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12月5日，“健康产业垂直云平台”中康控股发布了股份奖励计划，公告称公司当前股价严重低估了公司的业务表现及潜在价值，是收购股份以满足未来实施股权激励奖励股份的良机。中康控股是中国领先的医疗产品及渠道大健康数据解决方案提供商，基于大数据、人工智能技术和云计算，为生命科学领域效率提升提供数智化解决方案，已累计服务全国超过2000家优质企业客户、10万家医药连锁门店、数百家医疗及体检机构。

凭借在健康产业大数据、人工智能和云计算的综合实力，为生命科学领域效率提升提供数智化解决方案的卓越创新实践，中康成功入选了《中国数字营销生态图2022版》的「商业智能」、「营销人工智能」、「数据技术公司」、「数据分析工具」、「市场研究」以及「垂直媒体」等多个细分赛道。

瑕不掩瑜，短期利润端的失速无法掩盖公司“被隐藏”的成长性基因。

中康控股于今年7月12日上市， 9月3日交出了上市后第一份成绩单。2022年上半年，中康控股实现收入约1.21亿元，同比增长约13.3%；对应纯利528.7万元，同比下滑57.2%。剖解公司营收结构，不难看出公司上半年主要受到数据驱动发布及活动业务下滑的影响，该部分业务的营收从去年上半年的4470.8万下降至今年上半年的2102.1万，而数据发布与活动业务受到疫情扰动大（非业务的常规性影响），后续疫情管控放松、以及业务更多向线上活动转移，将助力业务规模&增长回归常态；另外，人员成本及营销开支的大幅增加亦是盈利端下滑的原因之一，公司为进一步夯实业务基础和拓展市场，保持对SaaS业务和营销推广的投入，员工数量从去年上半年535名提升至673名，人员成本和销售开支分别同比增长28.1%、39.6%。

人员、营销开支不吝投入带来正向输出，中康控股的核心业务洞察解决方案2022H1实现8355.2万营收，同比去年增长64.3%；而新业务SaaS板块同样展现了高成长性，营业收入从2021H1的1141.4万提升至2022H1的1663.6万，同比增长45.8%。

同时，在手订单丰富和平均客单价的提升也是中康未来业绩的风向标。中康控股每份合同已确认平均收入从2021H1的14.5万元提升至2022H1的17.7万元，截至2022年6月底公司已有213份未结合同、合同金额超1.01亿元，将于下半年执行并被确认为分部收入，公司预计下半年将有更多新合同。

更值得注意的是，对比医渡科技等同行业公司，中康控股凭借自身对中国市场的深度理解，所发展出来的商业模式，成为极少数实现正向盈利的行业上市公司之一，拥有充足的现金及稳健的现金创造能力。截至2022年6月底，中康控股现金及等价物总值约9847万元，银行理财约3.12亿元；2019-2021年，公司连续三年经营净现金流净额均超过0.57亿，净现比显著强于同行。

中康控股在健康行业的地位和声誉同样不可忽视， 11月1日-11月5日，中康成功举办了第十五届健康产业（国际）生态大会（英文简称CPEO，又称“西普会”），西普会是中国健康产业极具前瞻性的产业会议，聚合学术精英、头部企业家的顶级阵容，从全球视野到中国特色聚合优质资源、拓宽产业边界，促进产业生态价值强交互。尤其今年，在各界的大力支持下，中康积极应对各项挑战，顺利完满举办西普会，凸显出了公司在健康行业的地位和号召力，以及出色的业务执行力。本届西普会以“构筑患者价值同心圆——二元发展驱动健康产业新增长“为主题，中康控股董事长吴瀚在会上提出，行业要更好地满足患者需求，亟待促进标内市场（医保）和标外市场（商保+个人支付）实现产业二元化的有机组合，在产品供给、服务供给等方面构成防、治、养、身、心一体化的全生命周期健康管理闭环，为患者提供多层次的健康产品及服务，才能在满足市场需求过程中创造产业再增长的新引擎。这一趋势判断，得到了参会各方的一致认可。

稳健且持续的基本面，领先且稳固的行业地位，为未来的腾飞创造了极其有利的条件。

01 中康身后，是一个未被挖掘的大金矿

行业发展趋势和容量决定了一家企业的上升趋势、天花板，而中康控股所处的赛道，汇集了“天时、地利、人和”。

中国医药市场又分为院内市场和院外市场。近年来，随着医保控费、集采、院内药品零加成、处方外流等政策不断落地，原有院内医药市场的绝对主导地位被打破，院外市场壮大成为一种趋势。据米内网测算，2019年院内市场已达1.3万亿终端规模，院外市场超过9000亿（其中6000亿在零售药店、3000亿在民营机构），并预计2029年两者市场规模均超过1.6万亿，且院外市场将超过院内市场。

