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“ 艰难的决定，正确的选择。

先亮明我们的观点：在绝大部分时候，由恐慌情绪带动的下跌，正是投资者入局的好机会。

5月18日阿里财报发布当天，中概股迎来普跌，阿里也没能走出独立行情。

而随着一些头部机构研报相继出炉，我们看到，市场反应更多来自场外因素，既不是对阿里业绩基本面的担忧，更不是不看好组织变革。巴克莱研报直呼阿里改革“打开了宝库”，未来将释放更大价值。

但由于即将到来的七国集团峰会，地缘政治担忧普遍抑制了中概股股价。甚至一些本有利于资本市场的变革也因恐慌情绪影响而被误解。

比如，就阿里巴巴而言，我们应该如何理解阿里这次组织变革。

一种理解认为：把这些“朝阳”企业拆分出去成为一个控股公司，兜里只有现在日薄西山的电商业务，股价就必须得打个“骨折”。

拜托，好歹也得看一看阿里是如何拆的。企业家最理解自己的公司。这次改革的目的就是给业务松绑，让他们独立快跑，直接面对市场。尤其是对阿里云来说，阿里云业务与消费互联网业务在客户特征、商业模式、发展阶段、市场环境等方面均显著不同，因此越独立，发展越快。

再来看业绩，核心中的核心——中国商业的线上GMV在找回增速，3月淘宝天猫实物支付GMV增长已经同比转正。中国商业的EBITA同比大增19%，降本增效的成果是非常明显的，整个中国商业的盈利已经已经创下了同期纪录。

在整个大环境的影响之下，能够收获这样的业绩已经非常不易。现在在非理性的情绪挤压之下，你看到的是恐慌，别人已经看到机会了。

01  底部共识正在重塑

走出疫情是共识。参考之前东亚区域的韩国及中国台湾地区的恢复情况，在重新开放的最初一段时间，均出现流动性下降的问题，经济会有恢复，但不会特别明显，持续一到两个季度之后宏观环境才会形成统一的向好预期。

以上基本也可以等同于市场对于中国宏观环境的预期。如果非要画一个曲线的话，现阶段正好是这一轮中国经济恢复过程中的底部。

整个一季度，虽然有着疫情结束之后带来的线下餐饮类消费暴涨、春节带来的一个消费小高峰，但整体经济的恢复情况其实并没有那么好。

同时，还有一个不能回避的因素，是人民币汇率对美元的波动。随着这一轮的人民币贬值，不少逐利性的短期资金外逃，带动了这一轮中概互联网股票的大幅度调整。除了阿里之外，放眼整个港美股，京东、百度和拼多多，都在这两天出现了崩盘的行情。

作为目前中国电子商务平台的绝对龙头，阿里的业绩表现，已经和宏观经济的表现有着极高的正相关，这种情况下，宏观经济的波动自然会体现在阿里的业绩上。

根据公司财报，一季度阿里巴巴的营收为2082亿元，同比增长2%；净利润219.96亿元，同比大幅度扭亏为盈；Non-GAAP净利润则为273.75亿元，同比增长超过38%。从以上数据可以看出，作为一个综合性互联网平台型企业，阿里巴巴整体的降本增效工作是卓有成效的，保证收入同比上升的情况下，净利润大幅增长。

阿里巴巴的业务核心——包括了淘宝和天猫的中国商业分部，一季度的GMV录得中个位数的同比下降，分部获得收入1360.7亿元，同比下降3%；其中客户管理收入602.7亿元，同比下降5%，直营收入717.9亿元，同比下降1%。不过，该业务分部的经调整EBITA达到了384.9亿元，同比大增19%，创下同期纪录。

以上两个维度的核心财务数据，基本都反映出一个事实：阿里巴巴的增长质量正在提升。收入与GMV的降幅相差不大，说明阿里并没有在行业大势不利的情况下，向商家和用户传导自身的业绩压力；经调整EBITA大幅提升，也说明了公司自身的业务韧性极强。

由此也可以看出，阿里在今年一季度外部环境不利的情况下，依然坚持了此前向内要业绩的策略，依然看重自身增长的质量，而非单纯的数据。

三月，淘宝和天猫的单月GMV增速已经回正，五月、六月，2023年第一个线上消费高峰即将到来，最艰难的情况已经成为过去式。

02  组织变革的真相

简单来说，按照3月底宣布的规划，阿里巴巴构建了“1+6+N”组织结构，即在阿里巴巴集团之下，创建阿里云智能、淘宝天猫商业（淘天集团）、本地生活、国际数字商业、菜鸟、大文娱等六大业务集团，以及单列的业务公司所组成的其他投资业务。

除淘天集团未来仍将继续由阿里巴巴全资拥有外，其余每个业务集团或单独业务公司，都将能灵活地筹集外部资金并寻求单独上市。

从上市节奏上看，阿里云将从阿里巴巴集团完全分拆，独立上市；菜鸟集团正式启动上市程序，预计在未来12到18个月内完成；盒马正式启动上市程序，预计将在未来6到12个月内完成；阿里国际数字商业集团启动探索对外融资。

