年，华发股份通过政府收储回笼资金57亿元，涉及珠海总部大厦及研发中心地块、深圳前海冰雪世界7宗商业用地、武汉都荟天地AB北地块等，其中部分收储交易的收入被纳入这一科目。 2、 利润这边华发股份则比较惨。2025年由盈转亏，归母净利润亏损94.96亿元，同比断崖式下跌1095.54%。 从财报里也不难看出来

摘要：拼多多领罚15亿（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 一张罚单，七种痛感。 4月17日，据多家权威媒体报道，国家市场监督管理总局依法对7家电商平台“幽灵外卖”系列案作出行政处罚决定，责令7家电商平台改正违法行为，暂停新增蛋糕店铺3至9个月不等，并处以罚没款共计35.97亿元。同时，对7家平台企业法定代表人和食品安全总监合计处以罚款1968.74万元。 这7家电商平台分别是：上海寻梦信息技术有限公司（拼多多）、北京三快科技有限公司（美团）、北京京东叁佰陆拾度电子商务有限公司（京东）、上海拉扎斯信息科技有限公司（原饿了么，现淘宝闪购）、北京抖音科技有限公司（抖音）、浙江淘宝网络有限公司（淘宝）、浙江天猫网络有限公司（天猫）。 在杠杆游戏印象里，这是我国互联网平台经济史上对食品安全问题开出金额最高的罚单之一，也是首次针对“幽灵外卖”的系统性亮剑。 一步步告别野蛮生长，或许外卖行业的高质量发展时代真的快来了。 1、 所谓“幽灵外卖”，即线上看似光鲜亮丽、线下实则无证经营、卫生状况堪忧甚至根本不存在实体店的虚假商户。 这一问题由来已久。之所以长期存在，在杠杆游戏看来主要有三点。 一是野蛮生长时期平台过度抢地盘。在过去数年的激烈市场竞争中，总交易额（GMV）、商户数量、订单密度是衡量平台价值的核心指标。 为争夺市场份额，部分平台在商户入驻审核上睁一只眼闭一只眼，甚至简化流程以吸引更多商家。 效率是提上来了，但空子也出来了。 第二点就是违法利润和违法成本不成正比。众所周知，开一家合规的餐饮实体店需要办理营业执照、食品经营许可证等，还需要承担租金、人力和装修成本等。 而通过伪造证件上线幽灵外卖，则能以极低的成本迅速进入市场牟利。在被发现前，其利润相当可观，即便被平台封禁，换个马甲仍可卷土重来，违法成本远低于潜在收益。 再就是消费者的信息不对称。在点餐时我们通常只能看

再次双降！经销商“出逃”，舍得酒业坠落史｜看财报 摘要：“老酒”故事讲崩了？（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 舍得酒业又跌了。 2026年4月15日晚，这家复星系旗下的白酒公司披露一季度财务及经营数据，营收继续下探6.01%；归母净利润下滑33.10%，这已经是连续第三个一季度下滑。 犹记得五年前，舍得酒业以黑马之姿横扫次高端赛道。谁能想到五年后，其营收规模又回到起点之下。 这到底是周期，还是结局？ 1、 2026年一季度，舍得酒业营收14.81亿元，同比降6.01%，连续第二年下滑。 其中，中高档酒销售收入10.54亿元，同比跌14.60%；普通酒销售收入2.95亿元，同比增41.88%。这一降一升，把舍得酒业的品牌战略败象显露无遗。 在杠杆游戏看来，中高档酒是舍得的利润核心和品牌支柱。品味舍得、智慧舍得、藏品舍得等大单品构成了公司的产品金字塔塔尖，也是其“老酒战略”的主要载体。 这也并非舍得酒业中高端产品的首次“滑铁卢”，2025全年其中高档酒营收31.20亿元，同比跌23.83%，超过总营收降幅。 这似乎意味着舍得的品牌溢价能力正在削弱，消费者不再愿意为“老酒”概念支付额外溢价，且这一趋势并无反转迹象。 这是个糟糕的信号，因为品牌的滑落大部分时候是不可逆的。 沱牌系平价品牌撑起了增速，但占营收份额又要少很多，而且毛利率远低于舍得系列。这也导致该司毛利率继续承压。 2026年一季度舍得酒业毛利润9.828亿元，较上年同期的10.93亿元下降10.09%，毛利率从69.36%降至66.35%。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 如果将舍得酒业2021年至2026年的一季度营收数据连成线，下行趋势有点令人窒息，太陡峭了。 谁还记得2021年，复星系刚入主舍得酒业不久，渠道改革红利全面释放，“舍得+沱牌”双品牌战略高歌猛进，老酒战略的概念包装与渠道铺货形成