布局院外市场，已成为了近年大量药企的重点战略。

据氨基财经统计，2021年国内564家药企总销售费用达4205亿元，整体销售费用率中位数为19.47%，其中64家药企费用率超50%。在费用率高企的背景下，最理想的状态是高投入带来高产出，但还有106家药企，投入高额的销售费用也未能换来营收的高增长。

投入和产出不成比例，除了药企自身产品不给力外，费用使用效率是核心问题。在医保支付体系一家独大的院内市场，同一体量的销售费用已经很难打出差异化；抓住院外市场进行精准营销，成为了药企改变命运的核心变量。

广阔院外市场的威力和差异化属性，海外MNC们已经尝到了“甜头”，并正持续加大院外销售费用的投入。典型如中康控股核心客户之一的辉瑞，络活喜和立普妥均是首批“4+7”带量采购的出局药品，辉瑞在失标后加大了院外市场的销售力度，使其在同一通用名市场的销售份额不降反升，如络活喜市场份额由2018年的86%提高到了2020年的88.3%，立普妥的份额由2018年的73.9提升到了2020年的80.5%。

相比与院内市场的集中化，院外市场有显著的不同，其包括零售药房、诊所、卫生室等，虽体量可观，但呈现为一个个分散而小规模单体组成的长尾市场，获取成规模的数据难度大，以致于有能力为药企提供“有效一站式解决方案的供应商”非常稀缺。

中康控股成立以来，坚持深耕院外市场的大数据洞察服务和搭建产业平台，也是同业务领域中唯一一家上市公司，具备稀缺性的同时，已然构筑了较强的护城河。

据艾瑞咨询报告，2020年底中康控股的合作药店GMV约为人民币461亿元，约占2020年中国零售药店总额的10.5%。截至2022年6月，公司签约1257家连锁药店企业，覆盖63234家零售门店，**国药店总数约11%，覆盖量坐稳行业第一的宝座。

另外，中康控股覆盖顶级医疗产品制造商数目在细分行业中均排名第一。

医疗大数据行业中数据积累的重要性毋庸置疑，中康控股的生意具备独特的先发优势和壁垒。目前中康控股的“天宫一号数据仓库”中已经存储了超过27亿条药品零售数据，数据量超过20TB，远高于行业平均水平，其中80%源自于安装在零售药店SIC（SaaS产品），20%源自于与药店签署的CMH采集协议。

市场可能对中康控股的SIC在零售药店的被替代性有所疑惑，中康控股的SIC产品实际上可以为零售药店提供会员&营销管理、门店管理、数据洞察、培训等赋能提效服务，能有效帮助药店进行业务运营的数字化，且价格“几近免费”（基础免费+付费增项），双方已经形成比较深度的互赢互惠合作关系，不可替代性强，更换成本高。

近年来，药店间的竞争越发激烈，越来越多终端从粗犷式的运营向精细化运营转变，这个转变过程急需解决的问题是库存管理、卖场布置、消费者洞察等要素。中康的SIC系统从品类分析、采购管理、空间管理、价格管理、库存管理、品类营销6大维度为终端提供优化解决方案，有效帮助药店降本提效、增强引流&盈利能力。

如此看来，中康控股通过多年来的垂直深耕，如今每分每秒收获着海量的院外药品零售数据资产，并同时基于算法产生源源不断“可供药企决策的成果”，在规模上甩开了同行竞争对手，是名副其实的“院外数据洞察龙头”。

同时，中康控股在数据的清洗、结构化和规范化方面积累了领先的技术优势，数据的清洗率超过95%，有效解决了数据时效性差、缺乏标准、数据割裂和缺乏科学分析体系等行业痛点，有效提高了在库数据价值，并且开发了思云SaaS产品，可以为客户提供数采集、清洗到分析的一站式服务。

大胆展望，数据将是中康的核心“宝库”，中康未来或许可以凭借着海量院外数据的核心价值，与院内大数据合作伙伴做有机的结合或互换，并且随着智慧医疗云、智慧健康管理云等业务的扩张，必然进一步实现“院外+院内”的数据扩容，进而打通全流程数据，让数据迸发最大价值，形成中康最根本、最关键的核心竞争优势，也能更好地助力中康进军更广袤的生命科学研究市场。