这种组织变革逻辑，在商业历史上并不鲜见，而从过往的这些案例来看，所谓“阿里巴巴成为控股公司之后估值就要打折”的结论站不住脚。

以金山软件为例，2011年，作为老牌软件企业，金山软件的股价只有2.5港元/股，于是，短暂离开金山软件的雷军回归之后，就开始操盘了一系列的分拆上市动作。这一年，猎豹移动整合了金山网络安全的业务，被分拆出来；同年，金山办公也正式从金山软件中拆分；2019年，金山云正式独立分拆启动上市。

分拆之前，很多人认为金山是一个办公软件公司，其实，金山软件旗下共有三大业务板块，以西山居为主体的网络游戏板块、以金山云为主体的云服务板块，和金山系旗下各类软件组成的软件业务板块。分拆的目的，是让子公司充分发挥其品牌优势，在资本市场带来更大的价值。

而且，网络游戏和云服务的营收甚至更高。因此，这种内部复杂的业务让外界对金山整体品牌的感知非常模糊。

后来，金山网络更名为猎豹移动后在2014年赴美上市；2019年，金山办公完成科创板上市。在把这些业务拆分之后，金山软件本身的市值和业绩并没有打折扣，公司在最初宣布拆分之后的近两年时间里股价涨了10倍不止。

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这种情况与阿里巴巴目前遇到的问题是非常相似的。盒马、阿里云、菜鸟、饿了么和高德等等业务板块，任何一个都有足够的知名度，却因为外界对阿里巴巴贴上的“电商”标签，导致他们的价值并没有在资本市场上得到充分的发掘。

市场用脚投票。当优秀的资产能够得到真正突出的时候，无论之前跌得有多惨烈，还是会回归到正常的估值体系中来。

以阿里目前的明星业务板块——云智能集团（阿里云）为例，阿里巴巴会通过向股东分配股息的方式，实现云智能集团的完全分拆，在股权和治理上成为一家独立于阿里本体的公司。

也就是说，在正式分拆之前，买入阿里巴巴的股东之后将会得到阿里云的股份，陪伴着这家国内顶尖的云服务企业一同上市。这种分拆方式简直业界良心。

同时，完全拆分阿里云，留足了引入外部资源的空间，如果能够吸引国资进入，将会对云智能集团有着巨大的赋能，其估值体系也会迎来巨变。

不过，需要说明的是，这种分拆方式是由云服务本身的业务特性决定的，阿里云的商业模式、客户特征和发展阶段与阿里生态中其他以消费者为中心的业务有着根本的不同。与阿里在股权上分离，能够让更多客户减少对阿里云数据安全的顾虑，更有利于阿里云的成长。

而其他的业务板块，如果按照此前金山软件式的分拆方式，阿里会保留一部分股权作为控股方，充分享受这部分拆分业务独立上市之后带来的资产增值，实际上打开了整个阿里体系未来的想象空间。

而对于内部而言，组织体系的自由灵活，更丰富多元的激励方式，无疑有助于催生更多的创业精神。二十多年来，阿里巴巴最激励人的十八罗汉创业的故事，而今天的拆分，本质上是再造阿里巴巴，是续写创业传奇。

因此，分拆的实质，是向市场负责，向价值负责，向创业者负责，对未来负责。

03  结语

投资是逆人性的，逆势布局尤其需要勇气。

目前美股，大型科技股已经再度掀起了一轮上涨的周期，纳指在18日收报12688.84点，当日涨幅1.51%，继续站上近期高位。苹果、微软、英特尔等等大型科技股，也都在近一段时间大幅上涨，尤其苹果几乎逼近历史新高。

优秀的科技股都是有其底蕴在的。以美股科技股作样板，中概科技股一定也存在一轮大修复。

甚至中国特色的估值体系，在广义上看，或许也应该纳入这些互联网科技巨头们。中国的核心资产，不可能排除这些与14亿人吃穿用度最息息相关的大型科技企业。它们曾经在过去很长一段时间，是中国经济腾飞的引擎，经历过这一段蛰伏，值得带着信心用新的视角来判断。

作为中国互联网科技企业的佼佼者，阿里巴巴最近一年的确面临着不少挑战，但商业周期有着自己的规律，阿里巴巴依然有全世界互联网公司中最好的产业布局，有中国互联网企业中最好的现金流，这是底气所在。

未来，会有新的“阿里巴巴”从现有的阿里巴巴中诞生，它们是怎么样的摸样，目前还未可知，但是只要创业创新的精神不止，那么可能性就一直存在。

声明：本文仅用于学习和交流，不构成投资建议。 $阿里巴巴(BABA)$ $阿里巴巴-SW(09988)$