摘要：营收增速连续2年下滑（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 春秋航空正在以一种体面但令人警惕的方式“躺平”。 2026年4月11日，“廉价航空之王”春秋航空披露2025年业绩报告，营业收入214.6亿元，同比增长7.30%，比2024年的增速继续缩窄；归母净利润23.17亿元，同比增长1.96%。 图表来源｜东方财富（特此感谢） 告别报复性狂欢，步入常态化肉搏，这家中国低成本航空的标杆企业究竟在经历什么？ 1、 年报显示，春秋航空的核心业务为国内、国际及港澳台航空客货运输，配套航空出行增值服务。运营模式以单一机型、单一舱位、高客座率、高飞机利用率、低销售费用、低管理费用为核心。 规模方面，春秋航空2025年增长其实还行。可用座位公里（ASK）同比增长12.08%，旅客运输量同比增长12.74%，机队规模从129架扩张至134架，其中自购飞机98架占比73.1%、经营租赁34 架占比25.4%、融资租赁2架占比 1.5%，平均机龄8.2年。 从这些数据看，这似乎是一家仍在高速扩张的航空公司。 但另一边杠杆游戏看到，2025年春秋航空客运人公里收益同比下降了3.78%：从0.385元降至0.370元，其中国内航线收益下滑幅度达4.91%，远超国际航线的1.86%。 这也侧面说明，春秋航空正在用更多的运力、更满的客座率（91.53%的历史高位），换来更低的单位收益，典型的增量不增价。 对于低成本航司而言，因为票价低，所以辅助业务收入是重要的营收补充。比如全球低成本标杆瑞安航空，该项收入占比常年超过30%。 辅助业务收入主要包括四大类：一是行李托运、选座、餐饮等；二是向合作伙伴出售里程、积分等；三是合作伙伴的服务佣金比如酒店预订、租车等；四是广告与推广。 行业整体来看，辅助业务收入对航司也是越来越重要。最新数据显示，2025年全球航空辅助收入预计达1570亿美

摘要：第四季度经营利润大降74%（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 阿里似乎也想再造一个“阿里”。 2026年4月8日，阿里巴巴集团CEO吴泳铭发布内部信，宣布新一轮AI相关组织架构调整：设立集团技术委员会，将通义实验室升级为通义大模型事业部。 这是继3月16日成立ATH（Alibaba Token Hub）事业群后，阿里在一个月内对其AI力量进行的第二次重大组织调整。 在2025年第四季度经营利润大降74%，以及财报电话会议中高频率提及AI后，阿里正逐渐将AI从一项分散于各业务线的未来投资，重整为一台由集团中枢直接指挥的核心引擎。 1、 此次调整最吸睛的无疑是新设立的“集团技术委员会”。根据公开报道，该委员会由CEO吴泳铭亲自挂帅担任组长，核心成员包括周靖人、吴泽明、李飞飞等核心人物，可见级别之高。 从成员构成来看，则指向了阿里AI战略的三大支柱：周靖人作为新成立的通义大模型事业部负责人，他代表了AI的核心：模型能力； 李飞飞作为新任阿里云CTO代表了AI的基石：算力与基础设施； 吴泽明作为集团技术平台和AI推理平台的负责人，他代表了AI的命脉：工程化与应用落地。 所以技术委员会的成立，相当于在集团层面建立了一个跨越阿里云、达摩院、各业务集团的技术参谋总部，旨在打破部门墙，实现技术资源的统一规划与高效协同，是典型的“技术集权”举措。 再就是将通义实验室升级为通义大模型事业部，这意味着定位转变。 一般而言，实验室的定位通常偏向于前沿探索和技术研发，对商业化指标的考核相对宽松 。而事业部则是一个权责利清晰的业务单元，必须对商业结果负责。 这次升级，也标志着“通义”系列大模型已经走过了纯粹的技术孵化阶段，正式成为阿里巴巴集团希望直接产生商业价值的核心产品，其重要性不言而喻。 2、 AI无疑是阿里未来几年的关键词。 此前阿里披露的2025年四季报里杠杆游戏看到