02 中康三大业务互相协同，自成一体

可以发现，中康控股成立以来就以“产业生态”的视角，在充分理解各方需求的基础上，搭建其独有的商业模式，总体可以归纳为：1）搭建平台建立数据库；2）联接各方理解市场需求：3）寻求满足各方需求的最优解/业务模式；4）业务实现增长和盈利。探究中康控股当前商业模式的内核，数据洞察、数据驱动与活动、SaaS三大业务不仅解决了行业企业不同的痛点，并且各业务之间形成了有效协同，实现资源利用最大化，获得了行业领先的盈利能力。

数据洞察业务又分为增长及投资决策解决方案、数据驱动营销解决方案，前者属于定制化的需求，以辅助医疗产品企业了解市场情况和制定对应的精准营销策略，通过一次性或定期报告向客户展示，报告内容涵盖不限于：1）特定品牌\产品市场零售数据；2）特定场景数据分析（如某产品消费者画像、竞争格局等）；3）基于中康数据分析所提供的策略与建议；后者则是旨在帮助医疗产品企业通过中康控股自有的媒体渠道、营销方案、线下活动等方式去触达更多的终端零售用户，以达到辅助精准推广的目的。

2019-2021年，中康控股数据洞察业务中的增长及投资决策解决方案呈现了爆发式增长，年复合增速高达50.89%，足以彰显“数据”所带来的核心价值。

数据驱动与活动业务可以理解为一个产业平台，核心是基于药品零售数据和外聘产业专家等进行的医疗产业主题活动/展会，主要客户为药企、药店及投资机构，盈利模式是收取展位、策划服务等相关活动收入。在市场看来，中康控股这项业务是“脏活累活”，但公司将“西普会”打造成全国知名的健康产业大会，而最重要的精妙之处在于：各类活动不断提高公司的行业知名度和地位，亦成为公司洞察、SaaS产品的高效发布&推广渠道，是公司实现客户引流和变现的重要渠道，在实现业务增长的同时大大降低了公司的销售费用（2018-2021年销售及分销成本占营收比例均低于10%）。比如，中康在2022年西普会上正式向产业推出更多的数字化决策系统，以帮助企业提高决策效率，并将连接各种体检中心的AI-MDT系统、连接各医院科室的全病程管理系统，结合中康专业数据治理技术，向产业提供全方位的服务，以期在以患者为中心的二元市场建设中，为实现产业新增长提供助力。

SaaS业务是中康控股未来成长空间最大的板块之一，目前分为智慧决策云、智慧零售云、智慧健康管理云、智慧医疗云等，潜在客户分别对应医疗产品制造商、药店、健康体检服务机构、医疗服务机构等。从三个维度看待中康的SaaS布局，其一是SaaS模式降低了新用户订阅的门槛和负担，未来如果中康完善各个医疗环节、场景的产品布局后，可相互打通；其二是基于数据积累、算法、人工智能平台上中康所拥有的孵化能力（打造、迭代SaaS产品的效率），公司打造SaaS产品从药店零售的场景逐渐向体检机构、医疗机构拓展，未来进一步多元化公司的收入来源；其三是SaaS业务作为公司未来发展的核心业务，可以有效联接数据洞察和活动业务，打造“SaaS+专业服务”的一站式整合业态，为客户提供融合线上线下的一站式全方位全链条解决方案。中康控股凭借对于行业数据的高掌握度和深度分析能力，有望保障SaaS业务获得较高的订购量和复购率，实现业务的良性可持续发展。

SaaS业务边界纵向、横向的扎实扩张，无不向市场展示着中康控股的“健康产业垂直云平台”正在不断更显迭代，使其健康产业市场布局更广阔、更有深度。

综上，中康控股的三大业务各自担当了解决行业痛点（主增长）、链接资源&降本、新成长曲线（对现有商业模式的迭代补充）的角色，三者互相协同，又自成一体。

03 大量新成长业务曲线渐显，汲取海外巨头Veeva、IQVIA之精华

在中康控股的2022年中报中，展现出了极强的进取心和业务活力。

中报的未来展望部分，除了基础的继续扩大SIC安装基数和使用基数、扩大客户群体、加快产品创新迭代外，还指出了两大重点发展的新业务模块：

在数据洞察业务模块，中康控股将触角渗透至包括开发DTP药房（特大疾病用药&承接医院“处方外流”）数据洞察、电商市场洞察（包括O2O和B2C）和县域市场洞察业务。过去公司的洞察业务集中在院外的连锁药房和单体药房，而线上医药零售、下沉市场的民营医疗机构等未进行充分覆盖，这一举措将补足过往的短板，有利于扩大行业领先优势。

在SaaS业务模块，公司明显侧重于已经全面推向市场智慧健康管理云产品AI-MDT的商业化，提到继续拓展与公立医院体检中心、民营体检机构的全面合作。据招股书显示，AI-MDT改善了常规体检报告不易理解、不受患者重视的问题，主要功能服务是为体检患者提供更具指导意义的可视化报告，为日后健康管理给出可行建议，通过体检机构推广或包销实现收入，是B2B2C类的业务。

可以预见。AI-MDT将很快成为中康控股SaaS板块第二大业务。中康控股已与全国最大的体检机构签订了十年的合作协议，由美年大健康实控人俞熔的上海天亿资产管理和江苏疌泉中卫腾云（有限合伙）是公司股东之一，这家机构很显然是美年大健康。

2021年，我国健康体检人次约5亿人次，即便未来中康AI-MDT只占据20%的市场份额，单该项业务最低也可实现10亿级的营收。截至中报披露，已有28家医疗服务机构及体检机构签约使用智慧健康管理云，仅2022年上半年就增加了22家。随着AI-MDT推广和对头部体检机构和医院体检部门的覆盖，放量只是时间问题。

中康控股基础业务的稳增长并打下广泛的客户基础、新业务的含苞待放，几乎奠定了公司未来可见的高成长性，由此不得不让人想到海外生命科学SaaS巨头Veeva Systems。

Veeva早期的业务从医药营销端产品出发（制药行业医药代表的 CRM 工具），后跳出单一产品\平台切入生命科学赛道，打造出主攻药企研发环节的产品Vault，实现对药品从研发到销售产业链全环节的覆盖。

自2011年切入生命科学业务以来，Veeva营收和利润端呈现高速增长的态势，股价更是从2013年30美元左右一路上涨至2021年最高的343.96美元，过去几年估值（市销率）长期在30倍以上。享受估值溢价的核心原因在于生命科学行业市场空间大、客户付费能力强，Veeva产品的客户数高速增长、续费率高等。

中康控股基本盘和未来的发展路径和Veeva有很多相似之处：

1）中康业务结构是SaaS加数据洞察、数据发布及活动，Veeva则是SaaS加配套服务，结构类似；2）中康与Veeva一样，上市之初就展现良好的盈利能力和业务高成长性；3）中康具有Veeva一样的低销售费用支持和较高客户续费率；4）发展路径均是从医药商业化端开始切入生命科学领域，中康目前正在研发生命科学解决方案aPaaS，旨在将医疗产品制造商的新药研发过程数字化。另外，中康8月下旬推出全病程智能管理系统“智慧医疗云”，帮助医院提升患者服务能力的同时并建立基于真实世界数据的疾病预测模型。

从中康控股的数据洞察业务角度看，公司和巨头艾昆纬IQVIA也有共同的优势特征：

艾昆纬IQVIA核心创收业务板块包含药物研究与开发和商业咨询，尤其值得注意的是商业咨询，其中的分析咨询、信息产品及参考数据库等服务与中康控股的数据洞察业务类似；近年IQVIA商业咨询业务（2016年收购IMS）发展迅速，从占公司收入比重从2014年的5.5%提升至2020年的42.8%，成为艾昆纬业绩主推进器，也直接说明了该类业务旺盛的生命力。

由此看来，中康控股更像是“中国版Veeva与IQVIA两者结合的雏形”，不同于Veeva和IQVIA的点在于：公司更懂中国市场，更懂医疗健康行业TO B业务的商业逻辑，其业务覆盖面、数据库、业务协同性和市场打法形成了领先于市场的核心竞争优势，更适应广阔的中国市场，成长弹性和可塑性显著强于大部分同行企业，而目前市值16亿人民币出头，静态市销率不足5倍。

对待中康控股这样抗风险能力强、战略路径清晰、拥有广阔市场前景的成长企业，市场的投资者不妨给予更多的关注和时间。

结语：如果只看2022年中报的表观业绩数据，容易对中康控股“一叶障目”。据悉，中康正在优化其发展战略及业务结构，充分发挥其渠道和数据优势，采用“SaaS+CSM（客户成功管理）”的业务模式，发力开展“健康产业垂直云”的商业布局，未来将覆盖“药店零售、医疗产品供应商、健康管理、诊所、医院和商业保险”六大赛道。中康控股正在积蓄磅礴的能量，随时都有可能出现爆发式的增长，未来有望打通“医院、药店、体检、保险”的生态闭环生态数据库，为健康产业参与者提供更全面、更精准、更深度的产品和服务，打造生命科学领域全球领先的数字科技公司。

中康控股当前较低市值，是被港股弱流动性和公司短期业绩失速影响所“失真”，同时随着国内疫情防控政策的调整，经济活动回归常态，待公司兑现真实应有的成长性，那离估值修复的时刻，将不会太远。市场遗落的良马，$中康控股(02361)$ $Veeva Systems Inc.(VEEV)$ $艾昆纬(IQV)$