摘要：营收、利润同比均下滑（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 作为“四五”规划的收官之年，浙商银行2025年的成绩单有点尴尬。 近日，该行披露了2025年度报告，营收利润双双下滑。其中营收同比下滑7.6%为625.1亿元；净利润同比下滑14.85%为129.3亿元。 浙商银行这一下滑幅度在目前披露的20多家上市银行里，比较罕见。且杠杆游戏对比了下，这是所有A股上市股份行里，2025年最大利润下滑幅度；营收下滑幅度则仅次于平安银行。 综合来看，浙商银行2025年这一增长速度，算是在股份行里垫底的成绩了。 下面我们来看看原因。 1、 先说营收。 细读年报杠杆游戏看到，非利息净收入是浙商银行2025年最大的“出血点”。其该项收入为180.55亿元，同比下降19.73%。 其中公允价值变动净收益从2024年的盈利35.16亿元，转为亏损12.55亿元，直接拖累营收近48亿元。年报将此归因于“债市收益率震荡上行”。 续费及佣金净收入浙商银行2025年为37.52亿元，同比下降、16.38%。其中承销及咨询业务收入下降 33.62%、承诺担保业务下降 20.85%。降幅也不小。 利息净收入这边浙商银行下降了1.55%，背后是“量增价跌”的无奈。 2025年，浙商银行生息资产平均余额3.07万亿元，同比增长4.52%。其中，发放贷款和垫款平均余额1.90万亿元，增长5.42%。 资产规模在扩张，这是积极的一面。 “价”这边，2025年浙商银行生息资产平均收益率从3.77%降至3.31%，跌46个基点。其中贷款平均收益率从4.45%降至3.78%，降幅67个基点；投资平均收益率从3.00%降至2.81%，下降19个基点。与此同时，付息负债平均付息率从2.25%降至1.85%，下降40个基点。 “价”的下降幅度远大于“量”的增长幅度，导致浙商银行2025年利息收入总额下降

摘要：利润增长“幻术”（欢迎关注杠杆游戏） 撰文｜杆姐&编辑｜爱丽丝 万亿帝国中国平安，2025年似乎正在被同行悄悄甩开。 近日中国平安披露2025年“成绩单”，营收继续破万亿，净资产也破了万亿、扣非利润涨了22%，分红十四连涨…… 逐一拆解后杠杆游戏发现，个中增长或许有“美颜”的成分在里面，且增速还跑输了同行。 今天我们就一起来看看这家金融巨无霸的面子和里子。 1、 中国平安的业务范围涵盖非常广泛。有保险、银行、证券、信托、资管、租赁等全金融牌照，同时布局医疗健康、居家养老、机构康养等医养生态。 中国平安2025年营收10，505亿元，同比增长2.1%。对于一个近14万亿资产的集团，这个增速不算低。 根据财报，中国平安把业务分为寿险及健康险、财产保险、银行、资产管理、金融赋能、六大核心板块。杠杆游戏看到，2025年这几大板块分化还是比较显著的。 作为平安的基本盘，寿险及健康险业务2025年实现营运利润1032.65亿元，同比增长7.5%，贡献集团超65%的营运利润；归母营运利润997.52亿元，同比增长2.9%，占集团归母营运利润的74.2%。 业务经营层面，寿险及健康险实现新业务价值（NBV）368.97 亿元，同比增长29.3%，新业务价值率28.5%，同比提升5.8个百分点。 2025年，中国平安的多渠道格局初步形成：代理人渠道新业务价值同比增长10.4%，人均新业务价值增长17.2%；银保渠道新业务价值同比增长138.0%；社区金融等渠道贡献占比同比提升12.1 个百分点。 但值得注意的有几点：一是代理人规模持续收缩，个人寿险代理人从 2024年的36.3万人降至2025年的35.1万人，连续多年下滑。这和中国平安的寿险改革有关。 可问题也来了：如果代理人数量继续下降，仅靠人均产能的提升，能撑起整个渠道的长期增长吗？ 二是银保渠道高增低价值，其NBV率远低